报告公司投资评级 - 评级：增持[2][6] 报告的核心观点 - 行业供需格局改善，资源布局多的企业有望受益，报告研究的具体公司是国内铝行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级[3][4][6] 根据相关目录分别进行总结 1.中国铝行业龙头 - 报告研究的具体公司经多年发展，已成国内铝行业头部企业，实控人为国务院国有资产监督管理委员会，是中国铝行业的头部企业[28][30] 2.铝:进口原料依赖增加，供需格局有望改善 - 全球铝资源储量分布集中，我国铝资源储量较为贫乏，进口依赖度加大，主要来自几内亚，海外矿山产出增量主要在几内亚，但当地项目具有一定不确定性，国内储量不足且管控趋严，铝资源供应难有较大增量[43][44][50][52] - 我国是全球氧化铝主要生产国，后续供应增速或放缓，海外氧化铝新增产能有限，国内氧化铝建设项目较多，但考虑到我国原铝的合规产能上限限制，未来我国氧化铝产量增速或有放缓[57][61][65] - 我国是全球原铝主要生产国，产能存合规上限，海外产能建设小，海外建设周期长，建设产能较小，我国原铝产能项目主要通过产能置换推进，新增产能较少[71][73][79] - 美国等地进入降息周期，海外需求有望获得支撑，我国是全球原铝主要消费国，我国铝下游需求主要来自于建筑、交通和电子电力行业，我国政府积极推出房地产止跌回稳的政策，有望带动建筑用铝需求[84][93][102] 3.公司积极提质增效，盈利能力持续提升 - 24年前三季度归母净利创自2020年以来同期新高，盈利能力持续提升，期间费用率稍有回升，资产负债率持续下降[108][109][115] 4.公司资源保证度高，产能仍有增长空间 - 铝土矿资源保证度高，公司拥有丰富的铝土矿资源，不仅国内铝土矿资源拥有量第一，还积极在非洲、东南亚等地获取海外铝土矿资源[117][119] - 氧化铝/原铝产能全球第一，后续仍有增量产能，存量项目优化升级，新建项目提供增长空间[123][125] 5.盈利预测 - 在中性情景下，对原铝、氧化铝、能源、贸易等板块进行了盈利预测，预计2024 - 2026年公司总营收分别为2,133.09/2,201.66/2,276.30亿元，整体毛利率分别为15.59%/16.30%/17.15%[126][127][128][129][130][131] 6.估值与评级 - 在中性情景下，预计公司2024 - 2026年归母净利分别为113.12/125.83/141.24亿元，EPS分别为0.66/0.73/0.82元/股，对应PE分别为11.83X/10.64X/9.47X，作为国内铝行业龙头，享有一定估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级[6][132][133]

一、涉及公司与行业 - 公司：中国铝业 - 行业：铝行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20] 二、核心观点与论据 （一）公司层面 1. 公司概况 - 中国铝业深耕铝行业20余年，已发展成上下游一体化全产业链布局的企业[3]。 - 截至去年年底，上游铝土矿资源量23亿吨，自给率达70%左右；氧化铝年产能2226万吨，自给率100%，未来还有200万吨产能释放；预焙阳极年产能245万吨，自给率80%；电解铝年产能746万吨，未来还有27万吨增长空间；下游铝加工产品年产能178万吨，是全球特大型铝行业生产企业，地位稳固[3]。 - 19年和20年陆续收购云铝股份股权，受益于云南低廉电费和低碳排放，电解铝板块有望提升利润率[4]。 - 2001年成立，01 - 07年在纽约、香港、上海三地挂牌上市，上市后积极推进资产重组、产能扩建并探索海外优质资源[5]。 - 2018年开发几内亚博法铝土矿，19 - 20年收购云铝股份29.1%股权，现为全球最大电解铝生产企业且产业布局完整，资源和成本优势显著[6]。 - 国资委为实际控制人，中旅集团直接持股29.95%，通过附属公司间接持股达31.06%为控股股东；截至去年年底有4家分公司、16家全资子公司、11家控股子公司，部分子公司业务覆盖全产业链[6]。 - 公司董事长史志荣先生深耕行业多年，有丰富经验和较强管理能力，其他高管团队也从业多年[7]。 - 2021年底提出、2022年5月实施限制性股票激励计划，授予943人，董事占股本总额0.0045%，中层和核心技术骨干占0.66%[7]。 2. 各产线情况 - **铝土矿板块**：截至去年年底资源量23亿吨，储量2.7亿吨，平均品位8.1%；国内资源量5.4亿吨，储量1.57亿吨，平均品位5.59%；海外几内亚博法矿资源量17.6亿吨，储量1.13亿吨，平均品位33%，资源保障度高；产量从2011年1356万吨增长到去年3042万吨，年负荷增速7%，自供率70%[7][8]。 - **氧化铝板块**：拥有13家生产企业，年产能2226万吨，收购云铝股份股权后自用量提高，外售量下滑，明年一季度广西华生二期200万吨项目投产后年产能将达2426万吨，外售量有望提高，盈利能力有望提升；年产量约2000万吨，其中1600万吨自用，200万吨冶金级氧化铝生产400万吨精细级氧化铝，剩余200万吨冶金级氧化铝和400万吨精细氧化铝对外销售，总共外售量约600万吨[8][9]。 - **电解铝板块**：注入云铝股份资产后年产能达746万吨，未来内蒙古华云三期42万吨和青海分公司50万吨项目投产后新分产能达27万吨，总产能将增长到773万吨左右；对比同行电解铝毛利率偏低，受国企影响人工费用高、折旧摊销大，2022年原材料成本提升也使毛利率大幅下滑，未来产能增强和费用管控有望提高毛利率；去年电解铝产量679万吨，占全国总产量16%，产能全国第一，18年受供给侧改革产能天花板限制，新增产能有限，国内行业地位稳固[9][10]。 - **能源板块**：涉及煤炭和电力业务，近几年煤炭销量稳步提升，今年上半年产量638万吨，同比增长3%；投资中旅宁夏能源，拥有三座控股电厂和三座仓库电厂，权益装机容量486万千瓦；今年受益于中旅青海光伏发电项目，上半年外售电厂销售量同比增长7%，近5年毛利率稳定在39%左右[11]。 - **辅助材料板块**：不完全统计预备阳极年产能245万吨，权益产能159万吨左右，自供率80%，原材料保证率较高[12]。 3. 财务情况 - 近两年营收下降但规模净利稳步提升，主要因贸易量下滑致营收下降，但主产品高产优产且价格高位，毛利率增加使利润大幅提高；今年上半年电解铝业务营收占比35%，氧化铝板块营收占比16%，能源板块营收占比2%较稳定[13]。 - 期间费用率方面，销售和财务费用稳步下行，管理费用上涨较快，受股权激励、数字化建设、辞退福利等因素影响，但对比同行处于中位水平，公司希望降低期间费用率[14]。 - 今年上半年资产负债率首次降到50%以下，债务结构更清晰；自上市以来累计现金分红9次，金额89.32亿元，平均分红比例40%左右，今年首次实施中期现金分红政策，显示对未来发展有信心[14]。 （二）行业层面 1. 行业现状 - 17年供给侧改革到2020年能耗双控政策后，电解铝价格稳步提升，供需从长期过剩变为长期紧缺，行业扭亏为盈，最高盈利达5000元/吨，近期行业利润约1000元/吨，部分电解铝厂出现亏损；成本方面，电力成本占31%左右，氧化铝成本占47%，预焙阳极成本占10%；分地区看，云南单吨利润突破过3000元，新疆突破过3100元，这两地比四川、山东有成本优势，10月全国电解铝行业平均水平约1750元/吨，全年平均约2000元/吨[15]。 - 10月底电解铝在产产能4376万吨左右，距离产能天花板仅剩120万吨左右增长空间，供给刚性逐步显现，受氧化铝价格快速增长影响部分地区有电解铝停产现象，云南四季度暂无减产；产能主要集中在山东、新疆、云南和内蒙古，占比61%；今年新增产能37万吨，明年约91万吨，增速较之前明显下滑[16]。 - 目前全球铝库存处于低位，处于消费淡季下游囤货意愿不强，四季度可能小幅累库，累库结束后到明年消费旺季会有去库现象[17]。 2. 需求情况 - 铝下游领域主要分布在建筑地产、交通、电力，建筑地产占24% - 25%，交通占15%，电力占13%；目前地产新开工和竣工面积同比均下降20%左右，但随着房地产利好政策出台，预计下降幅度将收窄并迎来回暖[17]。 - 未来电解铝需求量增量点主要来源于新能源汽车和光伏；假设25年传统油车和新能源汽车单车用铝量分别为180千克和227千克，25年新能源汽车用铝量可达878万吨，三年负荷增速11.5%；按照1G瓦光伏装机量消耗0.65万吨（光伏组件）和0.7万吨（光伏支架）铝计算，25年光伏行业用铝量可达575万吨，三年负荷增速32%[18]。 - 综合分析，2025年电解铝供需平衡处于偏紧态势，铝价有望维持高位[19]。 三、其他重要内容 - 谨慎假设24 - 26年电解铝和氧化铝价格均价分别为1.982万元/吨、2.05万元/吨以及0.39万元/吨、0.4万元/吨和0.36万元/吨的情况下，预计24 - 26年公司规模净利123亿、154亿和165亿，对应的PE为11.9、9.4和8.8倍，对比同行处于中位水平，建议维持买入评级[5]。 - 云铝股份电解铝生产基地位于云南，云南电费在全国处于最低水平，云南单吨电解铝电力成本较新疆减少约130元，较山东减少1860元左右；公司在郑州研究院开发的电解直流电耗12300集成技术已推广3000台左右电解槽，未来技术广泛应用可使电解铝生产成本下降空间较大[12]。

中国铝业（601600.SH） 四大板块齐头并进，全产业链布局的央企铝业巨擘启航 公司深耕铝行业 20 余年，全产业链布局优势显著。中国铝业成立于 2001 年，相继在纽约证券交易所、香港联交所和上海交易所三地挂牌上市。公 司积极推进资产重组，加速产能升级，2018 年开发几内亚铝土矿资源， 2019 年和 2022 年收购云铝股份股权，纵向延伸产业链，现已形成四大核 心业务板块，打造铝全产业链布局，综合实力位居全球首列。截至 2023 年 末，公司拥有 1）上游原材料，阳极年产能 245 万吨，铝土矿资源量 23 亿 吨，其中国内 5.4 亿吨，几内亚 17.6 亿吨，氧化铝年产能 2,226 万吨； 2）中游冶炼，电解铝年产能 746 万吨；3）下游铝加工产品，现有年产能 178 万吨，是全球特大型铝行业生产企业和全球领先的铝产品制造商。 氧化铝实现 100%原材料自给，降本增效优势逐渐凸显。公司作为铝行 业龙头企业，积极向上布局几内亚铝土矿资源，逐渐提高氧化铝自给率， 降本增效效果逐渐凸显。另外，公司积极向下游延伸，形成扁锭、电工圆 铝杆、铸轧卷等多种铝合金产品。截至 2023 年，公司铝土矿自供率为 ...

根据电话会议纪要,总结如下: 1. 行业和公司概况 - 2024年三季度全球电解铝产能7902万吨,产量1841万吨,需求1851万吨。LME现货价格2382美元/吨,同比增长4.6%。 - 2024年三季度全球氧化铝产能1.85亿吨,产量3624万吨,需求3645万吨。氧化铝FOB价格436.9美元/吨,同比增长25.5%。 - 2024年三季度国内电解铝产能4462万吨,产量1103万吨,需求1152万吨。铝价格19,624元/吨,同比增长4.5%。 - 2024年三季度国内氧化铝产能10435万吨,产量2194万吨,需求2204万吨。氧化铝价格3,657元/吨,同比增长26%。 2. 公司经营业绩 - 2024年1-9月,公司实现营业收入1,738亿元,同比下降7.76%。 - 利润总额175亿元,同比增长58.6%。净利润150亿元,同比增长63%。规模净利润90亿元,同比增长68%。 - 主要产品产量:氧化铝1,257万吨(+0.9%)、电解铝562万吨(+12.3%)、煤炭974万吨(+0.5%)。 3. 各板块业绩 - 氧化铝板块利润72亿元,同比增加56亿元。 - 园林板块利润89亿元,同比增加18亿元。 - 能源板块利润12亿元,同比减少7亿元。 - 营销板块利润16亿元,同比增加1亿元。 - 北部及其他运营板块亏损6亿元,同比减亏2亿元。 4. 重点工作 - 高质量完成全年目标任务,提升全产业链价值。 - 推进重点项目建设,如华盛二期、青海飞公司等。 - 加大科技创新力度,围绕主业加快迭代升级。 - 进一步防范化解风险隐患,确保经营成果可持续。 - 做好年底收尾和2025年工作规划。 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"优于大市"[3] 报告的核心观点 - 公司2024年前三季度营收同比下滑7.76%,归母净利润同比增长68.46% [4] - 公司前三季度累计营收下滑主要是由于降低了低毛利贸易业务体量,提升了贸易质量;累计利润有所提升主要由于商品价格同比提升 [4] - 公司盈利能力环比有所调整,资产负债率持续优化 [7][8][9] - 公司三季度电解铝和氧化铝产量环比均有增长 [10][11][12] 分部门总结 营收情况 - 公司2024年前三季度实现营收1737.78亿元,同比下滑7.76% [4] - 单三季度来看,公司实现营收630.60亿元,同比增长16.04%,环比增长2.10% [4] 利润情况 - 公司2024年前三季度实现归母净利润90.17亿元,同比增长68.46% [4] - 单三季度来看,公司实现归母净利润20.00亿元,同比增长3.34%,环比下滑58.21% [4] - 公司毛利率和净利率同比均有所提升,但单三季度有所下滑,主要是成本提升导致 [7][8][9] 产品产销情况 - 公司前三季度冶金氧化铝产量1257万吨,同比增长0.88%;精细氧化铝产量325万吨,同比增长14.84% [10] - 公司前三季度原铝产量562万吨,同比增长14.00% [10] - 单三季度来看,公司各产品产量环比均有不同程度的增长 [10][11][12] 投资建议 - 下调盈利预测,维持"优于大市"评级 [14] - 预计公司2024-2026年营收和净利润均有一定增长 [14] - 考虑到公司为大型有色央企龙头,在电解铝行业产能存在天花板的情况下仍具备一定扩产能力 [14]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] 报告的核心观点 - 2024Q3 公司归母净利润环比下降,主要是营业成本大幅上升和电解铝价格下跌所致 [2] - 华云三期 42 万吨电解铝项目逐步投产,公司一体化布局优势显现 [2] - 公司负债率下滑,经营性现金流继续改善 [2] - 公司铝土矿、氧化铝自给率较高,成本优势显著,铝土矿价值有望重估 [2] 财务指标总结 - 2024-2026年公司预计实现归母净利润116.31亿元、138.24亿元和155.08亿元,对应PE分别为11倍、10倍和9倍 [3] - 2024年公司营业收入210,973百万元,同比下降6.26%;归母净利润11,631百万元,同比增长73.16% [3][5] - 2024年公司毛利率17.62%,净利润率10.21%;ROA 5.37%,ROE 16.59% [5] - 2024年公司经营活动现金流31,767百万元,资本开支10,329百万元 [6]

报告公司投资评级 - 报告维持中国铝业(601600)的"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年前三季度，中国铝业实现营业收入1738亿元，同比下降7.76%，归属于上市公司股东净利润90.2亿元，同比增长68.46% [3] - 2024年第三季度，公司实现营业收入630.6亿元，环比增长2.10%，同比增长16.04%；归属于上市公司股东净利润20.0亿元，环比下降58.21%，同比增长3.34% [3] - 2024年前三季度，公司实现冶金氧化铝产量1257万吨，同比增长0.88%；原铝产量562万吨，同比增长14% [3] - 2024年第三季度，公司实现冶金氧化铝产量437万吨，环比增长10.63%；原铝产量199万吨，环比增长7.57% [3] - 2024年第三季度，长江A00铝均价为19560元/吨，环比下降975元/吨，同比上涨729元/吨；氧化铝均价为3929元/吨，环比上涨275元/吨，同比上涨1037元/吨 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为2256/2369/2454亿元，归母净利润分别为131.17/147.19/157.53亿元 [7] - 预计公司2024-2026年EPS分别为0.76/0.86/0.92元，对应当前股价PE为10.92/9.73/9.09倍 [7] - 公司是国内电解铝行业龙头，产业链一体化优势明显，且未来仍有电解铝、氧化铝及新能源项目带来的增量，经营持续向好 [6]

来源：公司年报、国金证券研究所 中国铝业 (601600.SH) 事件 10 月 29 日，公司发布 24 年三季报，前三季度实现营收 1737.78 亿元，同比-7.76%；归母净利 90.17 亿元，同比+68.46%；扣非归 母净利 87.16 亿元，同比+76.81%。3Q24 实现归母净利 20.00 亿元， 环比-58.21%，同比+3.34%。 点评 前三季度铝产品业绩同比显著增长，Q3 成本上行影响利润表现。 3Q24 公司自产冶金级氧化铝外销量 158 万吨，环比-7%；精细氧化 铝产量 118 万吨，环比+9%；自产原铝外销 201 万吨，环比+10%。 3Q24 氧化铝均价 3939 元/吨，环比+7.5%；长江有色铝均价 1.96 万元/吨，环比-4.7%。前三季度原铝及氧化铝价格上行，公司铝 产品利润提升，业绩同比显著增长。Q3 氧化铝均价环比上行但外 销有所下滑，原铝销量环比增长而价格回落，公司 Q3 营收 630.60 亿元，环比+2%。Q3 公司成本 591.09 亿元，环比+9.05%，成本上 行影响利润表现，3Q24 实现毛利 39.52 亿元，环比-47.72%。 受让中 ...

财务数据 - 公司2024年前三季度营业收入为173,777,879千元，同比下降7.76%[2] - 公司2024年前三季度归属于上市公司股东的净利润为9,016,808千元，同比增长68.46%[2] - 公司2024年前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为8,715,901千元，同比增长76.81%[2,5] - 公司2024年前三季度基本每股收益为0.525元，同比增长69.90%[2,5] - 公司2024年前三季度稀释每股收益为0.524元，同比增长69.58%[2,5] - 公司2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为23,618,433千元，同比增长15.76%[2] - 2024年前三季度营业收入为1,737.78亿元，同比下降7.75%[13] - 2024年前三季度归属于母公司股东的净利润为90.17亿元，同比增长68.55%[13] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为236.18亿元，同比增长15.75%[16] 资产负债情况 - 公司2024年9月30日的货币资金为229.54亿元[10] - 公司2024年9月30日的应收账款为57.59亿元[10] - 公司2024年9月30日的存货为244.66亿元[10] - 公司2024年9月30日的流动资产合计为606.42亿元[10] - 公司2024年9月30日的固定资产为956.79亿元[10] - 公司2024年9月30日的资产总计为2,142.51亿元[10] - 公司2024年9月30日的短期借款为35.95亿元[10] - 公司2024年9月30日的应付账款为149.94亿元[10] - 公司2024年9月30日的流动负债合计为526.40亿元[10] - 公司2024年9月30日的股东权益合计为1,099.63亿元[10,11,12] - 2024年9月30日货币资金为65.74亿元，较2023年末减少8.58%[18] - 2024年9月30日其他应收款为234.25亿元，较2023年末增加31.41%[18] - 2024年9月30日长期股权投资为721.77亿元，较2023年末增加2.06%[18] - 2024年9月30日合同负债为33.43亿元，同比增长64.2%[20] - 2024年9月30日应付职工薪酬为19.28亿元，同比增长107.1%[20] - 2024年9月30日应交税费为24.12亿元，同比增长94.2%[20] - 2024年9月30日其他应付款为284.17亿元，同比增长0.7%[20] - 2024年9月30日一年内到期的非流动负债为70.60亿元，同比下降18.2%[20] 主要产品情况 - 公司2024年前三季度主要产品产量情况:冶金级氧化铝产量1,257万吨(同比增长0.88%)、精细氧化铝产量325万吨(同比增长14.84%)、原铝(含合金)产量562万吨(同比增长14.00%)[6] - 公司2024年前三季度主要产品外销量情况:自产冶金氧化铝外销量477万吨(同比下降4.79%)、自产原铝(含合金)外销量560万吨(同比增长13.36%)[6] - 公司2024年前三季度煤炭产量为974万吨，同比增长0.52%[6] - 公司2024年前三季度外售电厂发电量为119亿kWh，同比下降2.50%[6] 其他财务数据 - 2024年前三季度研发费用为24.86亿元，同比下降25.45%[13] - 2024年前三季度财务费用为21.05亿元，同比下降5.95%[13] - 2024年前三季度投资收益为7.40亿元，同比增长102.65%[13] - 2024年前三季度资产减值损失为1.06亿元，同比下降26.55%[13] - 2024年前三季度营业收入为230.68亿元，同比增长14.7%[21] - 2024年前三季度净利润为50.60亿元，同比增长79.5%[21] - 2024年前三季度投资活动产生的现金流量净额为50.91亿元，同比下降29.6%[23] - 2024年前三季度筹资活动产生的现金流量净额为-98.08亿元，同比下降7.9%[23]

中国铝业：前三季度净利润同比增长68.46% 财联社10月29日电，中国铝业公告，第三季度营收为630.6 亿元，同比增长16.04%；净利润为20亿元，同比增长3.34%。 前三季度营收为1737.78亿元，同比下降7.76%；净利润为90.17亿元，同比增长68.46%。 查看公告原文 ...