一、涉及行业 - 网络安全行业，同时涉及人工智能在网络安全中的应用[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10] 二、核心观点与论据 （一）政策与市场规模 - **政策推动**：2024年两会政府工作报告首次提出人工智能加安全，之前也有网络安全相关政策如网络安全法、个人信息安全法、网络安全审查办法等[1] - **市场规模增长**：中国网络安全市场规模2023年达到945亿，预计2027年达到1942亿；2023年人工智能市场规模达到5320亿，预计2027年达到15300亿；2023年AI网络安全市场规模达到243亿美元，预计2030年达到1338亿元[2][3] （二）AI在网络安全中的两面性 - **威胁方面**：网络攻击者可利用AI技术进行深度伪造、数据投毒、AI攻击流量操纵、密码破解等，加剧网络安全威胁[3] - **防御方面**：AI可用于欺诈检测、异常检测、漏洞管理、威胁猎杀等网络安全防御方面[3] （三）AI在网络安全应用的优势 - **成本与时间降低**：基于AI的网络安全应用使数据泄露成本从445万美元降到265万美元，威胁识别时间从277天降至177天，69%的企业表示人类分析无法应对大量网络安全问题，AI应用很必要[3] - **应用场景广泛**：如自动化渗透测试、安全运营、流量检测、异常行为分析等；检测与响应方面有自动化威胁分析、深度学习应用等多种技术，应用场景包括恶意域名检测、异常检测等[4] （四）AI安全大模型 - **定义与厂商**：利用大规模数据库和复杂算法提升网络安全水平，如齐安信的UXGPT、360安全大模型、亚信的精力方、长平科技的问津安全大模型等[5][6] - **应用效果**：360安全大模型结合安全大脑提高告警效果，使事件研判与调查时间缩减近百分之百；齐安信安全大模型检测邮件，检出率从15.7%升至91.4%[6] （五）行业发展阶段 - 目前处于AI2.0（大模型时代）的第二个阶段，即辅助传统网络安全产品阶段，AI1.0（小模型时代）主要聚焦行为分析小模型机器学习的研发，受技术局限用于单一检测场景，AI2.0阶段生成式AI和大模型技术可应对未知威胁、提高安全人员效率[7] （六）未来展望 - **应用前景好**：如实时告警威胁众多时，AI自动化分析可提高网络安全告警效率；实施威胁分析、自动化响应、增强网络防御、生成式AI应用、自适应网络防御系统、AI对抗AI等是未来应用趋势[8] - **发展重点与风险**：数据安全与隐私（大模型处理敏感数据的保护）、内容合规、AI模型的透明度和可解释性、外部攻击安全问题、基础模型脆弱性、模型流转部署安全问题等是需要关注的重点[9][10] 三、其他重要内容 - 目前互联网金融、政府、电信和制造业是人工智能应用最为广泛的行业[2] - 目前市面上主要的安全大模型在搜索、威胁狩猎、安全信息摘要等场景应用广泛[9]

一、涉及行业 白电行业[1] 二、核心观点及论据 （一）内销情况 1. **整体内销数据超预期** - 10月内销增长接近24%，远超之前5%的排产预期。1 - 10月累计内销有接近2个点的增长，达到9000万台，全年破亿较确定[1]。 - 内销超预期的原因在于7.25消费以旧换新政策落地后，8 - 9月地方政府实施效果超预期，很多地区已发布额度预警，消费低迷的担忧未出现，9月内销出货量已超之前排产下滑预期，11 - 12月排产上修到20%左右[2]。 - 全年内销经历了1 - 4月补库存、5 - 8月去库、9 - 10月陆续恢复、11 - 12月加速的过程，趋势向好[3]。 2. **公司层面内销情况** - 美的、海信10月内销恢复两位数增长（美的40%、海信10%以上）符合行业趋势，格力10月出货约10个点下滑延续9月态势，与渠道调整和经营思路（价值导向、保持应用利益、去库存）有关[5]。 - 奥克斯和美林单月内销增长快（两倍到三倍增速），美林有小米订单加持[5]。 （二）外销情况 1. **整体外销数据超预期** - 10月出口增长54%符合预期，1 - 10月累计出口同比增长34%，达到7765万台，内销和外销绝对值均创历史新高[1]。 - 新兴市场增量贡献大，如南美（巴西、委内瑞拉增速140%以上）、东南亚（马来、菲律宾、印尼增速60%以上）、南欧（意大利、西班牙增速30%以上）、中东（沙特、阿联酋增速10 - 40%不等），虽美国市场稍有下滑但新兴市场补充了增量，且对美国出口有加速趋势[4]。 - 渠道库存9月连续四个月环比下降，渠道在消化库存[4]。 2. **公司层面外销情况** - 格力、美的出口增长与行业较接近，海信、美林、长虹等企业出口出货增长在大几十甚至三位数（三倍以上）的增长趋势[6]。 - 空调10月出口额同比增长52%，出口量同比增长59%，创下几年单月新高，11 - 12月出口端排产增速分别为66%和49%，较上月有明显上修且高于10月出口排产同比增速，未来一段时间能保持高增长态势[11]。 - 冰箱10月出口额和量增速分别为28%和23%，洗衣机为16%和13%，增速较上月有提升但比空调弱，主要因为冰洗去年三季度下到四季度基数高且空调受气候影响更大，往后冰箱11 - 12月出口排产同比增长分别为4.5%和5.2%，洗衣机为5.1%和4.5%，可能增速下行[12]。 - 分地区看，北美6月开始往北美空调出口额连续5个月保持30%以上同比增长，10月增速达78%，原因是临近年底大促节点经销商和零售商多做库存储备、总统大选结果即将落地担心潜在关税、美国降息可能刺激消费者购买白电[13]。 - 欧洲整体10月冰洗和空调出口额增速基本在30%上下，空调增速大幅提升到84%，东欧国家对空调出口有三位数甚至更高增长，西欧10月增速也有回升[14]。 - 亚洲、拉美、非洲10月出口额保持增长，增速环比9月显著提升（如亚洲空调9月和10月增速分别为9%和43%，拉美分别为10%和54%，非洲分别为15%和43%）[15]。 （三）家电出口海关数据情况 1. **整体情况** - 10月家电出口额（人民币口径）608亿元同比增长21.6%，出口量3.88亿元同比增长24.9%，横向比较人民币口径下整体出口额同比增长11.2%，家电出口增速大幅跑赢整体出口大盘，且家电出口额已连续20个月正增长，10月同比增速创下今年5月以来新高[8]。 2. **增速提升原因** - 短期因素方面，9月部分出口订单提前到8月或递延到10月，10月时美国大选市场预期强烈，一些公司抢出口或提前出口转移（如从直接对美出口制成品转成向第三国出口市场资料）[9]。 - 基数角度，去年3月开始家电出口额恢复增长，9月出口额绝对值和同比增速达去年年内最高值，10月基数相对9月回落（去年9月出口额同比增长28%，10月下降到13.6%）[10]。 - 但从中期看，随着去年出口额基数逐步提升和海外潜在贸易冲突、制裁压力，家电出口额可能进入增速放缓或下降区间[10]。 （四）推荐标的 1. **传统出口链板块** - 推荐苏布尔，将24年和赛博的日常关联交易额度上调到69.5亿元（之前预期62亿元，较23年有17%增长），体现对全年外销增长信心，海外工厂准备充足，对美的销售占比不高风险可控[16]。 - 推荐石头科技，三季度亚太增长20%，北美增长50%，欧洲下滑10%（因渠道调整，亚马逊直营占比提升导致收入确认节点递延到四季度），海外销售景气度高，看好四季度订单集中确认带来收入业绩反弹，北美线下渠道有突破[16]。 - 推荐欧盛电器，今年开拓新大客户（如加德堡），新订单开拓和转移带来alpha，与行业beta共振带来高增长，马来西亚工厂即将投产可覆盖北美出口降低关税风险[17]。 - 推荐铝股份，抓住空气炸锅海外高成长品类，在原有客户拿更多份额、切入欧美头部品牌供应链提升收入利润，克服产能不足问题后新产品起量可提升毛利率净利率，泰国工厂明年一季度投产，对美国收入占比15%左右可降低关税风险[17]。 2. **白电板块** - 推荐美技和海马，基于控销出口排产未来两个月保持高增长，国内政策利好（地产政策转向、以旧换新加持）[18]。 三、其他重要内容 1. 9月渠道库存连续四个月环比下降，这是国内市场的一个积极信号[4]。 2. 家电出口额从去年3月开始恢复增长，9月达到去年年内最高值，这一数据情况对分析10月及未来出口增速有重要意义[10]。 3. 石头科技在亚马逊直营占比提升导致收入确认时间节点递延到四季度，这一情况影响了其三季度在欧洲的业绩表现[16]。

一、涉及公司 Walmart[1] 二、核心观点与论据 （一）整体业绩表现 1. **财务数据** - 本季度（2025财年第三季度）按固定汇率计算，销售额增长6.1%，利润增长9.8%。全球电子商务增长27%，广告业务增长28%，会员收入增长22%。[2] - 企业净销售额按固定汇率计算增长超过6%，所有三个运营部门（美国沃尔玛、沃尔玛国际、山姆会员店）都超出预期，得益于电子商务的强劲增长。[7][8] - 综合经营收入按固定汇率计算增长9.8%，调整后每股收益增长近14%至每股58美分。[13][14] - 提高了全年业绩指引，按固定汇率计算，现预计全年销售增长4.8 - 5.1%，经营收入增长8.5 - 9.25%。[13][14] 2. **各业务板块业绩** - **沃尔玛美国业务** - 同店销售额增长5.3%，其中电子商务销售额增长22%。顾客交易和单位数量增长强劲，店内配送增长近50%，超过每月25亿美元的运行率，且已连续12个月配送额超过20亿美元。[7][8] - 食品类本季度单位数量增长达到四年来最高水平，健康和保健类销售额增长达到中等水平（主要由于品牌药房业务，包括GLP - 1药物），一般商品类同店销售额有低个位数增长（包括家居、五金和玩具类的强劲表现）。[8] - **沃尔玛国际业务** - 按固定汇率计算销售额增长12.4%，反映出Flipkart、沃尔玛各门店以及中国市场的强劲表现。各市场单位数量正增长，一般商品和食品及消耗品销售强劲，电子商务销售额增长43%，配送速度对客户越来越重要，过去12个月国际业务同日或次日交付超过21亿件商品，其中约45%在一小时内交付。[8][9] - Flipkart的“Big Billion Days”销售活动在营收和顾客增长方面均实现两位数增长，中国业务继续实现两位数增长，山姆会员店和电子商务表现强劲，Phone pay本季度表现良好，月交易额超过87亿美元，年化支付总额约1.6万亿美元。[9] - **山姆会员店（美国）业务** - 不含燃油的同店销售额增长7%，其中电子商务增长26%，交易和单位数量的增长几乎占同店销售额增长的全部。[9] - 8月推出新优惠（如快速配送、免除俱乐部主席会员的路边提货费）后，电子商务增长较上半年趋势提高了700多个基点，俱乐部配送量在此期间增长了一倍多。扫描即走（Scan and go）的渗透率提高了250多个基点，“Just Go”出口技术在近600家俱乐部的推广使约70%的会员无需结账即可离开，会员满意度接近90%。[9] （二）业务发展策略与成果 1. **客户体验提升** - 在美国，高收入家庭（收入超过10万美元）占市场份额增长的75%，店内销售额增长，路边提货增长更快，配送销售增长更快。本季度美国几乎没有同比通货膨胀，一般商品在价格下降超过4%的情况下仍有低个位数增长，沃尔玛美国约有6000种商品降价促销。[2][3] - 公司库存状况良好，尽管本季度有美国港口罢工、两次大型飓风等事件，但团队应对出色，在受灾地区的商店设立配送点提供多种服务，公司承诺投入1600万美元（已兑现），包括178卡车物资和近1000万美元现金补助，顾客和会员也额外捐助1450万美元。[3] - 在得克萨斯州的山姆会员店新店开业进行了多项改进，如扩大路边提货和配送订单区域、调整商品布局等，还取消了传统结账方式。[4] - 在中国，约一半的销售额是数字化的，得益于350多个俱乐部配送点网络提供一小时配送服务；在墨西哥、印度等地也在不同业务领域推动创新，如墨西哥的蜂窝服务、金融服务和医疗保健服务等。[5] 2. **技术应用与创新** - 生成式人工智能（GenAI）的应用初见成效，如个人购物助手已进行5个月的测试并不断改进，15个月前向美国总部员工部署了名为“My Assistant”的Gen - AI工具，已扩展到13个其他国家的总部员工，自推出以来，50000名员工使用该工具提问150万次。[5][6] - 在电子商务方面，全球电子商务亏损在第三季度继续收窄（尤其是沃尔玛美国），核心电子商务利润率有所提高，得益于配送密集化、付费加急配送订单渗透率增加和供应链自动化等因素，美国净配送成本连续第三个季度降低约40%，同时客户净推荐值（NPS）达到历史新高。[10][11] 3. **业务多元化发展** - 全球广告业务在第三季度增长28%，其中国际业务增长50%（Flipkart带动），美国沃尔玛Connect业务增长26%。[11] - 美国市场的第三方平台（marketplace）在第三季度增长42%，过去五个季度均实现30%以上增长，卖家数量和SKU数量不断增加，在美容、玩具、五金和家居等品类销售增长均超过20%，更多卖家使用沃尔玛的配送服务（WFS），WFS销售渗透率达到创纪录的40%以上；在国际市场（如墨西哥、加拿大、智利）也有类似积极趋势。[12] - 沃尔玛数据业务（Walmart Data Ventures）净销售额实现两位数增长，客户群在过去一年翻倍，本月将在加拿大推出该平台。[13] - 会员业务发展良好，美国山姆会员店会员数量和Plus会员渗透率持续增长，会员收入增长15%，沃尔玛Plus会员收入本季度再次实现两位数增长；中国山姆会员店业务会员收入增长超过30%。[12] 三、其他重要内容 1. **风险与前瞻性陈述** - 公司的陈述受风险和不确定性影响，可能导致实际结果与陈述有重大差异，相关风险包括但不限于在向美国证券交易委员会（SEC）提交的文件中确定的因素，提醒查看新闻稿和附带的幻灯片演示中的前瞻性陈述警示声明等内容。[1][2] 2. **未来展望与规划** - 计划在未来季度提高一般商品业务表现，但在通用商品类别恢复更正常的采购周期之前，其仍将落后于健康和食品杂货类业务。将继续优化业务以提高效率，平衡投资与回报，致力于在为顾客、员工和股东提供更好回报的同时，发展多元化且可持续的利润来源。[13] - 对于电子商务业务，认为是长期发展的业务，注重1P（第一方）和3P（第三方）业务的平衡，虽然目前尚未盈利，但对未来盈利充满信心。[22] - 提到2025年4月8 - 9日的下一次投资社区会议。[36][37]

一、纪要涉及的行业或公司 - 行业为液冷（夜冷）行业[1][2][3][4][5][7][9] - 公司主要提到英维克，还涉及维D（海外数据中心的UPS以及温控的供应商）、高兰股份、费用达网服科技、科华数据、生灵环境、腾讯、阿里、曙光速畅、网速科技、保信软件、认证科技、光环新网、隐飞智联、奥飞数据、世界互联、万国数据、中兴通讯、紫光股份、瑞交网络、浪潮信息等[9][17][19] 二、纪要提到的核心观点和论据 （一）液冷行业发展趋势 1. **在AI时代渗透率有望大幅提升** - 年初发布的50页液冷深度报告就判断液冷在AI时代渗透率有望大幅提升，从可选项变为必选项[1] - 随着AI发展，液冷的渗透率在逐步提升，甚至随着单机柜和单芯片的功耗持续提升，未来有望逐步成为AI的必选项，产业趋势比较明确[7] 2. **需求增长的推动因素** - **数据中心发展需求** - 维D在2024年投资者交流活动提到，23 - 28年全球数据量负荷增速达24%，全球服务器市场开支年负荷增速预计达16%，全球对于基础设施的资本开支年负荷增速可能会达到8% - 9%，23 - 29年之间每年会新增13 - 20G瓦的数据中心流量，AI会持续推动新型的数据中心AIDC的建设[3] - 维D还预测英伟达的B和R系列芯片的单芯片以及单机柜的功耗会大幅提升，如2028 - 2029年整个RubinUltra系列的机柜的峰值功率可能会超过一兆，传统风冷很难实现温度控制，液冷将成为AIDC的必选项[4] - **国内政策推动** - 国家严控PUE，双碳时代对于能耗控制有严格要求，国内运营商积极推动液冷数据中心布局，除了AIDC要采用液冷，传统的IDC也可能逐步改造为液冷，很多数据中心在逐渐改造当中，这会拉动液冷需求[5] - **国内AI企业投入增加** - 字节跳动对AI投入积极，阿里、腾讯在最新财报（Q3）中的资本开支实现大幅增长且表示后续还可能持续加大对AI的投入，阿里表示AI供不应求所以持续加大投入，这也会推动液冷行业发展[6] （二）英维克公司情况 1. **业绩表现优异** - 英维克从今年一季度开始连续三个季度业绩超越期，数据中心的机房业务表现格外亮眼，今年上半年来自数据中心基盘和算力设备的液冷相关营收同比约为上年同期的两倍左右[2] - 公司市值最近再创新高[2] 2. **公司优势** - **管理层背景** - 英维克管理层基本来自华为和爱莫生，有较好的专业产业背景[7] - **研发聚焦** - 公司从成立到现在一直以温控为核心投入研发，每一波机会都抓住温控产业赛道，如从基站温控做起，到抓住数据中心间接蒸发冷却机遇，再到储能液冷，最后到AI液冷产业机遇[8] - **产品自研** - 英维克所有的从液冷不管是风冷也好所有的全系列的产品基本上都是自研的，体现了技术实力[8] - **客户基础扎实** - 英维克的温控产品已经规模应用于华为、中兴、百度、阿里、腾讯、中石油、万国数据、情怀数据、中国电信、移动、联通等，客户基础扎实，行业案例丰富，并且在积极拓展海外数据中心温控业务[18] - **项目经验丰富** - 根据最新公众号消息，英维克已经累计实现了超1.1G瓦的液冷项目交货，项目经验丰富[19] 三、其他重要但是可能被忽略的内容 1. **液冷散热方式及系统构成** - 液冷散热主要包含喷淋式、冷板式、静默式三种散热方式，根据冷却液是否发生相变，又可分为单向冷板式、单向静模式、双向静模式等，从服务器口径来看，90%的液冷服务器采用冷板，1% - 8%用静默式，1%左右用喷淋式，冷板式是主流选择[9][10] - 液冷的散热系统可分为一次侧与二次侧两个液冷系统，通常由两个相互隔离的循环回路组成，二次侧给机房内部设备散热，一次侧将热量传递给外界散热，两个循环通过CPU核心组件内部的板式换热器交换热量[10] - 静默式和冷板式的两个液冷方案的部署差异主要在二次侧，从单纤网价值量来看，服务器冷板在二次侧价值量占比比较高，其次是CDU，然后是接头和管路[11] 2. **维D的业绩情况** - 维D在一季度实现16亿美元的营收，同比增长8%，订单量同比增长60%，一季度开始扩充下游液冷产能；二季度订单同比增长57%，订单量再次超过市场预期；三季度同比订单实现17%的同比增长，液冷营收增长超过行业增速，并且预测未来整个空气和热处理的营收将占到整个散热市场的70%，以液冷相关的散热营收将占到整个市场的30%，并以30%的年复合增速增长[15] 3. **腾讯和阿里的资本开支情况** - 腾讯三季度资本开支171亿元，同比增长114%，其中运营性资本开支147亿元，同比增长122%，主要是针对GPU服务器的投资，公司对未来资本开支有渐进计划，AI对其业务内部有赋能作用[17] - 阿里三季度阿里云实现296亿美元，同比增长7%，主要是公有云双位数增长、AI相关采用量持续提升所致，三季度资本开支170亿元，同比增长313%，环比增长42%，主要围绕AI技术设施投资，AI需求持续高速增长，阿里认为目前下游AI需求仍然旺盛，短期和长期都会持续积极投资AI技术设施[17] 4. **基于英伟达平台的研发情况** - 英伟达向ocp贡献了NVL72的设计，有超过40家的数据中心技术服务商（包括台资美资的文控企业如AVC、Qlimaster、QoIT，也包括英维克等国内企业）基于英伟达向OCP公开的Blackwell平台进行研发和创新，随着blackwell服务器的陆续发货有望带动下游液冷产业链的建设[16]

一、涉及行业 军工材料行业[1] 二、核心观点及论据 （一）盘面表现 1. 10月军工材料板块保持上涨势头，中行证券军工材料指数环比上涨9.68%，适用率10月末为49.81倍，回归到2018年以来的51%分位，较年初提升21个百分点[1]。 2. 截至2024年三季度，公募基金军工材料重仓股持仓规模为193.07亿元，环比提高33.82%，重仓持股比例为0.67%，环比提高0.08个百分点，相较于对军工行业重仓持股比例超配了0.24个百分点[1]。 （二）板块走高原因 1. 随着十四五尾声接近和军工未来需求订单落地预期提升，军工材料作为5G装备制造基石，景气度有望率先回暖[2]。 2. 在市场流动性充裕环境下，军工板块确定性高受市场关注度提升，业绩修复预期提升进而抬升行业估值[2]。 3. 珠海航展及地缘政治冲突增加市场对行业关注度，新装备亮相增加未来武器装备批产乐观预期[2]。 4. 板块景气度触底反弹，储蓄降价对业绩影响、应收款付款节奏变化导致金融减值影响，随着景气度反转利空出尽，成长性将再次凸显[2]。 （三）2024年前三季度业绩情况 1. 军工材料相关上市公司2024年前三季度合计收入为957.09亿元，同比增长9.06%，净利润63.69亿元，同比下降23.44%，其中9家公司收入规模低于2023年同期，21家公司盈利能力弱于2023年同期[3]。 2. 核心军工材料上市公司2024年前三季度平均毛利率为34.42%，同比下降3.42个百分点，主要因客户需求节奏变化下的价格下降和产品结构调整；平均净利率为17.14%，同比下降5.56个百分点，下降幅度高于毛利率降幅，受期间费用增加影响；平均研发费用率为7.89%，同比增长0.35个百分点，研发投入增加有助于保持企业竞争优势[3]。 3. 核心军工材料公司2024年前三季度核心存货、应收账款及票据、合同负债及预收款分别比2023年末增加了15.09%、20.22%和10.22%，企业积极备货备产或预示下游需求逐步明朗，接近年底订单验收进度或拉动2024年四季度业绩提升[3]。 （四）各分赛道业绩情况 1. 钛合金方面 - 核心企业2024年前三季度实现营业收入109.64亿元，同比下降0.78%，净利润12.58亿元，同比下降1.91%，西部超导收入和利润稳健增长，主要因超导产品增加、高端钛合金材料平稳交付和产品结构优化，高附加值产品占比提升；宝钛股份业绩有所下降，虽钛产品产销量增长但收入下降，主要受碳产品价格下降影响；西部材料业绩下滑但开拓新兴领域或带动业绩回升，整体钛行业受经济环境和下游需求波动等影响，合金需求减弱，竞争激烈，盈利能力短期承压[4]。 2. 高温合金方面 - 核心企业2024年前三季度实现营业收入132.9亿元，同比增长3.39%，规模净利润13.05亿元，同比下降4.16%，抚顺特钢利润增长较多，得益于2024年上半年开发新产品和新市场、降本增效、技术改造项目投产但产能未完全释放，叠加产品销售价格下降导致盈利能力下滑；隆达股份收入大幅增长但利润减少较多，受股份支付费用影响，排除影响后规模性利润同比增长10.41%；航材股份利润减少较多，因收入结构变化致毛利率下降和研发投入增加；随着航空航天等领域需求增长和国产化加速，高温合金有增长空间[5]。 3. 碳纤维方面 - 核心企业2024年前三季度实现营业收入78.22亿元，同比下降0.17%，净利润17.33亿元，同比下降14.38%，平均毛利率36.32%，同比下降7.75个百分点，中复神鹰亏损因市场竞争加剧和产品销售价格波动，博云新材亏损因子公司博云东方毛利率下降、经营性亏损增加和子公司长沙金行将原盐保项目补助资金转为资本金注入导致营业外支出，近年来碳纤维技术突破打开应用空间，在新兴市场驱动下有较大市场潜力[6]。 4. 衍生材料及3D打印等新材料方面 - 2024年前三季度核心企业实现营业收入27.39亿元，同比增加6.65%，净利润8.73亿元，同比增加15.46%，衍生材料领域光体技术和华清科技业绩稳定增长，3D打印企业铂力特业绩增速转负，因销售减少和研发投入增加；随着衍生材料在新型装备中应用增多，需求景气度高，行业增长将围绕新技术新材料展开，新旧材料分化更明显[7]。 （五）重点关注领域 1. 金属芯材料如钛合金、高温合金等，钛合金在航空航天领域有诸多优势且用量将逐步增加，高温合金是航空发动机关键部件，随着国产发动机替代放量用量将快速增加[8][9]。 2. 复合材料如碳纤维复合材料、陶瓷基复合材料等，碳纤维复合材料具有多种优势，随着成本下降和技术成熟，国产碳纤维比重提升，陶瓷基复合材料在耐高温性能上有突破，是热端新材料开发首选[10]。 3. 功能性新材料如衍生材料、吸波材料等，衍生材料在航空航天等领域有重要意义[10][11]。 4. 新的加工工艺如增材制造等，3D打印在军工领域应用进入快速发展阶段，从快速原型件向批产应用发展，在维护和修复领域也快速发展[11]。 （六）投资建议 关注光威复材、中简科技、吉林化纤等碳纤维复合材料上市公司，抚顺特钢、钢研高纳等高温合金领域上市公司，华新科技等新材料领域上市公司等[12]。 三、其他重要内容 无。

一、涉及行业与公司 - 行业为锂矿行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13] 二、核心观点与论据 （一）供需关系 - 核心观点：明年锂矿供需将较为紧张，与市场普遍预期不同。 - 论据：市场普遍预期明年一季度会有最后一跌且供给过剩，但实际上明年一季度会延续今年四季度紧张趋势，主要因为下游需求能撑起增速，且各项目的全产停产足以支撑明年进入供需紧张状态[1]。 （二）国内锂矿资源分布区域 - 核心观点：国内灰石主要分布在四川西部（甘孜州和阿坝州）以及新疆的若羌和大红柳滩这四个区域。 - 论据：无（直接陈述事实）[2] （三）四川地区锂矿项目情况 1. 项目开采难度与供给增量 - 核心观点：川西锂矿开发难度大，未来供给增量不大。 - 论据：实地考察发现当地开矿条件艰辛，有矿权的七个项目中，部分在产项目无增量，如荣杰项目受制于尾矿库建设问题明年无增量，夜龙沟也没有扩产规划无增量[3][4][5][6]。 2. 重点项目进展与产量增量 - 核心观点：李家沟和党霸项目明年有产量增量。 - 论据：李家沟项目预计明年年中满产，明年有5000吨左右增量（今年约1万吨）；党霸项目国城矿业扩产后产能升至105万吨原矿，折合近两万吨碳酸锂当量，明年新投产给予爬坡周期，预计贡献一万吨增量，四个项目明年总体产量预计4万吨左右，较24年增长约1.5万吨[7][8]。 3. 成本情况 - 核心观点：四川项目成本在4000 - 5000元一吨锂金矿水平，目前可盈利。 - 论据：以8吨做1吨，取5000元成本，加上后端冶炼，成本在6万以内，按4万算更低，当前比价下可盈利[8]。 4. 其他项目情况 - 核心观点：错拉、德省东巴等项目明年更多处于前期建设准备阶段，不会成为主要供给来源；慕容项目处于建设阶段，成本偏高，盛兴执行力强，慕容有望成为盛兴锂能未来重要金矿来源地。 - 论据：错拉等项目建设条件艰难，慕容没有自己选矿厂只能代加工成本高，盛兴在慕容项目上可凭借夜龙沟项目的建设运营能力再次证明自己，目前盛兴拥有慕容46%权益且有进一步收购意向[9][10]。 5. 川西开矿瓶颈 - 核心观点：川西开矿最重要瓶颈在于处理和藏民的关系。 - 论据：藏民重视生态环境和宗教相关问题，外部企业无经验前期可能碰壁[11]。 （四）新疆地区锂矿情况 - 核心观点：新疆地区（如大红柳滩）明年难以有大规模供给。 - 论据：气候条件恶劣，之前勘探和建设工作都很难进行，目前仅有中试产线，对其明年产量存疑[12] 三、其他重要内容 - 盛兴和慕容签署了采购协议[9] - 川西锂矿资源量禀赋好，项目体量大，有亚洲第一或亚洲前级的资源量[11]

一、涉及行业与公司 - 涉及行业包括黄金、新能源、科技、股票市场等，未提及特定公司[1][2][3][4][13][14] 二、核心观点与论据 （一）市场整体情况 - **观点**：近期市场呈现出热点快速轮动、结构化分化明显的特征，短期判断国内市场为震荡偏多[14][16] - **论据**：11月以来，不同交易日领涨板块不同，如有时是红利类（基建、银行），有时是新能源、科技板块；上一轮行情从上上个周五财政政策落地延续至今，昨天市场呈现结构化行情[14][16] （二）黄金相关 1. 近期走势及原因 - **观点**：黄金今年以来受关注，上半年涨15%，前10个月涨幅接近30%，特朗普当选后出现回调，近期又触底反弹[2][3][7] - **论据**： - **回调原因**：特朗普当选后的“特朗普交易”使美元强、美债利率可能小幅走高；特朗普的能源政策倾向于扩大原油生产、削减新能源补贴，影响市场预期；其外交政策推行美国优先原则，降低全球地缘风险预期，这些因素导致黄金回调[3][6][7] - **反弹原因**：宏观经济风险事件持续变化（如俄罗斯的新变化），且黄金在伦敦金2600美元/盎司、国内金600元/克左右有较强支撑位[7] 2. 中长期配置逻辑 - **观点**：中长期对黄金的配置逻辑较为乐观，2024年观点积极，2025年上半年震荡看多，配置思路以逢低作多为主[13] - **论据**： - **抗通胀**：特朗普政策会拖累全球经济、加剧通胀，在滞胀环境下黄金有配置价值[8] - **美元体系变化**：特朗普的关税政策削弱全球贸易，各国贸易额减少，对美元计价依赖度下降，全球央行减少美元购买、增加黄金购买[8] - **美国债务问题**：特朗普减税政策加大美国财政压力，美国债务占GDP比重超120%，高债务下未来偿债成本大，可能倒逼美联储降息，而过去40年美国债务扩张时利率下行，现在债务和利率都高，偿债压力巨大[9] - **去中心化**：特朗普对数字货币支持削弱美元地位[10] 3. 黄金ETF相关 - **观点**：华安基金的黄金ETF是全亚洲规模较大（两百八十亿元以上）的品种，底层配置AU9999黄金现货合约，前期因特朗普当选后的相关因素持偏中性观点，现在可慢慢乐观起来[11] - **论据**：近期美元和美加利率已处于较高位置，进一步上升空间有限，且黄金回调到重要支撑位；地缘风险可能反复，前期强美元交易接近尾声[12] （三）新能源相关 - **观点**：新能源板块是困境反转方向，产业链价格逐步企稳（如碳酸锂价格），值得关注[4] - **论据**：中国新能源产业链对美出口多为间接出口，受美国政策直接影响小；共和党的政策更多是商人思维，市场曾预期国内新能源厂商赴美建厂可能性，带来新的预期变化[4] （四）政策相关 1. 国内政策 - **观点**：9月末以来，货币政策、政治局会议、11月财政刺激力度、资本市场利好政策（包括本周初市值管理政策）等反映出管理层对股票市场的呵护态度，中长期对股票市场有信心[2] - **论据**：市值管理政策针对头部成分股和破净股提出要求，是对回购、分红政策的完善，有利于中长期市场发展，还可能促使央国企进行体内资产证券化[18] 2. 美国政策 - **观点**：特朗普政策可能进一步加剧逆全球化，短期将工作机会带回美国制造业，但中长期对全球经济有拖累风险，如可能对华加征30% - 60%关税，引发对中美贸易战重现的担忧[5][6] - **论据**：美国在制造业的工人能力、制度建设、基础设施等方面相较于中国有劣势，关税会增加商品价格、降低竞争力、阻碍跨国贸易[5] 三、其他重要内容 - 从大类资产配置角度看，黄金是全球定价，与国内股市（由国内投资人定价）没有明显的跷跷板逻辑，在组合中加入5% - 10%的黄金可改善风险收益特征（如降低股票组合波动、改善收益表现，应对债券投资的极低利率环境实现保值增值）[14][15] - 下一个值得期待的大政策是12月份的中央经济工作会议，在当前政策真空期（11月20日 - 12月10日左右），市场应对方案可能是快速轮动、高切低逻辑，寻找低位股上涨机会[17] - 海外人工智能依然是重要主题，AI在教育、医疗、工作（写代码等）方面有应用，海外和国内的芯片公司（包括与AI相关的芯片制造等）是中长期值得关注的战略性配置方向[19][20] - 交易风险包括海外政策变化（特朗普政府组建中关键人员未确定，如财政部长提名有变化可能导致政策转向）、国内政策虽有积极信号但仍存在不确定性、全球地缘局势不确定（特朗普对全球局势掌控力存疑）[20][21] - 对于A股，短期可通过网格交易进行波段操作，高切低获取相对稳健收益[22]

一、涉及行业与公司 - 本纪要涉及行业为金融行业，未涉及特定公司[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] 二、核心观点与论据 （一）短期维度 1. 非美货币面临冲击但人民币表现相对稳健 - 10月初到11月6日大选日后，美元指数上行约5.1个百分点，非美货币不同程度下跌，人民币在非美货币或亚洲货币中跌幅相对较小[2]。 2. 非美货币后续短期调整幅度可能小于市场预期 - 理由一是11月6日大选前市场已进入“川普交易”主线，当前价格已包含部分川普当选定价；二是美债收益率已突破4.4个百分点，虽短期有上行压力但继续上行空间有限，经测算短期合理范围在3.7 - 4.3个百分点之间[3]。 3. 人民币汇率短期区间判断及影响因素 - 短期人民币汇率可能在7.1 - 7.3之间波动，7.3左右是比较关键位置。若汇率到该位置央行可能采取逆周期调节行动。市场对央行稳定汇率有信心，且年末有季节性结汇需求上升，当前汇率预期相对稳定，这些因素对人民币短期构成支撑[4][5]。 （二）中期维度 1. 若美国新一轮加征关税落地，对人民币冲击弱于2018 - 2019年 - 回顾2018 - 2019年，人民币汇率总体贬值，驱动因素包括美元走强（人民币与美元指数相关系数0.79）和美国加征关税使中国贸易条件边际走弱[6][7]。 2. 当下与2018 - 2019年的不同因素 - **美国货币政策周期**：当下美国处于降息周期（2024年9月已降息50bp），2018年处于加息周期（2018年加息4次累计100BP）[10][11]。 - **国内财政政策**：2018 - 2019年加征关税第一年（2018年）中国广义赤字率低于2017年处于收缩期，2019年才明显上升；预计2025年即便美国加征关税落地，中国广义赤字率会明显回升，积极财政政策可能到来且当下中国经济增速高于利率水平，政府债务具备使用效率，财政扩张对汇率有积极支撑[11][12][13]。 - **通胀水平**：当下中国相较于美国、日本等国家通胀水平更低，2018 - 2019年中国通胀水平并不明显低于其他国家甚至在2019年高于其他经济体，当下可通过较低通胀消化利率贬值压力[14][15]。 3. 测算美国加征关税对人民币汇率影响及其他乐观因素 - 基于美国对进口商品征10%基准关税、对中国商品征60%关税等假设，用多边汇率调整模型和敏感性分析测算，人民币汇率新均衡位置可能在8.0左右，但实际情况远更复杂，冲击远小于模型测算。其他乐观因素包括：实际美国加征关税方案未必按此落地；川普政策推崇低利率环境与美元走强相悖，美元强势有不确定性；中国可能采取贸易反制；中国制造业已完成转型升级，产品竞争力更强[16][18][19]。 （三）汇率对货币政策和经济的影响 1. 汇率对货币政策的影响 - 汇率稳定是币值稳定的关键，利率和汇率不可分割。理论上降息会使利差收窄导致货币有贬值需求，上一轮2018 - 2019年美国加征关税时，2018年人民币贬值压力大制约了央行降息，直到2019年8月美国降息后中国才开启降息周期且汇率压力解除开始反弹。展望2025年货币政策基调保持宽松，央行宽松有降准、国债净买入、相机抉择降息三种路径。2025年大型存款类机构存款准备金率9.5%，中小型6.5%，降准幅度可能在100BP - 150BP之间；国债净买入会持续；虽汇率压力可能制约降息，但央行可能更精准灵活降息，如在汇率压力大时保持政策利率不变调降五年期LPR，预计2025年政策利率调降幅度约20BP，5年期LPR下行幅度40BP - 60BP[20][21][22][23][24]。 2. 汇率对经济的影响 - 汇率是国际收支的调节器，有弹性的汇率有助于促进经济增长，小幅温和走弱有助于产出缺口收窄。若美国再次加征关税，弹性汇率可小幅贬值对冲出口产品价格上升，实现新的贸易均衡和国际收支再平衡，有助于保持出口竞争力，体现在促进出口额扩大和以人民币计价的出口额增长有利于出口企业利润增长。2024年前三季度出口对GDP拉动效应分别为3.1%、2.9%和2.6%，保持出口竞争力对中国经济增长意义重大，日本经验也表明缺乏弹性的汇率会使产出缺口扩大、经济增长停滞[25][26]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 提到了2024年前三季度中国GDP的增速分别为5.3%、4.7%和4.6%，以及各季度出口对GDP拉动的效应[26]。 - 以日本1991年房地产泡沫破灭后的政策迟缓犹豫为例，包括货币宽松、财政扩张、银行不良贷款处置滞后保守，以及日元缺乏弹性的被动升值导致产出缺口扩大、核心CPI低迷等情况，来对比说明汇率弹性对经济的重要性[26]。

一、涉及行业 智能家居行业[1] 二、核心观点及论据 （一）智能家居行业发展历程及现状 1. **发展历程** - 自2007年苹果推出第一代iPhone开启物联网时代，随着网络迭代，万物互联模式渗透生活，人们对智能手机依赖度提高并建立生态圈。2008年特斯拉推出第一款电动汽车开启车联网时代，智能座舱完善汽车智能终端。之后智能家居概念兴起，2020年全球动荡后宅经济兴起孕育全屋智能概念，其融合多种技术，场景覆盖多种渠道。2023年全屋智能家居在政策利好下进一步发展，如同新能源汽车在补贴政策下发展一样，智能家居行业进入高速发展期，将从单品向全屋智能转变[2][3]。 2. **现状** - 智能手机市场硬件同质化严重，竞争力在软件生态；智能汽车硬件发展与智能手机相似，软件成为竞争力决定性因素。从用户视角，传统硬件配置难以满足差异化需求，需更多软件配置提升体验。智能家居软件定义产品概念不断渗透，但智能单品设备控制软件繁琐且产品间难以相通，企业间存在通信壁垒，缺乏统一连接入口，无法实现真正空间智能化体验[4][5]。 （二）智能家居操作系统相关 1. **操作系统的重要性** - 智能家居与智能手机、汽车行业类似，在发展过程中，软件定义智能产品是大势所趋，玩家整合思维愈发重要。操作系统是控制与管理软硬件资源的核心基础，是突破智能家居生态瓶颈的关键，如同智能手机和智能汽车的操作系统通过OTA技术升级、电写式交互入口、软件定义产品思维不断完善并打造终端专属生态一样，也适用于智能家居产业[6][7]。 2. **操作系统的功能** - 物联网为人工智能提供数据，人工智能为智能家居设备互联互通属性赋能，二者融合使设备能自主学习用户习惯和行为并精准预测，提供智慧生活。过去智能家居互联互通模式主要是云云对接，局限于基础连接和控制，全屋智能家居发展需要更底层系统实现更深层次空间智能化并建立原生物联网操作系统，互联互通为操作系统打下基础。随着技术发展，智能家居将步入互联互通新时代，各企业智能技术本质区别缩小，技术壁垒效应削弱，未来创新型产品将成企业核心竞争力[8][9]。 （三）智能家居价值重构影响因素 1. **推动因素** - 基础推动智能家居快速发展，操作便捷性和交互性不断更新迭代，从低安全性发展成生物互联网密码模式一体式。在众多技术中，感应器、机器视觉和人工智能技术是智能架构核心，智能架构技术主要分为通信技术、传感技术、安全技术、机器视觉技术、无线充电技术和人工智能技术[13]。 2. **制约因素** - 随着智能家居技术、产品和市场发展，存在品牌价值、用户认知、芯片不足、场景和体验感、数据离散、安全以及大规模方案等痛点和阻碍[13]。 三、其他重要内容 （一）智能家居企业情况 1. **华为** - 华为是全球信息与通信技术解决方案供应商，将工业级DLC技术引入消费者领域，NPRC技术在全屋智能解决方案中发挥核心作用，其全屋智能技术持续发力将加速国内智慧建筑行业发展[14]。 2. **小米** - 小米创造互联网模式开发手机操作系统，发烧友参与开发改进，建立全球最大消费类互联网平台，连接超6.2亿台智能设备进入100多个国家和地区，以品牌、技术、渠道为核心为生态链企业提供支持赋能，打造提高小米智能家居丰富度[14]。 3. **欧瑞博** - 欧瑞博以入口+AI物联网平台+生态设备应用服务打造原生全屋智能加速生态模式，推出首个全屋智能加速操作系统，打造统一交互智能系统，为用户创造多模态主动式人居交互体验[14]。 （二）智能家居细分市场情况 1. **智能照明** - 在中国智能家居积分市场中，通过操作系统打造常见化、本地+在线照明控制，智能照明成为增速最快、使用场景最多、市场潜力最大的细分市场[12]。 2. **智能家电** - 在中国智能家居细分市场中，智能家电是出货量最大的品类，虽去年增速有下降，但全屋智能民宅场景中用户对厨房使用需求高、粘性大，AI物联网智慧厨房控制系统将助力智能家电发展[12]。

一、涉及行业 金刚线行业[1] 二、核心观点及论据 （一）行业现状与库存情况 1. **硅片环节库存变化** - 十一、十二月份硅片减产明确，十月份累积的高库存处于正常去库过程中，目前行业库存大概30多亿片。十一月份硅片和组件产量出现大概10GW的差距，预计十二月中下旬硅片行业库存会回归到20多亿片的正常水平。如果明年春节后光伏下游需求恢复，硅片环节的排产和价格有望迎来拐点，这将提升金刚线的需求和开工率[1]。 （二）金刚线行业格局与发展 1. **格局优化与产能出清** - 2024年三个季度金刚线行业价格持续下降、盈利持续恶化达到产能出清的情况。从三季报来看各家差距明显，格局已优化，产能出清。三季度龙头企业盈利微薄甚至不赚钱，二三线企业亏损严重[4]。 2. **碳纲线情况** - 今年是碳纲线大规模量产的最后阶段，本身算是夕阳产品。碳纲线细线化持续推进且优质供给有限，所以今年融投企业在碳纲线方面的优势比其他企业更高。今年二八碳纲线的生产难度和供给量比去年复杂，优质供给比较有限[5]。 3. **乌斯金刚线迭代趋势** - 从长期看乌斯金刚线的迭代是大势所趋。从各家比例来看，有些切片厂商乌斯金刚线的使用比例已很高，最高将近100%，某硅片环节龙头企业也有40 - 50%的高比例。尽管之前有人质疑硅料价格下降时乌斯金刚线价格比碳纲线贵一倍，但这一趋势未逆转反而在提升[5]。 4. **乌斯金刚线的壁垒提升** - 乌斯金刚线迭代后工艺壁垒比碳钢线时代更高。对于金刚线企业，掌握乌斯母线自制才能摆脱上游卡普资环节，有更多话语权并掌握新产品推广节奏。若实现乌斯母线自制和量产，价格和盈利在未来会有积极改善，特别是在未来硅料和硅片价格有上涨预期时，公司的金刚线在切片段的经济性优势和需求会十分显著[6]。 （三）企业相关情况 1. **龙头企业优势** - 在金刚线环节，龙头企业优势明显。一方面成本曲线和盈利差距陡峭，在价格低时龙头企业盈利安全点厚。之前头部企业主要成本优势来自原材料高比例自制，如母线、黄丝、金刚石灰粉等，这些环节毛利率高，像母线、黄丝环节去年毛利率有40%，微粉环节毛利率也有40%。另一方面是规模效应，可摊薄人工成本、制造费用和折旧摊销。今年虽然母线价格下降，龙头企业高比例自制带来的母线优势有所减少，但开工率的差异使折旧摊销和制造费用有很大分化。例如高策在2023年，100%开工率时生产成本大概12.6元，50%开工率时在原材料成本不变情况下，制造费用和人工成本会带来近3.5元的成本增长[15][16]。 2. **美畅公司情况** - 美畅是金刚线环节的绝对龙头，技术alpha优势明显。盈利修复来自自制乌斯母线投产后的盈利弹性和电镀环节的盈利弹性。近期进入中环体系，市占率目前约50%，进入中环且中环放量后市占率可能看到60%，市占率提升对每月开工和需求量有稳定支撑，有助于成本、折旧摊销等方面，规模效应更显著后盈利弹性进一步体现。此外，美畅微粉自制比例在80%以上，近期推出5度付微粉新技术，行业独家，在金刚线细线化方面优势更明显，减少镀镍工序可进一步降低成本[43][44]。 3. **高测公司情况** - 高测未来盈利修复明显，冷拉工艺进一步突破以及电镀环节盈利修复会使金刚线盈利比现在有积极提升。如果硅片环节回归合理利润水平，其代工部分的盈利弹性会进一步放大。高测在2022 - 2023年硅料和硅片价格持续上涨时盈利最大，当时单气网切片代工利润在4000万以上。虽然不能指望硅料和硅片涨到当时水平，但现在全产业链亏损情况下，回归到合理盈利水平（如单气网五六百万）时，这部分盈利弹性及应给予的估值和溢价应被重视[45]。 三、其他重要内容 （一）金刚线的生产与相关工艺 1. **原材料与工艺** - 金刚线主要原材料是铆线、微粉和电铸的镍层，铆线在碳钢时代上游是黄丝和盘条（盘条之前主要从日本进口），盘条多次拉靶排成黄丝，黄丝再镀铜后成为黄丝，黄丝拉靶成为母线，然后把金刚石微粉镀镍，再上砂电镀[7]。 2. **乌斯母线生产流程与壁垒** - 乌斯母线生产流程从原料中物酸apt开始，经过断烧、两次氧化还原反应制成纯乌粉，再掺杂稀有金属元素（如蓝、莱、锡等）混合成混合乌粉，通过烧结和炸制做成乌条，乌条有炸制和旋转两种加工方式，处理后的乌条进一步拉长，经过十几道拉丝工序做成30牛或20几牛的乌丝母线。乌斯母线生产从乌粉到细丝环节有20几道工序，远多于碳钢工序，且在高温环境下杂质掌控更难，成材率目前低于碳钢母线，做得较好的像下乌成材率可达近70%。乌斯母线的闸制工艺效率比旋转工艺高得多，闸制工艺工序时间相比旋转工艺可下降90%以上。企业一般先采用旋转工艺打磨流程和技术，要放量则需采用闸制工艺[27][28][29][30]。 3. **冷拉工艺情况** - 高策采用冷拉工艺，外采60 - 70米的粗丝做最后一道细拉拔工序，与夏娃、美畅主要采用的热拉工艺不同。冷拉工艺难度更高且优势明显，理论强度更高，可利用碳钢母线拉拔的水箱设备改造，降低新设备资产投入。但冷拉工艺也有问题，成本较高，增加了电镀工序（镀铜和镀铅），增加原材料成本、电镀环节制造成本和环保处理成本，拉拔过程中5G损耗严重，电镀环节配方掌握不好时模具成本更高，还有硬理残留问题，切片段可能有精力或引力等问题，不过技术成熟后乌斯母线抗拉强度更高、细线化空间更大[33][34][35][36]。 （二）行业历史发展与价格变化 1. **历史发展与盈利情况** - 金刚线行业历史上价格持续下降，531政策后受需求预冷影响。但当时龙头企业盈利稳定，毛利率保持在50%以上，净利率约30%，说明行业发展逻辑是降本速度要比价格下降速度快才能维持正常盈利。下游切片要求提升、细线出货比例提升使新产品价格相对友好，企业通过技改升级（如线速度提升、单接数量提升等）提升单位时间出货量来降低成本保障盈利。2020年金刚线切片渗透率达到100%[9]。 2. **不同时期价格与盈利变化** - 2021年后硅料价格持续上涨，硅片降本增效迫切，硅片薄片化和金刚线细线化加速推进。2022年金刚线迎来beta行情，需求大幅增长（特别是细线化带来母线需求增长），但优质母线产能供给有限，外部主要供应商是苏密，其他供应商量未大量产出且扩产受乌丝影响，头部企业扩产节奏放缓。2022年二三线企业扩产暂缓，当时金刚线beta很强，供给重回偏低状态，高策毛利率从2021年的30%多（36%）提升到2022年的43%。2023年母线（碳高母线）产能释放，美畅黄丝投产，母线价格下降，但2023年前三季度硅片盈利较好，金刚线价格季度间虽有下降但属于正常水平，细线化价格波动更小，保持新产品正常价格和溢价，企业盈利较好，头部企业毛利率进一步提升，如美畅毛利率提升到60%，高策毛利率在60%以上[12][13]。 3. **近期价格与盈利分化** - 2023年四季度开始光伏行业盈利恶化，压力传导到金刚线企业，2024年一季度开始金刚线价格处于下降通道，二季度开始持续下降，主要原因是二三季度硅片环节持续盈利恶化。受下游盈利和开工低迷影响，金刚线供过于求，相关企业生产经营压力多重挤压。2024年一季度盈利大幅下降，头部企业如美畅和高测单功率盈利在5元上下，比二三线企业巅峰时期下降约70%，二三线企业二季度和三季度开始亏损且亏损幅度加大。目前碳钢线不含数价格约11元，含数价格约13元，在这个价格下企业大多亏损，二三线企业亏得更多，从三季报看美畅单位盈利规模口径单公里约0.3元，扣非亏0.3元，呆乐单公里预计亏损近10元，恒星单公里亏损可能有五六元[13][14][20]。 （三）乌斯金刚线的性能与经济性 1. **性能优势** - 乌斯金刚线（乌斯母线）抗拉强度更高，基本产品抗拉强度6000兆帕，后续通过冷拉或本身产品优化可达到7000甚至8000兆帕，而碳钢线已达极限水平，最好的可能就是5000多兆帕。乌斯金刚线细线化空间更大，相同情况下C线化空间更大，目前产业里已到二二线对应的二九线往下情况。乌斯金刚线单线线号比碳钢至少节省20%，配合微粉段工艺优势可省线达30%以上，线径更细、更耐磨、耐腐蚀，在厂商切片段表现为线痕更少、断线力更低、异常率更低，A品硅片切割出来的A频率更高，2021年据从已有公开实验数据证明[22][23]。 2. **经济性争议与判断** - 虽然乌斯金刚线和碳钢的价差始终保持在一倍，但价差绝对值持续收窄，2021年价差40元，到三季度价差可能在10元出头。同时硅片、电池组件功率提升使单瓦增加的成本在缩小。虽然目前乌斯和碳钢线性差可能有4牛，但要考虑碳钢线性极限已达到。而且现在硅料和硅片价格不可持续，若硅料价格涨到50 - 55元时，乌斯金刚线的经济性场景会进一步打开。乌斯金刚线在切片端刚开始导入时有摩擦成本，但优化后对硅片品质和切割效率有较大提升[24][25]。 （四）行业未来关注点 1. **关注方向** - 行业可关注硅片环节价格见底的信号，以及头部企业乌斯母线的进展情况。四季度硅片环节开始减少和去库存，12月预计回到正常库存水平，明年一季度需求好时硅片环节价格和排产会底部回升，这将缓解今年辅料端价格压力，金刚线、电镀环节盈利理论上会修复回升。关注头部企业自制乌斯母线的进展，如美畅自制乌斯母线扩产（从粉末端到希斯拉拔全流程自制的扩产），高测冷拉工艺的进一步突破，这对金刚线企业盈利弹性有积极修复作用[41][42]。 2. **乌斯迭代对供需影响** - 乌斯全部迭代后，对于乌矿和乌金属的供需不会紧张。一方面乌斯母线和切割完的金刚线可回收利用到其他领域，形成内循环；另一方面乌斯的线性持续下降，单位乌粉耗量将持续下降，乌斯母线每下降2牛，单位乌粉耗量下降12%左右，到明年一季度二九线可能比较成熟，至少有20%多的下降空间，单位乌金属的成本和耗量会持续下降，影响有限[40]。