一、涉及行业与公司 - 涉及行业包括黄金、新能源、科技、股票市场等，未提及特定公司[1][2][3][4][13][14] 二、核心观点与论据 （一）市场整体情况 - **观点**：近期市场呈现出热点快速轮动、结构化分化明显的特征，短期判断国内市场为震荡偏多[14][16] - **论据**：11月以来，不同交易日领涨板块不同，如有时是红利类（基建、银行），有时是新能源、科技板块；上一轮行情从上上个周五财政政策落地延续至今，昨天市场呈现结构化行情[14][16] （二）黄金相关 1. 近期走势及原因 - **观点**：黄金今年以来受关注，上半年涨15%，前10个月涨幅接近30%，特朗普当选后出现回调，近期又触底反弹[2][3][7] - **论据**： - **回调原因**：特朗普当选后的“特朗普交易”使美元强、美债利率可能小幅走高；特朗普的能源政策倾向于扩大原油生产、削减新能源补贴，影响市场预期；其外交政策推行美国优先原则，降低全球地缘风险预期，这些因素导致黄金回调[3][6][7] - **反弹原因**：宏观经济风险事件持续变化（如俄罗斯的新变化），且黄金在伦敦金2600美元/盎司、国内金600元/克左右有较强支撑位[7] 2. 中长期配置逻辑 - **观点**：中长期对黄金的配置逻辑较为乐观，2024年观点积极，2025年上半年震荡看多，配置思路以逢低作多为主[13] - **论据**： - **抗通胀**：特朗普政策会拖累全球经济、加剧通胀，在滞胀环境下黄金有配置价值[8] - **美元体系变化**：特朗普的关税政策削弱全球贸易，各国贸易额减少，对美元计价依赖度下降，全球央行减少美元购买、增加黄金购买[8] - **美国债务问题**：特朗普减税政策加大美国财政压力，美国债务占GDP比重超120%，高债务下未来偿债成本大，可能倒逼美联储降息，而过去40年美国债务扩张时利率下行，现在债务和利率都高，偿债压力巨大[9] - **去中心化**：特朗普对数字货币支持削弱美元地位[10] 3. 黄金ETF相关 - **观点**：华安基金的黄金ETF是全亚洲规模较大（两百八十亿元以上）的品种，底层配置AU9999黄金现货合约，前期因特朗普当选后的相关因素持偏中性观点，现在可慢慢乐观起来[11] - **论据**：近期美元和美加利率已处于较高位置，进一步上升空间有限，且黄金回调到重要支撑位；地缘风险可能反复，前期强美元交易接近尾声[12] （三）新能源相关 - **观点**：新能源板块是困境反转方向，产业链价格逐步企稳（如碳酸锂价格），值得关注[4] - **论据**：中国新能源产业链对美出口多为间接出口，受美国政策直接影响小；共和党的政策更多是商人思维，市场曾预期国内新能源厂商赴美建厂可能性，带来新的预期变化[4] （四）政策相关 1. 国内政策 - **观点**：9月末以来，货币政策、政治局会议、11月财政刺激力度、资本市场利好政策（包括本周初市值管理政策）等反映出管理层对股票市场的呵护态度，中长期对股票市场有信心[2] - **论据**：市值管理政策针对头部成分股和破净股提出要求，是对回购、分红政策的完善，有利于中长期市场发展，还可能促使央国企进行体内资产证券化[18] 2. 美国政策 - **观点**：特朗普政策可能进一步加剧逆全球化，短期将工作机会带回美国制造业，但中长期对全球经济有拖累风险，如可能对华加征30% - 60%关税，引发对中美贸易战重现的担忧[5][6] - **论据**：美国在制造业的工人能力、制度建设、基础设施等方面相较于中国有劣势，关税会增加商品价格、降低竞争力、阻碍跨国贸易[5] 三、其他重要内容 - 从大类资产配置角度看，黄金是全球定价，与国内股市（由国内投资人定价）没有明显的跷跷板逻辑，在组合中加入5% - 10%的黄金可改善风险收益特征（如降低股票组合波动、改善收益表现，应对债券投资的极低利率环境实现保值增值）[14][15] - 下一个值得期待的大政策是12月份的中央经济工作会议，在当前政策真空期（11月20日 - 12月10日左右），市场应对方案可能是快速轮动、高切低逻辑，寻找低位股上涨机会[17] - 海外人工智能依然是重要主题，AI在教育、医疗、工作（写代码等）方面有应用，海外和国内的芯片公司（包括与AI相关的芯片制造等）是中长期值得关注的战略性配置方向[19][20] - 交易风险包括海外政策变化（特朗普政府组建中关键人员未确定，如财政部长提名有变化可能导致政策转向）、国内政策虽有积极信号但仍存在不确定性、全球地缘局势不确定（特朗普对全球局势掌控力存疑）[20][21] - 对于A股，短期可通过网格交易进行波段操作，高切低获取相对稳健收益[22]

一、涉及行业与公司 - 本纪要涉及行业为金融行业，未涉及特定公司[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] 二、核心观点与论据 （一）短期维度 1. 非美货币面临冲击但人民币表现相对稳健 - 10月初到11月6日大选日后，美元指数上行约5.1个百分点，非美货币不同程度下跌，人民币在非美货币或亚洲货币中跌幅相对较小[2]。 2. 非美货币后续短期调整幅度可能小于市场预期 - 理由一是11月6日大选前市场已进入“川普交易”主线，当前价格已包含部分川普当选定价；二是美债收益率已突破4.4个百分点，虽短期有上行压力但继续上行空间有限，经测算短期合理范围在3.7 - 4.3个百分点之间[3]。 3. 人民币汇率短期区间判断及影响因素 - 短期人民币汇率可能在7.1 - 7.3之间波动，7.3左右是比较关键位置。若汇率到该位置央行可能采取逆周期调节行动。市场对央行稳定汇率有信心，且年末有季节性结汇需求上升，当前汇率预期相对稳定，这些因素对人民币短期构成支撑[4][5]。 （二）中期维度 1. 若美国新一轮加征关税落地，对人民币冲击弱于2018 - 2019年 - 回顾2018 - 2019年，人民币汇率总体贬值，驱动因素包括美元走强（人民币与美元指数相关系数0.79）和美国加征关税使中国贸易条件边际走弱[6][7]。 2. 当下与2018 - 2019年的不同因素 - **美国货币政策周期**：当下美国处于降息周期（2024年9月已降息50bp），2018年处于加息周期（2018年加息4次累计100BP）[10][11]。 - **国内财政政策**：2018 - 2019年加征关税第一年（2018年）中国广义赤字率低于2017年处于收缩期，2019年才明显上升；预计2025年即便美国加征关税落地，中国广义赤字率会明显回升，积极财政政策可能到来且当下中国经济增速高于利率水平，政府债务具备使用效率，财政扩张对汇率有积极支撑[11][12][13]。 - **通胀水平**：当下中国相较于美国、日本等国家通胀水平更低，2018 - 2019年中国通胀水平并不明显低于其他国家甚至在2019年高于其他经济体，当下可通过较低通胀消化利率贬值压力[14][15]。 3. 测算美国加征关税对人民币汇率影响及其他乐观因素 - 基于美国对进口商品征10%基准关税、对中国商品征60%关税等假设，用多边汇率调整模型和敏感性分析测算，人民币汇率新均衡位置可能在8.0左右，但实际情况远更复杂，冲击远小于模型测算。其他乐观因素包括：实际美国加征关税方案未必按此落地；川普政策推崇低利率环境与美元走强相悖，美元强势有不确定性；中国可能采取贸易反制；中国制造业已完成转型升级，产品竞争力更强[16][18][19]。 （三）汇率对货币政策和经济的影响 1. 汇率对货币政策的影响 - 汇率稳定是币值稳定的关键，利率和汇率不可分割。理论上降息会使利差收窄导致货币有贬值需求，上一轮2018 - 2019年美国加征关税时，2018年人民币贬值压力大制约了央行降息，直到2019年8月美国降息后中国才开启降息周期且汇率压力解除开始反弹。展望2025年货币政策基调保持宽松，央行宽松有降准、国债净买入、相机抉择降息三种路径。2025年大型存款类机构存款准备金率9.5%，中小型6.5%，降准幅度可能在100BP - 150BP之间；国债净买入会持续；虽汇率压力可能制约降息，但央行可能更精准灵活降息，如在汇率压力大时保持政策利率不变调降五年期LPR，预计2025年政策利率调降幅度约20BP，5年期LPR下行幅度40BP - 60BP[20][21][22][23][24]。 2. 汇率对经济的影响 - 汇率是国际收支的调节器，有弹性的汇率有助于促进经济增长，小幅温和走弱有助于产出缺口收窄。若美国再次加征关税，弹性汇率可小幅贬值对冲出口产品价格上升，实现新的贸易均衡和国际收支再平衡，有助于保持出口竞争力，体现在促进出口额扩大和以人民币计价的出口额增长有利于出口企业利润增长。2024年前三季度出口对GDP拉动效应分别为3.1%、2.9%和2.6%，保持出口竞争力对中国经济增长意义重大，日本经验也表明缺乏弹性的汇率会使产出缺口扩大、经济增长停滞[25][26]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 提到了2024年前三季度中国GDP的增速分别为5.3%、4.7%和4.6%，以及各季度出口对GDP拉动的效应[26]。 - 以日本1991年房地产泡沫破灭后的政策迟缓犹豫为例，包括货币宽松、财政扩张、银行不良贷款处置滞后保守，以及日元缺乏弹性的被动升值导致产出缺口扩大、核心CPI低迷等情况，来对比说明汇率弹性对经济的重要性[26]。

一、涉及行业 智能家居行业[1] 二、核心观点及论据 （一）智能家居行业发展历程及现状 1. **发展历程** - 自2007年苹果推出第一代iPhone开启物联网时代，随着网络迭代，万物互联模式渗透生活，人们对智能手机依赖度提高并建立生态圈。2008年特斯拉推出第一款电动汽车开启车联网时代，智能座舱完善汽车智能终端。之后智能家居概念兴起，2020年全球动荡后宅经济兴起孕育全屋智能概念，其融合多种技术，场景覆盖多种渠道。2023年全屋智能家居在政策利好下进一步发展，如同新能源汽车在补贴政策下发展一样，智能家居行业进入高速发展期，将从单品向全屋智能转变[2][3]。 2. **现状** - 智能手机市场硬件同质化严重，竞争力在软件生态；智能汽车硬件发展与智能手机相似，软件成为竞争力决定性因素。从用户视角，传统硬件配置难以满足差异化需求，需更多软件配置提升体验。智能家居软件定义产品概念不断渗透，但智能单品设备控制软件繁琐且产品间难以相通，企业间存在通信壁垒，缺乏统一连接入口，无法实现真正空间智能化体验[4][5]。 （二）智能家居操作系统相关 1. **操作系统的重要性** - 智能家居与智能手机、汽车行业类似，在发展过程中，软件定义智能产品是大势所趋，玩家整合思维愈发重要。操作系统是控制与管理软硬件资源的核心基础，是突破智能家居生态瓶颈的关键，如同智能手机和智能汽车的操作系统通过OTA技术升级、电写式交互入口、软件定义产品思维不断完善并打造终端专属生态一样，也适用于智能家居产业[6][7]。 2. **操作系统的功能** - 物联网为人工智能提供数据，人工智能为智能家居设备互联互通属性赋能，二者融合使设备能自主学习用户习惯和行为并精准预测，提供智慧生活。过去智能家居互联互通模式主要是云云对接，局限于基础连接和控制，全屋智能家居发展需要更底层系统实现更深层次空间智能化并建立原生物联网操作系统，互联互通为操作系统打下基础。随着技术发展，智能家居将步入互联互通新时代，各企业智能技术本质区别缩小，技术壁垒效应削弱，未来创新型产品将成企业核心竞争力[8][9]。 （三）智能家居价值重构影响因素 1. **推动因素** - 基础推动智能家居快速发展，操作便捷性和交互性不断更新迭代，从低安全性发展成生物互联网密码模式一体式。在众多技术中，感应器、机器视觉和人工智能技术是智能架构核心，智能架构技术主要分为通信技术、传感技术、安全技术、机器视觉技术、无线充电技术和人工智能技术[13]。 2. **制约因素** - 随着智能家居技术、产品和市场发展，存在品牌价值、用户认知、芯片不足、场景和体验感、数据离散、安全以及大规模方案等痛点和阻碍[13]。 三、其他重要内容 （一）智能家居企业情况 1. **华为** - 华为是全球信息与通信技术解决方案供应商，将工业级DLC技术引入消费者领域，NPRC技术在全屋智能解决方案中发挥核心作用，其全屋智能技术持续发力将加速国内智慧建筑行业发展[14]。 2. **小米** - 小米创造互联网模式开发手机操作系统，发烧友参与开发改进，建立全球最大消费类互联网平台，连接超6.2亿台智能设备进入100多个国家和地区，以品牌、技术、渠道为核心为生态链企业提供支持赋能，打造提高小米智能家居丰富度[14]。 3. **欧瑞博** - 欧瑞博以入口+AI物联网平台+生态设备应用服务打造原生全屋智能加速生态模式，推出首个全屋智能加速操作系统，打造统一交互智能系统，为用户创造多模态主动式人居交互体验[14]。 （二）智能家居细分市场情况 1. **智能照明** - 在中国智能家居积分市场中，通过操作系统打造常见化、本地+在线照明控制，智能照明成为增速最快、使用场景最多、市场潜力最大的细分市场[12]。 2. **智能家电** - 在中国智能家居细分市场中，智能家电是出货量最大的品类，虽去年增速有下降，但全屋智能民宅场景中用户对厨房使用需求高、粘性大，AI物联网智慧厨房控制系统将助力智能家电发展[12]。

一、涉及行业 金刚线行业[1] 二、核心观点及论据 （一）行业现状与库存情况 1. **硅片环节库存变化** - 十一、十二月份硅片减产明确，十月份累积的高库存处于正常去库过程中，目前行业库存大概30多亿片。十一月份硅片和组件产量出现大概10GW的差距，预计十二月中下旬硅片行业库存会回归到20多亿片的正常水平。如果明年春节后光伏下游需求恢复，硅片环节的排产和价格有望迎来拐点，这将提升金刚线的需求和开工率[1]。 （二）金刚线行业格局与发展 1. **格局优化与产能出清** - 2024年三个季度金刚线行业价格持续下降、盈利持续恶化达到产能出清的情况。从三季报来看各家差距明显，格局已优化，产能出清。三季度龙头企业盈利微薄甚至不赚钱，二三线企业亏损严重[4]。 2. **碳纲线情况** - 今年是碳纲线大规模量产的最后阶段，本身算是夕阳产品。碳纲线细线化持续推进且优质供给有限，所以今年融投企业在碳纲线方面的优势比其他企业更高。今年二八碳纲线的生产难度和供给量比去年复杂，优质供给比较有限[5]。 3. **乌斯金刚线迭代趋势** - 从长期看乌斯金刚线的迭代是大势所趋。从各家比例来看，有些切片厂商乌斯金刚线的使用比例已很高，最高将近100%，某硅片环节龙头企业也有40 - 50%的高比例。尽管之前有人质疑硅料价格下降时乌斯金刚线价格比碳纲线贵一倍，但这一趋势未逆转反而在提升[5]。 4. **乌斯金刚线的壁垒提升** - 乌斯金刚线迭代后工艺壁垒比碳钢线时代更高。对于金刚线企业，掌握乌斯母线自制才能摆脱上游卡普资环节，有更多话语权并掌握新产品推广节奏。若实现乌斯母线自制和量产，价格和盈利在未来会有积极改善，特别是在未来硅料和硅片价格有上涨预期时，公司的金刚线在切片段的经济性优势和需求会十分显著[6]。 （三）企业相关情况 1. **龙头企业优势** - 在金刚线环节，龙头企业优势明显。一方面成本曲线和盈利差距陡峭，在价格低时龙头企业盈利安全点厚。之前头部企业主要成本优势来自原材料高比例自制，如母线、黄丝、金刚石灰粉等，这些环节毛利率高，像母线、黄丝环节去年毛利率有40%，微粉环节毛利率也有40%。另一方面是规模效应，可摊薄人工成本、制造费用和折旧摊销。今年虽然母线价格下降，龙头企业高比例自制带来的母线优势有所减少，但开工率的差异使折旧摊销和制造费用有很大分化。例如高策在2023年，100%开工率时生产成本大概12.6元，50%开工率时在原材料成本不变情况下，制造费用和人工成本会带来近3.5元的成本增长[15][16]。 2. **美畅公司情况** - 美畅是金刚线环节的绝对龙头，技术alpha优势明显。盈利修复来自自制乌斯母线投产后的盈利弹性和电镀环节的盈利弹性。近期进入中环体系，市占率目前约50%，进入中环且中环放量后市占率可能看到60%，市占率提升对每月开工和需求量有稳定支撑，有助于成本、折旧摊销等方面，规模效应更显著后盈利弹性进一步体现。此外，美畅微粉自制比例在80%以上，近期推出5度付微粉新技术，行业独家，在金刚线细线化方面优势更明显，减少镀镍工序可进一步降低成本[43][44]。 3. **高测公司情况** - 高测未来盈利修复明显，冷拉工艺进一步突破以及电镀环节盈利修复会使金刚线盈利比现在有积极提升。如果硅片环节回归合理利润水平，其代工部分的盈利弹性会进一步放大。高测在2022 - 2023年硅料和硅片价格持续上涨时盈利最大，当时单气网切片代工利润在4000万以上。虽然不能指望硅料和硅片涨到当时水平，但现在全产业链亏损情况下，回归到合理盈利水平（如单气网五六百万）时，这部分盈利弹性及应给予的估值和溢价应被重视[45]。 三、其他重要内容 （一）金刚线的生产与相关工艺 1. **原材料与工艺** - 金刚线主要原材料是铆线、微粉和电铸的镍层，铆线在碳钢时代上游是黄丝和盘条（盘条之前主要从日本进口），盘条多次拉靶排成黄丝，黄丝再镀铜后成为黄丝，黄丝拉靶成为母线，然后把金刚石微粉镀镍，再上砂电镀[7]。 2. **乌斯母线生产流程与壁垒** - 乌斯母线生产流程从原料中物酸apt开始，经过断烧、两次氧化还原反应制成纯乌粉，再掺杂稀有金属元素（如蓝、莱、锡等）混合成混合乌粉，通过烧结和炸制做成乌条，乌条有炸制和旋转两种加工方式，处理后的乌条进一步拉长，经过十几道拉丝工序做成30牛或20几牛的乌丝母线。乌斯母线生产从乌粉到细丝环节有20几道工序，远多于碳钢工序，且在高温环境下杂质掌控更难，成材率目前低于碳钢母线，做得较好的像下乌成材率可达近70%。乌斯母线的闸制工艺效率比旋转工艺高得多，闸制工艺工序时间相比旋转工艺可下降90%以上。企业一般先采用旋转工艺打磨流程和技术，要放量则需采用闸制工艺[27][28][29][30]。 3. **冷拉工艺情况** - 高策采用冷拉工艺，外采60 - 70米的粗丝做最后一道细拉拔工序，与夏娃、美畅主要采用的热拉工艺不同。冷拉工艺难度更高且优势明显，理论强度更高，可利用碳钢母线拉拔的水箱设备改造，降低新设备资产投入。但冷拉工艺也有问题，成本较高，增加了电镀工序（镀铜和镀铅），增加原材料成本、电镀环节制造成本和环保处理成本，拉拔过程中5G损耗严重，电镀环节配方掌握不好时模具成本更高，还有硬理残留问题，切片段可能有精力或引力等问题，不过技术成熟后乌斯母线抗拉强度更高、细线化空间更大[33][34][35][36]。 （二）行业历史发展与价格变化 1. **历史发展与盈利情况** - 金刚线行业历史上价格持续下降，531政策后受需求预冷影响。但当时龙头企业盈利稳定，毛利率保持在50%以上，净利率约30%，说明行业发展逻辑是降本速度要比价格下降速度快才能维持正常盈利。下游切片要求提升、细线出货比例提升使新产品价格相对友好，企业通过技改升级（如线速度提升、单接数量提升等）提升单位时间出货量来降低成本保障盈利。2020年金刚线切片渗透率达到100%[9]。 2. **不同时期价格与盈利变化** - 2021年后硅料价格持续上涨，硅片降本增效迫切，硅片薄片化和金刚线细线化加速推进。2022年金刚线迎来beta行情，需求大幅增长（特别是细线化带来母线需求增长），但优质母线产能供给有限，外部主要供应商是苏密，其他供应商量未大量产出且扩产受乌丝影响，头部企业扩产节奏放缓。2022年二三线企业扩产暂缓，当时金刚线beta很强，供给重回偏低状态，高策毛利率从2021年的30%多（36%）提升到2022年的43%。2023年母线（碳高母线）产能释放，美畅黄丝投产，母线价格下降，但2023年前三季度硅片盈利较好，金刚线价格季度间虽有下降但属于正常水平，细线化价格波动更小，保持新产品正常价格和溢价，企业盈利较好，头部企业毛利率进一步提升，如美畅毛利率提升到60%，高策毛利率在60%以上[12][13]。 3. **近期价格与盈利分化** - 2023年四季度开始光伏行业盈利恶化，压力传导到金刚线企业，2024年一季度开始金刚线价格处于下降通道，二季度开始持续下降，主要原因是二三季度硅片环节持续盈利恶化。受下游盈利和开工低迷影响，金刚线供过于求，相关企业生产经营压力多重挤压。2024年一季度盈利大幅下降，头部企业如美畅和高测单功率盈利在5元上下，比二三线企业巅峰时期下降约70%，二三线企业二季度和三季度开始亏损且亏损幅度加大。目前碳钢线不含数价格约11元，含数价格约13元，在这个价格下企业大多亏损，二三线企业亏得更多，从三季报看美畅单位盈利规模口径单公里约0.3元，扣非亏0.3元，呆乐单公里预计亏损近10元，恒星单公里亏损可能有五六元[13][14][20]。 （三）乌斯金刚线的性能与经济性 1. **性能优势** - 乌斯金刚线（乌斯母线）抗拉强度更高，基本产品抗拉强度6000兆帕，后续通过冷拉或本身产品优化可达到7000甚至8000兆帕，而碳钢线已达极限水平，最好的可能就是5000多兆帕。乌斯金刚线细线化空间更大，相同情况下C线化空间更大，目前产业里已到二二线对应的二九线往下情况。乌斯金刚线单线线号比碳钢至少节省20%，配合微粉段工艺优势可省线达30%以上，线径更细、更耐磨、耐腐蚀，在厂商切片段表现为线痕更少、断线力更低、异常率更低，A品硅片切割出来的A频率更高，2021年据从已有公开实验数据证明[22][23]。 2. **经济性争议与判断** - 虽然乌斯金刚线和碳钢的价差始终保持在一倍，但价差绝对值持续收窄，2021年价差40元，到三季度价差可能在10元出头。同时硅片、电池组件功率提升使单瓦增加的成本在缩小。虽然目前乌斯和碳钢线性差可能有4牛，但要考虑碳钢线性极限已达到。而且现在硅料和硅片价格不可持续，若硅料价格涨到50 - 55元时，乌斯金刚线的经济性场景会进一步打开。乌斯金刚线在切片端刚开始导入时有摩擦成本，但优化后对硅片品质和切割效率有较大提升[24][25]。 （四）行业未来关注点 1. **关注方向** - 行业可关注硅片环节价格见底的信号，以及头部企业乌斯母线的进展情况。四季度硅片环节开始减少和去库存，12月预计回到正常库存水平，明年一季度需求好时硅片环节价格和排产会底部回升，这将缓解今年辅料端价格压力，金刚线、电镀环节盈利理论上会修复回升。关注头部企业自制乌斯母线的进展，如美畅自制乌斯母线扩产（从粉末端到希斯拉拔全流程自制的扩产），高测冷拉工艺的进一步突破，这对金刚线企业盈利弹性有积极修复作用[41][42]。 2. **乌斯迭代对供需影响** - 乌斯全部迭代后，对于乌矿和乌金属的供需不会紧张。一方面乌斯母线和切割完的金刚线可回收利用到其他领域，形成内循环；另一方面乌斯的线性持续下降，单位乌粉耗量将持续下降，乌斯母线每下降2牛，单位乌粉耗量下降12%左右，到明年一季度二九线可能比较成熟，至少有20%多的下降空间，单位乌金属的成本和耗量会持续下降，影响有限[40]。

一、涉及行业 航空行业[1] 二、核心观点及论据 （一）推荐航空板块的逻辑 1. 供需关系持续改善 - 航空是周期股，供需是核心业绩驱动因素。上游供给受限，今年需求端表现较好，且市场对扩内需政策有预期，供需关系将持续改善。测算显示24年行业供需逆差缩窄到1个点左右，25年可能迎来供需逆转，供需顺差时航空公司量价齐升，利润弹性大。近期票价有边际改善，最近一周三大行平均客座率同比19年高1 - 2个百分点，裸票价同比23年从负增长回正[1]。 2. 油价预期下行 - 航油成本占航空公司成本三成左右，美国大选后市场对油价中枢预期向下，油价下跌利好航空公司利润释放[2]。 - 在市场风险偏好提升环境下，航空作为内需顺周期品种，应关注供需带来的利润弹性[2]。 （二）航空供需关系分析 1. 供给端 - 航空供给核心是飞机数量，正常环境下供给端较刚性且有计划性。以24年数据对比19年季度规模增速，预计行业客运飞机增速在15%左右，复合增速2.8%，2020年后供给端降速明显。2019年前供给增速为双位数增长[3]。 - 有效供给增长不充分，有两个原因。一是国产飞机份额持续提升，宽体机比例持续下降，国产飞机座位数和利用率与波音空客机队有差距；二是发动机供应链瓶颈和返厂检修导致飞机停厂[3][4]。 - 机队结构变化方面，2020年后航司减少飞机引进并调整结构，国产飞机C919和ARJ21加入服役，宽体机比例持续降低。以三大航合计机队规模数据看，2019年宽体机占比13.8%，到26年预计降到13%，国产飞机2019年占比0.8%，到26年预计提升到5.7%[4]。 - 三大行24 - 26年飞机分别将引进104架、70架、103架，从结构看宽体机引进数量少，国产飞机增速快但座位数少、利用率低。假设支线飞机ARJ21只有窄体机30%的供给，C919只有窄体机60%左右的供给[5]。 - 发动机是上游供给受限的核心因素，有两个问题。一是质量问题，2023年9月受飞机发动机起火事件催化，普惠公司将召回600 - 700台发动机进行质量检查，受影响的PW1000发动机检修需250 - 300天，到26年底将导致平均350架飞机停飞，全球约三分之一安装该发动机的飞机将停飞；二是供应链问题，俄罗斯是钛合金重要输出国，欧洲一半以上钛合金供应来自俄罗斯，乌克兰是发动机机械部件生产加工地，俄乌战争影响发动机供应链[6]。 - 发动机厂商GE集团23年市场份额6成，产量只恢复到19年7成且24年产量下降；波音23 - 24年安全事故频发，质量问题影响产能恢复和订单交付，还有安全检查和工人罢工影响，今年前三季度每月平均交付32架飞机，与2018年相比恢复率48%；空客AC20neo系列面临发动机质量问题，增量交付速度低于预期，今年前三季度每月平均交付55架飞机，与2019年相比恢复率77%，前9个月交付497架飞机，全年交付目标770架完成概率低，截至24年10月还有8769架飞机订单未交付，按目前产量假设每年增长10%，要八九年才能交付完毕。租赁市场租金价格处于历史高位，机位出租率基本达满，租赁公司增量供给有限[7][8]。 - 综合考虑，对行业有效供给增长进行细致测算，国产飞机对有效供给贡献小于波音和空客机队，考虑发动机影响，24年相比19年有效供给增速为11%[9]。 2. 需求端 - 按今年1 - 9月累计旅客量同比19年同期增长11%，预计全年增速10% - 11%，表观行业供需差仍为逆差接近5个点，今年处于消化存量供给状态，票价压力较大[3]。 - 假设需求增速情况，若24年需求增速10%不变，对应的供需逆差缩窄到1%左右，25 - 26年需求增速在5%左右时，25年供需顺差是3.2%，26年供需顺差是4.4%，今年9月行业供需关系接近平衡，预计25年迎来供需拐点[9]。 （三）利润弹性测算 1. 以国航为例，在2019年实际经营业绩基础上根据24年机队规模测算，假设票价、客座率、油价都跟2019年保持一致，净利润是110亿左右；在2019年票价基础上，票价涨1%对应净利润增量14.5亿，油价涨1%对应净利润减少3.8亿，人民币升值1%净利润增加2.3亿[10]。 2. 南航票价在2019年基础上涨1%对应利润增量12.8亿，油价涨1%对应净利润减少3.5亿，人民币升值1%对应净利润增长3.2亿[10]。 3. 东航票价涨1%对应利润增量11亿，油价涨1%对应净利润下降3.1亿，人民币升值1%对应净利润增量2.1亿[11]。 4. 吉祥航空只考虑机队规模扩大，在票价、客座率、油价都跟2019年保持一致基础上，24年基础利润13亿，票价在2019年基础上涨1%对应净利润增长1.6亿，油价涨1%对应净利润减少4000万，人民币升值1%对应净利润增长6000万[11]。 5. 春秋航空票价涨1%对应净利润增量1.6亿，油价涨1%对应净利润减少4000万，春秋航空采用汇兑中性策略，基本不受汇率波动影响[11]。 三、其他重要内容 1. 报告已上传晶能财经平台[1]。 2. 深度报告分析了航空供需关系并做了利润弹性测算，可查看第四页供需平衡表[2]。 3. 本次电话会面向浙商证券研究所签约的机构投资者以及受邀客户，嘉宾发言内容仅代表个人观点，不构成对具体证券的判断或投资建议，若与智商研究所观点有分歧可作为不同研究视角供投资者参考，依照监管要求未经合法授权严禁录音、记录、转发[12][13]。 4. 推荐的航空股顺序为华夏航空、吉祥航空、春秋航空、南航、国航和东航[12]。

一、涉及行业 光伏设备行业[1] 二、核心观点及论据 （一）政策影响 1. **国内政策** - 工信部出台供给侧政策，鼓励新型电池和组件效率不低于26%和23.1%，要求测试回归真实值，效率达25%以上为有效产能标准，这将促使行业注重技术细节，N型硅片技术要求宽容度更高且有针对迭电池用硅片的技术指导[1]。 - 政策对芯片产能更严格，新项目资本金从20%提至30%，不建议地方政府参与，旨在降低地方政府杠杆比例，避免企业重复建设无效产能，提高产能利用率，鼓励先进产能、技术创新、降低成本和提高效率并控制风险，这是因为行业处于洗牌期，供需失衡[2]。 - 过往的领跑者计划等政策引导行业向高效率、低成本方向发展，如单晶硅打败多晶硅，PERC打败BSF，目前行业供需失衡，需要新技术来推动产能调整，工信部新政策也在引导向更高效的AJT或BC等技术投资[34][35][36][37]。 - 官方业协会限定组件最低新成本招标价，行业正向技术门槛划定将引导追求更高转化效率技术，淘汰落后产能[38]。 2. **海外政策** - 美国大选后，当地自建光伏产业链，由于其光伏设备能力缺失，中国光伏设备出海免税（到5月31日），这对中国光伏设备商是利好[4][5]。 （二）行业发展的催化剂 1. **需求侧政策** - 目前行业政策多为供给侧创新政策，若需求侧（电站端）出现类似2016 - 2017年领跑者计划那样鼓励先进产能、给予部分先进产能溢价的政策，将对行业更有利[4]。 2. **美国自建光伏产业链** - 美国自建光伏产业链，除政府补贴外面临诸多困难，中国光伏设备出海免税且中国光伏产业链配套完整，美国对光伏设备免税政策有延续性（到5月31日），这对中国光伏设备商是重大利好[4][5]。 3. **头部企业的动作** - 隆基走向BC并宣布明年大规模扩展计划，将直接拉动设备需求。其他头部厂商的下一步动作也值得期待，有技术创新能力的企业可能会扩产高效电池和组件产能[5]。 （三）设备环节的优势与逻辑 1. **设备环节的优势** - 设备环节技术迭代迅速，有利于中国企业保持领先优势和稳固龙头地位，行业发展核心驱动力是追求更高效率和更低成本[6]。 - 光复设备商业模式优于锂电设备商业模式，下游客户集中度不高，且技术迭代加速推进[15]。 2. **设备公司的逻辑** - 光复设备公司逻辑好于主业公司和锂电设备公司，从头部设备公司的应收账款、现金流、合同负债和存货、盈利能力等方面来看，在行业下行期仍有一定优势[9][10][11][12][13][14][15]。 （四）新技术进展及相关影响 1. **HAT技术** - **技术特点与优势** - HAT双面率高，适用于垂直安装组件和集中式大电站，央国企招标有倾向，今年HAT组件出货量预计达20G瓦，其中华盛预计达10G瓦。通微1 - 1.2G瓦产能的组件平均功率达744 - 748瓦，冠军组件功率达776瓦，显著高于TopCon，非规成本已做到2毛每瓦以下，未来有望降至1毛7 - 1毛8每瓦，高功率HAT组件在价格正常时每瓦可享溢价[18][19]。 - HAT在硅片、银浆、靶材、背抛、全开口网版、光转胶膜等方面有降本增效技术，如硅片厚度量产良率、银包桶应用、PD设备降本提效、背抛提高电池片效率、全开口网版提效、光转胶膜提高组件成功率等[20][21][22][23]。 - **海外市场优势** - 相比TopCon和BC，HAT在人工智能方面工序短，可节约60%左右容量，在厂房要求上产线低，对节电室要求不高，在OPEX方面用电、用水少，碳排放低，适合美国本土扩产，且无专利起诉问题，中国设备出海免税也有利于其海外发展[40][41][42][43]。 2. **0BB技术** - 0BB是平台性技术，能降本提效，受下游行业影响推进速度慢，金科给奥特韦有10GW量产订单，未来随着主业企稳将进一步迭代，白银价格上涨是其产业化的核心推动因素，奥特韦作为龙头设备商受益明显[25][26]。 3. **叠山（碟山）技术** - **技术原理与优势** - 叠山本质是更极致的0BB，通过改变导电种层和导电丝的排布方式，缩短电流传输路径，降低电阻，减少遮光面积，降低银耗，BC、TOPCON、HAT采用叠山方式可实现不同程度的趋匀，降低银耗[26][27][28][29]。 - **产业化现状与问题** - 实创有1G瓦双Poly加叠山的TopCon组件产能，与京盛、通微合作，这种合作模式可保护知识产权。目前叠山生产经济性未完全凸显，虽然能降70%银耗，但导电丝成本高，设备贵，综合成本比其他方式贵约1分钱，未来导电丝和设备成本降低后有望更具经济性，目前需关注良率和成本问题，设备看好京盛基地，导电丝（焊带）角度看好视创能源[30][31][32][33]。 三、其他重要内容 （一）设备公司的收款方式与风险 1. **收款方式** - 头部设备公司国内客户在行业下行期收款方式调整为3421节奏，海外客户采取3610付款方式，签单、发货、验收、质保按不同比例收款，以保证设备及时回本[7][8]。 2. **风险情况** - 从应收账款周转天数看，24年前三季度有所增加，但头部光复设备公司应收账款前五大客户占比在30% - 40%左右，金盛基电达70%，其应收账款对象多为下游头部企业，偿债风险小，现金流方面，头部设备商24年前三季度未出现连续亏损，且二三季度有环比改善[9][10]。 - 合同负债和存货方面，24年三季度末头部设备公司同比持平或下降，新鲜订单有不同程度下滑，如金胜基建、麦为股份、奥特威等，但设备公司仍能保证可观净利润，且头部设备公司毛利和净利率高于行业平均水平，信用减值风险整体可控[11][12][13][14]。

一、纪要涉及的行业 半导体行业[1] 二、纪要提到的核心观点和论据 （一）行业整体状况与趋势 1. **当前处于复苏趋势** - 2024年三季度全球半导体销售额达到1660亿美元，同比增长23%，环比增幅10%以上，显示市场正在逐步复苏[3]。 - 从三大周期维度分析，当前处于2019年年中以来新一轮大周期里第二轮中型周期的起点阶段，下游需求随2023年全球社会经济活动复苏进入复苏阶段，中游产能扩张降速、减产等使供需关系有所改善，2023年4月以来全球半导体月度销售额触底回升，2024年7月同比18%多，8月同比20%多[18][19]。 2. **影响未来发展的因素** - **技术进步与创新**：AI不断升级迭代，对AI芯片、先进制程技术、先进封装技术、高性能计算等有推动作用，影响半导体行业发展[3]。 - **宏观经济环境**：2024年9月美联储降息50个BP后进入降息周期，最近又降息25个BPS，全球流动性宽松，全球经济复苏使消费电子需求逐步修复，在AI技术发展下，AIPC、AI手机、智能汽车等领域发展将驱动半导体行业回暖[4]。 - **投融资环境改善**：全球处于相对宽松状态，行业库存回归健康水平、景气度回升有利于投融资事件发生[4]。 - **国产自主可控**：在复杂国际形势下，半导体产业国产替代是必然趋势，在ED、关键IP、半导体设备、半导体材料、核心零部件等领域国产替代空间大，中国对半导体产业支持力度不断加大，可推动技术创新和产业链整合[5]。 （二）股价背离原因 1. **国内政策影响** - 9月24日三部门发布政策（引导LPR下行、下调存量房房贷利率、降低二套房贷比例、中央财政对保障房和房地产行业推出政策），26日中央政治局提出加大财政货币政策支持稳定房地产市场和提升资本市场，之后各部委也有支持经济政策，点燃市场对政策执行的信心，市场快速上行，风险偏好迅速提高，科技成长类板块表现抢眼，半导体作为科技行业重中之重，上涨弹性更高，但国内半导体板块基本面稳步增长，并没有根本性变化[7][8][9]。 - 海外半导体板块在一年前美国降息预期、业绩成长和技术进步背景下相对A股较强，5月以来A股持续下行而海外半导体持续上行，9月24日之后A股反弹空间相对于海外更大，导致市场背离[10]。 （三）国内半导体企业面临的挑战与机遇 1. **挑战** - **技术壁垒**：中国企业在半导体领域起步较晚，与国际先进水平在高端芯片设计和制造技术上存在差距，技术迭代迅速，企业需不断投入研发保持竞争力，对企业财务状况和技术实力要求高[12][13]。 - **国际竞争与供应链风险**：全球半导体竞争激烈，高端芯片市场国际巨头占主导地位，国际贸易争端时中国企业可能被动，供应链存在风险[13]。 - **行业需求波动风险**：全球半导体销售额变化显示行业周期明显，半导体行业需求受宏观经济、行业周期和下游应用市场需求变化影响，需求波动对企业业绩影响较大[14]。 2. **机遇** - **国家政策支持**：政府对半导体产业政策支持，如十四五规划将其定位为战略性新兴产业，提出加强集成电路和软件技术能力建设，国家大基金三期成立，重点投资半导体材料和设备领域及前沿方向，为相关企业提供发展机遇[15]。 - **技术创新与研发投入**：中国半导体领域研发投入相对于以往显著增加，用于芯片设计、材料研发、生产工艺改进等领域，有助于缩小与国际先进水平差距[16]。 - **国产替代机遇**：国际政治形势变化下，国产替代是半导体产业发展方向，在材料、设备等关键领域国内企业有望突破，为投资者提供新投资机会[16]。 （四）行业供需状况 1. **需求端** - 从半导体应用方向看，智能手机方面，2024年三季度全球智能手机出货量3.16亿部，同比增长4%，连续五个季度正增长；消费电子方面，电视、显示器、笔记本电脑、平板等出货量2024年下半年以来逐步改善，平板同比高增长30%多，电视由负转正；家电方面，主要产品单月产量同比增速稳中有升；新能源汽车方面，最新销量渗透率突破50%，其智能化演进有利于促进半导体需求增长，国家消费政策（以旧换新等）也能推动相关产品销量上行，需求处于稳步提升趋势[20][21][22]。 2. **库存端** - 半导体行业经历2022 - 2023年去库存后，2024年库存水平趋于平稳健康，IC设计公司和半导体经销商库存周转在2023年一季度达到高点后连续三个季度下降且在四季度触底，2024年一季度末周转天数较去年同期减少接近70天，库存水平下降快，显示积极迹象[22]。 （五）细分领域表现与投资价值 1. **集成电路制造** - 是半导体产业核心环节，具有高技术壁垒，随着全球宏观经济形势修复有望持续增长，国内晶圆厂建设加速，虽然先进制程芯片制造有差距，但成熟制程生产状态不错，投资价值显著[26]。 2. **数字芯片设计** - 在半导体上下游占重要地位，有时可从设计公司营收和利润变化看半导体行业周期，随着AI应用爆发，对高端算力和存储芯片领域需求拉动扩展到消费中端领域，使设计行业重回增长[27]。 3. **半导体设备** - 是半导体产业先导性和基础性产业，如光刻机技术门槛高、研发投入高、研发周期长，是最难攻克的重要环节，也是卡脖子最厉害的环节，可重点关注，未来国产替代空间和投资价值高，尤其是高端设备[27][28]。 4. **半导体材料** - 是制造芯片的重要材料，主要用于芯片制造和封测阶段，消耗量大，中国企业长期研发和累积不足，大部分产品自给率低，技术门槛低的材料自给率相对高些，晶圆制造材料主要依靠进口，未来国产替代空间和投资价值高，特别是高端半导体材料[28]。 （六）AI对半导体行业的推动与投资机遇 1. **AI芯片需求增长** - AI技术进步和数字基础设施完善需要AI芯片，AI芯片是处理AI应用大量计算任务的关键模块，随着AI应用落地和使用人数增多，对AI芯片需求将增长，使其能保持持续增长[30]。 2. **推动技术创新** - 不仅推动硬件创新，还有更高效算法创新，芯片制造技术要更先进以达到高计算能力，这种技术创新提升半导体产品性能，为行业带来新增长点[31]。 3. **产业链投资机遇** - 在端测方面，AI在PC、智能手机、智能汽车等领域的广泛应用使设备功能和性能提升，对计算能力和数据处理需求增加，带动高性能半导体芯片需求增长，半导体设备和材料是AI发展竞争的必要资源，随着下游AI应用拓展和落地，有利于促进这些领域需求增长，在AI芯片、半导体设备、半导体材料以及整个产业链国产替代方面带来新增长动能和投资机遇[32]。 （七）投资建议 1. **普通投资者投资方式** - 建议普通投资者通过指数化投资方法投资半导体领域，如通过ETF工具，其优势包括便捷（有股票账户即可投资）、资产透明、有优胜劣汰机制（以市值为评价标准，将好的企业调入，差的调出），适合没有时间或专业知识深入研究行业的投资者[40]。 2. **指数选择考量因素** - **选项方法**：有些指数选择半导体产业龙头上市公司，有更好的优胜劣汰机制，如中东半导体产业指数；有些全市场选，没有优先战略，如中正半导体产业指数[42]。 - **覆盖范围**：根据对半导体产业链不同环节（如设计、制造、封测、设备材料等）的偏好选择相应指数，如看好半导体设备和材料板块可选择聚焦该领域的指数[43]。 - **弹性（波动性）**：市场情绪高时，弹性高的指数表现更强劲，但投资者要根据自己风险承受能力选择，如中正半导体产业指数近期从高点下跌，风险承受能力低的投资者可选择弹性相对低的指数或全市场板块[44]。 3. **配置建议与风险应对** - 要注意半导体行业的宏观经济与行业周期风险、政策与地缘政治风险、技术更新迭代风险，可通过选择不同半导体指数规避风险，如风险承受能力低且长期看好可选择全市场指数，若看好某一板块可选择聚焦该板块的指数[45]。 - 当前是投资半导体行业较好时机，行业复苏迹象明显（库存去化、下游需求回暖、AI促进需求等），政策支持力度加大（国家大基金三期等），市场前景乐观[47]。 - 投资者可根据自己风险承受能力和目标收益进行投资，如在市场上涨过程中通过网格交易降低风险（根据标的波动性确定网格上下线和间距），风险承受能力低的投资者可关注网格交易；长期看好但不确定短期位置的投资者可通过定投积累仓位降低成本；止盈可根据预期收益、产品波动特点、估值水平、市场特征（如成交量、新发基金量等）设定，止盈后可将钱放在风险相对低的资产里，还可尝试分批止盈[48][49][50][51][52][53]。 三、其他重要但是可能被忽略的内容 1. **投资心态的重要性** - 投资者不应有追涨杀跌、希望赚快钱的心态，要有耐心，用投资纪律约束自己，投资要用闲钱，做好合理的资产配置比例安排，符合自己风险偏好，这样面对市场涨跌会更淡定[55][56]。 2. **资产再平衡逻辑** - 止盈背后有资产再平衡的逻辑，如股票、债券、黄金等资产有一定配置比例，股市涨得好时股票占比提高，要做再平衡动作，降低股票占比，提高债券等其他资产占比，回到既定资产配置比例[53]。 3. **特定ETF产品介绍** - 提到博石中正半导体产业ETF，代码是159582，是中高风险基金，投资者投资时要结合自身投资目标、匹配风险承受能力、做好资产配置来降低投资风险[57]。

一、涉及公司 - 公司为NASS[1]。 二、核心观点与论据 （一）财务成果相关 - **首次单季非国际财务报告准则（non - IFRS）净利润转正** - 在第二季度6月实现运营收支平衡后，通过战略迭代、成本降低、效率提升和技术进步，第三季度non - IFRS净利润达到2060万人民币[1][2]。 - **核心充电服务业务财务表现良好** - 第三季度核心充电服务业务营收达4237万人民币，同比增长36%[2]。 - 整体毛利率连续四个季度提升，第三季度达到历史新高57%[2]。 - 销售和营销费用占营收比例从2023年第三季度的160%降至2024年第三季度的67%，运营效率进一步提高[2][3]。 - 2024年第三季度，通过NAS平台的用户数量增长34%，用户活跃度达到新高，直接提升了公司盈利能力[2][3]。 - 2024年第三季度，与第二季度相比，销售费用季度环比降低41.7%，管理费用季度环比降低15.5%，而交易用户同比增长34%，体现成本控制对增长的支持作用[7]。 - 2024年第三季度，与第二季度相比，总运营损失减少3900万人民币，运营损失降低44%，得益于积极的成本节约措施[9][10]。 - 2024年第三季度，与2023年第三季度相比，运营费用同比下降70%[13]。 （二）业务战略相关 - **聚焦核心充电服务业务** - 公司战略重点为高增长、高效率的核心充电服务业务，通过战略转移，充分利用技术能力和分析洞察力，满足市场对人工智能驱动和数字化充电资源分配的需求，解锁更大利润潜力，为公司奠定更可持续的增长基础[2]。 - 逐步退出低利润的能源解决方案业务，如2024年8月宣布将CentalPower出售给母公司NewLink，集中精力发展核心充电服务业务，以提高盈利能力[6]。 - 随着中国新能源汽车市场的高速增长（2024年9月国内新能源汽车月销量创历史新高，国内销量同比增长45.5%，国内新能源汽车销售渗透率保持在50%以上），公司在2024年第四季度和2025年将继续战略聚焦互联充电服务，围绕盈利、规模和技术展开工作，通过不断提升技术支持企业在供应链两端扩大规模，强化规模优势巩固行业地位并提高盈利能力[3]。 （三）竞争优势相关 - **技术优势** - 拥有先进的人工智能动力分析技术，可利用用户行为数据提供实时洞察，使运营商能够动态优化运营，帮助用户以最优价格即时找到充电桩，提高充电效率、提升站点利用率和盈利能力，确保运营商和用户的无缝体验[11]。 - 能源金融科技系统（NEF）通过大数据分析优化站点运营和选址，帮助合作伙伴将充电桩布局在需求最高的区域，推动充电器连接数量同比增长49%[15]。 - AI驱动的NAS系统提供实时充电站可用性、预测性维护和优化选址，提升用户体验；对区域充电运营商而言，基于实时供需的动态定价可提高盈利能力[17]。 - **合作伙伴优势** - 与生态系统参与者（包括原始设备制造商、充电运营商和能源公司）建立强大的合作伙伴关系，拥有广泛的市场覆盖范围。随着规模的扩大，这些合作将有效扩展基础设施，培养用户忠诚度和留存率[11]。 - 在福建的全球合作伙伴关系新增100个充电站和1600个充电器，增强了连通性和便利性[5]。 - **平台优势** - 公司的类似资产平台可实现可扩展增长，无需大量资本投资，有助于保持精简的成本结构和盈利能力[11]。 （四）用户补贴相关 - 由于2023年以来电动汽车充电平台市场竞争格局相对稳定，公司不需要大量的客户补贴来抢占市场，而是更注重深化与用户的关系，通过APP改善用户体验（如帮助用户更快找到充电站、提供更透明的充电成本等）[13][14]。 - 自2024年初开始减少用户补贴，对净和总收益率产生了显著的积极影响，两者均达到历史新高，减少了对补贴的依赖，形成更可持续的收入模式，同时新注册用户和平台交易用户数量仍在增长，有助于实现长期盈利目标并构建更深入的网络[14]。 三、其他重要内容 - **新CFO加入** - 新CFO Stephen Sim来自新加坡，在国内外资本市场有20多年工作经验，具有四大会计师事务所和美国上市公司的复合背景，在企业资本运营、战略扩张和财务管理方面经验丰富，公司希望他的经验能为股东创造更多价值[4]。 - **净平台与项目合作** - 公司的净平台提高了充电点运营商的效率，并通过与浙江省政府项目等合作展现出良好的盈利潜力[5]。 - **ESG方面** - 公司2023年的ESG报告强调了扩大绿色能源获取途径的努力，以及与碳包容城市企业联盟和中国ESG联盟等倡议的合作，巩固了其在可持续发展方面的领导地位[5]。

一、涉及公司 贝加捷[1] 二、核心观点及论据 （一）公司基本情况 1. **公司地位与业务格局** - 公司是江苏省旅游日化产品出口基地、省牙刷产业集聚区内骨干企业、江苏省两化融合试点企业。以ODM业务为主，兼顾自主品牌，国内和国外两个市场并重。旗下三安康面向企业客户提供食品及益生菌原料菌粉、益生菌整体解决方案的OEM和ODM代工业务以及益生菌CDMO服务[2]。 2. **产品与生产能力** - 产品包括牙膏、牙刷、牙线签等全系列口腔护理清洁用品、湿巾等一次性卫生用品、益生菌原料菌粉和益生菌终端消费品等益生菌制品。目前具备年产6.72亿只牙刷、35亿只牙线签、180亿片湿巾、18亿米牙线的生产能力，益生菌制品以落地产能为原料均粉40吨，未来总体规划为年产一升吨原料均粉200吨相关制品2000吨[2]。 3. **发展历程与架构** - 1997年成立扬州明星亚纱有限公司，2003年设立扬州航空模具有限公司，2004年设立扬州倍加节日化有限公司，2006年成立扬州美清口腔护理用品有限公司，2016年完成股改，2018年在上交所主板挂牌上市。2021年营收首次突破10亿元，出口业务首次实现1亿美金。2022年营收10.50亿元，净利润9730万。2023年营收10.67亿，规模净利润9251万。2024年收购三安康控股权完成交割，投资设立越南生产基地项目，目前已完成新加坡全资公司设立，持股威美兹股权比例增加至33.8590%。集团旗下拥有全资子公司8家、控股子公司1家及收购的三安康生物科技有限公司等[3][4]。 （二）公司经营业绩 1. **2024年前三季度业绩** - 整体营收9.42亿元，同比增长23.09%，符合年初设定的20%增长目标。其中代工业务占营收90%以上，海外代工业务前三季度营收5.7亿元，同比增长22.87%，国内代工业务营收2.68亿元，同比增长10.23%。净利润4175.24万元，同比下降29%，主要受对外投资的微美资业绩影响。毛利率为24.73%，同比增长1.52个百分点。牙刷和湿巾两类产品合计占到公司营收的80%以上，牙刷业务前三季度营收3.73亿，同比增长13.69%，湿巾产品营收2.96亿元，同比增长24.14%[11][12]。 2. **其他指标** - 基本每股收益0.42亿元，同比下降28.81%，净资产收益率3.29个百分点，较同期下降1.66个百分点[12]。 （三）公司未来发展战略 1. **双轮驱动发展模式** - 内生式增长方面聚焦拓市场，通过开发新客户和提升老客户市场占有率促进增长，在产能配置上有相应布局，如亚沙产能等，为应对中美贸易不确定性投资建设越南生产基地。外延式增长方面，口腔业务补短板，收购威美兹少数股权是纵向一体化尝试，在口腔医疗方面长期关注研究相关企业，大健康方面通过收购三康完成初步布局[10][11]。 2. **一心两长五化发展战略** - 一心即不忘初心，坚定成为个人护理用品领域的移民者。两长为坚持内生式增长和外延式增长策略。五化包括开展国际化布局、构建客户化营销体系、建设平台化研发体系、进行内部精细化管理和组织化运作，以实现公司未来发展[13]。 3. **2024年经营目标** - 实现营业收入20%以上增长，主营业务利润率稳定在7%左右，通过拓市场、强组织及效率等三大主题开展工作，2024年前三季度营收已符合年初设定经营目标，四季度将继续按指标开展工作[14]。 三、其他重要内容 1. **三康的相关情况** - 三康是国内首家产业化耐温型包子益生菌BC01和下一代AKK益生菌的企业，AKK益生菌已获得美国Self - Affirmed Grasp认定，可出口到美国及认可美国Grasp认证的国家按传统食品和饮料原料销售。三康旗下益生菌制品包括原料菌粉代工业务以及CDMO业务，为药企、乳企、大健康相关企业提供服务，其技术和产品具有三星（新一代医生军制备核心技术、新一代医生军明星产品、新型CPMO业务模式）和三好（安全性好、科学性好、活性好）的特色和优势，在食品安全和质量管理方面经过多种国际体系认证，管理团队经验丰富[2][7]。 2. **各子公司业务情况** - 贝加街日化主要负责试金业务，扬州美心口腔护理用品全公司负责除牙刷之外的口腔护理产品，牙膏业务在扬州贝加捷日化有限公司旗下。贝加捷集团股份有限公司主要出口牙刷业务，旗下的贝加街日化和扬州恒生精密模具有限公司为高新技术企业，贝加界日化在试金业务方面屡获荣誉，如2020年荣获全国卫生和母婴用品行业试金竞争力十强荣誉等[5][6]。 3. **核心优势方面** - 在传统业务（口腔护理用品和试金业务）方面有四个核心优势：一是研发实力雄厚，旗下拥有江苏省口腔清洁护理用品工程技术中心，实验室经CNAS认证可对外承接检测业务，拥有三百余项知识产权专利，旗下部分子公司为高新技术企业；二是有优质客户资源，与保洁、重庆登康、威美兹等各类优质客户保持长期稳定合作；三是产品质量优势，质量长期处于行业领先地位，符合多项体系认证，有国际领先技术和设备保证；四是有稳健的经营管理团队，核心团队稳定且年富力强[8]。 - 在益生菌制品业务方面的核心优势包括研发和技术优势，拥有安徽素州和苏州两个研发中心、五大核心技术平台，掌握益生菌发酵动肝核心制备技术，参与制定多项行业标准，有丰富技术成果积累，拥有多项专利，与多所高校建立紧密合作关系[9]。

一、涉及公司 尚伟新材（688585）[4] 二、核心观点及论据 （一）公司概况 1. **发展历程与布局** - 2000年落户上海松江，2020年9月28日科创板上市。目前有两个研发中心（上海松江、台湾南投），三个产品系列，六个生产据点分布于国内和海外。[4] 2. **主营业务** - 主营业务为环保高性能耐腐蚀材料、封闭硬件用材料、新型负荷材料，是全球环保耐蚀数值的主要供应商，在可回收数值方面是全球领导厂商。[4] 3. **市场情况** - 销售市场横跨全球，国内市场市占率稳中求进，国际市场持续拓展。2000年开始经营国际市场，近期搭上出海风潮且有经验累积。产品应用领域广泛，涉及工业、房屋、低空、经济、新能源、半导体、机器人等领域。[5] （二）产品相关 1. **可回收热库型数值** - 这是一种突破型配方，打破了原本热库型数值的回收方式概念。以其为基点可达到量产多元应用，搭建可循环经济生态体系。应用领域包括夜店制作、运动休闲、轨道交通、船用等，符合双碳目标和客户低碳需求。[5][10] - 公司目标是到2030年供应的风力发电用树脂百分之百为可维修。[6] - 叶片可回收比例经ISO14021认证可达95%以上。[11] 2. **其他产品** - 环保高性能耐腐蚀材料可用于制作玻璃缸、除罐、除草、烟塔合一等，如南宁比亚迪锂电池厂的除罐、管道部分有使用。[8] - 风电液聘用材料，数值可应用于叶片灌注、叶片守护、交年祭等，客户涵盖国内外主要风电叶片生产厂商。[9] - 新型负荷材料是在前面两种材料基础上，在配方上加强物性、化系和力学性能，可用于更进步的天然环保、新能源、低通经济领域。[9] （三）业绩情况 1. **2024年第三季度业绩** - 1 - 9月净利润达到6504万元，营收达到10.97亿，较往年表现较好。[11] - 1 - 9月经营活动现金流为 - 0.38亿，主要是因为海外子公司（星叶台湾南投）未分配盈余加征5%税额以及前期税务稽查补缴税款。[11] - 基本每股收益达到0.16元的EPS。[11] - 2024年1 - 9月毛利达到1.67亿左右，较去年同期微幅上涨，净利润较去年同期增加。[12] - 负债比从2021年的4.6%维持在35%以下（2024年Q3为33.14%），流动比率从2022年低于2到2023 - 2024年Q3维持在2以上（Q3为2.24）。[12] - 2024年上半年度达成35.3%的现金分红分配率，公司发布未来三年股东分红回报规划，预计回馈当年可实现分配利润的30%以上，未来会视情况调整。[13] （四）未来展望 1. **市场拓展** - 传统高性能材料将朝向新领域演进，循环经济材料（可维修的固形素质）向深度拓展，目标发展方向包括新能源电池材料、船舶、机控经济、房车、新能源车、电气等领域，在各领域已取得一定成绩。[13][14] 2. **近期动态与未来规划** - 10月21日上海松江科创大楼装修开工，为吸纳研发梯队扩大研发量能。10月27日董事长参加海峡两岸气候变迁与能源可持续发展论坛分享成果。[16] - 2024年将持续规划海外布局，如欧洲代工厂应对反倾销和能源低碳法案，欧洲北海工厂可维修热库型数值Q4稳定出货，紧跟国内客户出海战略调动材料供应链。[16] 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. **生产据点详情** - 在中国大陆有四个据点，上海是总部、研发中心且有CNAS认证检测实验室，江苏厂设计产能最大，天津厂在风电叶片用树脂方面产能较大，山东龙能（2023年底合资并购）涉及传统风机叶片、废弃风机叶片、板材机械加工、专利型鱼胶等产品应用。台湾南投厂有生产基地和研发中心面向海外客户需求，马来西亚厂位于柔佛州靠近新加坡，设计产能达四万九千吨。[6][7] 2. **产品应用案例** - 工业用风机底座用可收入布型树脂做填缝，有防震效果且对作业环境和废弃物处理影响小。光子边框基于公司素质做复合材料，相比铝合金有轻量效果且制程连续无需组装时间。干式变压器支撑条应用可维修热库数值取得成绩。[15] 3. **荣誉情况** - 公司近三年获得上海市专精特新企业、跨国公司研发中心、跨国公司地区总部新制生产力优秀企业等称号，在上海的中国府财展获得优秀创新产品奖，在欧洲获得WARD运动休闲领域创新奖。[8]