发行情况 - 2016年至2023年，银行间市场信用卡分期ABS产品累计发行46单，累计发行规模3,945亿元[1] - 2020年至2023年，仅有4家发起机构共计发行9单信用卡分期ABS产品，发行规模合计535亿元[1] 清算情况 - 已完成清算的43单信用卡分期ABS产品中，40单产品以清仓回购方式清算，占已清算产品的93.02%[3] - 已清算的信用卡分期ABS产品，初始发行时次级档证券的平均预期期限为28.16个月，平均实际期限为15.72个月，平均实际期限/平均预期期限为0.56[4] 发行方式和收益率 - 信用卡分期ABS产品次级档证券主要为平价发行，已清算的43单产品中，29单为平价发行，14单为溢价发行[6] - 信用卡分期ABS产品次级档收益率主要集中在0~20%区间，仅有2单产品的次级档收益率高于30%[7] 资产池情况 - 信用卡分期ABS产品资产池加权平均利率主要集中在5%~10%，但存续期表现差异较大[7] 市场趋势 - 信用卡分期ABS产品发行单数和规模明显下滑[9] - 次级档证券对外配售占比约77%[9] - 个别早期发行的产品溢价率较高，清算后次级档投资人出现亏损[9]

发行情况 - 消费贷款ABS产品累计发行规模达到1923亿元，发行单数为96单[1] - 2023年共有10家发起机构发行24单产品，发行规模合计410亿元，较上年增长35.59%[1] - 已有68单消费贷款ABS产品完成清算，清算比例为70.83%[1] - 消费金融公司共发行69单，发行规模合计1159亿元；商业银行共发行27单，发行规模合计764亿元[3] 清算方式 - 清仓回购占比49.86%，原状分配占比50.14%[3] 产品期限 - 次级档证券的平均预期期限为29.31个月，平均实际期限为13.10个月，实际期限/预期期限为0.45[5] - 资产池加权平均剩余期限较长的产品次级档证券存续期限也较长，50%的产品设置了循环购买结构[7] 利率和收益率比较 - 消费金融公司发行的消费贷款ABS产品资产池加权平均利率较高，但资产池累计违约率也明显高于商业银行发行的产品[9] - 消费金融公司发行的消费贷款产品次级档证券IRR略高于商业银行所发行的产品，但二者差异并不明显[10] - 消费金融公司发行的产品次级档证券收益率略高于商业银行发行的产品[11]

报告行业投资评级 报告未提供行业投资评级。 报告的核心观点 1. 文旅类城投系城投体系中较为小众的一类主体,2023年以来发债文旅类城投数量有所增加,但总体数量仍较小,优质景区资源的分布不均使得当前文旅类城投更多地集中在华东区域 [1][6] 2. 文旅类城投兼具城投及文旅两类行业特征,与综合城市基建等其他类型城投公司相比,受文旅行业基本面影响较大、资源禀赋差异明显、与政府紧密度及受支持程度通常弱于综合城市基建等类型城投 [10][11] 3. 2023年以来,受益于文旅产业复苏,文旅类城投盈利情况有所改善,但财务杠杆持续处于较高水平,个别企业资产负债率突破80%,大多数面临较大短期债务压力 [13][14] 4. 2023年,文旅类城投债券发行规模同比增长,发行利率及利差整体呈下降趋势,但区域间发行成本分化现象依然存在,第四季度净融资情况优于城投整体 [17][33] 5. 2024年文旅市场有望延续高景气,文旅类城投在产业转型上天然具备一定资源优势,但需关注财政紧平衡及防风险趋势下其转型路径和融资能力变化 [18][31] 分行业目录总结 1. 文旅类城投概况 - 文旅类城投系城投体系中较为小众的一类主体,2023年以来发债数量有所增加但总体仍较小 [1][6] - 优质景区资源及文旅类城投更多集中在华东区域,类型以开发型为主 [6] 2. 文旅类城投特点 - 受文旅行业基本面影响较大,2023年文旅行业复苏改善了外部环境 [10][11] - 资源禀赋差异明显,与政府紧密度及受支持程度弱于其他城投 [10][11] - 面临较大投融资压力,财务杠杆高企,短期偿债压力大 [13][14] 3. 文旅类城投融资情况 - 2023年债券发行规模同比增长,发行成本整体呈下降趋势,但区域分化明显 [17][33] - 第四季度净融资情况优于城投整体 [17] 4. 行业发展前景 - 2024年文旅市场有望延续高景气,政策支持力度持续 [18][19][20] - 文旅类城投在产业转型上具备资源优势,但需关注财政紧平衡及防风险趋势 [31]

www.ccxi.com.cn 中诚信国际 特别评论 证券公司研究 2024年4月 《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发 联络人 展的若干意见》系统提出了强监管、防风险、促高质量 作者 发展的一揽子政策措施。 金融机构部 赵婷婷 010-66428877 ttzhao@ccxi.com.cn 郑耀宗 010-66428877 事件 yzzheng@ccxi.com.cn 2024年4月12日，国务院发文《国务院关于加强监管防范风险推 动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新国九条”），“新 国九条”是继2004年、2014年两个“国九条”之后，再次相隔十年，国 务院根据当前经济金融形势出台的资本市场指导性文件。“新国九条” 其他联络人 金融机构评级总监 坚持远近结合、标本兼治、综合施策，明确了资本市场高质量发展“五 吕 寒 010-66428877 个必须”的深刻内涵，分阶段规划了未来 5 年、2035 年、本世纪中叶 hlv@ccxi.com.cn 金融机构评级副总监 资本市场高质量发展的目标，系统提出了强监管、防风险、促高质量发 孟 航 010-66428877 hmeng@ccxi.c ...

通货膨胀 - CPI和PPI双双回落，通胀压力可控[1] 贸易数据 - 3月出口同比增长1.5%，实现贸易顺差1837.1亿美元[4] - 3月进口同比增长-1.9%，一季度进口同比增长1.5%[5] - 3月出口主要以汽车、船舶为主，劳动密集型产品增速回落[4] - 3月进口工业金属及原材料进口同比增速高达45.3%[5] - 3月进口产品中，高新技术产品累计同比回落至9.7%[6] - 3月出口金额同比增长28.4%的汽车和34%的船舶仍是出口支撑[4] - 3月进口量价拆分中，粮食、成品油、汽车、船舶和集成电路出口金额增速高于数量增速[5] - 3月进口主要以成品油、铜矿、铁矿、天然气为主，进口金额增长明显[6] - 全球半导体周期回暖推动了半导体相关产品进口回升[7] - 2024年一季度，我国进出口总值、出口和进口均增长1.5%，实现贸易顺差1837.1亿美元[8] - 2024年3月，我国出口回落，但外贸结构有所改善[9] - 2024年3月出口回落，但整体基数仍有所提高[10] - 东盟为我国第一大贸易伙伴，占我国出口比重较高[10]

报告的核心观点 - 随着收费公路行业面临的收费期限到期问题逐渐显现,政府还贷高速各地主要通过"统贷统还"的方式继续收费,直至债务偿清;经营性高速到期移交对于债务尚未清偿完毕的路产影响相对较大[5][6][7] - 改扩建项目虽然能延长收费期限,但建设期间通行费收入会受到不同程度的下滑影响,且产权、收入划分或存在一定不确定性,同时,在造价成本居高不下的背景下,行业的投资回报率预计将呈现下行趋势[9][10] - 对于已处于改扩建的路产,需关注后续企业项目建设资本金的筹措进度,改扩建期间财务杠杆增长、通行费收入下滑的影响;以及改扩建完成后路产盈利能力的提升及对债务的覆盖情况[11][12] - 对于将到期路产暂无明确规划且对其依赖性过高的企业,或面临偿债能力指标弱化的风险,但整体而言,样本企业财务杠杆处于相对较低水平,融资及经营获现能力较强,且大多已通过收并购或拓展多元化业务等方式降低路产到期可能产生的影响,未来几年路产到期对收费公路运营企业的信用水平影响可控[11][12][15] 报告内容总结 1. 政府还贷高速和经营性高速的处理方式 - 政府还贷高速各地主要通过"统贷统还"的方式继续收费,直至债务偿清[6][7] - 经营性高速除部分到期后停止收费并移交至政府以外,大多均以改扩建方式延长收费期限[6][7] 2. 改扩建项目的影响 - 改扩建项目建设期间通行费收入会受到不同程度的下滑影响,且改扩建项目的资产归属、收入划分存在一定不确定性[9] - 在单公里造价较建设初期大幅增长的背景下,行业的投资回报率预计将呈现下行趋势[10] 3. 对企业的影响 - 对于已处于改扩建的路产,需关注后续企业项目建设资本金的筹措进度,改扩建期间财务杠杆增长、通行费收入下滑的影响;以及改扩建完成后路产盈利能力的提升及对债务的覆盖情况[11][12] - 对于将到期路产暂无明确规划且对其依赖性过高的企业,或面临偿债能力指标弱化的风险[11][12] - 整体而言,样本企业财务杠杆处于相对较低水平,融资及经营获现能力较强,且大多已通过收并购或拓展多元化业务等方式降低路产到期可能产生的影响,未来几年路产到期对收费公路运营企业的信用水平影响可控[11][12][15]

报告行业投资评级 报告给出了中国证券行业的稳定展望。该展望反映了中诚信国际对该行业未来12-18个月基本信用状况的预测。[1] 报告的核心观点 1) 证券行业的发展与资本市场走势高度相关,2023年资本市场整体呈震荡调整态势,上证综指和深证成指均有不同程度下滑。[2] 2) 2023年以来监管出台了一系列规范行业发展的政策,在监管的支持和引导下,证券行业向高质量发展迈出更坚实的步伐。[2][3][4][5] 3) 2023年以来监管机构对证券公司再融资的必要性、合理性更加关注,证券公司的再融资节奏有所放缓,未来证券行业在稳健经营、资本节约的倡导下,聚焦高质量发展。[6][7] 4) 证券公司仍较大程度依赖于传统经纪与自营业务,经营情况与市场景气度高度相关;2023年自营业务成为证券公司营业收入的首要来源,而经纪业务收入贡献度持续下滑。[11][12] 5) 我国多层次资本市场体系建设趋于完善,全面注册制落地推动资本市场改革进一步向纵深推进;2023年8月以来,证监会阶段性放缓IPO及再融资节奏,预计证券公司投行业务短期将面临阶段性挑战。[16][17] 6) 资管新规过渡期结束后,去通道化影响趋缓,主动管理转型成效显著,但资本市场低迷导致券商资管规模及收入均有所承压。[19] 7) 2023年股市交投活跃度小幅下降,佣金率价格竞争问题仍存;在基金投顾试点常规化发展的背景下,证券公司整体加快从"卖方代销"向"买方投顾"模式转型,但财富管理转型成效仍待进一步检验。[14] 8) 2023年前三季度,证券公司营业收入和净利润在2022年的低基数效应下呈现一定改善,净利润同比增速高于营业收入同比增速;头部券商竞争优势明显,行业集中度保持较高水平。[25][26][27] 9) 证券行业净资本、净资产持续增长,但近年来增速有所放缓。2023年上半年,证券行业主要风控指标有所下滑,头部券商凭借较强的风险控制能力,资本使用效率更高。[27][28][29] 行业展望 1) 证券行业发展与资本市场走势高度相关,自营投资收益波动成为证券公司盈利波动的放大器,证券公司自营投资逐步向"去方向化"转型。[31] 2) 资本市场全面深化改革持续推进,多层次资本市场建设进一步完善、多重行业利好为证券行业带来广阔发展空间。[31] 3) 证券行业或将持续面临严格的监管环境,证券公司的风险管理能力、合规经营能力成为其可持续发展的基石。[31] 4) 行业分化加剧,头部券商竞争优势将进一步加强,证券公司营业收入及净利润集中度仍将保持较高水平;预计未来在监管的引导下证券行业或将出现新一轮的股权收购、兼并整合现象。[32] 5) 财富管理转型更加深入,证券公司应加强投研能力、渠道能力、产品能力及服务能力建设,积极向买方投顾服务转变。[33] 6) 客需业务及机构业务转型成为证券公司差异化竞争的另一突破口,是证券公司稳健提升资本效率和长期净资产收益率的重要方向,同时相关业务风险不容忽视。[34]

王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 王秋凤 010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn Zha ngwenyu 宏观经济 地方政府债与城投行业监测周报 2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 2024 年 1-2 月 宏观经济与大类资产配置月报 生产好于需求静待稳增长政策效应释 放 ，权益或仍有一定修复空间 ——宏观经济与大类资产配置月报（2024 年 1-2 月） 作者： 中诚信国际 研究院 本期要点 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn  主要观点 研究员 张 林 主要宏观统计数据稳中有升，生产端指标改善幅度更大。1-2月宏观经济起步 lzhang01@ccxi.com.cn 平稳。具体来看，工业增加值边际回升，增长面有所扩大，高技术制造业、消费 研究员 张文宇 品制造业增加值增速较高。固定资产投资较前值边际回升，但与上年同期相比， wyzhang@ccxi.com.cn 固定资产投资增速回落了1.3个百分点，其中设备更新改造拉动制造业投资加快， 研究员 王 晨 经济“开门红” ...

制造业 - 3月制造业PMI产出指数为52.7%，延续上月扩张态势[1] - 制造业企业“以价换量”或仍延续，企业利润空间仍承压[6] - 大型企业制造业PMI小幅上升，中小企业景气重回扩张区间[7] - 制造业PMI在2024年3月份回升至扩张区间，但与部分高频数据表现存在背离[12] - 制造业PMI中，新订单、生产、供货商配送时间等指标均呈现增长趋势，但从业人员指标增长较为微弱[12] 非制造业 - 3月非制造业商务活动指数为53%，服务业商务活动指数为52.4%[8] - 建筑业商务活动指数为56.2%，总体扩张加快[10] - 非制造业PMI在2024年3月份也呈现上升趋势，商务活动、新订单等指标有所改善，但存货和从业人员指标下降[12]

产业利润 - 1-2月工业企业利润同比增长17.4%[3] - 装备制造业利润增速较去年全年提升24.8个百分点[3] - 高技术制造业利润同比增速由-8.3%升至27.9%[3] - 下游消费制造业利润同比增长12.9%[3] - 国有控股工业企业利润同比增长0.5%[4] - 私营工业企业利润同比增长12.7%[4] - 工业企业利润有望持续修复，但需政策支持和内需回暖[5] - PPI持续低迷、终端需求偏弱仍拖累工业企业利润修复[5] - 公司认为扩大内需需要加大消费需求的回暖，以实现工业企业利润的可持续性[5] - 1-2月工业企业利润增速由负转正，达到86%[6] - 产成品周转天数增长至23天[6] - 1-2月工业企业利润数据显示，工业企业利润修复受到“量”持续改善的支撑[8] 行业增速 - 中游行业中，化学原料及化学制品制造业累计增速为0.30%[7] - 中游行业中，橡胶和塑料制品业增速为50.20%[7] - 下游行业中，纺织业增速为51.10%[7] - 下游行业中，家具制造业增速为198.10%[7] 消费需求 - 下游消费需求偏弱，导致消费盈利依然偏弱，需要重点关注[8]