一、涉及公司 颐和达[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29] 二、核心观点及论据 （一）出货量情况 1. **近期出货量** - 9月整体出货是负十几个点的负增长，10月订单和出货都是个位数的负增长[1]。 - 前五大行业中上市手机占比24%，同比3个点增长；纽定占比20%，同比负9个点的负增长；汽车占比11%，同比17个点的增长；半导体章笔是六个顶，铜笔是三十四的一个正增长；10月光伏跌出前五大行业，第五大行业变为金属制品，章笔是五个顶，铜笔是五十四的一个正增长[1][2]。 2. **1 - 10月累计出货量** - 1 - 10月累计的整理出货和订单都是十分零左右的负增长。三星手机占比26%，同比20个点的增长；拟定占比17%，同比负50个点的负增长；汽车占比11%，同比27个点的增长；光伏占比8个点，同比64个点的负增长；半导体占比5个点，同比31个点的增长；整个放电整理板块占比42%，同比26个点的增长[2]。 （二）3C板块相关 1. **3C板块增速趋缓原因** - 商业板块可拆分为国令和其他部分。国令下半年对应的苹果等设备打样订单需求绝对值比上半年3 - 5月批量分产需求少，且今年16的销量相对低迷，社会参与打样竞争情况不如以往，导致10月以来生态变化相对平稳。除国令外的其他3C产品，如苹果VR头戴、安卓系手机等，发布时间不固定，季度性变化不强[3]。 2. **3C板块毛利率** - 3C产业链对交期要求明显，下半年打样阶段和上半年批样生产阶段的毛利率没有太大区别，与新能源板块相比，3C板块的毛利率要高不少[5]。 （三）其他行业情况 1. **剩余行业看点** - 除光伏和拟定外其他行业或多或少有增长。设备对应的行业是否有看点，一看设备技术迭代速度，二看相关企业的年不见采购程度。像船舶、工程机械等产业链厂子大、设备标准、年不见采购批量形式、有较多单一产品供应商服务的行业，不是平台型主要服务行业，目前还未看到哪个行业有快速迭代趋势，在出货端占比一到两个点，增速从个位数到十几不等[6]。 （四）减持情况 1. **减持计划** - 11月初财务投资者钟志达公布减持计划，减持比例1.5个点左右，时间在10月到2月期间，具体减持方式还未敲定，要看促使方案和市场反应程度，可能包括大宗、协议等方式。另外中自大、中汇达是内部员工持货平台，设立时间较早，内部老员工有资金需求，今年7月达到顶值时间窗口，已拿到排队通知[7]。 （五）固定资产投资 1. **在建工程情况** - 定增实体项目去年中旬开始动促，华文早一点，华东11月左右。2025年华南的在建工程有小几千方左右规模，两个项目在仿佛进出厂房总的投入10个亿左右，26年开始投入使用，28年达到大厂阶段，投入会根据国内下游行业回转情况、海外和非标事业节奏按需进行，公司自制有OEM和外协方式协调[8][9]。 （六）销售渠道 1. **销售区域情况** - 华东和华南是重要销售领域，与自动化、光电服务、汽车、半导体、3C等产业集群所在地有关，生产基地在苏州和东莞。西北、西南、华中等地有销售办事处和本地化全职舱，前期地推渠道对服务设备客户作用大，随着客户数增长，希望更多用线上渠道减少消费者费用投入、扩大客户覆盖度，目前华东产能爬坡，其销售贡献在提升，华南加华东是主要销售贡献区域，其他区域目前较稳定[10]。 2. **线上线下销售情况** - 2024年线上表现远好于线下销售额。线上有成交量、成交率、日活网页浏览人数等统计。对比年度情况，去年线上在数量和销售占比有所下滑与客户结构有关，大客户倾向地推渠道，今年大客户占比下降，线上销售占比在缓慢提升。线上毛利率40%，线下毛利率30%，小客户在线上下单对价格相对不敏感，大客户希望更大折扣和更长账期，公司有五个折扣区间，根据客户一段时间的情况评折扣等级[11][12][13][14]。 （七）业务市场规模及竞争 1. **FA和FB业务市场规模** - FA加FB非核心零部件市场规模800亿左右，其中FB体量600亿左右，FA 200亿左右。分下游测算逻辑和数据来源不同，如光伏按设备投入量和比例测算，技术驱动产业扩张按设备更新比例测算[15]。 2. **FB业务发展限制及竞争优势** - FB业务早期发展存在困难，每个来头定制需求量小，需要既懂工艺又懂材料和加工环节的老师傅从报价到编程再到生产，每个工艺环节转换准备环节耗时久，之前只有1 - 2千万小企业在做。与米思妮相比，米思妮在中国去年推出Maven，大多依靠外面加工商，颐和达希望内部先跑通流程再向外部供应商复制，在自动报价、编程、柔性和弹性方面通过跑数据形成体系化标准化[16][17][18]。 3. **FA业务市场份额及价格优势** - 米斯比在日本FA业务市场率30%左右，在中国颐和达和米斯比两家加起来目前30%左右，加上其他二三梯队企业整体平台型相比小作坊付息率不超过50%，希望在五年内达到50%的市占率。颐和达比国内二三级企业有价格优势，体现在非标准化方面，客户需求广度和供应链效率方面，通过资质或OM方式灵活协调满足非计划性短焦距需求[19][20][21]。 4. **集采业务毛利率** - 颐和达集采业务毛利率比京东工业、振邝行高，因为集采除了FA相对标准化产品还有核心零部件，而京东工业、振邝行主要是后市场维护的MRO产品，产品和客户结构、商业模式不同[22]。 （八）海外业务进展 1. **海外业务情况** - 日本市场还在前期打地基，通过线上电商平台和线下选举手册服务客户，根据关西地区客户品质和交际情况增加SQ数量，需求产品以飞镖为主，需要先跑通飞镖体系流程再赋能日本市场。东南亚在越南准备设立总公司并配套当地仓库，为拟定设备出海客户做后续服务，有裙子、越南语学习手册等在推进，在日本有一家合作伙伴，有广泛客户基础和品牌影响力，颐和达做好日本客户品质和交易期相关工作即可[24]。 （九）2025年营收预期 1. **营收修复进程** - 2024年公司整体营收业绩相对偏低，管理层对2025年营业能力有较大修复计划，但目前关于2025年增速预期释放不多。自动化行业近年比较低迷，FA基本盘对应的下游行业短期无爆发性行业，向小作坊渗透过程有持续性但速度不如以前。海外市场虽看好但要创新模式需耐心，内部守住不打价格战，毛利会受行业结构变化影响，会慢慢回到希望看到的四开头区间，但不会短期内突然达到[26][27][28][29]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 （一）投资机构减持沟通情况 - 新唐头、高瓴等投资机构有减持意愿，已和他们沟通，先减持已拿到公告的车库平台部分，再沟通额度等问题，减持节奏要根据申报时间、规模等因素，由政经会内部排队，政经会不是限制减持，而是综合考虑各方需求[25]。

报告投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 报告核心观点 - 24Q3费用率同比改善,归母净利润实现转正 [3][4] - 公司行业结构仍有优化空间,叠加公司成本优化能力持续提升,盈利能力有望进一步修复 [4] - 公司FA业务不断深化,自动化一站式服务能力持续提升 [5] - 公司FB业务快速增长,有望开辟增长新曲线 [5] 分析报告目录 事件描述 - 公司发布三季报,2024前三季度公司实现收入18.57亿元,同比-15.72%;归母净利润3.28亿元,同比-27.31%;扣非归母净利润3.24亿元,同比-28.05% [3] - 单季度来看,24Q3公司收入6.27亿元,同比-7.35%;归母净利润1.06亿元,同比+0.31%;扣非归母净利润1.04亿元,同比-0.72% [3] 事件评论 - 24Q3费用率同比改善,归母净利润实现转正 [3][4] - 公司行业结构仍有优化空间,叠加公司成本优化能力持续提升,盈利能力有望进一步修复 [4] - 公司FA业务不断深化,自动化一站式服务能力持续提升 [5] - 公司FB业务快速增长,有望开辟增长新曲线 [5]

报告公司投资评级 - 华龙证券给予公司"买入"评级,维持此前评级 [1] 报告的核心观点 公司业绩承压,盈利能力有所下滑 - 2024年前三季度公司实现毛利率35.44%,同比下降3.92个百分点;实现销售净利率17.67%,同比下降2.82个百分点 [1] - 单三季度实现毛利率35.05%,同比下降0.55个百分点,环比下降1.06个百分点;实现净利率16.85%,同比增加1.29个百分点,环比下降1.46个百分点 [1] - 公司三季度期间费用率16.07%,同比下降2.67个百分点,主要是销售、管理及研发费用下降所致 [1] 下游行业结构不断优化,业绩有望筑底回升 - 2023年度,公司锂电、3C、光伏、汽车、半导体行业收入占主营业务收入比例分别为31.08%、20.70%、14.75%、6.75%和4.31% [1] - 2024年上半年,公司锂电、3C、光伏、汽车、半导体行业占比分别为17.14%、30.04%、11.51%、9.32%和5.06%,锂电、光伏占比持续减少,3C、汽车及半导体占比扩大,行业结构不断优化,整体需求相对稳定 [1] - 公司3C手机等产品毛利率相对更高,故利润增速于2024年三季度优先于营收增速转正 [1] 募投项目逐步落地,公司核心竞争力有望进一步增强 - 公司非公开发行募集资金8.7亿元,实施"怡合达智能制造供应链华南中心二期项目"和"怡合达智能制造暨华东运营总部项目",有助于公司增强FA工厂自动化零部件业务出货交付的供应链能力、自制生产能力,进一步提升公司的核心竞争力 [1] 盈利预测及投资评级 - 预测2024年-2026年公司归母净利润为4.68/4.93/5.44亿元,对应一致预期PE分别为31.9x/30.3x/27.5x [1][3][4] - 考虑公司作为行业龙头具备先发优势,且FB业务发力有望增厚公司业绩,给予一定溢价,维持"买入"评级 [1]

文章核心观点 - 怡合达公司股东众志达及其一致行动人众慧达计划在未来3个月内通过集中竞价、大宗交易或询价转让方式减持公司股份不超过9,513,041股,即不超过公司总股本的1.5% [1] 公司信息 - 怡合达是一家上市公司 股东减持计划 - 公司股东众志达及其一致行动人众慧达计划减持公司股份 [1] - 减持数量不超过9,513,041股,即不超过公司总股本的1.5% [1] - 减持时间为自本公告之日起15个交易日后的3个月内 [1] - 减持方式包括集中竞价、大宗交易或询价转让 [1]

报告公司投资评级 公司维持"增持"评级 [4] 报告的核心观点 业绩拐点已至 - 2024年第三季度单季度归母净利润增速转正，业绩拐点已至 [1] - 但2024年前三季度归母净利润降幅大于营收降幅，主要系毛利率同比下滑叠加期间费用率同比有所提升 [2] 业务布局和结构优化 - 公司不断深化FA业务布局，持续开发产品品类和加强供应链管理能力 [3] - 下游结构持续优化，毛利率偏低的光伏、新能源下游营收占比不断下降 [3] - FB业务快速增长，开辟增长新曲线 [3] 盈利预测调整 - 考虑到制造业复苏低于预期，下调公司2024-2026年归母净利润预测 [4] - 当前股价对应动态PE分别为34/28/23倍 [4] 根据目录分类总结 财务数据 - 2024年前三季度营收18.57亿元，同比-15.72%；归母净利润3.28亿元，同比-27.31% [1] - 2024年第三季度营收6.27亿元，同比-7.35%；归母净利润1.06亿元，同比+0.31% [1] - 2024年前三季度毛利率35.44%，同比-3.92pct；销售净利率17.67%，同比-2.82pct [2] - 期间费用率15.83%，同比+0.87pct [2] 业务发展 - FA业务持续深化布局，FB业务快速增长 [3] - 下游结构优化，毛利率较低的光伏、新能源占比下降 [3] 盈利预测和估值 - 2024-2026年归母净利润预测分别为4.59/5.53/6.65亿元 [4] - 当前股价对应动态PE分别为34/28/23倍 [4]

投资评级和目标价格 - 维持增持评级。公司为自动化零部件龙头，考虑到锂电、光伏行业短期承压，下调公司2024-26年EPS至0.76/0.96/1.15（原0.85/1.03/1.25元），参考行业2025年33.90倍估值，给予公司2025年34倍PE，上调目标价至32.64元。[4] 业绩表现 - 公司2024年前三季度实现营收18.57亿元（同比-15.72%），归母净利3.28亿元（同比-27.31%），扣非归母净利3.24亿元（同比-28.05%）；2024Q3实现营收6.27亿元（同比-7.35%），归母净利1.06亿元（同比+0.31%），扣非归母净利1.04亿元（同比-0.72%），业绩符合预期。[4] 行业情况 - 受光伏、锂电需求影响短期承压，公司3C手机、汽车、半导体业务均保持快速增长态势。2024年上半年光伏行业营收占比11.44%，新能源锂电行业营收占比17.04%，随着光伏、锂电营收占比缩小，对公司整体影响逐步减弱。[4] - 3C手机板块9-11月为出货旺季，手机板块有望继续回暖，同时下游汽车、半导体有望保持快速增长。[4] 成本管控 - 公司积极进行降本增效，在原材料端、OEM/ODM、集采渠道上通过多种方式降低采购成本。2024Q3公司毛利率为35.05%（同比-0.55pct），费用管控效果明显，净利率为16.85%（同比+1.29pct）。[4] 风险提示 - 下游需求不及预期；市场竞争加剧。[4]

报告公司投资评级 - 公司作为FA领域的龙头企业,竞争力显著,维持"推荐"评级 [2] 报告的核心观点 财务表现 - 2024Q1-Q3,公司实现营收18.57亿元,同比下滑15.72%,归母净利润3.28亿元,同比下滑27.31% [2] - 2024Q3,公司实现营收6.27亿元,同比降7.35%,归母净利润1.06亿元,同比增0.31% [2] - 三费率均有所下降,控费增效效果显著 [2] - 经营现金流改善,存货周转改善 [2] 业务发展 - 公司逆势积极扩大产能,有望在需求复苏的情况下实现盈利性与营收的双重提升 [2] - 公司本次通过非公开发行募资约8.64亿元用于华南二期和华东运营总部建设投资 [2] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别是4.33/5.57/6.50亿元,对应PE分别是36x/28x/24x [2][3] 财务指标总结 - 2024年营业收入为25.69亿元,同比下滑10.84% [3][5] - 2024年归属母公司股东净利润为4.33亿元,同比下滑20.59% [3][5] - 2024年毛利率为35.59%,同比下降2.36个百分点 [5] - 2024年净利率为16.86%,同比下降2.07个百分点 [5] - 2024年ROA为11.48%,ROE为13.36% [5] - 2024年流动比率为5.10,速动比率为4.23 [5] - 2024年应收账款周转天数为103.09天,存货周转天数为96.16天 [5]

财务数据 - 公司2024年1-9月营业收入为18.57亿元，同比下降15.72%[1] - 公司2024年1-9月归属于上市公司股东的净利润为3.28亿元，同比下降27.31%[1] - 公司2024年1-9月经营活动产生的现金流量净额为6.10亿元，同比增长256.33%[1] - 公司2024年9月30日总资产为37.11亿元，较上年度末增长1.71%[1] - 公司2024年9月30日归属于上市公司股东的所有者权益为31.71亿元，较上年度末增长3.19%[1] - 公司2024年1-9月收到与资产相关的政府补助增加，导致其他收益大幅增长892.91%[5] - 公司2024年1-9月供应链金融票据到期入账，信用减值损失同比下降137.75%[5] - 公司2024年1-9月派发现金股利增加，导致筹资活动现金流出增加73.04%[6] - 公司2024年1-9月经营活动现金流量净额大幅增加256.33%，带动现金及现金等价物净增加195.95%[6] - 公司2024年9月30日在建工程大幅增加153.84%，主要系二期工程项目建设投入增加[5] 股东结构 - 公司普通股股东总数为21,047人，前10名股东持股情况如下[7]: - 金立国持股21.63%，持股数量124,720,322股 - 张红持股16.09%，持股数量92,753,127股 - 伟盈新能源科技（无锡）有限公司持股11.38%，持股数量65,594,200股 - 公司前10名无限售条件股东持股情况[8]: - 伟盈新能源科技（无锡）有限公司持有65,594,200股无限售条件股份 - 金立国持有31,180,081股无限售条件股份 - 苏州钟鼎五号股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有27,034,970股无限售条件股份 - 公司实际控制人为金立国、张红、章高宏和李锦良，各方已签署一致行动协议[8] - 公司董监高持有的限售股份将按每年25%的比例解除限售[9,10] - 公司回购注销了1,244,880股限制性股票[10] 现金流 - 公司货币资金余额为12.36亿元，交易性金融资产为3,000万元[11] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为6.1亿元，同比增长256.3%[18] - 2024年前三季度投资活动产生的现金流量净额为-2.16亿元，同比减少43.4%[18] - 2024年前三季度筹资活动产生的现金流量净额为-2.66亿元，同比减少73.2%[18] - 2024年前三季度期末现金及现金等价物余额为12.28亿元，同比增长24.9%[19] 经营情况 - 2024年第三季度营业收入为18.57亿元[14] - 2024年第三季度净利润为3.28亿元[15] - 2024年第三季度应收账款为7.25亿元，较上年同期下降10.9%[12] - 2024年第三季度存货为4.94亿元，较上年同期增加4.8%[12] - 2024年第三季度研发费用为8.17亿元，占营业收入的4.4%[15] - 2024年第三季度销售费用为1.00亿元，较上年同期下降1.1%[15] - 2024年第三季度管理费用为1.39亿元，较上年同期增加1.6%[15] - 2024年第三季度财务费用为-2.66亿元，主要来自利息收入[15] - 2024年第三季度资产总额为37.11亿元，较上年同期增加1.7%[12] - 2024年第三季度所有者权益为31.71亿元，较上年同期增加3.2%[12] - 2024年前三季度营业收入为16.8亿元，同比增长1.8%[16] - 2024年前三季度归属于母公司所有者的净利润为3.28亿元，同比增长44.5%[16] - 2024年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为16.8亿元，同比下降1.8%[17] - 2024年前三季度购买商品、接受劳务支付的现金为6.08亿元，同比下降33.9%[17] - 2024年前三季度支付给职工及为职工支付的现金为3.35亿元，同比下降3.6%[17] - 2024年前三季度支付的各项税费为1.15亿元，同比下降38.5%[17]

公司概况 - 怡合达是一家专注于自动化零部件研发、生产和销售的高新技术企业 [2] - 公司主要产品包括同步轮、轴承、联轴器等机加工五金件 [3] - 公司采取"产品、技术及服务出口"到"全球化布局"的发展策略，稳步推动全球化布局 [3] 经营情况 - 公司上半年存货周转改善的主要原因是加强了存货内部管控，合理制定备库政策，提升了备库精准性 [2][3] - 公司未来将从自定义、轻量级和中量级等维度进行研发，以提升产品的适配性和竞争优势 [3] - 公司的FX业务侧重在核心品牌件，与其他MRO平台在产品品类上存在区别 [3][4] - 公司在成本管控方面采取了多方面优化措施，如整合供应商、走访供应商等，持续降低成本 [4] 竞争策略 - 公司不会采取价格战策略，而是将重点放在产品先进性、选择丰富度、适配性、便捷性、交付及时性、品质稳定性和服务等方面的建设 [4] - 公司定位为创新型平台公司，核心能力是围绕客户场景开发产品、整合供应链和高效运营 [5] - 除必要的制造能力外，公司未来将更多整合社会产能，帮助供应商提升，而不与供应商争利 [5] 参会机构 - 本次投资者关系活动共有100多家机构参与，包括基金公司、证券公司、保险公司等 [6][7][8]

分组1 - 公司在2024年面临不确定的环境,下游客户和公司发展战略都有明显调整 [1] - 公司2024年上半年现金流和收现比表现较好,但整体出货有一定负增长,订单表现更好 [2][3] - 公司主要客户在Q3的出货已追平去年同期水平,光伏板块出货大幅下降,其他板块如3C手机、锂电等有所好转 [2][3] - 公司未来将更加关注中小客户的常规化需求,提升毛利率,未来3年内目标达到42%-45% [6][7] 分组2 - 公司未来将更加注重数字化转型,提升电商平台的便捷性和服务,并以工程师为核心提供全生命周期的软件服务 [11][12][13][14] - 公司未来海外业务发展面临语言、渠道、品牌等多方面挑战,但长期看好海外市场,未来5年内海外业务有望达到总收入的45% [16][17][20][21] - 公司未来资本开支主要集中在数字化转型、海外拓展和研发投入,预计未来5年内年均资本开支3-5亿元左右,不会有大规模的厂房和设备投资 [35][36][38][39]