[Table_Contacts] [Table_Page] 中报点评|化学制药 证券研究报告 [Table_Title] 仙琚制药（002332.SZ） 制剂放量恢复，费用管控提升盈利能力 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 制剂集采影响后企稳新品逐渐发力，原料药发挥自身优势。公司发布 2024 年半年度报告，2024 上半年，公司实现营业收入 21.38 亿元， 同比增长 0.93%；实现归母净利润 3.40 亿元，同比增长 12.56%；实 现扣非归母净利润 3.31 亿元，同比增长 11.78%。2024 上半年营业收 入中，制剂销售收入 12.15 亿元，同比增长 10.6%，其中制剂自营产 品销售收入 11.63 亿元，同比增长 9%；原料药及中间体销售收入 9.1 亿元，同比下降 9%，其中自营原料药收入 4.89 亿元，同比下降 1.2%， 意大利子公司销售收入 2.97 亿元，同比下降 15%。 ⚫ 制剂产品新老板块衔接有序，盈利能力显著提升。根据公司 2024 年半 年度报告，2024 上半年，妇科类制剂产品销售收入 2.33 亿元，同比下 降 1%；麻醉肌松类销售收入 0.63 ...

业绩驱动因素 - 公司营业收入略有增加，主要原因包括制剂产品逐步克服集采影响、新产品市场导入加快，以及原料药销量增长抵消价格下跌的不利影响[1][2] - 公司归属上市公司股东的净利润同比上升，主要原因包括制剂产品集采影响逐步降低、国内原料药实现三线联动提升运营效力、发挥原料药与制剂一体化优势、销售公司创新经营思路[1][2] 原料药情况 - 甾体激素类原料药外部市场环境竞争依旧激烈，受多重因素影响价格处于低位，公司通过技术、生产、销售三线联动提升市场竞争力[2][3] - 公司在规范市场的开拓方面稳步推进，部分产品通过国际认证[3] 制剂产品出海 - 公司成立海外事业部，制剂产品出海是未来重要发展方向之一[3] - 公司需制定详尽的国际化战略，包括市场调研、产品定位、注册认证、渠道建设等[3] 研发投入 - 2024年上半年研发费用1.25亿元，费用率5.8%，同比增长33.8%[4] - 公司持续加大研发投入，聚焦妇科、围术期、呼吸科三大治疗领域，布局制剂创新技术平台[4] 部分产品情况 - 麻醉肌松产品销售增长28%，主要产品如罗库溴铵注射液、顺阿注射液销量提升[4] - 呼吸科产品如糠酸莫米松鼻喷雾剂销量增长30%[4] - 皮肤科产品如糠酸莫米松凝胶保持28%增速[4] - 新产品如庚酸炔诺酮注射液、屈螺酮炔雌醇片等市场表现良好[5] 未来发展方向 - 公司将聚焦甾体激素领域，提升自身产品注册能力、产品质量和技术，丰富原料药及制剂产品结构[6] - 公司注重长期发展能力的构建，努力实现公司长期价值的最大化[6]

利润环比加速增长，经营趋势不断向好 仙琚制药（002332.SZ）/化学 制药 证券研究报告/公司点评 2024 年 9 月 2 日 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |------------------------------------------------------------------------|-----------|---------------------------------------------|---------|---------|---------|---------|---------| | [Table_Industry] [Table_Title] 评级：买入（维持） \n市场价格： 11.50 | | [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 \n指标 | \n2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | 分析师：祝嘉琦 | | 营业收入（百万元） | 4379.83 | 4123.42 | 4303.91 | 4783.73 | 5453.78 | ...

[Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 仙琚制药(002332.SZ) 2024 年 09 月 01 日 买入（维持） 所属行业：医药生物/化学制药 当前价格(元)：11.50 证券分析师 周新明 资格编号：S0120524060001 邮箱：zhouxm＠tebon.com.cn 吴明华 资格编号：S0120524050002 邮箱：wumh3＠tebon.com.cn 市场表现 仙琚制药 沪深300 | --- | --- | --- | --- | |---------------------------------------|----------------|--------------|-------| | -23% \n-34% 2023-09 \n沪深 300 对比 | 2024-01 \n1M | 2024-05 \n2M | 3M | | 绝对涨幅 | -4.49 | 0.79 | -3.08 | | (%) 相对涨幅 (%) | -0.98 | 4.84 | 4.14 | | 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | | | | 相关研究 1.《仙琚制药（002332.SZ）：甾 ...

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级,给予公司2024年19倍市盈率,对应目标价为12.54元 [2] 报告的核心观点 - 上半年公司业绩稳定,盈利能力有所回升,主要系集采影响逐步降低,运营效率提升,成本竞争力优化导致毛利率增加 [1] - 制剂板块进入加速增长新周期,各领域产品集采影响减弱,新产品放量叠加市场开拓驱动加速增长 [1] - 原料药板块短期承压,但公司发挥新产能优势,积极拓展市场,长期有望保持较高增长 [1] 财务数据总结 - 2024-2026年每股收益预测分别为0.66/0.86/1.08元,给予2024年19倍市盈率,对应目标价为12.54元 [2] - 2022-2026年营业收入、营业利润、归母净利润复合增长率分别为11.2%、17.8%、16.6% [3] - 2022-2026年毛利率、净利率、ROE分别为55.0%/14.3%/11.1%、56.5%/15.7%/13.2%、57.6%/16.6%/15.2% [3]

公司经营业绩概况 - 2024年上半年营业收入为21.25亿元，同比增长1% [2][3] - 归属于上市公司股东的净利润为33,147.99万元，同比增长12.56% [2] - 每股收益为0.34元，同比增长9.68% [2] - 净资产收益率为5.77% [3] 主营业务收入结构 - 制剂产品销售收入12.15亿元，同比增长10.6% [3] - 原料药及中间体销售收入9.1亿元，同比下降9% [3] 主要制剂产品销售情况 - 妇科计生类制剂产品销售收入2.33亿元，同比下降1% [3] - 麻醉肌松类制剂产品销售收入0.63亿元，同比增长28% [4][5] - 呼吸类制剂产品销售收入3.93亿元，同比增长30% [5] - 皮肤科制剂产品销售收入1.2亿元，同比增长26% [5] - 普药制剂产品销售收入3亿元，同比下降6% [5] 研发投入情况 - 2024年上半年研发费用1.25亿元，费用率5.8%，同比增长33.8% [4] 原料药业务情况 - 国内外原料药市场竞争激烈，价格处于低位 [6][7] - 公司通过技术工艺改善、优化成本提升原料药利润 [4] 公司应对国际市场竞争的策略 - 提升产品注册能力、产品质量和技术水平 [7] - 加强与当地销售渠道的合作，拓展海外市场 [7] - 不断满足客户需求，建立和巩固竞争优势 [7]

报告公司投资评级 - 公司维持"推荐"评级 [7] 报告的核心观点 制剂端 - 制剂端克服集采压力,新产品展现增长潜能 [3] - 制剂收入同比增长10.6%,其中自营产品收入同比增长12.5% [3] - 妇科、麻醉肌松、呼吸、皮肤科等科室产品实现较好增长,普药受集采影响有所下降 [3] - 新产品如庚酸炔诺酮注射液、屈螺酮炔雌醇片等逐步形成新的增长潜力 [3] - 未来将加快新产品市场导入,培育新产品梯队,在制剂专科领域高质量发展 [3] 原料药端 - 原料药端价格短期承压,发挥新产能优势持续拓展规范市场 [4] - 原料药及中间体销售收入同比下降9%,主要受非规范市场产品价格下跌影响 [4] - 意大利Newchem公司受海外市场下游客户去库存等因素影响,销售收入同比下降,预计明年将恢复正增长 [4] - 公司积极拓展规范市场,以销售量增长克服价格下跌的不利影响 [4] 财务数据总结 - 2024年上半年实现营业收入21.38亿元,同比增长0.93%;归母净利润3.4亿元,同比增长12.56% [2] - 预计2024-2026年归母净利润分别为6.94/8.59/10.29亿元,对应PE分别为16/13/11倍 [5] 风险提示 - 未提及 [6] 综上所述,公司作为甾体激素行业原料药及制剂一体化龙头企业,随着存量大品种集采风险出清、新品逐步放量、原料药持续拓展规范市场,公司长期成长前景良好。[5]

报告公司投资评级 - 公司维持"强推"评级 [2] 报告的核心观点 原料药业务 - 原料药销售收入下降9%,但通过销量增长基本弥补了价格下滑 [4][5] - 预计未来原料药业务将实现中长期稳健增长与盈利提升 [5] 制剂业务 - 国内制剂销售收入增长10.6%,多个细分领域实现较快增长 [4][5] - 公司制剂销售体系调整成效逐渐显现,新品种持续放量 [5] - 公司首个获得FDA批准的制剂产品泼尼松龙片打开了制剂出口新局面 [5] 财务预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润将分别达到6.67、8.30和10.30亿元,同比增长18.5%、24.3%和24.1% [5][6] - 给予公司2024年25倍PE,对应目标价17元 [5] 根据目录分别总结 公司投资评级 - 公司维持"强推"评级 [2] 原料药业务 - 原料药销售收入下降9%,但通过销量增长基本弥补了价格下滑 [4][5] - 预计未来原料药业务将实现中长期稳健增长与盈利提升 [5] 制剂业务 - 国内制剂销售收入增长10.6%,多个细分领域实现较快增长 [4][5] - 公司制剂销售体系调整成效逐渐显现,新品种持续放量 [5] - 公司首个获得FDA批准的制剂产品泼尼松龙片打开了制剂出口新局面 [5] 财务预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润将分别达到6.67、8.30和10.30亿元,同比增长18.5%、24.3%和24.1% [5][6] - 给予公司2024年25倍PE,对应目标价17元 [5]

财务业绩 - 公司2024年上半年营业收入为21.38亿元，同比增长0.93%[17] - 公司2024年上半年归属于上市公司股东的净利润为3.40亿元，同比增长12.56%[17] - 公司2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为0.95亿元，同比下降60.75%[17] - 公司2024年上半年基本每股收益为0.34元，同比增长9.68%[17] - 公司2024年6月30日总资产为69.46亿元，较上年度末下降0.67%[17] - 公司2024年6月30日归属于上市公司股东的净资产为57.97亿元，较上年度末增长0.18%[17] - 公司实现营业收入213,784.76万元，同比增长0.93%[55] - 公司实现营业利润40,935.84万元，同比增长16%[55] - 公司实现归属于上市公司股东的净利润33,972.24万元，同比增长12.56%[55] 业务分析 - 公司制剂产品销售收入12.15亿元，同比增长10.6%[56] - 公司原料药及中间体销售收入9.1亿元，同比下降9%[56] - 公司妇科计生类制剂产品销售收入2.33亿元，同比下降1%[57] - 公司呼吸类制剂产品销售收入3.93亿元，同比增长30%[57] - 公司皮肤科制剂产品销售收入1.2亿元，同比增长26%[57] - 公司普药制剂产品销售收入3亿元，同比下降6%[58] - 公司通过WHO PQ认证、日本PMDA认证和美国FDA批准多项产品[54] - 公司以客户需求为导向，积极开拓国际市场，不断完善原料药研发、生产、销售三线联动全流程服务[60] - 制剂销售引入先进信息技术和管理系统，持续提升内部运营效率和客户体验[61] - 公司已申报多个一致性评价及新仿制产品，其中多个已获批[62][63][64] 成本管控 - 杨府原料药厂区持续优化工艺，提升产品交付能力和产品市场竞争力[65] - 台州仙琚聚焦能力动力提升，迭代优化过程管理，提升技术服务与生产水平[66] - 制剂事业部完成质量保证、验证、工艺技术等职能整合，提升质量保证体系和 GMP 能力[67][68] - 意大利 Newchem 与仙琚本部协同融合，不断提升装备和工艺水平[69] - 公司积极开展外部调研，持续推进 PMO 和制度流程优化，加强集团化管控[70] 财务分析 - 本期研发投入同比增加33.79%，主要系本期委外研发费增加所致[71] - 财务费用同比下降152.77%，主要系本期汇兑收益增加所致[71] - 本期销售商品、提供劳务收到的现金减少和购买商品、接受劳务支付的现金增加所致[72] - 投资活动产生的现金流量净额减少9.60%[73] - 经营活动产生的现金流量净额减少60.75%[74] - 筹资活动产生的现金流量净额减少1.30%[75] - 现金及现金等价物净增加额减少164.47%[77] - 本期享受增值税加计抵减优惠政策所致其他收益增加34.16%[78] - 本期处置长期股权投资所致投资收益增加107.22%[78] - 本期计提的坏账准备减少所致信用减值损失减少54.29%[80] - 本期收回商业汇票保证金存款增加所致收到其他与经营活动有关的现金增加24.98%[80] - 本期处置长期资产收到的现金增加所致处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额增加1684.32%[80] 投资情况 - 报告期内公司投资额为4,000万元，较上年同期下降26.61%[98] - 公司定增项目有序推进，相关产品研发积极推进，截至报告期末已累计投入募集资金总额83,138.6万元[114] - 公司尚未使用募集资金19,935.91万元，存放于募集资金专户[141] - 公司报告期内未出售重大资产[145] - 公司报告期内出售了部分股权[146] 子公司经营情况 - 公司持有台州仙琚药业有限公司100%股权，报告期内实现营业收入31,635.90万元，同比下降5.07%，实现净利润6,477.21万元，同比上涨39.59%[162] - 公司持有意大利Newchem公司100%股权，报告期内实现营业收入29,665.11万元，同比下降13.67%，实现净利润3,887.61万元，同比下降12.86%[163] - 公司参股浙江天台药业有限公司，报告期内实现营业收入182,459.79万元，实现净利润34,692.85万元[156] - 公司参股仙居弘琚小额贷款有限公司，报告期内实现营业收入7,243.66万元，实现净利润3,815.10万元[156] - 公司子公司浙江仙琚医药科技有限公司实现营业收入4,127.80万元，净利润为亏损7,788.69万元[161] - 公司参股浙江天仙生物制药有限公司，报告期内实现营业收入1,567.11万元，净利润为亏损3,167.93万元[157] 风险应对 - 公司面临药品价格下调的风险，将密切关注行业政策变化，提高经营管理水平，完善创新体系建设[1] - 公司将加强药品全生命周期的质量风险管理，保障药品安全、有效和质量可控[2] - 公司将适应市场需求，完善研发体系建设，降低新药研发风险[3] - 公司将加强安全生产管理和环保投入，确保达标排放[4] -

报告公司投资评级 买入（首次）[1] 报告的核心观点 1. 仙琚制药是原料药和制剂的综合生产厂家，主营业务为甾体原料药和制剂的研制、生产与销售。公司长期聚焦甾体激素领域，持续追求做全、做精激素产业链、不断丰富原料药及制剂产品结构，专注于综合能力提升，逐步成为甾体激素原料药与制剂一体化行业龙头。[16][17][19] 2. 公司原料药业务是公司整体业务的根基与优势所在。公司拥有临海川南生产区和杨府原料药生产区两个重要原料药厂区,以及意大利Newchem公司为主体的两个标准化原料药工厂。公司正在不断提升原料药综合竞争力,杨府原料药厂区已通过多项官方审计,有望进一步拓展规范市场。[86][87][88][98] 3. 公司制剂产品主要包括妇科产品、麻醉科产品、呼吸科产品、皮肤科产品、普药产品和其他产品六大类。公司妇科产品线日益丰富,包括黄体酮系列、地屈孕酮、避孕药等,有望迎来新一轮增长。麻醉肌松类产品受集采影响有所下滑,但随着新品奥美克松钠上市以及舒更葡糖钠放量,有望实现恢复性增长。呼吸科产品如糠酸莫米松鼻喷雾剂和噻托溴铵粉雾剂具有较高技术壁垒,有望保持良好增长。[194][226][234][253] 4. 公司预计2024-2026年实现收入45.96/52.18/59.96亿元,归母净利润6.93/8.39/10.19亿元。对应2024-2026年PE估值为17/14/12倍。考虑到公司杨府原料药厂区产能有望逐步爬坡,集采影响预计基本出清叠加多款产品获批以及1类新药奥美克松钠的阶段性催化,首次覆盖,给予"买入"评级。[10] 原料药业务 1. 公司原料药业务是公司整体业务的根基与优势所在,公司长期专注于甾体激素业务领域,具有多年的沉淀和积累。公司拥有临海川南生产区和杨府原料药生产区两个重要原料药厂区,以及意大利Newchem公司为主体的两个标准化原料药工厂。[86][87] 2. 杨府原料药厂区产能为676吨/年,临海川南厂区原料药产能为1155吨/年。杨府原料药厂区产能利用率在50%左右,正在逐步提升至60%-65%,预计到2025年逐渐完成产能爬坡。[88][89] 3. 公司不断提升原料药综合竞争力,2023年杨府原料药厂区陆续经历了WHO检查、FDA审计、巴西ANVISA检查、日本PMDA检查等各项官方审计,并通过EcoVadis评估获得银牌勋章,有利于开拓更多规范市场客户。[98][99] 4. 公司原料药业务以提高工艺稳定性、提升质量研究水平为重点,制剂产品研发紧紧围绕四大治疗领域构建产品群和服务群。"原料药+制剂"一体化构建了公司独特的竞争优势。[86] 制剂业务 1. 公司制剂产品主要包括妇科产品、麻醉科产品、呼吸科产品、皮肤科产品、普药产品和其他产品六大类。[194] 2. 妇科产品线日益丰富,包括黄体酮系列、地屈孕酮、避孕药等,有望迎来新一轮增长。黄体酮系列产品如黄体酮胶囊、黄体酮注射液、黄体酮阴道缓释凝胶等市场空间广阔。[120][134][149] 3. 麻醉肌松类产品如顺阿曲库铵、罗库溴铵受集采影响有所下滑,但随着新品奥美克松钠上市以及舒更葡糖钠放量,有望实现恢复性增长。[194][219][221] 4. 呼吸科产品如糠酸莫米松鼻喷雾剂和噻托溴铵粉雾剂具有较高技术壁垒,市占率持续提升,有望保持良好增长。[226][234][240] 5. 公司积极布局呼吸科产品的迭代更新与新产品的研发推进,如二联复方制剂、双动力鼻喷剂等,创新驱动、仿创结合。[227] 盈利预测与估值 1. 公司预计2024-2026年实现收入45.96/52.18/59.96亿元,归母净利润6.93/8.39/10.19亿元。对应2024-2026年PE估值为17/14/12倍。[10][263][265] 2. 考虑到公司杨府原料药厂区产能有望逐步爬坡,集采影响预计基本出清叠加多款产品获批以及1类新药奥美克松钠的阶段性催化,首次覆盖,给予"买入"评级。[10] 3. 可比公司2024-2026年平均PE分别为20.6/16.4/13.0倍,公司估值相对较低。[268][269]