报告公司投资评级 买入（首次）[1] 报告的核心观点 1. 仙琚制药是原料药和制剂的综合生产厂家，主营业务为甾体原料药和制剂的研制、生产与销售。公司长期聚焦甾体激素领域，持续追求做全、做精激素产业链、不断丰富原料药及制剂产品结构，专注于综合能力提升，逐步成为甾体激素原料药与制剂一体化行业龙头。[16][17][19] 2. 公司原料药业务是公司整体业务的根基与优势所在。公司拥有临海川南生产区和杨府原料药生产区两个重要原料药厂区,以及意大利Newchem公司为主体的两个标准化原料药工厂。公司正在不断提升原料药综合竞争力,杨府原料药厂区已通过多项官方审计,有望进一步拓展规范市场。[86][87][88][98] 3. 公司制剂产品主要包括妇科产品、麻醉科产品、呼吸科产品、皮肤科产品、普药产品和其他产品六大类。公司妇科产品线日益丰富,包括黄体酮系列、地屈孕酮、避孕药等,有望迎来新一轮增长。麻醉肌松类产品受集采影响有所下滑,但随着新品奥美克松钠上市以及舒更葡糖钠放量,有望实现恢复性增长。呼吸科产品如糠酸莫米松鼻喷雾剂和噻托溴铵粉雾剂具有较高技术壁垒,有望保持良好增长。[194][226][234][253] 4. 公司预计2024-2026年实现收入45.96/52.18/59.96亿元,归母净利润6.93/8.39/10.19亿元。对应2024-2026年PE估值为17/14/12倍。考虑到公司杨府原料药厂区产能有望逐步爬坡,集采影响预计基本出清叠加多款产品获批以及1类新药奥美克松钠的阶段性催化,首次覆盖,给予"买入"评级。[10] 原料药业务 1. 公司原料药业务是公司整体业务的根基与优势所在,公司长期专注于甾体激素业务领域,具有多年的沉淀和积累。公司拥有临海川南生产区和杨府原料药生产区两个重要原料药厂区,以及意大利Newchem公司为主体的两个标准化原料药工厂。[86][87] 2. 杨府原料药厂区产能为676吨/年,临海川南厂区原料药产能为1155吨/年。杨府原料药厂区产能利用率在50%左右,正在逐步提升至60%-65%,预计到2025年逐渐完成产能爬坡。[88][89] 3. 公司不断提升原料药综合竞争力,2023年杨府原料药厂区陆续经历了WHO检查、FDA审计、巴西ANVISA检查、日本PMDA检查等各项官方审计,并通过EcoVadis评估获得银牌勋章,有利于开拓更多规范市场客户。[98][99] 4. 公司原料药业务以提高工艺稳定性、提升质量研究水平为重点,制剂产品研发紧紧围绕四大治疗领域构建产品群和服务群。"原料药+制剂"一体化构建了公司独特的竞争优势。[86] 制剂业务 1. 公司制剂产品主要包括妇科产品、麻醉科产品、呼吸科产品、皮肤科产品、普药产品和其他产品六大类。[194] 2. 妇科产品线日益丰富,包括黄体酮系列、地屈孕酮、避孕药等,有望迎来新一轮增长。黄体酮系列产品如黄体酮胶囊、黄体酮注射液、黄体酮阴道缓释凝胶等市场空间广阔。[120][134][149] 3. 麻醉肌松类产品如顺阿曲库铵、罗库溴铵受集采影响有所下滑,但随着新品奥美克松钠上市以及舒更葡糖钠放量,有望实现恢复性增长。[194][219][221] 4. 呼吸科产品如糠酸莫米松鼻喷雾剂和噻托溴铵粉雾剂具有较高技术壁垒,市占率持续提升,有望保持良好增长。[226][234][240] 5. 公司积极布局呼吸科产品的迭代更新与新产品的研发推进,如二联复方制剂、双动力鼻喷剂等,创新驱动、仿创结合。[227] 盈利预测与估值 1. 公司预计2024-2026年实现收入45.96/52.18/59.96亿元,归母净利润6.93/8.39/10.19亿元。对应2024-2026年PE估值为17/14/12倍。[10][263][265] 2. 考虑到公司杨府原料药厂区产能有望逐步爬坡,集采影响预计基本出清叠加多款产品获批以及1类新药奥美克松钠的阶段性催化,首次覆盖,给予"买入"评级。[10] 3. 可比公司2024-2026年平均PE分别为20.6/16.4/13.0倍,公司估值相对较低。[268][269]