行业投资评级 - 地产行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 10月百强房企及一线销售同比转正关注年末销售复苏持续性国内居民购房成本已大幅下降国内已初具海外楼市“止跌回稳”部分特征中期历史包袱较轻、仍具有拿地能力的房企有望受益建议关注特定类型房企以及经纪、物管、代建细分领域头部企业[3] - 公募REITs方面国内公募REITs杠杆率仍低低利率环境下可用于增厚投资收益但杠杆方面还需关注一些问题投资人除关注底层资产业态及日常经营情况外应更加聚焦公募REITs分派率调节因素等细分项拥有优质存量持有型资产、运营能力成熟的地产商有望受益[6][7][8] - 预留现金方面来源主要系折旧摊销形成未分配利润需整体平衡运营开支、收益率、投资效率等问题投资人除关注底层资产业态及日常经营情况外应更加聚焦公募REITs分派率调节因素等细分项拥有优质存量持有型资产、运营能力成熟的地产商有望受益[12][13] 政策相关 - 2024年10月涉房类政策28项均为偏松类政策住建部加大“白名单”项目支持力度下调存量房贷利率已于10月完成财政部发文加大契税、增值税优惠力度利好二套房及非普宅等改善客群[3][20] - 地方层面多地出台政策如杭州、成都、青岛、天津、西安、广州等地调整公积金贷款首付款比例、取消住房限售、取消住房限制性措施等一线城市二套/非普宅受益税费减免激发市场活力[25][26][27][28][29][30] 资金相关 - 10月M2同比增速环比升0.7pct社融存量同比增速环比降0.2pct10月1年期LPR、5年期及以上LPR最新报价均下调25bp新增居民短期和中长期贷款分别同比多增1543亿和393亿存量房贷利率完成下调[33] - 10月单月境内债平均发行利率2.64%环比持平融资规模257亿元环比升28.9%2024Q3全国新发放商贷利率3.33%10月17日住建部明确加大“白名单”项目支持2024年底前将“白名单”项目信贷规模翻倍至超4万亿[36] 楼市相关 - 10月50城新房日均成交环比升24.9%同比升5.6%重点20城二手房日均成交环比升23.2%同比降1.5%11月（前13日）50城新房日均成交环比降3%同比升5.6%重点20城二手房日均成交环比升22.2%同比升28.9%房地产税费进一步减轻关注收储进展“好产品、一线与二线核心区”或率先“止跌回稳”[40] - 10月供应阶段性回落35城商品房平均批准上市面积环比降30%10月核心一二线城市利好新政持续发酵整体成交回归年内高位销供比138.8%环比升52.4pct创近一年新高10月35城商品房平均出清周期45.8个月环比降0.4个月[42] - 10月百城住宅平均价格16532元/平米环比升0.29%连续14个月环比企稳回升分城市能级看10月一、二、三线城市住宅平均价格环比分别升0.43%、降0.1%、降0.06%[46] 土地相关 - 10月土地市场供地节奏不及上年同期百城土地供应建面环比升0.3%百城成交建面环比降2.2%平均溢价率3.89%环比降0.7pct上海、深圳、北京等地土拍多以底价成交[50] 房企相关 - 克而瑞百强房企1 - 10月累计销售金额同比下滑34.8%销售面积同比下滑36.3%累计降幅均较上月收窄10月单月销售金额同比增长4.9%销售面积同比增长6.2%年内首次实现单月业绩同比正分能级看一线城市最为受益[55] - 10月50强房企整体拿地销售金额比16%、拿地销售面积比13%环比分别降10.1pct、升18.1pct拿地格局已基本稳定保利发展、华润置地、绿城中国三家房企10月单月拿地金额超50亿元拿地主要集中在核心城市核心板块[59] 股市相关 - 10月申万地产板块涨3.06%跑赢沪深300（ - 3.16%）截至2024年11月15日当前地产板块PE（TTM）42.2倍估值处于近五年99.34%分位[64]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[2] 报告核心观点 - 有效需求不足压制信贷增速，对公贷款压舱石地位突出，结构上对公贷款仍是主要的资源倾斜方向，地产方面，相关政策效果逐渐显现，未来仍需关注政策落地后地产需求的恢复情况[5] - 普惠小微服务持续深化，三农领域贡献提升，下沉领域市场贡献度略有提升[6] - 关注政策落地效果，按揭贷款下滑速度收敛，9月末以来促消费、稳地产等多维度政策持续出台，仍需关注需求在未来的恢复情况[6] - 预期改善推动估值修复，继续关注银行股息配置价值，板块配置价值突出，个股维度关注相关银行的催化，高股息银行的配置价值依然突出[7] 根据相关目录分别进行总结 金融机构贷款情况 - 2024年三季度末，金融机构人民币各项贷款余额253.61万亿元，同比增长8.1%，前三季度人民币贷款增加16.02万亿元[4] - 3季度末金融机构各项人民币贷款增速较2季度末下滑0.7个百分点至同比增长8.1%[5] 对公贷款情况 - 以本外币工业中长期贷款为例，3季度末同比增长15.1%（+17.5%，24H1），3季度基础设施类中长期贷款同比增长10.8%（+11.7%，24H1），两者增速水平虽环比滑落，但仍高于全行业平均贷款增速水平[5] 地产相关贷款情况 - 3季度房地产业中长期贷款余额同比增长5.5%（+5.7%，24H1），增速回落速度略有收窄[5] 普惠小微贷款情况 - 2024年3季度末，人民币普惠小微贷款同比增长14.5%（+16.9%，24H1），增速水平高于金融机构人民币各项贷款增速6.4个百分点，整体增速保持平稳[6] 三农领域贷款情况 - 3季度末农户生产经营贷余额同比增长12.6%（+14.6%，24H1），农村贷款余额同比增长10.6%（+12.1%，24H1），三农领域贷款增速同样维持较高水平[6] 住户贷款情况 - 24年3季度末，住户贷款同比增长3.1%（+3.8%，24H1），其中个人经营贷同比增长9.9%（+12.2%，24H1），消费贷款同比增长5.8%（+6.6%，24H1），3季度单季度零售非房类信贷增量环比略有收敛[6] - 3季度末按揭贷款同比负增2.3%，增速水平基本持平半年末，存量按揭调整落地后，提前还贷情形的减少或将一定程度缓和按揭类贷款下滑压力[6] 投资建议相关 - 若以23年分红额以及11月14日市值计算来看的话，板块平均股息率达到4.61%，相对以10年期国债收益率衡量的无风险利率的溢价水平仍处于历史高位，且仍在继续走阔，股息吸引力持续提升[7] - 结合板块目前静态PB估值仅为0.60倍，对应隐含不良率超过15%，安全边际较为充分，板块配置价值突出[7] - 个股维度，关注稳增长和地产政策发力效果对区域行（成都、长沙、苏州、常熟、宁波）和股份行（兴业、招行）的催化，高股息银行的配置价值依然突出（工行、建行、上海）[7]

市场指数表现 - 国内市场方面，上证综合指数收盘3380，1日涨跌幅为 -1.73%，上周涨5.51%；深证成份指数收盘11038，1日涨跌幅为 -2.83%，上周涨6.75%；沪深300指数收盘4040，1日涨跌幅为 -1.73%，上周涨5.50%；创业板指数收盘2335，1日涨跌幅为 -3.40%，上周涨9.32%；上证国债指数收盘218，1日涨跌幅为 -0.04%，上周涨0.30%；上证基金指数收盘6990，1日涨跌幅为 -1.86%，上周涨5.61%[1]。 - 海外市场方面，中国香港恒生指数收盘19436，1日涨跌幅为 -1.96%，上周涨1.08%；中国香港国企指数收盘6973，1日涨跌幅为 -2.21%，上周涨1.62%；中国台湾加权指数收盘22715，1日涨跌幅为 -0.63%，上周涨3.40%；道琼斯指数收盘43751，1日涨跌幅为 -0.47%，上周涨4.61%；标普500指数收盘5949，1日涨跌幅为 -0.60%，上周涨4.66%；纳斯达克指数收盘19108，1日涨跌幅为 -0.64%，上周涨5.74%；日经225指数收盘38536，1日涨跌幅为 -0.48%，上周涨3.80%；韩国KOSP100收盘2419，1日涨跌幅为0.07%，上周涨0.74%；印度孟买指数收盘77580，1日涨跌幅为 -0.14%，上周涨 -0.30%；英国FTSE指数收盘8071，1日涨跌幅为0.51%，上周涨 -1.28%；俄罗斯RTS指数收盘858，1日涨跌幅为 -3.05%，上周涨5.10%；巴西圣保罗指数收盘127734，1日涨跌幅为0.03%，上周涨 -0.23%；美元指数为106，1日涨跌幅为 -0.05%，上周涨0.63%[1]。 大宗商品表现 - 纽约期油收盘68美元/桶，1日涨跌幅为0.25%，上周涨1.59%；现货金2599美元/盎司，1日涨跌幅为0.00%，上周涨 -1.94%；伦敦铜9024美元/吨，1日涨跌幅为0.18%，上周涨 -1.11%；伦敦铝2524美元/吨，1日涨跌幅为 -0.18%，上周涨0.92%；伦敦锌2933美元/吨，1日涨跌幅为 -1.26%，上周涨 -2.67%；CBOT大豆988美分/蒲式耳，1日涨跌幅为 -1.91%，上周涨3.59%；CBOT玉米430美分/蒲式耳，1日涨跌幅为 -1.60%，上周涨3.98%；波罗的海干散货1692，1日涨跌幅为3.80%，上周涨8.49%[1]。 特朗普执政对国际原油影响 - 核心观点为特朗普上任中长期偏空油价，短期对基本面影响有限整体弊大于利，可能会使油价更快降至支撑线附近，但不完全利空，基本面仍将是油价交易主线，中期预计布油震荡区间在65 - 75美元/桶、WTI油在60 - 70美元/桶[1][2][3]。 - 从直接因素和核心利益看，特朗普执政期间与石油直接挂钩的政策主要是支持美国本土传统能源开发，放松油企环保要求，美国页岩油产量增速或加快；为对冲因减税等政策带来的潜在通胀压力，有压低油价的诉求，可能会再次向中东产油国施压要求其增产；美国是原油净进口国，民众对低油价也存在较高诉求[3]。 - 特朗普执政原油供应预期变化为美国和OPEC产量增加、伊朗和委内油流出减少，预计将导致伊朗油和委内瑞拉油产量减少75 - 100万桶/日和10万桶/日左右；美国页岩油产量增幅或提升，预期2025年美国石油增幅在70万桶/日左右；特朗普可能会通过制裁等手段再次对沙特等中东主要产油国施压要求其增产[4]。 - 结合特朗普两届任期不同宏观经济和资源禀赋环境分析原油形势，本届任期前美国通胀和债务偏高，经济预期软着陆，原油需求偏弱；油气资源渐触峰值，产量高增缺乏动力。上轮任期原油在需求端更具优势，呈现供需齐增状态；本轮任期美国页岩油产量增长缺乏动力且成本上升，油价底部支撑方面有更大优势[5]。 - 投资建议为特朗普上任短期对国际原油供需影响有限，油价下跌是消息面和基本面过剩预期的利空共振效果，随着美国大选落地，消息面的利空渐出尽，国际原油市场将回归基本面主导；短期国际原油供需仍将维持紧平衡，中期或由紧转松；价格端，短期油价尚存一定支撑，中期油价中枢有下移的压力；建议关注油气勘探力度加大、增储上产目标明确、海外市场开拓潜力较大的头部油服企业以及三桶油[6]。 新股概览 - 即将发行的新股方面，佳驰科技申购日为2024 - 11 - 25，申购代码787708，承销商为中信证券股份有限公司；英思特申购日为2024 - 11 - 22，申购代码301622，承销商为华泰联合证券有限责任公司；联芸科技申购日为2024 - 11 - 18，申购代码787449，发行价11.25元，申购限额1.40万股，发行市盈率166.67，承销商为中信建投证券股份有限公司；胜业电气申购日为2024 - 11 - 18，申购代码920128，发行价9.12元，申购限额85.50万股，发行市盈率15.96，承销商为申万宏源证券承销保荐有限责任公司；红四方申购日为2024 - 11 - 15，申购代码732395，发行价7.98元，申购限额1.60万股，发行市盈率10.62，承销商为国元证券股份有限公司；壹连科技申购日为2024 - 11 - 08，申购代码301631，发行价72.99元，申购限额0.35万股，发行市盈率19.06，承销商为招商证券股份有限公司；金天钛业申购日为2024 - 11 - 08，申购代码787750，承销商为中泰证券股份有限公司、中航证券有限公司[7]。 - 已发行待上市的新股方面，万源通申购中签率为0.09%，上市日为2024 - 11 - 19，交易代码920060，发行价11.16元，申购限额147.25万股，发行市盈率14.93[7]。 国内财经资讯 - 中国新能源汽车2024年首破年度1000万辆，2023年新能源汽车产销量分别达958.7万辆和949.5万辆[8]。 - 全国保交房工作推进有力，截至11月13日，全国已交付285万套，部分省市交付率较高，各地采取多种措施推进保交房工作，297个地级及以上城市均已建立房地产融资协调机制，银行助力房地产项目解决融资难题[9]。 国际财经资讯 - 欧洲央行副行长称通胀数据正朝着正确方向发展，预计服务业通胀将在未来几个月放缓，欧洲央行自6月以来已三次降息，预计下个月还将再次降息[10]。 - 美国10月PPI同比上涨2.4%，高于市场预期的2.3%；环比上涨0.2%，符合市场预期；9月核心PPI同比上涨3.1%，高于市场预期的3.0%；环比上涨0.3%，高于市场预期的0.2%，这可能影响美联储降息步伐[11]。 行业要闻 - 2024年三季度全球智能手机面板出货约5.6亿片(OpenCell口径)，同比增长约7.6%，前三季度累计出货约16.2亿片；结构上a - SiLCD和OLED出货同比持续增长，LTPSLCD需求进一步受到挤压，a - SiLCD受多种因素影响需求旺盛[12]。 - 2024年10月皮卡生产4.05万辆，同比下降4%；销售4.1万辆，同比2023年10月降0.4%，环比9月降8.7%，处于近5年的中位水平；今年1 - 10月的皮卡销量42.7万辆，实现同比增长1.8%[13]。 两市公司重要公告 - 甘肃能源拟购买股权并募集配套资金，长江电力或所属公司有意向参与认购其向特定对象发行股票，拟认购金额不超过6亿元，本次交易构成关联交易[14]。 - 闻泰科技股东减持1%公司股份[15]。 - 中金公司海尔金盈已完成减持1.06亿股公司股份，减持价格区间为27.97元/股至42.47元/股，减持总金额为3,833,469,531.22元[16]。 - 华统股份2024年10月份生猪销售数量200,749头（其中仔猪销售23,916头），环比变动 -4.10%，同比变动8.99%；销售收入34,047.61万元，环比变动 -19.77%，同比变动 -1.94%；商品猪销售均价17.20元/公斤，比9月份下降8.51%；银轮股份拟向上海银轮投资增资1.2亿元用于海外子公司生产基地建设；英唐智控正在筹划发行股份等方式购买资产事项，股票停牌[17]。

行业投资评级 - 有色与新材料强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 特朗普执政对国际原油影响整体弊大于利基本面定价逻辑未变短期对原油供需影响有限中长期偏空油价但不完全利空油价中枢有下移压力不过部分油企仍具价值挖掘空间 [1][3][6] 特朗普任期油价和能源政策回顾与展望 - 回顾特朗普上一任期油价走势布油多数时间在60 - 70美元/桶区间震荡特朗普执政核心政策是低通胀油价高于60美元/桶时会打压油价 [2] - 特朗普上台对油价整体弊大于利可能使油价更快降至支撑线附近中长期原油基本面和油价影响偏空但需结合实际颁布政令 [3] - 特朗普执政期间大概率再次加大对伊朗油和委内瑞拉油的制裁美国页岩油产量增幅或提升特朗普可能会对沙特等中东主要产油国施压要求增产 [4] - 本届任期前美国通胀和债务偏高经济预期软着陆原油需求偏弱油气资源渐触峰值产量高增缺乏动力 [5] - 特朗普上任短期对国际原油供需影响有限国际原油市场将回归基本面主导短期国际原油供需仍将维持紧平衡中期或由紧转松价格端短期油价有支撑中期油价中枢有下移压力油气勘探力度大等头部油服企业有价值挖掘空间三桶油有望持续受益于相关政策支持 [6] - 特朗普执政期间可能会采取打压油价降低监管成本等来对冲潜在的通胀压力 [8] 特朗普执政对原油供应可能产生的影响 - 特朗普执政期间美国页岩油产量增幅或提升预期2025年美国石油增幅在70万桶/日左右特朗普可能会对沙特等中东主要产油国施压要求其增产 [4] - 特朗普执政期间大概率再次加大对伊朗油和委内瑞拉油的制裁预计将导致伊朗油和委内瑞拉油产量减少75 - 100万桶/日和10万桶/日左右 [4] 结合两届任期的不同环境分析油价走势 - 宏观环境上本届任期美国通胀利率政府债务水平明显高于上个任期上轮任期原油在需求端更具优势本轮任期原油供应增幅可能不及预期油价底部支撑方面有更大优势 [5] - 资源禀赋和生产成本上本轮任期美国多个页岩油主产地开采程度接近或者超过储量的一半产量接近峰值增长已相对缺乏动力页岩油田运营成本和新钻井盈亏平衡点明显逐年抬升 [5]

房地产行业 - 公募REITs上市之初沉淀资金来源主要为折旧摊销形成的未分配利润，计算公式为“发行募集资金+外部借款资金 - 购买项目公司股权支付现金 - 偿还项目公司预测期初借款”，预留现金可用于向投资者分配或留存满足后续经营，但需平衡运营开支、收益率、投资效率等问题，各单公募REITs对预留现金需求及使用安排存在差异[2] - 2024年11月13日财政部、税务总局、住房城乡建设部发布税收优惠政策，契税方面，90 - 140平方米首套房购房者契税可减少0.5%，北上广深二套房契税优惠调整，按1000万房屋总价估算，契税可减少10 - 20万元；增值税方面，北上广深若取消非普住宅标准，持有2年以上非普宅免征增值税；土地增值税方面，取消普宅/非普标准城市，对符合条件普通住宅继续免征，各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5pct[13][14][15] - 税费优惠政策利好二套房及非普宅改善客群，预计行业“止跌企稳”遵循一定顺序，中期历史包袱轻、有拿地能力的房企有望受益，个股关注绿城中国等历史包袱轻、库存结构优化房企，万科A等估值修复房企，以及贝壳等细分领域头部企业[16] - 国内公募REITs杠杆率低，理论上可通过4个层面加杠杆，实操中以项目公司或SPV借款为主，已发行REITs杠杆率多在20%以下，2024年新上市的部分商业REIT使用经营性物业贷，抵押率为15.1%；杠杆方面还需关注还款/续贷计划、利率波动、实际杠杆水平限制、扩募资金安排等问题[17][18] 银行业 - 农业银行是国有大行，起源于农业发展需求，历经改制、转型、上市等阶段，截至24年三季度末资产规模达43.6万亿，存贷款规模分别为29.3万亿元、24.7万亿元，股权结构稳定，高管团队经验丰富[3] - 农行专注三农服务，深化战略定位，资源向县域倾斜，独立三农板块职能提升效率，截至24年半年末覆盖个人客户8.7亿户居首位，县域年化营业利润占总资产比重为1.38%高于全行0.63个百分点，存贷利差为2.07%高于全行23BP，不良率低于全行20BP[4] - 农行受益于县域金融战略和客户基础，19 - 23年间贷款复合增速为14.1%高于可比同业1.9个百分点，县域金融贷款复合增速为17.8%高于全行3.7个百分点，截至24年半年末算术平均年化ROE为11.5%位于上市国有大行第二位，非息收入占比较低未来有发展空间[5] - 在无风险利率下行背景下，农行股息率为5.55%，股息溢价率位于历史高位，预计24 - 26年EPS分别为0.80/0.82/0.87元，盈利同比增速3.4%/3.6%/5.1%，24年11月12日股价对应24 - 26年PB分别为0.64x/0.59x/0.55x[6] 晶圆代工行业 - 晶合集成是国内晶圆代工领先企业，2023年科创板上市，主营12英寸晶圆代工业务，LCD DDIC代工全球领先，OLED DDIC稳步推进，CIS是多元化布局重要方向，工艺平台渐成熟，2020 - 2023年收入总体增长但2023年有所下降，DDIC收入占比逐渐下降，CIS占比快速提升[7] - 晶圆代工是集成电路产业核心环节，国内产业稳步推进，中国大陆成为全球显示面板产业中心推动上游零部件本土化生产，CIS产业寡头垄断格局下中国大陆企业份额不菲且高端产品有突破，国内面板、CIS等产业发展使上游本土化生产需求旺盛[8] - 晶合集成产能快速扩张，2018 - 2024H1产能从1万片/月提升到11.5万片/月，DDIC领域开发多种制程节点技术并实现大批量生产，CIS领域推出多款新品成为第二大产品主轴且产能迅速扩张[9] - 预计2024 - 2026年公司EPS分别为0.21元、0.47元、0.72元，对应2024年11月12日收盘价PE分别为125.8X、55.5X、36.1X，随着全球显示面板产业向中国大陆迁移，公司DDIC代工业务有望增长，CIS有望成为重要业绩增长点[10] 新股相关 - 列出了英思特、联芸科技、红四方、壹连科技、金天钛业、万源通等新股的申购日、申购代码、发行价、申购限额、发行市盈率、承销商等信息[21] 国内财经相关 - 国务院批复同意《中国（浙江）自由贸易试验区大宗商品资源配置枢纽建设方案》，要求提升大宗商品资源配置能力，还批复同意宁波、青岛、南宁三地国土空间总规划并提出相应区域协同发展要求[22] 其他公司相关 - 中国医药子公司三洋药业药品注射用头孢西丁钠通过仿制药一致性评价，可用于多种感染治疗[28] - 杭氧股份拟不超1.35亿元投建青岛物元电子大宗气项目，将设立全资子公司负责供应工业气体产品及服务，子公司注册资本金3300万元由杭氧股份自有资金出资，其余资金外部融资[29] - 丰乐种业拟向控股股东国投种业定增募资不超10.89亿元，用于补充流动资金及偿还银行借款[30] - 京东方A收到工商银行北京市分行7亿元专项贷款资金用于股份回购[31] - 天健集团子公司14.35亿元竞得深圳前海合作区一地块[32]

行业投资评级 - 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）[7] 报告核心观点 - 11月13日财政部、税务总局、住房城乡建设部发布房地产市场税收优惠政策，平安证券维持板块积极观点，认为税费优惠政策更利好改善客群，中期历史包袱轻、有拿地能力的房企有望受益相关市场企稳和毛利率改善，给出个股关注建议[4] 相关目录总结 政策细则 - 人大常委会表态后契税优惠细则落地，提高享受1%契税税率的面积标准，调整后全国范围内140平方米以内统一按1%税率缴纳契税，北上广深二套住房契税政策统一，新政使部分购房者契税大幅减少[3] - 明确增值税、土地增值税优惠政策，北上广深若取消非普住宅标准，持有2年以上非普宅免征增值税，调整土地增值税预征率下限以降低房企税费负担[3] 投资建议 - 维持对房地产板块积极观点，预计行业“止跌企稳”有一定顺序，中期特定房企有望受益相关市场企稳和毛利率改善[4] - 个股关注历史包袱轻、库存结构优化的房企，估值修复房企，以及经纪、物管、代建等细分领域头部企业[4]

中国本赛 blng vn 专业 让生活更简单 证券研究报告 聚焦预留现金对公募REITs分派率调节影响 ——收租资产系列报告之八 行业动态跟踪报告 地产行业强于大市（维持） 证券分析师 杨 侃 投资咨询资格编号：S1060514080002 王懂扬 投资咨询资格编号：S1060522070003 2024年11月13日 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 1 • 预留现金来源主要系折旧摊销形成未分配利润，需整体平衡运营开支、收益率、投资效率等问题：公募REITs上市之初通常有沉淀资 金，主要系项目公司投资性房地产采用成本法计量，折旧摊销形成未分配利润，报表上计为"期初现金余额"，计算公式为"发行 募集资金+外部借款资金-购买项目公司股权支付现金-偿还项目公司预测期初借款"。一方面预留现金可向投资者分配，如部分 REITs净利亏损下仍可保持分红、平滑补足分派率等，也可留存满足后续经营活动等，但后续需关注预留现金消耗殆尽时的REITs分 红情况。另一方面，投资人购买公募REITs主要为获取底层资产的运营分红收益，预留现金部分则相当于投资人以自己现金购入 REITs产品结构中现金，由此带来投资效率"损耗"，因此发行 ...

分组1：投资评级 - 报告给予农业银行“推荐（首次）”评级[8] 分组2：核心观点 - 农业银行是国有大行专注三农，股权结构稳定高管经验丰富，稳固农业客群有差异化优势，县域盈利贡献稳步抬升，以量补价抵御行业波动盈利提升有空间，县域支撑盈利且股息价值值得关注[4][5][6][8] 分组3：公司概况 - 农业银行起源于我国农业发展需求历史悠久，历经改制、转型、上市等阶段成为大型国有商业银行和全球系统重要性银行之一，截至24年三季度末资产规模达43.6万亿，存贷款规模分别为29.3万亿元、24.7万亿元，是我国第二大商业银行，股权结构稳定中央汇金和财政部为绝对控制人，高管团队从业经验丰富任职基础扎实[4][16] - 农业银行历史沿革经历三破三立最终恢复，国家专业银行成立后管理支农资金，之后功能剥离向商业银行转变，最后资产剥离股份制改革完成并成功上市[17][18] - 截至2024年三季度末农行总资产规模位于国有大行第二位，存贷款规模同比增速分别达到3.3%/10.5%，在全球金融稳定委员会公布的2023年全球系统重要性银行名单中提升至第二档[19] - 农行股权结构稳定，中央汇金和财政部为绝对控制人，前十大股东持股比例达94.0%，国家对农行股权持有达82.2%，国有资本控股超90%，农行高管团队从业经验丰富管理经验充足[21][22] 分组4：稳固农业客群差异化优势，县域盈利贡献稳步抬升 - 农行走出专注三农服务的差异化发展路线，深化服务三农和乡村振兴战略定位，资源向县域倾斜且独立三农板块职能提升效率，截至24年半年末覆盖个人客户8.7亿户居大行首位，县域板块年化营业利润占总资产比重为1.38%高于全行0.63个百分点，存贷利差为2.07%高于全行23BP，24年半年末县域不良率为1.12%低于全行20BP[5][26] - 农行明确三农服务差异化定位，坚持两大定位三大战略，将服务乡村振兴作为三农金融工作总抓手，在组织架构上重视三农问题，单设相关委员会和专营部门，人力资源部命名体现对三农重视[27][28] - 农行网点充分下沉，截至2024年半年末营业网点数量约为2.29万个居可比同业首位，县域网点占比上升且新迁建网点多布局在县域等地，员工数量居大行首位且中西部地区员工占比高人力资源向县域倾斜，存贷结构上中、西部地区存贷占比提高，客户规模同业领先且个人客户规模居同业第一[30][33] - 农行构建三农特色产品矩阵，推出14种特色金融产品，优化涉农信贷政策体系，建立三农产品创新机制，与部委单位合作创新服务模式，“惠农e贷”是增长快规模大的拳头产品[37] - 惠农e贷2016年创设，是便捷高效线上贷款产品，农行积极推动其创设和推广工作，截至2024年半年末余额超过1.4万亿元，在个人贷款中占比16.2%，增速远超县域金融贷款和全行贷款增速[38][39][40] - 从盈利能力看县域金融表现高于全行整体，营收拆分显示县域金融收入和成本端高于全行、不良率低于全行，其盈利能力经历走升过程，在市场利率变化下仍保持韧性，存贷利差优于全行平均，运营成本虽高但成本管理能力逐步提升，资产质量优于全行[42][43][44][47][49] 分组5：以量补价抵御行业波动，盈利提升仍有空间 - 农行受益于县域金融战略和客户基础，平抑资产端规模波动维持较高增速，2019 - 2023年间贷款复合增速为14.1%高于可比同业1.9个百分点，县域金融贷款复合增速为17.8%高于全行3.7个百分点，截至2024年半年末农行算术平均年化ROE为11.5%位于上市国有大行第二位，非息收入占比较低有发展空间[51] - 县域信贷迅速扩张拉动全行贷款增速，2019 - 2023年间农行贷款增速高于可比同业，县域金融贷款增速高于全行，24年半年末县域金融贷款规模为9.6万亿元同比增速为15.0%高于全行3.1个百分点，县域金融存贷占比提升，农行零售贷款占比较高且信用卡及经营贷等增长快，县域金融拉动个人经营贷款增速，农行零售和对公贷款增速均高于同业[52][54][55][57]

报告公司投资评级 - 给予晶合集成“推荐”评级（首次覆盖）[2] 报告的核心观点 - 晶合集成是国内第三大晶圆代工企业，DDIC代工领先者，且多元化布局成果初显。公司业绩总体呈波动成长趋势，DDIC收入占比逐渐下降，CIS占比快速提升。随着全球显示面板产业向中国大陆迁移，上游零部件本土化生产需求旺盛，公司DDIC代工业务有望持续增长，CIS有望成为重要业绩增长点，未来成长潜力可观[4][8] 根据相关目录分别进行总结 一、国内第三大晶圆代工企业，DDIC代工领先者 - 晶合集成立足DDIC代工基本盘，不断拓展新的工艺平台，已具备CIS、PMIC、MCU、Logic等晶圆代工能力，且产能迅速扩张。公司多名高管及核心技术人员来自力晶创投，专业背景雄厚。公司业绩总体呈现成长趋势，2020 - 2023年收入分别为15.12亿元、54.29亿元、100.51亿元、72.44亿元，2024年前三季度收入为67.75亿元，恢复同比增长趋势。DDIC收入占比逐渐下降，CIS占比快速提升[15][16][17][21] 二、晶圆代工核心地位凸显，DDIC、CIS等国产化代工需求旺盛 - 集成电路是支柱性产业，晶圆代工是核心环节，行业规模持续增长。全球集成电路市场规模预计2018 - 2027年从25993亿元增长到36321亿元，中国集成电路市场规模预计从6532亿元增长到15078亿元。晶圆代工行业壁垒高，寡头垄断格局明显，国内晶圆代工短板明显且遭海外制裁，国家频出政策支持。显示技术升级和产业集群化推动国内DDIC代工蓬勃发展，CIS市场稳定增长且国产化进程加快[26][29][31][32][34][41][42] 三、DDIC代工基本盘稳固，CIS等多种工艺平台取得突破 - 晶合集成LCD DDIC代工全球领先，受益于高分辨率及产业集群化趋势，与众多境内外芯片设计厂商建立合作关系，开发多种制程节点技术并量产。公司积极布局OLED驱动芯片，40nm高压OLED显示驱动芯片已小批量生产，28nm制程正在开发。公司多元化布局初见成效，CIS、PMIC、MCU、Logic等工艺平台渐趋成熟，CIS业务进展迅速，已成为第二大收入来源且产能迅速扩张，PMIC、MCU已有产品量产并贡献收入[45][46][51][53][54][57][58] 四、盈利预测 - 预计2024 - 2026年晶合集成集成电路晶圆制造代工业务收入增速分别为32.5%、25.00%、21.00%，毛利率分别为25.50%、25.80%、26.00%。选取中芯国际、华虹公司、华润微作为对标企业，公司2025 - 2026年估值优势明显。公司以DDIC代工为基础多元化布局成果显著，未来业绩有望持续增长[59][60][62]

国内市场指数 - 上证综合指数收盘3422，1日涨跌幅为 -1.39%，上周为5.51%深证成份指数收盘11314，1日涨跌幅为 -0.65%，上周为6.75%沪深300指数收盘4086，1日涨跌幅为 -1.10%，上周为5.50%创业板指数收盘2391，1日涨跌幅为 -0.07%，上周为9.32%上证国债指数收盘218，1日涨跌幅为0.07%，上周为0.30%上证基金指数收盘7104，1日涨跌幅为 -1.27%，上周为5.61% [2] 海外市场指数 - 中国香港恒生指数收盘19847，1日涨跌幅为 -2.84%，上周为1.08%中国香港国企指数收盘7127，1日涨跌幅为 -3.11%，上周为1.62%中国台湾加权指数收盘22982，1日涨跌幅为 -2.33%，上周为3.40%道琼斯指数收盘43911，1日涨跌幅为 -0.86%，上周为4.61%标普500指数收盘5984，1日涨跌幅为 -0.29%，上周为4.66%纳斯达克指数收盘19281，1日涨跌幅为 -0.09%，上周为5.74%日经225指数收盘39376，1日涨跌幅为 -0.40%，上周为3.80%韩国KOSP100收盘2483，1日涨跌幅为 -1.94%，上周为0.74%印度孟买指数收盘78675，1日涨跌幅为 -1.03%，上周为 -0.30%英国FTSE指数收盘8026，1日涨跌幅为 -1.22%，上周为 -1.28%俄罗斯RTS指数收盘887，1日涨跌幅为 -1.03%，上周为5.10%巴西圣保罗指数收盘127874，1日涨跌幅为0.03%，上周为 -0.23%美元指数为106，1日涨跌幅为0.47%，上周为0.63% [2] 大宗商品 - 纽约期油(美元/桶)收盘68，1日涨跌幅为 -0.16%，上周为1.59%现货金(美元/盎司)收盘2625，1日涨跌幅为0.00%，上周为 -1.94%伦敦铜(美元/吨)收盘9144，1日涨跌幅为 -1.66%，上周为 -1.11%伦敦铝(美元/吨)收盘2565，1日涨跌幅为 -0.27%，上周为0.92%伦敦锌(美元/吨)收盘2946，1日涨跌幅为 -1.12%，上周为 -2.67%CBOT大豆(美分/蒲式耳)收盘1012，1日涨跌幅为 -0.98%，上周为3.59%CBOT玉米(美分/蒲式耳)收盘429，1日涨跌幅为 -0.23%，上周为3.98%波罗的海干散货收盘1634，1日涨跌幅为4.88%，上周为8.49% [2] 债券动态跟踪报告 - 二级资本债展期前夕银行规模小评级低，2021 - 2022年为展期高峰之后大降，有8家银行展期次数超1次，展期前银行扣除二级资本债后的资本充足率多不高于12.5%，展期时隐含评级均在AA - 及以下且全属于城农商行，辽宁展期数量最多，青海展期率最高 [3] - 展期会使二级资本债净价下跌，但资本充足率较高的净价往往上涨，宣布展期后约15%净价上涨其余下跌，票面利率与到期收益率利差影响净价涨跌，目前存量未展期小银行二永债票面利率多数高于展期后到期收益率，一旦展期这些债券净价多数会上行 [4] - 展期后部分银行基本面改善，少部分重获监管或市场认可，65支二级资本债到期偿还高峰在26 - 27年，2021 - 2023年这批银行剔除二级资本债后的资本充足率降幅低于行业平均，少部分银行资产规模增速高于行业平均，16家银行展期后能顺利发债，3家银行首次展期后能赎回其他二级资本债，2支债券隐含评级上调多数维持不变 [4] - 已展期二级资本债最终减记风险不大，已顺利兑付4支包括资质较弱小银行，近几年监管鼓励用在线修复兼并重组办法化解中小银行风险，二级资本债减记需监管批准且监管对待二永债减记十分谨慎，资本充足率高获得外部支持的债券减记风险更小 [5] - 投资建议为关注展期带来的净价上升机会和已展期债券顺利兑付机会，未展期小银行二永债投资者可博弈净价上升机会但要注意防范流动性风险，已展期二级资本债投资者可选择相对优质标的吃票息 [5] 宏观点评 - 10月新增社融约1.4万亿，社融存量同比下降0.2个百分点至7.8%，政府债券和人民币贷款分别同比少增5142亿元和1849亿元，分别拖累社融同比增速0.15和0.07个百分点，贷款核销、存款类机构资产支持证券等其他分项同比多增2442亿元，未贴现银行承兑汇票同比多增1138亿元，分别拉动社融同比增速0.01和0.03个百分点 [6] - 10月新增人民币贷款5000亿元，贷款存量同比下降0.1个百分点至8%，居民短期和中长期贷款分别同比多增1543亿和393亿，分别拉动贷款存量同比增速0.06和0.01个百分点，企业中长期贷款和票据融资同比分别少增2128亿和1482亿，分别拖累贷款存量同比增速0.11和0.06个百分点，非银金融机构贷款增加1100亿元，同比少增860亿，拖累贷款存量同比增速0.04个百分点 [7] - 10月M1同比增速回升1.3个百分点至 -6.1%，M2同比回升0.7个百分点至7.5%，M1中翘尾因素贡献0.6个百分点，M2中翘尾因素贡献0.5个百分点，股市活跃度提升和财政支出节奏加快使M1和M2增速回升，后续随着一揽子增量政策落地见效，M1有望进一步回升缩小与M2剪刀差 [8] 新股概览 - 即将发行新股包括联芸科技申购日2024 - 11 - 18申购代码787449，红四方申购日2024 - 11 - 15申购代码732395，壹连科技申购日2024 - 11 - 08申购代码301631发行价72.99元申购限额0.35万股发行市盈率19.06，金天钛业申购日2024 - 11 - 08申购代码787750发行价7.16元申购限额1.65万股发行市盈率24.72，万源通申购日2024 - 11 - 08申购代码920060发行价11.16元申购限额147.25万股发行市盈率14.93 [9] 资讯速递 - 国内财经方面，第十五届中国航展11月12日在广东珠海开幕，展览规模从10万平方米提升至45万平方米且首次开辟无人机无人船演示区，吸引47个国家和地区1022家企业参展参会，境外展商数量翻倍增长，歼 - 35A、歼 - 15T、彩虹 - 9等先进军工装备亮相，11月12日广州发布通告称房票可购买全市范围内新建商品房有助于加快城中村改造和带动新房销售去化 [11][12] - 国际财经方面，11月12日德国11月ZEW经济景气指数为7.4，预期13，前值13.1，欧洲央行管委Rehn称降息步伐不确定利率或在明年上半年达到中性水平，随着通胀放缓欧洲央行今年已三次降息且市场已完全消化至少在明年4月之前每次会议降息 [13][14] - 行业要闻方面，2024年第二季度全球可穿戴腕带设备市场出货量稳定在4400万台左右，疫情时人们对健康跟踪功能需求推动市场扩张，基础手环成为主要品类，疫情后消费者渴望更详细健康状况了解，2024年第三季度国内XR市场销量10.8万台环比下滑35%，消费级VR设备销量4.6万台同环比降幅严重，消费级AR销量6.2万台首次超过VR市场销量但环比下滑13% [15][16] - 两市公司重要公告方面，朗源股份拟1.1亿元转让全资子公司德蓝达100%股权及债权，中国核电控股子公司拟4.48亿元受让泰来风电100%股权，中国天楹控股股东拟以1.5亿至3亿元增持公司股份，大洋电机拟斥资1.2亿至2亿元回购股份，曼恩斯特控股子公司签订4.05亿元储能成套设备销售合同 [17][18][19][20][21]