报告投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告核心观点 - 协鑫集成2024年前三季度营业收入119.90亿元同比+27.40% 归母净利润0.82亿元同比-42.51% 第三季度营业收入38.77亿元同比+1.87% 环比-24.94% 归母净利0.39亿元同比+24.71% 环比+103.62% 营业收入与归母净利润同比增长 [1] - 定增获批助力公司长足发展 拟向特定对象发行股票募集资金总额预计不超过484200万元 定增完成后公司资产负债率有望明显降低 截止2024年第三季度公司资产负债率为87.57% [1] - 电池片技改有效提产 电池组件一体化成本管控能力领先 先进电池片产能达14GW 组件环节合肥基地产能达17.5GW 阜宁产能达到12GW 合计拥有电池、组件产能约14、29.5GW 2024年第三季度毛利率达11.37% [1] - 产品低碳优势明显 出货量保持全球前十 推出的"SiRo"碳链数智化组件获ISO14067产品碳足迹证书 前三季度累积出货量保持第八 [1] - 下调协鑫集成2024 - 2026年营业收入分别为161.51亿元、257.62亿元、309.05亿元 归母净利润分别为1.20亿元、2.86亿元、4.46亿元 对应EPS分别为0.03元、0.05元、0.08元 [1] 相关目录总结 财务数据方面 - 2023 - 2026年营业收入分别为15968百万元、16151百万元、25762百万元、30905百万元 营业收入增长率分别为91.15%、1.15%、59.51%、19.97% [3] - 2023 - 2026年归母净利分别为158百万元、120百万元、286百万元、446百万元 净利润增长率分别为142.24%、-23.87%、138.08%、56.04% 摊薄每股收益分别为0.03元、0.02元、0.05元、0.08元 市盈率分别为101.48、146.16、61.39、39.34 [3] - 2022 - 2026年毛利率分别为6.55%、9.09%、9.95%、10.19%、10.60% 销售净利率分别为0.78%、0.99%、0.74%、1.11%、1.44% 销售收入增长率分别为77.68%、91.15%、1.15%、59.51%、19.97% EBIT增长率分别为105.37%、511.22%、40.00%、71.23%、42.60% 净利润增长率分别为103.28%、142.24%、-23.87%、138.08%、56.04% ROE分别为2.87%、6.51%、4.70%、10.07%、13.58% ROA分别为0.64%、0.83%、0.59%、1.06%、1.43% [4] - 2022 - 2026年经营性现金流分别为446百万元、301百万元、309百万元、3160百万元、2098百万元 投资性现金流分别为-427百万元、-1021百万元、-244百万元、0百万元、0百万元 融资性现金流分别为-117百万元、1354百万元、1033百万元、672百万元、834百万元 现金增加额分别为-97百万元、612百万元、1120百万元、3832百万元、2933百万元 [4]

2024 年 11 月 14 日 公司点评 买入/维持 协鑫集成(002506) 昨收盘:3.00 协鑫集成事件点评：三季度营收与净利双增长，定增获批助长足 发展 | --- | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------------------------------------------------------------------|------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ ...

报告公司投资评级 - 协鑫集成投资评级为买入维持评级[2] 报告的核心观点 - 2024年前三季度公司营收119.9亿元、同比+27.4%，归母净利润0.8亿元、同比-42.5%，毛利率9.5%、同比+0.8pcts，净利率0.7%、同比-0.8pcts2024Q3单季度营收38.8亿元、同比+1.9%，归母净利润0.4亿元、同比+24.7%，毛利率11.4%、同比+3.9pcts，净利率1.0%、同比+0.2pcts，在光伏产业链竞争格局恶化及主链价格持续下行情况下，盈利能力逆势增长，主要系成本控制能力提升叠加部分订单交付存在差价[2] - 截至2024三季度末，公司存货周转天数/应付账款周转天数分别为44.9天/77.6天、较去年同期（49.6天/65.5天）改善明显，产业链议价能力有所增强[2] - 2024年前三季度中国新增光伏装机达到160.9GW、同比+24.8%；2024M1 - 8美国新增光伏装机为19.1GW、同比+24.3%，中美两国光伏新增装机增速较去年同期有所放缓，但总体仍然展现了需求的韧性产能方面或迎利好预期，近期工信部发布《光伏制造行业规范条件(2024年本)》征求意见稿、光伏协会发布《关于召开防止行业内卷式恶性竞争座谈会的通知》，意在提高行业准入门槛、引导建设先进产能，避免低水平重复扩张，光伏产业产能过剩现象或缓解[2] - 公司出货量排名稳居行业前列，截至2024年前三季度，公司光伏组件出货约14.5+GW，位居中国光伏企业组件出货量第八位根据公司公告，公司收到证监会批复定向增发获批，拟募集不超过48.4亿元用于芜湖协鑫20GW(二期)高效电池片项目和补充流动资金，再融资获批使公司在手现金丰盈且资产结构得到优化，同时进一步保障优质新产能的投放，在光伏市场占据先机[2] - 光伏局部地区存在增长亮点，公司产能稳步释放市占率持续提升，积极开拓新兴市场，坚定转型N - TOPCon路线规避减值风险，盈利能力体现出较强的韧性，预测公司2024 - 2026年归母净利润预测值至1.1/2.7/4.6亿元，对应PE值分别为161/67/39倍[2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据方面 - 2024年前三季度营收119.9亿元同比增长27.4%，归母净利润0.8亿元同比下降42.5%，Q3单季度营收38.8亿元同比增长1.9%，归母净利润0.4亿元同比增长24.7%[2] - 2024年前三季度毛利率9.5%同比提升0.8个百分点，净利率0.7%同比下降0.8个百分点，Q3单季度毛利率11.4%同比提升3.9个百分点，净利率1.0%同比提升0.2个百分点[2] - 预测2024 - 2026年归母净利润分别为1.1/2.7/4.6亿元，对应PE值分别为161/67/39倍[2] 运营能力方面 - 截至2024三季度末，存货周转天数44.9天较去年同期49.6天改善，应付账款周转天数77.6天较去年同期65.5天改善，产业链议价能力增强[2] 行业市场方面 - 2024年前三季度中国新增光伏装机160.9GW同比增长24.8%，2024年1 - 8月美国新增光伏装机19.1GW同比增长24.3%，尽管增速较去年同期有所放缓，但仍展现需求韧性[2] - 工信部发布相关意见稿、光伏协会发布座谈会通知，产能过剩现象或缓解[2] 公司竞争方面 - 2024年前三季度光伏组件出货约14.5+GW，位居中国光伏企业组件出货量第八位[2] - 定向增发获批，拟募集不超过48.4亿元用于项目和补充流动资金，有助于优化资产结构和保障新产能投放[2]

文章核心观点 - 协鑫集成近期股价连续大涨，4个交易日内录得3个涨停，累计涨幅达35.92%[1] - 公司最新A股总市值达194.82亿元，A股流通市值194.75亿元[1] - 公司前三季度实现营业总收入119.90亿元，同比增长27.40%，但净利润0.82亿元，同比下降42.51%[1] 公司相关 - 公司最新两融余额为8.07亿元，其中融资余额8.02亿元，较前一交易日减少4727.84万元，环比下降5.57%[1] - 深股通累计净买入1223.40万元，营业部席位合计净买入5254.62万元[1] - 公司股价近期连续大涨，出现在龙虎榜上[1] 行业相关 - 公司股价近期连续大涨，出现异动[2] - 公司股价近期连续大涨，换手率较高[2] - 公司股价近期连续大涨，主力资金净流入较大[2]

营收与利润 - 本报告期营业收入38.77亿元较上年同期增长1.87%年初至报告期末为119.9亿元较上年同期增长27.40%[2] - 本报告期归属于上市公司股东的净利润3856.99万元较上年同期增长24.71%年初至报告期末为8190.43万元较上年同期减少42.51%[2] - 本报告期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2247.99万元较上年同期减少14.44%年初至报告期末为3443.52万元较上年同期减少72.20%[3] - 本期营业总收入为119.90亿上期为94.12亿[21] - 本期营业总成本为121.13亿上期为93.23亿[21] - 本期净利润为8153.00万上期为1.42亿[22] - 本期归属于母公司股东的净利润为8190.43万上期为1.42亿[22] - 本期基本每股收益为0.014上期为0.024[23] 现金流 - 经营活动产生的现金流量净额年初至报告期末为9.73亿元较上年同期增长6.31%[3] - 基本每股收益本报告期为0.007元/股较上年同期增长40.00%年初至报告期末为0.014元/股较上年同期减少41.67%[3] - 销售商品、提供劳务收到的现金为104.9171076049亿元本期较上期72.5182719381亿元有所增长[24] - 收到的税费返还为2.3011741649亿元较上期0.9331752410亿元增加[25] - 收到其他与经营活动有关的现金为22.0294930336亿元上期为8.1412110643亿元[25] - 经营活动现金流入小计本期为129.2477748034亿元上期81.5926582434亿元[25] - 购买商品、接受劳务支付的现金本期50.0887385262亿元上期28.1010898773亿元[25] - 支付给职工及为职工支付的现金本期9.3194068522亿元上期5.5541717524亿元[25] - 经营活动现金流出小计本期119.5155316068亿元上期72.4380898172亿元[25] - 经营活动产生的现金流量净额本期9.7322431966亿元上期9.1545684262亿元[25] - 取得借款收到的现金本期16.7009059381亿元上期20.4477466248亿元[26] - 筹资活动产生的现金流量净额本期-4.5760940780亿元上期3.7448979492亿元[26] 费用情况 - 研发费用比去年同期增加103.96%主要系本期电池片项目研发项目投入增加所致[9] - 税金及附加、销售费用和管理费用分别比去年同期增加59.75%、174.82%和49.37%系本期业务量增加所致[9] - 本期研发费用为2.68亿上期为1.31亿[21] - 本期销售费用为4.11亿上期为1.49亿[21] - 本期管理费用为4.04亿上期为2.70亿[21] - 本期财务费用为1.38亿上期为1.23亿[21] - 本期其他收益为1.97亿上期为1691.79万[21] 资产与负债 - 应收账款比期初增加65.56%主要系营业收入规模增加所致[7] - 存货比期初增加43.04%主要系库存商品增加所致[7] - 固定资产较期初增加71.07%主要系在建工程转入固定资产所致[7] - 期末货币资金4980113839.23元期初6335920093.58元[17] - 期末应收账款2756872935.40元期初1665176786.87元[17] - 期末存货2122610157.60元期初1483894278.84元[17] - 期末流动资产合计11154838381.13元期初10827350445.65元[18] - 期末资产总计19853340553.72元期初19109368022.51元[18] 股份回购与增持 - 截至2024年9月30日公司通过回购专用账户累计回购18558395股占总股本0.3172%最高成交价2.01元/股最低成交价1.75元/股成交总金额34996729元[15] - 截至2024年8月2日高管增持计划已完成增持主体合计增持7724200股占总股本0.1320%合计增持金额1505.92万元[15] 股权质押 - 截至2024年9月30日控股股东协鑫集团有限公司持有466030445股累计质押约466030304股占其直接持股100%占总股本7.97%[16] - 截至2024年9月30日控股股东一致行动人营口其印投资管理有限公司持有429141700股累计质押约377000000股占其直接持股87.85%占总股本6.44%[16] - 截至2024年9月30日控股股东一致行动人江苏协鑫建设管理有限公司持有520000000股累计质押约520000000股占其直接持股100%占总股本8.89%[16]

公司投资评级和核心观点 投资评级 公司作为全球领先的一站式智慧综合能源系统集成厂商,有望凭借差异化的超高效组件和系统集成服务进一步提升市场竞争力。[30] 核心观点 1. 公司深耕光伏制造主场,一体多翼纵深发展,背靠协鑫集团做优做强,股权稳定助力长远发展[11][13] 2. 业务扩张刺激营收跃升,但净利水平静待回暖,产业链降价盈利韧性凸显,静待行业格局好转[16][17] 3. 大尺寸组件出货领先,N型产能稳步推进,光储协同打开成长空间,碳链管理赋能产业降碳[21][24][25] 分业务总结 1. 光伏组件业务:行业N/P迭代进程加速,公司凭借TOPCon电池+大尺寸组件的规模优势,有望保持市场竞争力[28] 2. 系统集成业务:公司系统业务多年来维持相对稳定的业务规模,未来有望保持平稳的发展节奏[28]

1 聚焦光储中下游的优质企业 - 公司业务聚焦光储中下游,产品覆盖高效电池、大尺寸光伏组件、储能系统等,并为客户提供智慧光储一体化集成方案 [7] - 截至2024年8月中旬,公司已形成30GW的高效大尺寸组件产能及14GW TOPCon电池产能,2024H1组件出货量位居全球前八名 [7][8] - 2019-2023年,公司分别实现收入86.84、59.57、47.01、83.54、159.68亿元,同比分别-22.41%、-31.40%、-21.07%、+77.68%、+91.15%;分别实现净利润0.56、-26.38、-19.83、0.59、1.58亿元,同比分别+23.13%、-4849.18%、-24.85%、-102.99%、+165.89% [8] - 2024H1,公司实现营业收入81.13亿元,同比增长44.73%;实现归母净利润4333.44万元,同比下降61.15% [8] 2 光伏行业处于底部区间,N型迭代加速 2.1 光伏需求持续向好,供给宽松导致行业价格处于底部 - 2024年全球新增光伏装机有望达500GW,其中国内新增光伏装机有望达250GW左右,同比增长15% [14][15] - 2022年底以来,随着上游硅料产能的释放,供过于求的背景下,行业竞争加剧,硅料、硅片、电池片和组件价格大幅下降,行业处于底部区间 [15][16][17][18][19][20] - 但阶段性供需错配导致的波动不会改变行业发展长期向好的趋势,随着落后产能的逐步出清,行业价格有望逐步回归正常水平 [15] 2.2 电池片N型迭代加速,组件行业竞争激烈 - 据CPIA统计,2023年N型电池片占比约26.5%,2024年N型迭代加速,预计N型占比或将达到79% [21][22] - 2024Q1组件出货CR4超55%,CR10接近86%,组件集中度有所提升,行业竞争激烈 [23][24] 3 N型大尺寸产能优势明显,光储协同发展可期 3.1 布局N型大尺寸产能,产品、品牌、渠道优势显著 - 截至2024年8月中旬,公司已形成30GW高效大尺寸组件产能和14GW大尺寸TOPCon电池产能,2022年以来组件出货恢复增长 [26][27] - 公司坚持技术创新,产品包括高效TOPCon电池、高分子材料边框、0BB电池技术、新型封装等,产品性能优势明显 [27][28] - 公司"协鑫"品牌在行业内有较强影响力,连续多年位列中国新能源行业榜首,营销渠道优势明显 [28] - 公司推出碳链产品,基于区块链的数字底座,实现产品信息可追溯,碳足迹管理,增强市场竞争力 [29] 3.2 系统集成稳步推进,储能业务重整旗鼓 - 2024H1,公司系统集成业绩翻番,各项业务全面突破,实现收入7.43亿元,同比增长133.74% [31][32] - 2023年,公司储能业务实现销售渠道建立和业绩初步积累,全年实现储能储备项目超过1GWh,国内外市场双线推进 [32] - 公司在昆山平谦产业园建设制造基地,配备年产能2.5GWh的储能集装箱组装线,计划于2024年投产 [32] 4 盈利预测与投资建议 - 我们预计公司2024-2026年营收分别为197.72/284.87/380.27亿元,对应增速分别为23.8%/44.1%/33.5%,归母净利润分别为0.77/4.03/6.21亿元,对应增速分别为-51.4%/425.9%/54.0% [39] - 根据9月20日收盘价计算,公司2024-2026年PE分别为136X/26X/17X,估值具有合理性 [37][38] - 首次覆盖,给予"谨慎推荐"评级 [39] 5 风险提示 1) 政策不达预期 [41] 2) 行业竞争加剧致价格超预期下降 [41] 3) 新增产能/新技术推进不及预期 [41] 4) 原材料价格波动超预期 [41] 5) 资产减值风险 [41]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [16] 报告的核心观点 - 2024H1公司营收保持40%+的增速,但盈利能力承压 [1][2][5][6] - 全球光伏需求持续向上,N型组件已成招标主流 [7][8][10] - 公司产能稳步释放,出货量排名稳居行业前列,海外市场发力打造增长新动能 [2][9][11][12][13][14] 营收分析 - 2024H1公司营收81.13亿元,同比增长44.7% [1] - 2024Q2单季度营收51.66亿元,同比增长27.4% [2] - 公司运营能力持续改善,存货周转天数和应付账款周转天数均有所改善 [1] - 2024Q2经营性现金流净额达8.98亿元,同环比均实现显著增长 [1] 盈利能力分析 - 2024H1公司归母净利润0.43亿元,同比下降61.2% [1] - 2024Q2单季度归母净利润0.19亿元,同比下降77.6% [2] - 公司盈利能力承压主要是由于2024年以来光伏产业链竞争格局恶化和主链价格持续下行 [1] - 2024H1公司综合毛利率8.5%,同比下降1.0个百分点;净利率0.5%,同比下降1.5个百分点 [5] - 2024Q2公司综合毛利率7.6%,同比下降1.4个百分点;净利率0.4%,同比下降1.7个百分点 [6] 产能及市场份额 - 公司通过技改在芜湖基地实现了14GW TOPCon电池片产能,在组件环节拥有合肥17.5GW+阜宁12GW合计约30GW产能 [2] - 2024H1公司光伏组件出货约10~11GW,位居全球组件出货量第八位 [2] - 公司重点拓展海外新兴市场,2024H1海外营收达到18.11亿元,同比增长204.4% [13] - 2024H1海外市场毛利率10.1%,同比提升3.8个百分点 [14]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司电池片及组件产能陆续释放,对营收规模增长形成有力支撑,同时受行业竞争加剧影响,晶硅产品价格大幅下行,组件盈利阶段性承压 [6] - 公司通过产能配比优化,注重技术创新和渠道建设,整体维持稳健运营 [6] - 公司拟发布定增募集资金总额不超过 48.42 亿元,用于芜湖二期 10GW 电池片项目和补充流动资金,进一步完善公司在 N 型电池领域的产能布局,并与其合肥组件基地形成协同,有助于增强公司的规模及技术优势,降低产业链一体化生产的综合成本,提升公司竞争力 [6] - 公司系统集成业务覆盖多种应用场景,并与组件、储能、运维等业务形成协同,2024H1 公司系统集成包业务实现营业收入 7.4 亿元,同比增长 133.7%,实现毛利率 14.6%,同比下降 0.8pct,业绩规模大幅增长,盈利能力基本稳定 [6] 公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [2] 公司核心观点总结 - 公司电池片及组件产能陆续释放,对营收规模增长形成有力支撑,但受行业竞争加剧影响,晶硅产品价格大幅下行,组件盈利阶段性承压 [6] - 公司通过产能配比优化、技术创新和渠道建设,整体维持稳健运营 [6] - 公司拟发布定增募集资金用于电池片产能扩张,有助于增强公司的规模及技术优势,提升竞争力 [6] - 公司系统集成业务规模大幅增长,盈利能力基本稳定 [6] 财务数据和估值总结 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为181.5/254.9/324.7亿元,同比增长13.7%/40.4%/27.4% [7] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.9/3.9/5.7亿元,同比增长45.7%/356.4%/46.4% [7] - 公司估值方面,2024年市盈率125.0倍,市净率4.3倍,EV/EBITDA 15.0倍 [7]

财务数据 - 营业收入为81.13亿元，同比增长44.73%[15] - 归属于上市公司股东的净利润为4,333.44万元，同比下降61.15%[15] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1,195.52万元，同比下降87.75%[15] - 经营活动产生的现金流量净额为9.31亿元，同比增长24.56%[15] - 基本每股收益为0.007元，同比下降63.16%[15] - 总资产为205.49亿元，较上年度末增长7.54%[15] - 归属于上市公司股东的净资产为24.49亿元，较上年度末增长1.04%[15] 公司基本信息 - 公司注册地址、公司办公地址及其邮政编码、公司网址、电子信箱等在报告期无变化[10] - 信息披露及备置地点在报告期无变化[11,12] - 会计政策发生变更[14] 公司发展战略 - 公司致力于打造全球领先的绿色能源系统集成商，秉持"把绿色能源带进生活"的理念[23] - 公司产品覆盖高效电池、大尺寸光伏组件、储能系统等，并为客户提供智慧光储一体化集成方案[23] - 公司聚焦低碳光储一体化智能解决方案，采用"多样化+差异化"产品竞争策略[23] - 公司已在全球多个区域市场内晋升为主力供应商之一[23] 行业发展趋势 - 2024年上半年国内新增光伏装机已破百吉瓦，同比增长超三成[25] - 2024年上半年光伏产品出口再创新高，组件出口量131.9GW，同比增长约25%[27] - 亚太市场反超欧洲成为公司光伏产品第一大海外市场[27] - 欧洲仍为公司组件出口的首要海外市场，上半年组件出口量超50GW[27] - 中东市场光伏需求旺盛，上半年累计进口公司组件15.5GW，较去年同期大幅增长163%[27] - 2024年中国光伏新增装机预计190-220GW，全球光伏新增装机390-430GW[27] - 上半年光伏产业链价格呈下行趋势,上游硅料、硅片降幅更甚于下游电池、组件[28] - N型光伏电池组件基本完成产品迭代升级,异质结、BC、钙钛矿等技术路线多头并进[32,33,34] 公司技术实力 - 公司拥有14GW高效TOPCon电池片产能及29.5GW高效组件产能,产品技术先进性和制造成本竞争力强[35] - 公司拥有雄厚的研发实力,累计授权专利461件,参编30余项行业技术标准[36] - 公司持续推出新材料新技术产品,如210R和210N新一代标准尺寸组件,满足不同市场和应用场景需求[36] 公司品牌与市场地位 - 公司"协鑫"品牌在行业内形成良好口碑,组件出货量位居全球前八[37] - 公司推出基于区块链的光伏产业"碳链管理平台",实现产品碳足迹管理,获得国际碳足迹证书[37] - 公司上半年组件出货量位居全行业第八名,市场占有率及品牌影响力持续提升[40] 公司经营管理 - 公司深化战略转型升级，前瞻性全面淘汰落后产能，大尺寸组件及电池片先进产能全面释放，截止目前公司已形成 30GW 的高效大尺寸组件产能及 14GW TOPCon 电池产能[40] - 公司全球营销中心战略部署清晰，针对国内海外不同市场特性，制定销售策略，上半年公司央国企中标规模位居行业第四，海外市场出货同比大幅增长[40] - 公司自产电池及组件非硅成本行业领先，产能利用率居行业前列，运营能力持续提升，现金周转效率高，融资结构持续优化，融资成本进一步降低[40] - 公司顺应数字化与智能化发展趋势，持续探索以数字化和智能化赋能业务发展，大幅降低了一线员工数量和员工的劳动强度，提升员工劳动效率和产品质量[44] - 公司秉承"研发一代、储备一代、应用一代"的研发创新策略，持续加大研发创新力度，不断提升产品技术水平，推动仿真技术在组件产品研发中的应用[46] - 公司建立了一支经验丰富、结构合理、技术精湛、团结合作的先进管理团队，确保公司运营效率、产能利用率位于同时期行业领先水平[47] 子公司经营情况 - 绿能科技业绩同比翻番，完成广西钦州 300MW 项目全容并网、新疆准东 310MW 项目各里程碑节点提前完成等大型项目[48] - 绿能科技检测业务进一步拓宽，逐步实现内部检测拓展[48] 成本管控 - 公司全面贯彻降本增盈精神，通过项目管理、设计优化、招采管控等措施合理控制成本[49] 技术创新平台 - 公司拥有高新技术企业3家、国家级博士后工作站1个、省市级工程技术研究中心5个等技术创新平台[50] - 公司累计授权专利461件，其中发明专利100余项，累计参编30余项行业技术标准[50] 新产品推出 - 公司推出碳链组件、莲花组件Pro等满足不同市场和应用场景需求的新产品[51,52] - 公司搭建全球首家基于区块链技术的光伏产业全链路碳足迹"协鑫碳链平台"[52,53] 财务数据分析 - 公司上半年营业收入同比增长44.73%，营业成本同比增长45.77%[56