F原证券 电子/半导体 公 司 研 究 发力高规格交换芯片，有望受益于国产化浪潮 盛科通信（688702.SH） 2024 年 11 月 18 日 ——公司信息更新报告 投资评级：买入（维持） | --- | --- | |-------------------------|-------------| | 日期 | 2024/11/18 | | 当前股价 ( 元 ) | 66.11 | | 一年最高最低 ( 元 ) | 81.66/27.04 | | 总市值 ( 亿元 ) | 271.05 | | 流通市值 ( 亿元 ) | 133.21 | | 总股本 ( 亿股 ) | 4.10 | | 流通股本 ( 亿股 ) | 2.01 | | 近 3 个月换手率 (%) | 72.48 | 股价走势图 -60% -30% 0% 30% 60% 90% 2023-11 2024-03 2024-07 盛科通信 沪深300 数据来源：聚源 相关研究报告 《高端产品导入顺利，高强度研发夯 实产业护城河—公司信息更新报告》 -2024.8.29 | --- | --- | |------------------------ ...

报告投资评级 - 优于大市[1] 报告核心观点 - 报告期内公司毛利率延续同比优异表现，前三季度营收8.08亿元同比 -7.95%，24Q3单季度营收2.75亿元同比 +17.69%环比 -0.94%，前三季度毛利率38.95%同比 +4.69pct，24Q3单季度毛利率41.82%同比 -0.17pct环比 +4.79pct，费用率有所增长，前三季度归母净利润 -0.76亿元去年同期0.43亿元，24Q3单季度归母净利润 -0.19亿元去年同期0.08亿元，高端旗舰芯片2024年将小批量交付，公司在国产芯片中有领先先发优势有望受益于智算时代网络需求增长扩大份额收入迈入新增长阶段[3] - 预计盛科通信2024 - 2026年收入分别为11.37亿元、15.76亿元、20.44亿元，归母净利润为 -1.04亿元、0.10亿元、1.18亿元，参考可比公司估值给予2025年PS区间20 - 25倍，对应合理市值区间为315亿元 - 394亿元，对应合理价值区间为76.88元 - 96.10元[5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2023/11 - 2024/8期间盛科通信 - U与海通综指相比有不同幅度的涨幅变化，如2023/11 - 2024/2期间盛科通信 - U为 -43.24%，海通综指为 -23.24%，2024/5 - 2024/8期间盛科通信 - U为16.76%，海通综指为36.76%，与沪深300对比在1M、2M、3M的绝对涨幅和相对涨幅分别为59.6、130.7、81.7和53.9、100.5、58.4[2][3] 财务状况 - 2022 - 2026E期间公司各项财务指标有不同变化，如营业收入2022 - 2023年分别为768百万元、1037百万元，2024E - 2026E预计为1137百万元、1576百万元、2044百万元，净利润2022 - 2023年分别为 -29百万元、 -20百万元，2024E - 2026E预计为 -104百万元、10百万元、118百万元，毛利率在2022 - 2026E期间分别为43.2%、36.3%、38.2%、38.6%、39.0%等[6][8] - 偿债能力指标方面，资产负债率2023 - 2026E分别为24.7%、23.1%、28.8%、32.8%，流动比率2023 - 2026E分别为3.80、4.02、3.21、2.83，速动比率2023 - 2026E分别为2.30、1.86、1.18、0.93，现金比率2023 - 2026E分别为1.37、1.60、0.93、0.69[9] - 经营效率指标方面，应收账款周转天数2023 - 2026E分别为29.76、22.31、23.42、23.77，存货周转天数2023 - 2026E分别为271.54、456.21、444.42、411.68，总资产周转率2023 - 2026E分别为0.47、0.37、0.51、0.60，固定资产周转率2023 - 2026E分别为4.73、5.31、7.18、8.90[9] 可比公司估值 - 与寒武纪 - U、澜起科技、景嘉微、复旦微电、安路科技等可比公司相比，在股价、总市值、营收、PS倍数等方面存在差异，如寒武纪 - U股价474.00元总市值1979亿元，2023 - 2025E营收分别为7.09元、14.48元、29.07元，2023 - 2025E的PS倍数分别为279、137、68，盛科通信 - U预计2025年PS区间20 - 25倍[7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告认为盛科通信 - U收入同比改善，毛利率环比提升，24Q3公司收入2.8亿元，同比+18%，前三季度同比增加4.7个百分点达39.0%，单Q3毛利率达41.8%，环比+4.8个百分点 [2] - 高端芯片客户导入进展良好，公司竞争力日益加强，最大端口速率800G、容量12.8T及25.6T的高端旗舰芯片已向客户送样，并有望于今年实现部分型号小批量交付 [3] - 高研发投入致使利润短期承压，长期将转化为公司增长的强劲增长动能，前三季度研发投入达3.3亿，同比+57.6%，24Q3研发投入达1.1亿，同比+31.5% [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年前三季度收入为8.1亿元，同比 - 8%，归母净利润 - 0.8亿元，同比 - 275%，24Q3公司收入为2.8亿元，同比+18%，归母净利润 - 0.2亿元，同比转亏 [1] 盈利预测与估值 - 维持公司2024 - 2026年总收入11.7/15.0/21.2亿元，归母净利润 - 0.6/0.2/1.1亿元的预期，公司2024年11月7日收盘价对应PS为24.1/18.8/13.3倍 [4] 财务数据 - 2023 - 2026年营业总收入分别为1037.42、1171.78、1503.11、2119.42百万元，同比分别为35.17%、12.95%、28.28%、41.00%，归母净利润分别为 - 19.53、 - 64.51、22.78、109.60百万元，同比分别为33.62%、 - 230.27%、135.31%、381.20%，EPS - 最新摊薄分别为 - 0.05、 - 0.16、0.06、0.27元/股，P/S（现价&最新摊薄）分别为27.19、24.07、18.77、13.31 [1] - 2023A - 2026E流动资产分别为2863、2456、2475、2582百万元，非流动资产分别为282、286、290、294百万元，流动负债分别为754、406、406、406百万元，非流动负债分别为22、11、11、11百万元，归属母公司股东权益分别为2369、2326、2349、2458百万元，少数股东权益为0，所有者权益合计分别为2369、2326、2349、2458百万元，负债和股东权益分别为3145、2743、2766、2875百万元，毛利率分别为36.26%、39.51%、39.97%、38.67%，归母净利率分别为 - 1.88%、 - 5.50%、1.52%、5.17%，收入增长率分别为35.17%、12.95%、28.28%、41.00%，归母净利润增长率分别为33.62%、 - 230.27%、135.31%、381.20% [19] - 2023A - 2026E经营活动现金流分别为 - 263、824、34、121百万元，投资活动现金流分别为 - 657、 - 15、 - 15、 - 15百万元，筹资活动现金流分别为1582、12、0、0百万元，现金净增加额分别为666、818、19、106百万元，折旧和摊销分别为75、10、11、12百万元，资本开支分别为 - 57、 - 15、 - 15、 - 15百万元，营运资本变动分别为 - 350、878、0、0百万元，每股净资产分别为5.78、5.67、5.73、6.00元，最新发行在外股份为410百万股，ROIC分别为0.15%、 - 2.37%、0.84%、3.94%，ROE - 摊薄分别为 - 0.82%、 - 2.77%、0.97%、4.46%，资产负债率分别为24.67%、15.19%、15.07%、14.49%，P/E（现价&最新股本摊薄）分别为 - 1444.28、 - 437.30、1238.45、257.36，P/B（现价）分别为11.91、12.13、12.01、11.47 [20]

业绩相关 - 2024年前三季度公司营业收入为8.08亿元同比减少7.95%[2] - 2024年上半年公司实现营业收入5.32亿元同比下降17.28%[3] - 2024年第三季度公司实现营业收入2.75亿元同比实现增长[3] 竞争地位相关 - 公司产品具备高性能、灵活性、高安全、可视化技术优势[3] - 公司有11项核心技术支撑产品保持技术优势[4] - 作为核心芯片供应商将与下游客户保持长期紧密合作关系[4] 未来规划相关 - 持续通过技术创新提高产品丰富度及性能功能扩充产品数量完善产品布局[4] - 在高端产品注重技术创新和研发积累开展前瞻性技术研发和布局[4] - 在中端和低端产品积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级[4]

苏州盛科通信股份有限公司 2024 年第三季度报告 单位：元 币种：人民币 1 / 13 证券代码：688702 证券简称：盛科通信 苏州盛科通信股份有限公司 2024 年第三季度报告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或 者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性依法承担法律责任。 重要内容提示： 公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证季度报告内容的真实、准确、完整，不存 在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并承担个别和连带的法律责任。 公司负责人、主管会计工作负责人及会计机构负责人（会计主管人员）保证季度报告中财务信息 的真实、准确、完整。 第三季度财务报表是否经审计 □是 √否 一、 主要财务数据 （一） 主要会计数据和财务指标 | --- | --- | --- | --- | --- | |------------------------------------------------|----------------|---------------------------------------|-----------------|----------- ...

专注以太网交换芯片，坚持技术创新 - 盛科通信成立于2005年,是国内领先的以太网交换芯片设计企业,专注于以太网交换芯片及配套产品的研发、设计和销售 [19] - 公司持续完善产品线,在高端产品方面注重技术创新和研发积累,在中端和低端产品方面积极推进产品系列的延展扩充或迭代升级 [46] - 公司高度重视研发投入,2024年上半年研发费用达2.24亿元,同比增长73.92%,持续加大研发投入和积累核心技术 [34] AIGC带动以太网交换芯片升级扩容，国产替代空间广阔 - 随着生成式AI的应用日益丰富,数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升,带动IDC高速交换机及路由器升级 [37][39] - 全球以太网交换芯片领域集中度较高,呈现寡头垄断的市场格局,国内现阶段成功进入商用以太网交换芯片国际市场竞争序列的厂商较少 [45] - 公司作为国内领先的以太网交换芯片设计企业,在国内以太网交换芯片领域具备先发优势 [47] 产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商 - 公司持续完善产品线,覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品,定位中高端市场 [46][47] - 凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势,公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链 [50] - 公司以太网交换芯片和芯片模组致力于在企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络的部署和应用 [53] 盈利预测及估值分析 - 预计2024-2026年公司营收分别为11.90亿元、15.28亿元和21.07亿元,归母净利润分别为-0.98亿元、0.54亿元和1.28亿元 [57] - 选用可比公司PS估值,预计2024-2026年公司PS分别为19.6X、15.2X和11.0X [59][60] - 给予"推荐"评级,看好公司中长期的市场份额提升潜力 [61] 风险提示 - 宏观经济波动带来的风险:电子产品行业与宏观经济息息相关,易受到国际贸易和区域贸易波动的影响 [62] - 尚未盈利的风险:公司持续加大研发投入,若未来产品市场拓展不及预期,可能会导致扭亏为盈时点出现延缓 [62] - 客户相对集中的风险:公司下游客户集中度较高,若主要客户出现经营风险,将对公司业绩产生不利影响 [62] - 核心竞争力风险:公司对技术成果的产业化和市场化进程具有一定不确定性,研发人员流失也可能导致竞争力下降 [62]

报告公司投资评级 报告给予公司"买入（维持）"评级。[1] 报告的核心观点 营收环比提升，高速率产品导入顺利 - 公司2024年半年报实现营收5.32亿元，同比下降17.28%，归母净利润-0.57亿元，同比下降260.44%。[5] - 公司2024Q2营收2.78亿元，同比下降20.37%，环比增长9.3%。2024H1收入下滑主要由于2023Q1起下游部分客户受国际贸易环境和半导体供应形势影响加大提货力度,导致营收波动性提高。随着公司与产业链上下游建立更稳定的长期订单机制,2024年起异常波动已逐步消除,上半年收入环比2023年下半年增长35.06%。[5] - 以太网交换芯片收入4.3亿元,占比81%,毛利率30.92%,较2023年提高2.15pct;以太网交换芯片模组收入0.6亿元,毛利率67.69%,较2023年提高4.73pct;以太网交换机收入0.41亿元,毛利率59.61%,较2023年提高4.43pct。各业务盈利能力提升带动综合毛利率达到37.46%,较2023年提高6.01pct。[5] AI驱动交换芯片高速率迭代，国产化空间广阔 - 大规模AI算力组网需求带动交换带宽升级周期缩短,AI以太网技术通过动态路由、智能调度和高级拥塞控制等创新,满足AI应用对高带宽、低延迟和高可靠性要求,推动AI模型快速训练和推理,有望凭借性价比及生态优势提升在AI网络中的占比。根据IDC,2023-2028年生成式AI数据中心以太网交换机市场规模预计由6.4亿美元增长到90.7亿美元,CAGR达70%。[6] - 国内大模型推理成本优化或推动应用落地,运营商等加大智算投入,AI算力需求旺盛,400G及以上速率交换机有望加速放量,提升高端交换芯片需求。交换芯片技术壁垒较高,国产交换芯片自给率低,随着国内市场规模扩大及自主可控需求提升,交换芯片国产替代趋势有望加快。[6] 高端系列送样测试，产品矩阵持续丰富 - 公司高端产品面向大规模数据中心和云服务需求,最大端口速率达到800G,12.8T及25.6T高端旗舰交换芯片已于2023年底送样测试,有望2024年小批量发货,进一步提升公司产品ASP及高端领域竞争力。[6] - 公司目前7大核心交换芯片系列主要覆盖占据市场主力需求的接入、汇聚和小核心细分,计划后续在补充高端产品同时补齐现有产品线的产品规格,覆盖更多细分需求,增强合作粘性。[6]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [3] 报告的核心观点 收入情况 - 受客户备货节奏影响收入同比有所波动，交货节奏正常化后季度收入连续环比增长 [3] - 2024年上半年营收同比下滑17%，环比2023下半年增长35% [3] 毛利率情况 - 公司毛利率回升，交换芯片营收占比继续增加 [3] - 2024年上半年毛利率为37.5%，同比提升6.0个百分点 [3] 研发投入 - 公司加码研发长期布局，高端芯片进展顺利 [3] - 2024年上半年研发投入2.2亿元，同比增长73.9%，研发费用率达42.1% [3] 盈利预测 - 2024-2026年预期收入调整为11.7/15.0/21.2亿元，预期归母净利润调整为-0.6/0.2/1.1亿元 [3] 财务数据总结 利润表 - 2024年营业总收入11.72亿元，同比增长12.95% [9] - 2024年归母净利润-0.65亿元 [9] - 2024年毛利率39.51% [9] - 2024年归母净利率-5.50% [9] 资产负债表 - 2024年末流动资产24.53亿元，非流动资产2.86亿元 [9] - 2024年末流动负债4.07亿元，非流动负债0.11亿元 [9] - 2024年末资产负债率15.25% [10] 现金流量表 - 2024年经营活动现金流8.24亿元 [10] - 2024年投资活动现金流-0.15亿元 [10] - 2024年筹资活动现金流0.05亿元 [10]

公司概况 - 苏州盛科通信股份有限公司是一家专注于网络通信芯片研发和产品制造的高科技公司[1] - 公司于2024年8月30日在上海证券交易所上证路演中心召开了2024年半年度业绩说明会[2] 研发投入 - 公司在当期加大了产品的研发投入，在高端产品方面注重技术创新和研发积累，在中端和低端产品方面积极推进当前产品系列积累，开展前瞻性的技术研发和系列裂变的延展扩充或迭代升级[3][4] - 公司上半年研发费用约7600万元，较上期约1700万元大幅上升[3] 产品毛利率 - 公司产品毛利率主要受下游市场需求、产品售价、原材料及委外加工服务采购成本及公司技术水平等多种因素影响[5] - 公司上半年毛利率为37.46%，第一季度和第二季度毛利率保持平稳[7] 市场份额 - 公司深耕网络交换芯片领域近二十年，在技术、市场、产品等多方面积累了相当的经验与基础[6] - 公司作为核心芯片供应商，与下游客户新华三和锐捷保持长期的紧密合作关系[6] 未来发展 - 公司将坚守长期主义原则，积极推进产品的布局与生态的完善，努力提升市场份额[6] - 公司将积极关注新技术及新应用，持续做好具有前瞻性的产品布局与规划[7]

报告投资评级 - 公司维持"买入"评级 [2] 报告核心观点 - 营收环比改善,紧握国产化替代浪潮 [10] - 毛利率同比回升,高端芯片导入顺利 [11] - 持续加码研发投入,不断完善产品矩阵 [12] 公司投资亮点 1. 营收环比改善,公司建立长期订单机制,异动已逐渐消除 [10] 2. 毛利率同比提升,高端芯片产品导入进展良好 [11] 3. 持续加大研发投入,在超大数据中心芯片、已量产产品迭代升级、接入级产品布局等方向发力 [12]