核电行业分析 - 核电行业进入高景气区间，未来每年核准8-10台核电机组，将为核建行业每年释放320-400亿元新签订单[12] - 中国核建是国内核电建造龙头企业，拥有全球领先的核电建造能力，11张核工程专业承包一级资质中占有9张[6] - 中国核建国内在运和电机组建设参与率达到100%[6] - 预计2024-2026年中国核建营收和净利润将保持较快增长，年增速分别为7.29%/9.11%/6.96%和17.44%/16.34%/13.37%[8][9][10] 皖能电力业绩分析 - 2022年上半年实现营收140.01亿元，同比增长14.42%；实现归母净利润10.71亿元，同比增长83.06%[19] - 新增2×66万千瓦煤电机组和2×45万千瓦气电机组将于2023年9月和2024年4月投产，年内控股装机容量有20%提升空间[20][21] - 受益于区域用电需求增长和煤价下行，公司发电主业毛利率提升5.81个百分点至13.71%[22][27] - 预计2024-2026年归母净利润将分别达到20.2/24.2/27.6亿元，同比增长40.98%/20.08%/14.21%[23]

报告公司投资评级 - 报告维持中国核建(601611.SH)的"买入"评级 [5] 报告的核心观点 - 8月19日,国务院常务会议决定核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目,本次会议核准数量共11台(10台三代+1台四代),创单次会议核准机组数新高 [6][7] - 碳中和背景下,核电定位为新型电力系统中的基荷能源,有望破解电力"不可能三角",加速具有必要性 [8] - 根据《中国核能发展报告(2023)》,预计到2035年,我国核能发电量在总发电量的占比将达到10%左右,未来几年新核准核电机组中枢将继续维持高位,此轮核电建设景气周期有望超预期 [8] - 中国核建是全球唯一连续30余年不间断从事核电建造的企业,根据核电站核准及开工进度,预计今年下半年公司核电工程业务将开始提速,明年公司将进入产业链爬坡期的收入增速高点,高峰期核电收入或将达到600-800亿 [9] - 公司减值高峰将近,未来潜在风险减值规模约60亿元,保守测算公司2024-2026年归母净利润分别为24.30、30.57、39.66亿元,对应增速分别为18%、26%、30% [10] 财务数据总结 - 公司2022年营业总收入为99,138百万元,同比增长18.4% [15] - 公司2022年归母净利润为1,755百万元,同比增长14.5% [15] - 预计公司2024-2026年营业总收入分别为118,287、135,467、152,882百万元,同比增长分别为8.1%、14.5%、12.9% [13] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2,430、3,057、3,966百万元,同比增长分别为17.8%、25.8%、29.7% [13] - 公司2022年毛利率为10.1%,预计2024-2026年毛利率将提升至11.4%、11.7%、11.8% [13] - 公司2022年ROE为10.2%,预计2024-2026年ROE将提升至11.4%、12.6%、14.0% [13] - 公司当前股价对应2024-2026年PE分别为10倍、8倍和6倍 [10]

公司概况 - 公司底蕴深厚，是我国核工程建设的主要依托力量 [23] - 公司业务领域主要涵盖核电工程、工业和民用工程 [29] - 公司控股股东为中核集团，前五大股东持股比例为71.58% [32] - 2024年Q1，公司实现营业收入290.36亿，同比增长0.37%；归母净利润5.57亿，同比增长9.60% [34] - 2023年，公司收入为1093.85亿元，同比增长10.34%；归母净利润为20.63亿元，同比增长16.07% [35][36][37] 核电行业 - 中短期受益于建设提速，长期渗透率提升空间较大 [45][46][54][55] - 核电站建设壁垒极高，主要体现在建设周期长、技术要求高、投资额高等 [48][49][50] - 我国核电发展经历"起步-收缩-复苏"三个阶段，2019年起政策转向积极 [52][53][54] - 截至2023年末，我国核电发电装机容量为5691万千瓦，同比增长2.49% [64][65] - 核电机组建设周期约5年，预计2024年起资本开支将明显提升 [66][67] 公司业务 - 核电工程是公司的核心业务，公司在该领域竞争力极强 [83][84][85][86][87] - 核电工程收入快速增长，2023年达239.26亿元，同比增长42.86% [88] - 核电工程毛利率中枢略有下行，2023年为13.49% [92][93] - 核电工程在手订单充足，未来有望继续保持较快增长 [96][97][98][99][100] - 工业与民用工程是公司重点发展的业务板块，订单结构持续优化 [105][106][107][110][111] - 工业与民用工程毛利率长期维持8%左右，2023年略有提升至9.52% [118][119] - PPP项目逐步进入运营期，资金压力有望减缓 [121][122] - 公司积极开拓国外市场，打造新增量 [125] 财务分析 - 信用减值损失对公司利润侵蚀较大，且影响明显高于可比公司 [126][127][128][129][130][131][132][133] - 公司应收账款账龄结构较为合理，对低年份账款计提较可比公司相对谨慎 [128][129][130][131][132][133] 投资建议 - 预计公司2024~2026年归母净利润分别为23.73、27.36、30.88亿元，同比分别增长15%、15%、13%，对应PE分别为11、9、8倍 [138] - 给予增持评级。核电行业景气度复苏，公司主业护城河深厚，在手订单充足且结构持续优化，短期利润主要受信用减值侵蚀影响，未来有望缓解 [138] 风险提示 - 应收账款回收风险 [139] - 核电安全风险 [140] - 政策波动风险 [141] - 市场竞争加剧风险 [142]

公司基本情况概览 - 中国核建是中核集团旗下的核电工程专业化上市龙头,是我国核电工程建设领域历史最久、规模最大、专业一体化程度最高的企业 [21] - 公司控股股东中核集团是国家核科技工业的主体,是我国运行核电和在建核电的主要投资方、核电技术开发主体、最重要的核电设计及工程总承包商 [22] - 公司拥有多家专业子公司,资质齐全,在核工程、核电工程、国防工程等领域具有明显优势 [23][24][25][26] - 公司主营业务分为核电工程和工业与民用工程两大板块,2016年上市以来业绩持续正增长,16-23年营收和净利润复合增长率分别为14.8%和14.5% [28] 核电工程行业景气度加速上行 - 2019年起我国核电站核准提速,22-23年均核准机组数量为10台,19-23年核电完成投资CAGR达29.7% [72] - 中国核电和中国广核是我国核电投资运营的主要主体,两家企业在运核电装机占全国比重达90%以上 [83] - 中国核电资本开支节奏显著提速,23年投资规模较22年增长58.1%,预计2024-2030年核电装机容量复合增长率约8.76% [84] - 公司核电工程收入和订单增长迅速,22-23年核电工程收入同比增长40%和43% [88] 盈利预测和投资建议 - 预计公司24-26年归母净利润分别为24、28、32亿元,同比增长18%、15%、16% [100] - 可比公司24年平均PE为12.4倍,给予公司24年11倍PE,对应目标价8.91元,首次覆盖给予"增持"评级 [100][102] 风险提示 - 核电站核准及开工进度不及预期,可能导致公司收入和利润增长不及预期 [104] - 基建地产投资增速不及预期,可能影响公司工业与民用工程业务 [105] - 应收账款减值风险,公司减值损失占净利润比例较高 [106]

核电行业发展前景 - 核电装机容量未来有望大幅增长,2060年规划达到4亿千瓦,增长8倍[1][2][3] - 核电作为清洁高效的非化石能源,未来发展确定性高于可再生能源[2][3] - 全球各国正在重新重视发展核电,欧盟、美国、日韩等发达国家纷纷提出核电发展规划[9][10] - 一带一路沿线国家如印度、土耳其、埃及等也有较大的核电建设需求[10][11] 中国核电行业发展 - 中国核电装机占比目前较低,未来有较大提升空间[11] - 2019年后中国核电审批重启,2020-2023年单年核准机组数量达到10台左右[4][5] - 未来5年内中国核电投资有望保持20%以上的较高增速[14][18] - 中国核电EPC企业市占率超90%,具有较强的行业地位和竞争优势[7][12] 中国核电公司业绩分析 - 公司核电工程业务收入增速有望达到20%以上,毛利率维持在13%左右[18][19] - 公司信用减值损失较高,但风险水平不高于其他建筑类公司[15][16] - 公司海外业务发展潜力较大,毛利率高于国内业务[12][13] - 公司整体业绩有望受益于核电行业景气度提升[19][20]

证券所究报告 中国被建 (601611 CH) 中国核建 (%) 2 : 2 : 300 5 (3) (10) (18) (25) Aug-23 Dec-23 Apr-24 Aug-24 这样未来：Wind ま本數據 目标价 (人风 手)9.65 收金价 (人民币 秦至８月５日)7.88 市值 (人人币币)23,731 6 个月予均日成文領 (人民币币)186.92 52 周价格竞图 (人人币)6.14-8.51 BVPS (人人币)9.56 既价走势图 核电系气度加速上行，核电工程有望单先变益 核能作为清洁、高效、稳定的能源形式，在保障能源安全、推动能源转型中 发挥着重委作用。2019 辛我国核电恢复常态化审杂，2021-2023 辛我国核 电投资均保持 20%以上的增速，5M24 核电投资问比+26%延续高增。据中 国核能协会预计，到 2035 年核能发电量在中国电力结构中的占比将达到 10%左右，塔比我们浏算 24-28 辛我国核电年均核准机组数量仍将保持在 8-10 台。核电工程作为产业链的前端，有望率先受益于核电审批及投资的 办递，且由于核电产业的特殊性，核电工程建设市场为非充全竞争市场，无 共是在 ...

报告公司投资评级 - 国内核电建造龙头,有望充分受益本轮核电资本开支加速 [1][2][3] - 全球核电发展趋势明确,中国核电掘金"一带一路"市场 [2][3][19][20] - 核电工程建设步入高景气阶段,期待信用减值影响下降 [3][4] 报告的核心观点 - 可再生能源大规模发展面临较多挑战,核电可作为清洁的基荷电源 [1] - 2019年起我国核电核准重启,2022-2023年提速 [1][9][11] - 中国核建拥有全球领先的核电建造能力,有望充分受益本轮核电资本开支加速 [13] - 控股股东为中国核电业的泰山北斗,协同效应明显 [13] - 公司前期归母净利受信用减值影响较大,潜在利润弹性大 [4][24] 根据相关目录分别进行总结 国内核电建造龙头,有望充分受益本轮核电资本开支加速 - 可再生能源大规模发展面临较多挑战,核电可作为清洁的基荷电源 [1] - 2019年起我国核电核准重启,2022-2023年提速 [1][9][11] - 核电站工程建设全周期一般需10年时间,其中主体工程建设一般需5年时间 [1] - 2019-2023年我国核准的核电机组总共达33台,预计2024年起核电资本开支加速上行 [11] - 中国核建拥有全球领先的核电建造能力,有望充分受益本轮核电资本开支加速 [13] - 控股股东为中国核电业的泰山北斗,协同效应明显 [13] 全球核电发展趋势明确,中国核电掘金"一带一路"市场 - 全球在建核电反应堆58座、总净装机容量为59.87GW,其中中国外区域总净装机容量占比达60.4% [2][15] - 清洁能源转型加速、国际能源市场波动不断的背景下,全球核电发展趋势明确 [2][16][17][18] - 根据国家能源局规划,到2030年"一带一路"周边沿线国家将新建107台核电机组、新增核电装机合计115GW,新增装机占除中国外世界核电市场的81.4% [2][19] - 中国核建深入践行"一带一路"理念,坚持属地化实体化经营,深耕巴基斯坦、东帝汶、阿联酋、乌兹别克斯坦等核心市场以及中东、东南亚等区域市场 [20] 核电工程建设步入高景气阶段,期待信用减值影响下降 - 公司核电工程从2014年的119.22亿元增长至2023年的239.26亿元,CAGR达8.0% [3] - 2022年核电工程业务收入167.48亿元、同比+40%,2023年核电工程业务收入239.26亿元、同比+43% [3] - 公司前期归母净利受信用减值影响较大,2019-2023年公司信用减值/归母净利比重约在70-90%之间,远高于其它建筑央企 [4][24]

核电工程建设业务 - 公司连续39年从事核电工程建设，参与了我国大陆所有在运在建核电机组的建设[2][3] - 截至2023年底，公司在建核电机组26台[2] - 公司与法国电力集团签署核电先进建造专项合作协议，将在全球核电建造供应链、技术咨询、人才的交流与合作培养、技术研发等方面开展合作[2][3] - 公司致力于推进国际交流合作，努力朝着"世界一流核电工程服务商"的目标迈进[3] 工业与民用建设业务 - 工业与民用工程建设是公司重点发展的业务板块，业务覆盖多个领域，已成为公司稳定增长以及收入和利润的主要贡献来源[4] - 2023年实现营业收入751.23亿元，新签合同额1122.37亿元[4] - 在石油化工和新能源领域参与建设了多个国家重大工程项目，获得多项国家优质工程奖项[4] - 公司积极响应国家"双碳"战略，推动能源电力领域转型，形成多种开发模式[4] 提质增效举措 - 加大政策研究力度，积极开拓市场[5] - 全面开展价值创造，提升产品服务质量和企业效益效率[5][6] - 持续提升核电工程建造核心竞争力[6] - 培育战新产业和新质生产力，加快转向创新驱动的内涵式增长[6] - 统筹推进财经底座打造，提升整体项目建设管控能力[6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖,给予"买入"评级 [3] 报告的核心观点 我国核电工程建设龙头,坐享核电拐点 - 中国核建是我国核电工程建设龙头企业,自成立至今承建了国内已建和在建的绝大多数核电机组和核岛工程建设 [12][13] - 公司核心业务为核电工程建设,是全球唯一一家连续30余年不间断从事核电建造的企业,代表着我国核电工程建造的最高水平 [12] - 公司长期增长较为稳健,当下新签合同维持增长 [16][17] - 高毛利核电工程重回增长通道,对公司收入利润边际拉动逐步提升 [18][19] 核电进入历史性景气通道,工程建设高峰将至 - 碳中和背景下电力结构格局重塑,核电定位为新时代电力系统中的基荷能源,加速具有必要性 [20][21][22][23][24] - 相较全球平均水平和发达国家,我国核电发电量占比较低,作为新时代基荷能源潜在建设空间广阔 [29][30][31] - 我国核电机组核准亦开始提速,此轮核电建设景气周期有望超预期 [47][48] 我国核电工程建设中军,潜在利润弹性被低估 - 核岛建设是核电工程的核心,公司处于龙头地位,有望充分受益核电景气 [49][52] - 核电业务占比提升将推动营收提速以及毛利率上行 [56][57] - 减值大幅压制利润释放,未来潜在弹性极大 [58][59][60][61]

报告公司投资评级 报告未提供公司的投资评级。[1] 报告的核心观点 1) 公司主要业务为核电工程建设和工业与民用工程建设两大板块 [2][3][4] 2) 公司核电工程建设业务增长迅速,2023年同比增长42.9% [6] 3) 公司在核电建造市场占有率高,承担了在运和在建核电机组的97%的核岛安装和94%的核岛土建工程 [8] 4) 国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》,核电行业迎来新一轮景气周期 [12] 5) 公司积极开拓国际市场,在"一带一路"沿线国家拓展业务 [11] 6) 公司2023年营业收入同比增长10.34%,归母净利润同比增长16.07% [5] 7) 2024年一季度公司营收和净利润均实现同比增长 [6] 8) 公司新签合同额2023年同比增长8.34%,为后续业绩增长提供保障 [5][8] 分业务板块总结 1) 核电工程建设业务: - 公司掌握各种堆型、各种规格系列的核电建造能力,能同时承建超过40台核电机组 [3] - 2023年核电工程建设收入同比增长42.9% [6] - 公司在核电建造市场占有率高,承担了在运和在建核电机组的97%的核岛安装和94%的核岛土建工程 [8] 2) 工业与民用工程建设业务: - 业务种类覆盖房屋建筑、市政、公路、桥梁、隧道等多个领域 [4] - 2023年工业与民用工程建设收入同比下降0.1% [6]