报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入"[6] 报告的核心观点 - 24H1 营收40.7亿元,同比增长4.1%,环比增长3%,主要系会员订阅收入因付费会员数增长提升[3] - 24H1毛利率35%,同比增加10个百分点,环比增加6个百分点,主要系业务规模扩大、核心在线音乐业务强劲商业化表现带来经营杠杆持续提效,以及版权成本一次性调整[3] - 24H1归母净利润8.1亿元,同比增长176%,环比增长84%,预期盈利能力随着会员收入提升持续优化[3] - 24H1在线音乐收入26亿元,同比增长27%,环比增长10%,主要系在线音乐月付费用户增加,持续拓宽与音乐版权方合作,完善韩国音乐内容库,与音乐厂牌建立深入伙伴关系[3] - 24H1社交娱乐收入15亿元,同比下降20%,环比下降7%,主要系管理层采取更审慎经营策略,优先考虑核心音乐业务,并强化内部监控机制[3] - 公司有望被纳入港股通标的[3] 盈利预测与投资建议 - 预计24-26年归母净利润分别为15.0/17.7/20.2亿元,根据可比公司2025年调整后平均17倍P/E,给予目标价151.86港元,维持"买入"评级[4] - 风险提示包括:汽水音乐带来竞争、MPU、ARPPU增长不达预期、版权成本提高、行业监管政策趋严[4]

在线音乐收入增长超预期 ——云音乐（9899.HK）24H1 点评 核心观点 ⚫ 24H1 营收 40.7 亿(yoy+4.1%, hoh+3%)，主要系会员订阅收入因付费会员数增长 提升。我们预期 24H2 达 40 亿（yoy+1%），主要系直播业务首页流量权重调整影 响。24H1 毛利率 35%（yoy+10pp，hoh+6pp），主要系业务规模的扩大、核心在 线音乐业务的强劲商业化表现带来经营杠杆持续提效，以及版权成本的一次性调 整。 24H1 销售费用 4 亿(yoy-0%,hoh-5%)。24H1 管理费用 0.9 亿 (yoy+24%,hoh3%)，主要系僱员福利费用增加。24H1 研发费用 4 亿 (yoy-10%,hoh-8%)。主要系 技术资源利用率提高。 24H1 归母净利润（IFRS）8.1 亿（yoy+176%,hoh+84%)， 我们预期盈利能力随着会员收入提升持续优化。 ⚫ 24H1 在线音乐收入 26 亿(yoy+27%, hoh+10%)，主要系在线音乐月付费用户增 加，如持续致力拓宽与音乐版权方的合作，完善了平台的韩国音乐内容库，并与音 乐厂牌建立深入的伙伴关系等。我们预期 ...

交银国际研究 公司更新 | --- | --- | --- | |------------|-------------|----------| | 收盘价 | 目标价 | 潜在涨幅 | | 港元 92.85 | 港元 120.00 | +29.2% | 云音乐 (9899 HK) 上半年利润超预期，核心音乐会员业务维持稳健 2024 上半年利润超预期。2024 上半年云音乐收入 40.7 亿元（人民币，下 同），同/环比增4%/3%，主要受音乐业务拉动，基本符合我们/市场预期。 剔除版权成本一次性调整影响，毛利率同/环比扩 8/4 个百分点，受益于在 线音乐规模效应、自制增加以及社交收入分成比例收窄。经调整净利润 8.8 亿元，好于市场预期的 6.2 亿元，主要因费用优化好于预期。 音乐业务维持稳健增长，持续聚焦规模扩张及用户体验优化：1）会员订 阅收入同比增25%，公司不再披露MAU、会员等运营数据，但分享将通过 增加差异化内容供给及升级产品/会员功能发力用户和会员规模增长，预 计人均付费（ARPPU）或相对持稳。2）非会员收入同比增 33%，主要受 广告拉动，激励广告开始贡献收入增量。 展望：我们预计 2 ...

财务表现 - 公司2024年上半年收入为40.70亿元人民币，同比增长4.1%[6] - 公司2024年上半年毛利率为35.0%，较2023年同期的24.7%大幅提升[14] - 公司2024年上半年净利润为8.10亿元人民币，同比增长175.7%[6] - 公司2024年上半年经调整净利润为8.81亿元人民币，同比增长165.4%[6] - 公司录得收入人民币4,070.5百万元，较上年同期增加4.1%[45] - 在线音乐服务收入增加26.6%至人民币2,559.7百万元，会员订阅销售收入增加至人民币2,144.3百万元[46] - 社交娱乐服务及其他收入减少19.9%至人民币1,510.8百万元，主要由于采取更为审慎的经营策略[47] - 营业成本下降10.1%至人民币2,644.8百万元，主要由于内容服务成本下降[48] - 毛利增加47.7%至人民币1,425.7百万元，毛利率提升至35.0%[49] - 研发费用下降10.2%至人民币395.6百万元，主要由于技术资源利用率提高及员工结构优化[52] - 公司录得净利润人民币809.9百万元，经调整净利润为人民币880.7百万元[57][58] - 本公司权益持有人应佔期內利潤为8.098亿元人民币[61] - 经调整净利润为8.807亿元人民币[61] - 收入为40.705亿元人民币，同比增长4.1%[64] - 毛利为14.257亿元人民币，毛利率为35.0%[65] - 研发费用为3.956亿元人民币，占收入的9.7%[65] - 营业利润为5.999亿元人民币，同比增长473.6%[66] - 每股基本盈利为3.88元人民币[70] - 期內綜合收益總額為8.501亿元人民币[75] 业务发展 - 公司会员订阅收入同比增长25.5%，会员人数增长带动[13] - 公司加强广告商业化能力,广告收入增长[13] - 公司计划进一步丰富差异化内容,深化版权合作,加强独立音乐人扶持和自制音乐[16] - 公司用户群规模保持基本稳定,日活跃用户/月活跃用户比率超过30%[11] - 公司通过产品升级,加强个性化推荐和优质聆听体验,促进用户音乐发现和消费[11] - 公司持续培育以音乐为中心的社区,提高用户参与度[11] - 通过增强全面产品服务，培育以音乐为导向的社区生态，探索社交领域创新[17] - 优化用户体验、加深用户参与度，提升会员权益和消费场景，提高盈利能力[18] - 不断丰富音乐内容储备，满足用户多样化需求，专注发力特色音乐品类[19] - 与主要音乐版权方建立深入合作关系，推动音乐内容销售[20][21][22] - 升级独立音乐人扶持体系，助力音乐人创作、推广及商业变现[24][25][26][27] - 自制差异化音乐内容，增加线下曝光度和热度[28][29][30][31] - 积极拓展长音频内容，提高用户参与度和消费[32][33][34] - 产品创新升级，优化个性化推荐和社区互动[35] 财务状况 - 短期銀行存款為62.288亿元人民币[80] - 現金及現金等價物為25.601亿元人民币[80] - 公司未动用任何全球发售募集资金净额,该等款项作为短期银行存款持有,预计将于未来30个月内动用剩余募集资金净额[139] 其他 - 公司2024年上半年及2023年上半年，未有来自单一客户的收入占总收入10%以上的情况[103] - 2024年上半年内容服务成本为20.14亿元人民币，同比下降16.0%[106] - 2024年上半年归属于公司权益持有人的利润为8.10亿元人民币，每股基本盈利为3.88元人民币[116] - 董事会决定不宣派报告期间的中期股息[140] - 公司中期业绩报告未经审计,但已获得核数师审阅[137] - 公司及子公司于报告期间未购买、出售或赎回任何上市证券[138] - 公司将持续定期审阅及监测其企业管治常规以确保遵守《企业管治守则》[135] - 公司主席兼任首席执行官,董事会认为此架构有利于公司及时有效地制定和执行决策[134] - 公司采用的会计处理方法获得董事会与审计委员会的一致认同[136] - 公司在线音乐服务月付费用户数为特定期间的每月月末,会员包仍处于付费有效会员期间的用户数[147] - 公司于2021年12月2日完成全球发售,募集资金净额为31.6亿港元[139] - 公司董事会包括执行董事3人、非执行董事1人及独立非执行董事3人[151]

报告公司投资评级 - 云音乐公司的投资评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 1季度毛利率优化超预期,公司上调全年盈利预期 [1] - 会员增长略好于此前预期,预计上半年会员数同比增21% [1] - 产品改版聚焦提升核心音乐用户体验,但社交收入环比或继续承压 [1] - 毛利率或仍有上调空间,预计2季度及下半年毛利率达33% [1] - 基于好于预期的毛利率优化,上调2024年经调整净利润预测至11亿元 [1] 财务数据总结 - 2024年预计收入79.96亿元,同比增长1.6% [3] - 2024年预计经调整净利润11.41亿元,同比增长39.8% [3] - 2024年预计经调整每股收益5.44元,同比增长39.8% [3] - 2024年预计毛利率34.4%,较2023年提升7.7个百分点 [3][5] - 2024年预计经调整运营利润率13%,较2023年提升8个百分点 [3][5] - 2024年预计经调整净利率14.3%,较2023年提升3.9个百分点 [5] 行业覆盖公司总结 - 交银国际覆盖的互联网和教育行业公司中,云音乐目标价为120港元,评级为买入 [4] - 其他覆盖公司包括百度、哔哩哔哩、爱奇艺、腾讯音乐、快手等,评级多为买入 [4]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 2024Q1毛利率大幅提升,达到38%,同比增加15.6个百分点,环比增加7.7个百分点,主要系部分版权成本的一次性调整、会员订阅收入增加以及成本管控的持续改善 [1] - 公司持续投入优质内容,通过原创扶持、自制音乐与版权采买三条路径,实现爆款突破,如网易音乐人裘德三度入围金曲奖、平台自制歌曲《5:20AM》《阿普的思念》爆火全网 [1] - 公司持续深化AI技术在音乐生产、消费、推荐全流程环节应用,一站式AI音乐创作工具网易天音有望降低音乐内容制作成本和门槛,丰富内容供给,带动用户规模增长与付费内容消费 [2] 财务数据总结 - 2024Q1实现营业总收入20亿元,同比增长3.6%,环比增长2.2% [1] - 2024Q1实现毛利润7.7亿元,同比增长75.6%,环比增长28.3% [1] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.08/12.81/14.44亿元,对应EPS分别为4.7/6.0/6.7元 [4] - 当前股价对应2024-2026年PE分别为20.3/15.9/14.1倍 [4]

公司业绩 - 公司2023年收入为7,866,992千元，较上年下降12.5%；毛利为2,102,670千元，较上年增加62.6%[5] - 公司2023年首次实现财政年度的淨利潤，得益于核心在線音樂业务的稳健变现势头和优化的运营效率及成本结构[9] - 公司2023年实现经调整净利润人民币818.5百万元，标志着首次实现全年盈利，相比2022年的经调整净亏损人民币114.6百万元[11] - 公司2023年的在线音乐服务月活跃用户数稳步增长至205.9百万人，同比增长8.7%[12] - 公司2023年全年专注于通过产品创新改善用户的音乐发现和消费体验，以及培育以音乐为中心的社区[13] - 公司不断扩大内容储备，拓展音乐品牌曲库，专注于提高成本效益[14] - 公司2023年加强与版权方的合作，扩大音乐品牌曲库，包括与知名音乐品牌展开新合作[20] - 公司成功助力了优势音乐品类的数字专辑销售，包括热狗、杨和苏、沈以诚等人的专辑[22] - 公司不断升级独立音乐人扶持体系，为音乐人提供全方位扶持，截至2023年底，平台注册独立音乐人接近684,000名[23] - 公司通过内外部资源提高音乐人及其作品的知名度，推出音乐人发现计划和地域音乐推广活动[24] - 公司推出AI辅助工具，如网易天音平台和X Studio，举办AI作曲比赛和AI说唱歌曲大赛[26] - 公司自制音乐内容不断丰富，推出多个热门歌曲和专题音乐企划项目[28] - 公司与網易體系、商业品牌合作，音乐作品登上大型晚会，持续创造价值[29] - 公司积极扩展平台上的长音频内容储备，包括PUGC/UGC播客和专业生成内容，长音频内容消费增加70.9%[30] - 公司推出私人DJ功能和AI音乐推荐，提升用户音乐发现和聆听体验[34] - 公司通过音乐社区共鸣和连接，优化产品、运营和算法，拓宽交流场景，提升用户体验[36] - 公司与網易游戏合作，推出多元化的聆听体验，新增多终端布局功能，满足用户多样化需求[37] - 公司持续增加社区互动，加强音乐衍生连接，提升社区内关系，推出联动禮包和多终端切换功能[38] 财务状况 - 公司2023年录得利润734.2百万人民币，较2022年虧損221.5百万人民币[53] - 2023年经调整净利润为818.5百万人民币，较2022年的114.6百万人民币有显著增长[55] - 2023年12月31日，公司现金及现金等价物达40亿人民币，较2022年的29亿人民币有增长[56] - 公司2023年经营活动所得现金净额为189,053千元，较2022年的1,842,908千元有所下降[58] - 公司可供分派储备为人民币14,632.9百万元，较上年增长[79] - 资产负债比率为27.3%，较上年有所下降[82] 公司治理 - 公司董事会成员包括丁磊先生、李勇先生、王燕鳳女士等[60] - 公司于2016年在开曼群岛注册成立，2021年在联交所主板上市[62] - 公司董事会由三名执行董事、三名非执行董事及三名独立非执行董事组成[183] - 公司执行董事丁磊先生为公司创始人，担任首席执行官及董事会主席[184] - 公司执行董事李勇先生负责商业智能，曾在腾讯、唯品会等公司任职[185] - 公司执行董事王燕凤女士负责自制内容及品牌公关传播[186]

业绩数据 - 云音乐2023年实现收入78.7亿元，同比下降13%[1] - 23年在线音乐收入增长18%，MAU达到2.06亿，付费用户数同比增长15%[2] - 24年社交娱乐收入下滑34%，毛利率大幅提升至26.7%[3] - 公司2023年预计营业收入为7,867百万元，同比下降13%[7] - 公司2023年预计每股收益为3.89元，净资产收益率为10%[7] - 公司2024年预计归母盈利（Non-IFRS）为936百万元，同比增长14%[8] 评级和目标价 - 维持买入评级，给予目标价111港币，上升空间为22%[5] 风险提示 - 公司调整盈利预测，下调24-25年营收预测，上调24-25年Non-IFRS归母净利润预测[5] 其他信息 - 股票投资评级包括买入、增持、持有、减持和卖出五个等级[12] - 行业的投资评级包括看好、中性和看淡三个等级[13]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"优于大市"的投资评级 [1] 报告的核心观点 在线音乐业务健康增长 - 在线音乐服务收入同比增长17.6%达43.5亿元 [1] - 在线音乐月活用户同比增长8.7%至2.06亿人,日活/月活高达超30%,用户使用粘性持续提高 [1][2] - 公司持续扩充音乐版权内容,与多家知名音乐厂牌和音乐人展开合作 [1][2] - 公司深化AI技术在音乐生产、消费、推荐全流程环节的应用,提升音乐生产和消费的效率 [2] 社交娱乐业务调整优化 - 公司对社交娱乐服务业务的运营策略进行调整,进一步加强内部监控 [3] - 受此影响,2023年社交娱乐服务收入同比下降33.6%至35.16亿元 [3] - 2023年全年整体社交娱乐服务付费用户同比增长20.3%达到1602.9万人,ARPPU同比下降45.2%至178.60元 [3] 盈利能力持续改善 - 2023年公司实现毛利润21.03亿元,同比上升62.6%,毛利率由22年的14.4%大幅提升至26.7% [1] - 调整后归母净利8.19亿元,公司首次实现全年盈利 [1] - 预计2024-2026年公司经调整归母净利润将分别为10.65、12.34和15.11亿元 [4][5] 估值分析 - 参考可比公司,给予公司2024年20-23倍动态PE,对应合理价值区间为109.22~125.61港元/股 [5]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"优于大市"的投资评级 [1] 报告的核心观点 在线音乐业务健康增长 - 在线音乐服务收入同比增长17.6%达43.5亿元 [1][3] - 音乐MAU同比增长1650万人至2.06亿人，付费率同比提升1.2ppt至21.4%，ARPPU同比增长4.2%至6.9元/月 [3] - 持续维持健康发展态势，提升核心音乐用户体验及平台商业化效率 [3] 社交娱乐业务调整优化 - 公司对社交娱乐服务业务的运营策略进行调整，进一步加强内部监控 [3] - 受此影响2023年公司社交娱乐服务收入同比下降33.6%至35.16亿元 [3] - 2023年全年整体社交娱乐服务付费用户同比增长20.3%达到1602.9万人，ARPPU同比下降45.2%至178.60元 [3] 版权合作与原创音乐扩大内容储备 - 截至2023年底，公司已经拥有超过1.49亿首音乐曲目 [1] - 持续扩充音乐厂牌曲库，与相信音乐、新海诚等知名厂牌展开新合作 [1] - 上架五月天、凤凰传奇、DREAMUS等知名音乐人或唱片公司作品 [1] - 公司也在继续培养和激励独立音乐人，截至2023年底平台注册独立音乐人接近68.4万名 [1] AI赋能音乐创作和消费 - 公司持续深化AI技术在音乐生产、消费、推荐全流程环节应用 [1][2] - 在生产端推出一系列音乐创作效率辅助工具，帮助音乐人提高创作效率 [2] - 在消费端上线歌曲智能推荐讲解功能"私人DJ"，进一步提升了音乐生产与消费环节的高效连接 [2] - 2023年来自平台推荐的音乐播放量占比持续增加，平台算法推荐领先优势进一步扩大 [2] 财务数据及预测 2023年业绩情况 - 2023年公司实现营业收入78.7亿元，同比减少12.5% [1] - 主因公司采用审慎经营策略，减少直播展示并降低收入分成比例 [1] - 在线音乐服务收入同比增长17.6%达43.5亿元 [1] - 社交娱乐服务及其他收入同比减少33.6%为35.2亿元 [1] - 实现毛利润21.03亿元，同比上升62.6%，毛利率由22年的14.4%大幅提升至26.7% [1] - 调整后归母净利8.19亿元，首次实现全年盈利 [1] 未来财务预测 - 预计公司2024-2026年经调整归母净利润分别为10.65、12.34和15.11亿元 [4] - 营业收入预计2024-2026年分别为84.60、94.62和101.66亿元 [4] - 毛利率预计2024-2026年分别为30.4%、31.5%和33.2% [4] - 净资产收益率预计2024-2026年分别为10.3%、10.7%和11.7% [4] 估值分析 - 参考相关可比公司，给予公司2024年20-23倍动态PE，对应合理价值区间为109.22~125.61港元/股 [5] - 维持"优于大市"评级 [1]