惠誉博华 工商企业 航空公司 惠誉博华 2025 年信用展望：航空公司 经历了 2023 年的恢复性增长，中国民航运输业自 2024 年渐次过 渡至自然增长阶段。2024 年 1-10 月，民航运输总周转量累计同 比增长 26.5%至 1,238.3 亿吨公里，较 2019 年同期增长 14.9%。 居民可支配收入增长、法定节假日增加、扩内需促消费及地方政 府隐性债务置换等政策将联袂促进居民旅游与商务差旅需求增 长。然而，居民消费信心的修复程度、高铁（尤其是 800 公里之 下）的分流等需求冲击因素仍值得关注。惠誉博华预计，2025 年，国内航线客运需求在逆境反转后将步入自然增长通道，保持 个位数增长；国际航线将延续渐次恢复，叠加免签国家持续扩容 的加持，国际航线客运需求增速将快于国内增速；在逆全球化泛 起、外需走弱叠加海外市场潜在加征关税的外部环境下，货邮周 转量将难以维持高增态势，增速或将骤降甚至跌至负数区间。 中国航空运输业中短期内飞机交付面临的因供应链扰动而延迟问 题未有缓解迹象，供给增量预计将不及预期。行业盈利方面， 2025 年国内航线客运需求弹性释放、国际航线渐次恢复叠加供 给端增量不及预期将对 ...

房贷NPAS交易特点 - 房贷NPAS交易的资产池回收率一般高于信用类贷款NPAS，前三年的累计回收水平中枢分别为20%、40%和50%[2] - 房贷NPAS的回收现金流主要来自于处置完毕的不良贷款，其比例在每个回收时期均不低于60%[9] - 不良住房抵押贷款的主要回收方式是处置抵押房产，且能够实现高比例回收，处置完毕不良贷款的回收率接近100%[4] 房贷NPAS发行情况 - 房贷NPAS于2016年首次发行，截至2024年9月末累计发行产品78单，占同期全部类型NPAS的15.8%[5] - 房贷NPAS的发行数量在2023年开始大幅增长，当年发行24单，是2022年的3倍[5] - 房贷NPAS入池资产的回收率估值相对更高，单个房贷NPAS的发行规模也往往大于其他类型NPAS[5] 房贷NPAS回收情况 - 房贷NPAS交易的资产池回收水平较高，但在房地产下行环境下有所下降[11][12][13][14] - 房贷NPAS的回收分布呈现前高后低的形态，但也表现出一定波动性[10][22][24][25] - 房贷NPAS的月均回收率在初期较高，后期逐渐下降，上限约为平均值的1.5倍[26][27] - 处置完毕的不良贷款占比在60个月后超过50%，回收款主要来自于处置完毕的贷款[28][29] 不良贷款处置特点 - 小金额的不良贷款较大金额的更容易处置完毕[30][31] - 处置完毕的不良贷款能够实现100%全额回收[33][34] - 处置完毕贷款在达到处置完毕状态之前有70%以上实现过现金回收[35] - 处置完毕贷款中通过处置抵押房产实现的比例在80%-90%之间[36][37]

行业投资评级 惠誉博华对中国化工行业风险状况的评估结果为"较高"。[4][5][6] 报告的核心观点 行业面临的主要挑战 1) 供需失衡:近年来中国化工行业投资扩张导致产能过剩,即使投资增速有所回落,但前期投产项目产能的陆续释放使得化工产品供给扩张余波未平。[4][5] 2) 产品价格变化周期性强:受原材料与能源价格波动及供需关系改变等多重因素影响,化工产品价格变化呈现强周期性,行业景气度轮动频繁。[5][6] 样本企业概况 1) 所涉细分领域多样,包括基础化工品、特种化工品、农用化工品、化学纤维、工业气体等,具有广泛代表性。[9] 2) 所有权结构多元,包括中央国有企业、地方国有企业、无实际控制人的公众企业和民营企业,民营企业占主导地位。[9] 潜在独立信用状况分析 1) 样本企业潜在独立信用状况集中于"一般"区间,体现了其经营与财务表现呈强周期性的特点。[28] 2) 大宗与多元化工产品生产商的潜在独立信用状况评估结果优于农用与特种化工产品制造企业。[28] 潜在主体信用质量分析 1) 中化集团被评为"极强",中国蓝星、中化国际、万华化学等4家企业被评为"很强"。[29][30] 2) 其余企业大多由自然人直接控制或第一大股东持股比例不足20%,未能考虑到股东支持,评估结果集中于"一般"及以下。[29][30]

报告的核心观点 - 2024年全球系统重要性银行(G-SIBs)名单及分组预测,相较于2023年,2024年预计入选G-SIBs名单的全球大型银行总数仍将保持在29家,但名单内部分机构的组别划分或存在变动可能[7] - 中国G-SIBs 2024年测算评分和排名较2023年变动相对平稳,组别未发生变化,除交通银行位列G-SIBs第一组外,其余的"四大行"均位列G-SIBs第二组[8][9][11] - 农业银行测算评分上升21分至256分,是中资G-SIBs中分数增长幅度最高的机构,主要受规模增长、同业资产/负债扩张等因素影响[8][12] - 多数欧盟商业银行评分出现上升,主要驱动因素为汇率变动,但法巴银行及德意志银行将延续上一年的下降趋势[14][15][16][17] - 除中国外的亚太地区中,预计上一年入选名单的3家日本银行将会继续保持在2024年G-SIBs名单中,但汇率变化继续成为评分变动的主要驱动因素[23][24] 报告分组总结 中国G-SIBs分组 - 中国G-SIBs 2024年测算评分和排名较2023年变动相对平稳,组别未发生变化[8][9][11] - 农业银行测算评分上升21分至256分,是中资G-SIBs中分数增长幅度最高的机构,主要受规模增长、同业资产/负债扩张等因素影响[8][12] - 工商银行、中国银行、建设银行评分小幅下降,交通银行评分略低于G-SIBs入选阈值但预计仍将保留在名单中[8][9][11] - 股份行中兴业银行、中信银行以及招商银行近三年分数较高,但由于评分较入选标准仍有较大差距,预计未来3年内入选G-SIBs的可能性不大[8] 欧洲G-SIBs分组 - 多数欧盟商业银行评分出现上升,主要驱动因素为汇率变动[14][15][16][17] - 法巴银行及德意志银行将延续上一年的下降趋势,德意志银行分数距离第二组阈值较近,未来或存在组别下降可能[14][15][16][17] - 瑞士银行在与瑞士信贷完成重组后,评分大幅上升但预计分组组别将不会出现变化[18] 北美G-SIBs分组 - 除高盛外,预计其他入选G-SIBs名单的9家北美地区银行2024年评分将出现不同程度的下降[20][21] - 美国银行与花旗银行分数降幅较大,美国银行或存在由第三组变动至第二组的可能[20][21] 亚太G-SIBs分组 - 除中国外的亚太地区中,预计上一年入选名单的3家日本银行将会继续保持在2024年G-SIBs名单中,但汇率变化继续成为评分变动的主要驱动因素[23][24]

经济回升势头确立 - 三季度GDP季调环比折年率回升至3.6%，较二季度加快1.6个百分点，经济触底回升势头确立[1][2] - 工业生产保持较快增长，离不开"两新"政策成效显现与出口逐季加快[7] - 服务业经济加快恢复，三季度增加值同比增长4.8%，比二季度加快0.6个百分点[7] 政策驱动经济回升 - 9月底以来中国政府出台一揽子超预期经济刺激增量政策，显著提振市场信心[4][6] - 政策包括降准降息、降低存量房贷利率、发行特别国债支持银行补充资本等[4][6] - 政策将有助于提升居民消费意愿与能力，增强政府与企业采购能力[1][4][6] 通缩压力有所缓解 - 三季度GDP平减指数已连续六个季度处于负值区域，但呈现持续收窄趋势[3][9][10] - 近期生产资料价格出现积极变化，钢材价格、化工产品价格等出现企稳回升[11] - 预计在政策驱动下，经济将开启再通胀之路，GDP平减指数不久将转正[3][4] 消费有望加快恢复 - "两新"政策与一揽子增量政策将显著提振社零增长[11][12][15] - 9月社零同比增长3.2%，增速比8月加快1.1个百分点[12][13] - 汽车、家电等商品销售表现趋好，"11.11"电商节将拉动四季度消费增长[15] 固定资产投资增速有望加快 - 9月固定资产投资同比增长3.4%，较8月加快1.2个百分点[23] - 基建、制造业与房地产投资均有不同程度改善，广义基建投资大幅增长[23][24] - 随着资金加快落地并在年内形成实物工作量，四季度投资增速有望加快[23] 房地产市场渐趋温和回暖 - 9月房地产开发景气指数呈现连续6个月小幅走高，显示行业渐趋温和回暖[28] - 在政策刺激下，国庆期间多地房地产销售大幅增加，市场出现积极变化[27][28] - 预计在政策效应不断释放下，房地产市场不久将实现止跌企稳[28] 出口面临中期挑战 - 9月出口增速回落超预期,主要受台风等偶发因素及外需走弱影响[29][30][31] - 在外需走弱、贸易壁垒与关税日益增加影响下,中期中国出口将再度面临挑战[35] - 但新能源汽车、船舶、家电等具有国际竞争优势的行业将继续保持强劲出口韧性[35]

宏观经济 - 三季度中国GDP同比增长4.6%较二季度略低0.1个百分点[3] - 9月社零同比增长3.2%增速比8月加快1.1个百分点[4] - 9月不含在校生的16 - 24岁、25 - 29岁劳动力失业率较8月分别回落1.2个0.2个百分点[4] - 9月固定资产投资同比增速较8月加快[4] - 9月出口超预期走低[4] - 惠誉博华将2024年中国经济增速预测由4.8%提升至4.9%[5] 地方政府与城投 - 2024年1 - 8月全国一般公共预算收入同比下降2.6%支出同比增加1.5%[6] - 化债政策对不同地区城投公司影响有差异[7] 房地产 - 9月房地产开发景气指数回升至92.41连续6个月小幅走高[5] - 2024年房地产开发资金来源同比继续深度下跌[9]

一、报告行业投资评级 文档未提及，无法总结[无] 二、报告的核心观点 - 一揽子政策对商业银行净息差冲击有限，2025年商业银行净息差将小幅收窄但整体可控，且政策有利于贷款增速企稳，存量按揭利率下调和LPR下调对盈利能力影响或减弱[1]。 - 2024年上半年商业银行资本水平有所提升，行业整体盈利修复有限推升外源性补充资本需求，二永债发行规模有望维持高位，央行提出补充国有银行核心一级资本[1]。 - 不同类型银行在营收、净利润、资产质量等方面呈现分化态势，如城商行在营收和净利润增速方面表现较好，农商行面临较大压力[9]。 三、根据相关目录分别进行总结 （一）净息差方面 - 存款利率进一步下调将部分对冲存量按揭贷款利率下调对商业银行净息差和营业收入的负面影响，但不足以弥补LPR下调的影响，2025年商业银行净息差将小幅收窄但可控[1][4]。 - 从惠誉博华选取的58家上市银行样本观测，2024年上半年净息差较去年下滑14bp，降幅较去年同期有所扩大，是拖累银行业绩增长的首要因素[8][10]。 - 在降息等多重因素影响下，商业银行资产端收益率仍有下探空间，息差低位徘徊将成常态，营收压力不减[11]。 （二）营收与非息收入方面 - 2024年上半年商业银行总资产增速约7.3%低于去年同期，除城商行外其他类型银行贷款增速放缓，银行业信贷增速放缓下以量补价效果有限[5]。 - 2024年二季度商业银行净息差收窄，利息收入增长承压，上半年净利润同比仅微增0.4%，非息收入占比持续提升至24.3%[7]。 - 58家上市银行2024年上半年营业收入增速下降2.0%延续负增长但降幅小幅收窄，归母净利润同比增速仅1.1%明显放缓，手续费及佣金净收入延续收缩趋势，部分银行靠债券投资收益补充利息净收入下滑[8]。 （三）资产质量方面 - 2024年上半年银行业累计核销贷款规模5,595亿元，较去年同期增长20.2%，创2017年以来新高，商业银行不良贷款率1.56%较年初下降0.03个百分点，资产质量稳中改善但零售贷款不良率有所抬升[12][13]。 - 制造业、批发零售业等顺周期行业贷款资产质量明显改善，2024年上半年样本房地产对公贷款不良率小幅下降0.3个百分点，国有大行房地产风险前期暴露充分不良率下降，部分地区农商行对公房地产不良率继续攀升[17]。 - 个人住房贷款不良率持续走高，国有大行与股份制银行处于安全范围，但部分区域性银行资产质量短期内承压，存量房贷利率下调对按揭贷款资产质量有积极影响[22]。 （四）资本水平方面 - 2024年以来信贷需求偏弱，上半年商业银行总资产同比增速降至7.3%，风险加权资产消耗减速，国有大行扩表速度放缓显著[24]。 - 截至2024年6月末，商业银行核心一级资本充足率较2023年末提升20bps至10.7%，资本充足率较2023年末提升约48bps至15.5%，不同类型银行资本充足率有升有降且相互间存在差距[23]。 - 2024年二永债发行放量，二级资本债发行4,755.5亿元同比大幅增加130%，永续债发行3,100亿元同比激增574%，预计2024年后随着银行二永债进入密集赎回期，发行规模有望维持高位[26]。

报告的核心观点 - 惠誉博华基于银行间市场NPAS交易的回收表现数据,开发了不同类型NPAS交易的回收景气度指数,以反映当期市场回收情况较历史同期的相对水平 [1][2] - 当期回收景气度或累计回收景气度高于50,意味着有超过半数交易的当期回收表现或累计回收表现好于截至报告期历史所有样本在相同回收期的平均水平;反之则有过半数交易的表现不及历史平均 [2] - 指数编制受交易信息披露频率和披露时点的影响,部分交易位于本季度的收款期信息将于下期服务报告中披露,导致部分月份用于编制指数的样本数量低于全部存续交易数量 [2] 房贷NPAS - 房贷NPAS指数当期回收景气度于2021年三季度末跌破50,并于2023年短暂回升,近期指标跌幅显著,可能反映了抵押物处置的困境 [7] - 房贷NPAS单期加权回收率整体上前高后低,即呈现自初始起算日后早期的回收水平较高,后期逐步下降的特点 [7] - 房贷NPAS累计回收率亦逐年下浮 [7] 信用卡NPAS - 信用卡NPAS指数样本充分,银行间市场信用卡NPAS的单一发起机构最大余额占比通常在15%以下,指数样本内发起机构资产分布的集中度较低 [9] - 信用卡NPAS的当期回收景气度自2020年11月开始经历了近两年的下行,于2023年上半年重回50以上水平短暂停留之后,在50以下波动至今 [9] - 信用卡NPAS的累计回收景气度在2022年3月之后保持在50以下运行 [9] - 信用卡NPAS的单期加权回收率自初始起算日后基本呈现单调递减趋势,近年信用卡NPAS的累计回收水平较往年同期有所下降 [9] 信用消费贷NPAS - 信用消费贷NPAS目前指数样本较为充分,回收景气度自2022年4月起始终在50以下徘徊 [11] - 信用消费贷NPAS的发起机构数量有限,各机构的发行量较为均衡 [11] - 信用消费贷NPAS的回收率曲线特征与信用卡NPAS类似,单期加权回收率自初始起算日后开始递减 [11] - 信用消费贷NPAS的累计回收水平整体好于同期的信用卡NPAS,以近期交易的表现而言,2024年信用消费贷NPAS回收率水平有所企稳 [11] 小微NPAS - 信用类及汽车抵押类小微NPAS自2021年开始发行,目前指数样本较为充分,但时间跨度有限 [14][15] - 2023年4月以来信用类及汽车抵押类小微NPAS回收景气度始终处于50以下 [14] - 其他抵(质)押类小微NPAS自2023年开始回收景气度在50左右运行,但最近当期回收率指数有显著下降 [17][18] - 不同年份其他抵(质)押类小微NPAS交易的回收率表现迥异,但大体上单期回收率仍遵循自初始起算日开始逐期递减的规律 [18]

报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 1) 2023年欧洲乘用车新车销量达1,284.7万辆,同比增长,为自2020年疫情影响后的首个正增长年度 [1] 2) 欧洲二手车市场规模大幅高于新车市场,2023年二手车销量接近新车销量3倍 [3] 3) 受疫情期间供应链紧张影响,欧洲二手车价格在2023年之前一直处于历史高位 [3] 4) 伴随欧洲二手车销量增长,二手车金融市场也在稳步发展,二手车资产在汽车ABS交易中占比呈上升趋势 [11] 新车资产与二手车资产表现对比 1) 二手车资产的违约率普遍高于新车资产,且波动更大,反映了二手车借款人的平均信用资质较低 [18] 2) 新车资产和二手车资产的违约率之间存在较为稳定的倍数关系 [18] 3) 新车资产和二手车资产的回收表现差异较小,主要依赖于二手车市场价格 [24] 4) 违约资产的回收速度普遍较快,主要集中在违约后6个月内 [23]

报告行业投资评级 - 未提及 [无] 报告的核心观点 - 2024年红海危机为航运业带来意外之利不同板块表现各异集运航线指数短期上涨市场波动大危机解除后可能产能过剩运价回落干散货运供需基本平衡BDI指数将维持相对高位波动油运板块景气周期有望延续内贸集运受社会有效需求不足影响处于低迷但政策和市场调节有望助力度过低迷期航运板块间分化将延续外贸海运景气有助于增厚行业信用缓冲 [1][2][27] 根据相关目录分别进行总结 集运板块 - 红海危机使集运航线指数短期高涨市场波动性增加截至7月末中国出口集装箱运价指数较年初飙升133%欧洲航线涨幅达209%红海危机将驱使航运业吸纳创纪录的集装箱船舶交付量2024年美欧经济增速加快通胀渐缓全球商品贸易回升将增加集运需求但红海危机仍是影响需求的关键变量未来危机解除后可能产能过剩运价向更低平衡中枢靠拢贸易保护主义抬头加速集运航线结构重构 [1][2][3][4][5] 干散货运板块 - 供需基本平衡截至7月末波罗的海干散货指数较年初下降18.4%至1708仍处于相对中高水平2024年上半年全球散货船完工量月度均值与2015 - 2023年均值基本持平手持订单量稳步提升供给小幅高于需求BDI指数将维持相对高位波动 [8][9] 油运板块 - 供给明显放缓2024年上半年全球油船完工量月度均值显著低于2015 - 2023年均值需求增长及市场乐观预期支撑运价中枢2024年以来波罗的海原油运价指数价格中枢较2023年上行4.9%至1206景气周期有望延续但长期来看全球石油需求增长幅度将显著放缓油运行业可能缺乏长期增长驱动力 [12][13] 内贸集运板块 - 社会有效需求不足拖累内贸集运指数跌至历史低位2024年以来国内需求不足影响经济增长如房地产市场低迷传导至上下游行业影响运输需求上半年中国港口内贸货物吞吐量增速仅有2.7%内贸集装箱运价指数跌至历史低位沿海散货运价指数也下滑政策支持和市场调节有望助力内贸航运度过低迷周期 [15][18] 航运企业层面 - 2024年航运板块分化仍将延续集运指数高涨对集运船东信用质量有积极影响干散货运船东财务表现预计好于上年度油运船东有望与上年度相当以内贸业务为核心的船东在2024年仍将承压外贸海运景气将增厚行业信用缓冲降低航运企业经营与财务风险 [27]