CITI CONF 建筑行业研究方法 中信证券研究部 潘建平 交流内容 基建及房地产建筑行业研究方法探讨 . 园林及装饰工程行业研究方法探讨 . 专业工业工程行业研究方法探讨 . CITI GG 2 基建及房建行业研 第五法探讨 研究逻辑链条：行业一公司 ■ 投资逻辑与思路 . CITI GG 3 基建及房建行业研究投辅辅装 行业务标部分 ▪ 行业属性 ▪ 投资拉动型行业 ■ 基建及房建是典型的投资拉动型行业，其需求受固定资产投资，尤其是基建及房地产领 域固定资产投资的波动影响较为显著 ▪ 周期性行业 ■ 由于与主要的宏观经济指标固定资产投资高度相关，因此其景气波动体现出与宏观经济 周期性波动的一致性 ▪ 行业的"弱周期性"趋势越来越明显 ▪ 劳动密集型行业 ■ 就当前而言，中国建筑业还是典型的劳动密集型产业 ▪ 建筑市场上的不规范行为和建筑市场供过于求的局面，造成带资承包、垫资工程成为较 为普遍的现象。另，国内建筑市场正逐步在与国际建筑市场并轨，承包运行方式已开始 向资金需求量大的"经营—维护"、"建设—经营—转让"、"建设—拥有—经营"等 多样化项目承包模式发展，建筑企业的资金状况成为合同签约率和实现项目 ...

报告行业投资评级 无相关内容。 报告的核心观点 行业概况 - 国内航空公司分为三大航空公司、地方航空公司和民营航空公司等三类 [15][16][17] - 国内机场分为门户枢纽机场、区域枢纽机场和其他机场三类 [20][21][22][23] - 上市航空公司有5家,上市机场有6家 [25][26][27] 行业重要分析指标 - 航空公司的重要指标包括产能指标、产量指标、效率指标和单位指标 [29][30] - 机场的重要指标包括生产指标和单位指标 [31] - 行业需求增长可通过GDP增速和旅客周转量增速的关系预测 [32][33][34] 行业收入与成本构成 - 航空公司收入主要来自客运和货运,不同航线结构有差异 [36][37][38][39] - 航空公司主要成本包括航油、起降等、人工等,航油是最大成本 [41][42][43][44][45][46] - 机场收入分为航空性收入和非航空性收入,非航收入占比是重要指标 [47][48][49] - 机场成本主要包括人工、折旧摊销和其他变动成本 [54][55][56] 行业定价 - 航空公司票价受国家统一定价政策约束 [57][58] - 机场收费实行指导价,非航业务收费以市场调节价为主 [59][60][61] - 航油定价体制包括国内航班、国际航班和境外加油三种 [62][63] - 航油价格上涨会对航空公司业绩产生一定影响 [64][65] 研究方法和投资逻辑 - 行业研究主要采用自上而下的方法,把握行业拐点很重要 [66][67] - 对航空公司关注供求关系、运营效率和外部因素 [69][70][71] - 对机场关注航空收入、非航收入和折旧成本 [78][79][80] - 航空公司适合趋势性投资,机场是防御性投资品种 [82][83][84][85][87][89] 估值方法 - 综合使用DCF、P/E、P/B、EV/EBITDA等多种估值方法 [91][92][93][94][95] - 对航空公司更适合使用P/E估值,对机场更适合使用DCF估值 [91][92][93]

报告行业投资评级 无相关内容。 报告的核心观点 1. 中国汽车销量持续快速增长，从1999年的184万辆增长到2009年的1364万辆，10年间增长6.4倍，年复合增长率达20%。[43][44][45][46][47][48][49][50] 2. 中国已成为全球最大汽车市场，2009年销量超过美国成为全球第一。[47][48][49][50] 3. 中国汽车行业正处于快速普及阶段，人均汽车保有量较发达国家仍有较大差距，二三线地区将成为未来汽车需求的主要增长点。[51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68] 4. 汽车行业盈利能力较强，国内企业盈利能力略高于海外企业，中高端车型是主要利润来源。[158][159][160][161][163][164][165][166][167][168][169][170][171][172] 5. 2010年汽车行业需求维持较快增长，预计全年销量达1690万辆，同比增24%。[95][96][97] 行业研究报告目录总结 1. 汽车行业基础知识 - 汽车的基本构造和组成部分[3][4] - 汽车行业的子行业划分[6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17] - 汽车企业的特点和主要系列[33][34] 2. 中国汽车行业现状 - 乘用车和商用车领域的竞争格局[35][36][37][38] - 自主品牌汽车的发展情况[133][134][135] 3. 汽车行业需求分析 - 中国汽车销量快速增长的原因[43][44][45][46][47][48][49][50] - 影响汽车需求的主要因素[51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68] - 二三线地区将成为未来需求增长点[66][67][68] 4. 汽车行业盈利分析 - 影响汽车企业盈利的关键因素[137][138][139][140] - 汽车价格变动趋势[141][142][143][144][145][146][147] - 汽车成本构成及主要影响因素[148][149][150][151][152][153][154][155][156] - 汽车行业整体盈利能力较强[158][159][160][161][163][164][165][166][167][168][169][170][171][172] 5. 2010年汽车行业展望 - 需求维持较快增长[95][96][97] - 重卡和大中客车需求超预期[109][110][111][112][113][114]

报告行业投资评级 报告给予医药行业"增持"评级。[6] 报告的核心观点 行业整体发展趋势 1. 全球医药行业增速放缓,但亚洲等新兴市场增速快 [8][13][14] 2. 专利药到期,失去专利保护,给仿制药带来发展空间 [15] 3. 政府财政压力加大,对医药行业价格造成压力 [16] 4. FDA审批进度放缓,导致新药上市速度下降 [19] 5. 全球制药业生产向中国等新兴市场转移,CRO行业快速发展 [20][21][22][23] 中国医药行业发展 1. 中国医药行业快速增长,产值、销售收入、利润保持较快增长 [27][28][29][34][35] 2. 人口增长、城镇化、老龄化等因素推动行业需求增长 [39][40][41][42] 3. 政府大幅增加医疗投入,加快医疗保障体系建设 [44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54] 4. 行业标准和监管不断提高,行业集中度有望提升 [55][56][57][58][60] 5. 中国企业加快国际化进程,部分企业已进入国际市场 [62][63] 中国与海外医药行业对比 1. 中国医药行业规模远小于美国,但增速更快 [65][66][67] 2. 中国医药行业集中度较低,有待进一步提高 [70][71][74][75][77][78] 根据目录分别总结 行业整体发展趋势 1. 全球医药行业增速放缓,但亚洲等新兴市场增速快 [8][13][14] 2. 专利药到期,失去专利保护,给仿制药带来发展空间 [15] 3. 政府财政压力加大,对医药行业价格造成压力 [16] 4. FDA审批进度放缓,导致新药上市速度下降 [19] 5. 全球制药业生产向中国等新兴市场转移,CRO行业快速发展 [20][21][22][23] 中国医药行业发展 1. 中国医药行业快速增长,产值、销售收入、利润保持较快增长 [27][28][29][34][35] 2. 人口增长、城镇化、老龄化等因素推动行业需求增长 [39][40][41][42] 3. 政府大幅增加医疗投入,加快医疗保障体系建设 [44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54] 4. 行业标准和监管不断提高,行业集中度有望提升 [55][56][57][58][60] 5. 中国企业加快国际化进程,部分企业已进入国际市场 [62][63] 中国与海外医药行业对比 1. 中国医药行业规模远小于美国,但增速更快 [65][66][67] 2. 中国医药行业集中度较低,有待进一步提高 [70][71][74][75][77][78]

宏观经济分析框架和方法 - 宏观经济分析的核心是分析影响总供给和总需求的各个因素及其后果[21][22] - 常用的宏观研究方法包括计量分析、逻辑推理、国际比较、历史比较、结构分析和草根研究[26] - 通过观察GDP增速、工业增加值、采购经理指数等先行指标来预测经济增长[27][28][29] 投资和消费分析 - 信贷增速、新开工项目等先行指标可以预测投资增长[31][32][33][34][36] - 就业、居民收入和财富积累、消费者信心等先行指标可以预测消费增长[44][45][51][52][53] - 关注各地区消费率差距和消费结构变迁是中国特色[57][58][59] 出口分析 - OECD领先指数、PMI新出口订单等先行指标可以预测出口增长[71][72][75][76] - 人民币汇率、全球经济增长、出口退税等因素影响出口增长[78] 物价分析 - 货币信贷增速、全球和国内经济增速、库存变动等先行指标可以预测物价变动[81][82][83] - 关注CPI、PPI等指标以及分类别价格指数变动是中国特色[83][84][85][86][87] - 成本因素如能源价格、利率等对企业利润有明显影响[99][100][101] 宏观政策分析 - 货币政策工具包括存款准备金率、基准利率、公开市场操作等[108][109] - 货币政策呈现"逆周期"和"前瞻性"特征[111][112] - 财政政策关注预算赤字和政府投资[135][138][141][142][143][144]

报告行业投资评级 报告未提供行业投资评级。 报告的核心观点 估值方法和个股选择 1. 报告介绍了市场法和净现金流折现法两种主要的估值方法,并比较了两种方法的优缺点 [16] 2. 报告认为,对于不同行业和企业,应该选择合适的估值方法,如高增长行业可以选用EV/EBITDA、P/B,成熟行业可以选用EV/EBIT、P/E [16] 3. 报告提出,房地产行业可以采用P/E结合NAV的方式进行估值,能够更合理地确认企业价值 [17][18][19][20] NAV法估值 1. NAV法是以DCF法为理论基础,结合房地产企业以项目为基础的特点产生的估值方法 [21][22][23] 2. NAV法的特点包括:以项目为基础、以土地储备确定估值范围等 [25][26] 3. NAV法也存在一些局限性,如信息披露不充分、开发物业价格波动大等 [28][29] 4. 报告认为,通过敏感性分析可以有效反映出公司合理的价值区间 [33][34][35][36][37][38][39] 5. 不同类型的房地产公司,NAV法的含义也不尽相同,如纯开发类、持有类和综合类 [40][41][42][43][44] 行业估值 1. 报告介绍了对已完工尚未预售/在建物业、具有明确规划的土地、投资型物业等的估值方法 [51][52][54][55][56][57][58][59][60][64][65][66][67][68][69][70] 2. 报告还介绍了酒店物业和其他投资型物业的估值方法 [71][72][73][74][75][76][77] 3. 报告提出了企业净资产值的计算方法 [78][79][80] 4. 报告还给出了一些房地产公司的估值数据 [82][83] 根据报告目录分别进行总结 1. 估值方法和个股选择 1. 报告介绍了市场法和净现金流折现法两种主要的估值方法,并比较了两种方法的优缺点 [16] 2. 报告认为,对于不同行业和企业,应该选择合适的估值方法,如高增长行业可以选用EV/EBITDA、P/B,成熟行业可以选用EV/EBIT、P/E [16] 3. 报告提出,房地产行业可以采用P/E结合NAV的方式进行估值,能够更合理地确认企业价值 [17][18][19][20] 2. NAV法估值 1. NAV法是以DCF法为理论基础,结合房地产企业以项目为基础的特点产生的估值方法 [21][22][23] 2. NAV法的特点包括:以项目为基础、以土地储备确定估值范围等 [25][26] 3. NAV法也存在一些局限性,如信息披露不充分、开发物业价格波动大等 [28][29] 4. 报告认为,通过敏感性分析可以有效反映出公司合理的价值区间 [33][34][35][36][37][38][39] 5. 不同类型的房地产公司,NAV法的含义也不尽相同,如纯开发类、持有类和综合类 [40][41][42][43][44] 3. 行业估值 1. 报告介绍了对已完工尚未预售/在建物业、具有明确规划的土地、投资型物业等的估值方法 [51][52][54][55][56][57][58][59][60][64][65][66][67][68][69][70] 2. 报告还介绍了酒店物业和其他投资型物业的估值方法 [71][72][73][74][75][76][77] 3. 报告提出了企业净资产值的计算方法 [78][79][80] 4. 报告还给出了一些房地产公司的估值数据 [82][83]

行业投资评级 - 报告给予行业"买入"评级 [3][4] 报告的核心观点 消费崛起与消费升级 - 中国正处于消费黄金十年,经济结构调整、城市化进程、人口红利三大动力将促进中国商业长期景气 [4][20] - 人均GDP超过2000美元后,消费升级加速,耐用消费品和服务性消费占比提升 [32] - 农村居民需求开始向耐用消费品迈进,城镇居民对高端产品和服务性需求将越来越大 [34] 子行业分析 百货 - 百货行业仍以联营模式为主,但民营百货公司凭借良好治理结构等优势,盈利能力大幅超越同行 [43][44][45] - 看好中西部区域百货龙头和优秀民营百货公司,如鄂武商、合肥百货、新华百货等 [51][52][54] 超市 - 外资超市加速扩张,将加剧行业竞争,内资超市需提高跨区域扩张能力和供应链管理能力 [55][56][57] 家电及IT连锁 - 家电及IT连锁行业集中度低,市场空间大,看好龙头公司如苏宁电器、天音控股等 [60][61][62][63] 投资机会 - 首推估值合理、成长性好、公司治理较好的公司,如苏宁电器、天音控股、宏图高科等 [66] - 关注受益于区域经济发展的中西部百货龙头,如新华百货、鄂武商等 [51][54] - 关注受益于消费升级的家电及IT连锁龙头,如苏宁电器、天音控股等 [60][63]

报告行业投资评级 - 加工制造板块推荐伟星股份、航民股份和江南高纤品牌零售板块推荐七匹狼、报喜鸟建议关注美邦服饰[65] 报告的核心观点 - 行业发展方面金融危机后中国纺织服装出口国际竞争优势增强行业经营模式由加工制造向品牌零售转型企业盈利方面品牌零售企业平均盈利水平高于加工制造具有垄断优势、龙头地位的加工制造企业也有超额利润[61] 根据相关目录分别进行总结 行业概况 - 纺织服装行业产业链分为加工制造和品牌零售两部分加工制造具有制造业属性以外销市场为主核心要素为设备、技术、成本与规模品牌零售具有零售业属性以内销市场为主核心要素为设计、品牌、渠道与供应链[6] 加工制造部分 - 纺织原料包括天然纤维（植物纤维如棉、麻动物纤维如丝、毛）和化学纤维（人造纤维如粘胶纤维合成纤维如涤纶等）[11] - 纺织工艺有梭织、针织、非织造（无纺布）等[16] - 棉纺织、印染企业包括棉纺织企业、棉印染企业、棉纺织印染企业、棉色织企业、棉色纺纱企业等不同类型企业[19] - 毛纺织企业包括呢绒企业和羊绒企业等[22] - 丝织、绢纺及无纺布企业包括丝织企业、绢纺企业和无纺布企业等[25] - 服装、服饰生产企业包括服装生产、服装辅料和服饰企业等[26] - 行业需求需考虑全球GDP、进口国GDP、进口国进口增速、中国在进口国份额、中国国际竞争力变化等因素[29] - 出口竞争力方面价格优势有所弱化但产能充足、配套完善两大优势依旧明显2009年中国纺织服装在美国、欧盟、日本进口市场的占有率较2008年分别提升[30] - 行业供给长期供大于求供给受制于需求可通过产量、固定资产投资、库存等指标跟踪供给[32] - 产品价格的价格指标包括纺织类的纺织原料购进指数、纺织品PPI服装类的服装鞋帽制造业PPI定价机制为固定盈利空间价格跟随成本变动[37] - 成本方面原材料成本占比60％—80％人工成本占比5—20%其他营业成本包括折旧、燃料与动力成本等[39] 品牌零售部分 - 宏观指标包括服装零售额数据和全国大型百货商场销售数据等[42] - 运营模式在设计方面传统是设计师负责设计如今引入买手在品牌方面传统是单一品牌经营如今多品牌、多系列成为趋势在运营导向方面传统是成本导向如今是销售导向在渠道方面传统是批发型体系如今加强渠道控制进行渠道扁平化运作[46][47][48][49] - 家纺行业市场容量09年国内家纺消费容量约为1180亿元其中更新需求、乔迁购买和婚庆需求占比分别为64%、22%和8%[53] - 微观指标包括内生增长（ASP、销售数量、批发折扣、终端折扣）、外延增长（店铺扩张）、平销、同店增长、租售比、库销比、订货会等[58] 估值方法 - 估值方法包括PE、PEG、PB、PS、DCF、分类加总法（SOTP）等不同方法适用于不同类型企业[60] 行业投资方法 - 细分板块选择方面行业发展中金融危机后出口竞争优势增强经营模式转型企业盈利方面品牌零售企业盈利水平较高部分加工制造企业也有超额利润[61] - 投资时点包括股价低估、增长超预期、其他催化因素等情况[63] - 投资建议加工制造板块推荐伟星股份、航民股份和江南高纤品牌零售板块推荐七匹狼、报喜鸟建议关注美邦服饰[65]

行业投资评级 报告给出了电力行业的"中性"评级。[8] 报告的核心观点 1. 电力行业具有同质性和瞬时性的特点,产品需求和供给大体相等,需求预测是关键。[11][12] 2. 电力行业包括火电、水电、核电和新能源发电等细分领域,各有特点。火电占主导地位,水电和核电发展前景良好。[15][16][17][34][36][40] 3. 电力行业成本构成中,火电以燃料成本为主,水电和核电以前期投资和财务费用为主。[51][52][60][61][62] 4. 电力价格目前主要由政府制定,未来将逐步市场化。[71][72][74][75] 5. 电力行业具有半周期和半公用事业的特点,下游用户结构决定了行业的周期性。[82][83][92] 行业研究方法 1. 火电行业应采用"自上而下"的研究方法,关注电价、煤价和设备利用小时等关键因素。[94][96] 2. 水电行业更注重个案研究,关注来水情况。[95] 3. 行业模型的关键在于需求预测和供给预测。[121][128]

CITI CORR 电力设备行业研究方法 中信证券研究部 刘磊 杨凡 目录 ▪ 行业特点 ▪ 子行业扫描 ▪ 估值方法 ▪ 投资策略 CITIGE 2 目录 ▪ 行业特点 ▪ 子行业扫描 ▪ 估值方法 ▪ 投资策略 CITIGE 3 行业特点一 产品 ▪ 子行业众多，产品差异化较大 > 不同用途: 发电侧、电网侧、用户侧 > 种类众多：风电机组、核电机组、火 电机组、水电机组、变压器、开关、 换流阀、控制保护、变频器.... ▷ 设备单价：百元/台～亿元/台 ▪ 装备制造业 服务于电力工业 ! CITI GE 4 行业特点一 品求 ▪ 投资造成的需求是行业分析最关键的要素，行业景气度受政策影响大 ▪ 电力建设与经济发展息息相关 经济发展 ——>电荒 ——> 电源建设 ——>电网建设滞后 ——>投资结构优化 ■ 电源投资 ■ 电网投资 10000 投资结构优化 8000 6000 4000 2000 0 2006 2007 2008 2009 电网： 电源向6： 4优化 CITIGG 5 行业特点一 ▪ 投资造成的需求是行业分析最关键的要素，行业景气度受政策影响大 ▪电源：扶持清洁能源发展──新兴能源产业发展规 ...