一、涉及公司 索菲亚公司[2] 二、核心观点及论据 （一）经营情况相关 1. **已换新政策进展** - **广州额度情况**：广州的已换新补贴额度在控制，资格审核趋严，之前未申请过资格的可能无法使用，但之前申请过的还有小部分额度可继续使用，因为补贴已进行近一个半月，政府额度紧张[3]。 - **其他地方补贴情况**：很多地方补贴在不断补充，如厦门、南京、深圳等，经销商积极参与当地补贴，对其现金流有利，除了末尾百分之二三十的电商未参与或未起量外，省会和地级市的电商都比较积极参与，对业绩和客流拉动效果好，地方补贴申请条件也在逐渐转化，如北京的申请经销商反馈参与顺利[4]。 2. **业绩相关** - **四季度及明年规划**：收入争取做到双位数以内（十点以内）的下滑幅度，利润下滑幅度比收入更窄，全年利润尽量持平，收入略微下滑并尽可能收窄下滑量；明年的业绩要等今年12月底左右完成总结汇报、根据市场变化和事业部经营反馈才能确定[6]。 - **客单价与报表端业绩体现**：定制产品非标准属性强，目前已换新政策更多体现在终端接单上，12月开始工厂接单可能会有体现，从消费者下单意愿看，使用补贴的消费者会选择较高价产品，客单价有往上走的趋势[5]。 - **不同渠道业绩情况** - **线上已换新补贴**：线上已换新补贴如广州通过云散户平台、天猫等平台做政策，云散户平台的广州家居额度已紧张，外地朋友昨天下午可能已无法申请新额度，线下各地政策基本还在进行，除佛山可能用完外，其他地方未通知用完，经销商正常在做，广州额度限定在本地使用，公司在沟通看能否调控更多额度维持到月底[8]。 - **整装渠道**：前三季度整装渠道保持快速增长，直营和零售整装增速目前差不多，基本是五五开的节奏，后续两块都会正常发展，公司在运营上不会区分对待[30]。 - **配套品销售情况**：配套品今年销售情况不太好，比较拖累整体，后续会调整配套品策略，产品SKU和价格体系会更灵活[32]。 - **分红规划**：今年分红规划与去年差不多，去年分了九个多亿，今年比例应该大致相同[35]。 3. **市场竞争相关** - **应对市场竞争策略** - **与友商竞争**：和头部品牌（如欧派）打法差异不大，战略和策略上没有太明显的差异化，目前补贴政策下，抢的是未进入补贴名录或在补贴中抢不到更多量的中小品牌份额，而不是与欧派等头部品牌互抢份额，头部集中度提升对后续发展更好[20]。 - **竞争优势体现**：未来行业竞争体现在服务上，各公司对经销商的赋能、考核机制等内部战略不同，索菲亚对经销商采用减价制赋能，将运营板块切碎，如渠道拓展、品类拓展等多方面，总部有线上培训课程，经销商人员要考核才能使用服务账号；对经销商有千分次的考核，综合多方面打分，不同体量经销商考核标准不同，公司数字化做得好，有多种系统可掌握客户信息等[23][24]。 - **已换新政策下的竞争优势**：已换新政策下，从前端到工厂的接单转化率无法加快，因为服务周期难以改变，索菲亚生产效率已是行业最快，但也至少需要两周以上时间，年底会更久；在已换新政策中，索菲亚10月份前端接单数据是双位数增长，对中端拉动作用明显[22][19]。 - **补贴对竞争的影响** - **对中小品牌影响**：补贴政策下基本是头部企业在抢份额，一些小企业经销商交税不规范，参与积极性不高，且现金流压力大，服务流程长，而头部企业有品牌影响力，政府也倾向于先展示大品牌公司，大品牌成交速度快，批量大也减轻工作量[26]。 - **对索菲亚的影响**：索菲亚在已换新政策中有企业补贴（海报宣传政府15%，企业20%，相当于打8折，比常规月份折扣空间大，但因金九银十本身折扣力度大，不太会影响全年毛利率水平）[34]。 （二）政策相关影响 1. **减税政策影响**：国家房地产减税政策刚落地，无法判断新房在公司占比是否会提升，目前公司今年金融战比（新房占比）大概在80%左右；对于大宗渠道是否调整要看政策落地情况，目前以维稳为主，不会特别激进开拓，会做稳定项目保证资金稳定[9][10]。 2. **已换新政策后续影响** - **需求情况**：今年除新刺激出的需求外，还有积压需求因补贴集中转换，但明年目标制定会尽可能按正常情况，不会受政策太多影响，因为定制服务环节长，补贴下单订单到工厂端至少要两三个月后才有体现，目前看不出来补贴对今年目标的影响；装修需求有滞后性，现在消化的客户除积压需求外，最多是近两三个月有装修需求的，不会有太多前置很久的需求，因为预存款额度大，消费者不会过早张罗[15][16][17]。 - **对明年业绩影响**：如果明年继续推进已换新补贴，对明年整体业绩会有一定支撑，因为今年10月、11月接的单大多要在明年体现[26]。 三、其他重要内容 1. **定制产品服务特点**：定制产品偏线下，即使线上下单也要线下服务，需要设计师量尺、安装、发货确认图纸等，线下沟通流程长达两个月左右，线上订单会安排给当地经销商服务，要看客户需求地址，并且存在当地政府政策下单限制的情况，如外地可能用不了当地补贴资格[11]。 2. **费用投放节奏**：四季度费用投放节奏应该不会有太大波动变化，全年费用投放每个季度都差不多，虽然国补政策出来后多释放了一些折扣力度，但会看能否调整，尽量让费用率环节不受太大影响[33]。

一、涉及行业 - 房地产、水泥、有色、家电、家居行业[1][12][17][20][27] 二、各行业核心观点及论据 （一）房地产行业 1. 核心观点 - 10月数据呈现边际改善、降幅收窄，股票市场跑赢大盘，且这种趋势有望延续，对2025年市场较为乐观[2] 2. 论据 - **销售端**： - 数据端有边际改善，降幅收窄，5月地产板块倒数第二，现在基本在10位左右徘徊跑赢市场[2] - 前端销售端数据好转、降幅缩窄，重点城市和核心城市10月同比增速明显，11月同比表现预计依旧不错[2] - 本轮政策实施后销售处于持续放量过程，没有前期的蓄水池效应，与前几轮政策效果不同[3] - 上海本月二手房交易破万套，部分城市推进房票制度使新房交易量放大[4] - **投资端**： - 投资和新开工受房价和流动性影响，目前开发商资金等未大面积改善，价格端新房不明显，投资整体状态不如预期[4] - 2024年一季度基数低（年化销量7.4亿平米左右，低于大部分测算下限值7亿方左右），2025年一季度基数低会使数据修复能力和预期更强烈，且2025年春节在一季度中后段，阶段性预期差异使2月起数据向上能力更充足，政策持续推进也有助于数据修复[5][6] - 正常情况下在价格未修复之前，投资增速难以转正，只是下滑幅度大小问题，因为受今年拿地情况决定，且保交楼总量和基金投入有限，明年保交楼量会减少[7][8] - 土地收储若有资金用于收购土地，可能对投资增速有影响，但目前财政部会议未明确相关数据，预计明年两会前后会更清晰[9] - **竣工端**： - 单月竣工环比有明显改善，11 - 12月不排除在竣工端有乐观因素，因为保交楼政策可能继续发力[5] - **不同城市房价**： - 2024年二季度全国一二线城市房价跌幅最大，部分一线城市超跌区域10月价格有所回升，三四线城市有所回落，预计到2025年二季度，一二线城市重点区域和重点城市销售同比可能转正，价格和基本面触底预期强烈，存在涨价逻辑[10] （二）水泥行业 1. 核心观点 - 10月数据降幅收窄，四季度营业情况好，看好部分水泥公司[12] 2. 论据 - 10月水泥行业数据降幅收窄，之前下滑11个点、10个点，10月下滑7.9个点[12] - 基建增速往上走，从三四个点到单月接近六个点，带动水泥需求，9月广义财政支出出现拐点，央行8月开始增持国债，9月政府性基金支出明显提升，10月水泥量已有改善，预计10 - 11月财政部支出加大将进一步带动水泥需求回升[13] - 前期是供给收缩加上需求微弱复苏，四季度水泥行业利润相比三季度可能翻倍甚至更多，明年一季度也会有较好开局[14] - 推荐海螺水泥、上峰水泥等沿江占比高、以内需为主的公司，利润弹性大[15] （三）有色行业 1. 核心观点 - 有色工业品价格受多种因素影响，铜和铝供需情况较好，建议关注相关龙头公司[17] 2. 论据 - **铜方面**： - 以铜为代表的有色工业品价格受美元指数上涨压制，近期调整较多，但宏观交易驱动可能告一段落[17] - 铜的TCRC长协价2024年为80美金，2025年估计在30美元左右，下滑幅度惊人，2025年铜冶炼厂可能因成本（中国铜冶炼厂成本在50美金左右）原因被动减产，反映铜金矿供需紧张，2025年是从铜金矿紧张向冶炼铜紧张传导的一年[17][18] - 特朗普上台引导制造业回流重建美国，海外铜需求（以美国为代表，包括数据中心、电网投资、基础设施建设等）对铜有较大拉动[18][19] - 铜股票已到较好布局时点[19] - **铝方面**： - 明年电解铝全球增量产能不到100万吨，占全球供应比例仅1%多，价格跌后下游接货积极，铜铝供需情况不错，对当前价格有支撑[19][20] - 建议关注紫金落幕、中国铝业等龙头公司[20] （四）家电行业 1. 核心观点 - 国补政策拉动下近期家电数据表现亮丽，但要理性看待，政策有托底作用，明年内销基本盘较乐观[20][21][23][25][26] 2. 论据 - 10月社零增长4.8%，除汽车以外消费品零售额增长4.9%，家电增长40%，增速相对于9月的39.2%进一步翻倍，显著高于社零增速，主要受益于国补以旧换新政策拉动[20] - 截止到11月8日晚，有2025万名消费者购买八大类补贴家电产品3045.8万台，带动销售额1377.9亿元，均价约4500多元，双十一期间家电销售额达1930亿元，占全网零售额16.3%，同比增长26.5%[21] - 美的、como东芝、海尔等品牌在双十一期间零售额增长表现良好，清洁电器受益程度高，扫地机和洗地机增速分别为130%和40%，石头科技在多渠道品类增长表现突出[22] - 目前补贴政策下销售额与去年四季度内销出货金额对比，是稳中有增态势，不存在显著高于过往，上一轮政策执行四年，此次国补才执行两三个月，若明年继续推出政策仍有需求释放空间，不存在政策透支问题[24][25][26] - 补贴额度11月底可能用完，12月数据可能回落，政策是否延续及何时延续存在不确定性，但明年大概率延续，对稳住内销基本盘有积极作用[26] （五）家居行业 1. 核心观点 - 家居行业受多种因素影响零售额同比增长，以旧换新政策有望带动Q4需求释放，看好部分龙头企业[27][28][29][32] 2. 论据 - 10月家具类零售额同比增长7.4%，较9月的0.4%显著提升，原因包括竣工数据边际转好、二手房交易走暖、以旧换新政策积极落地[27] - 1 - 10月商品房竣工面积增速同比下滑23.9%，降幅较1 - 9月收窄0.5个百分点，二手房交易明显增加，市场活跃度提升，对家居需求有边际支撑[28] - 以旧换新政策10月开始在家具产品上陆续落地，广州等地补贴力度大、范围广、形式多样，渠道管理规范的龙头企业有望抢占市场份额，近期地产数据和政策出台支撑家居股估值，三季度奠定估值底部，后续估值中枢有望回弹[28][29][30][31][32] - 推荐索菲亚、欧派家居等龙头企业[32] 三、其他重要内容 - 会议强调参与者的合规参会义务、保密义务，严禁私自传播会议纪要等违规行为，同时提醒投资者市场有风险，投资需谨慎，应自主独立决策[1]

一、涉及行业与公司 - 行业：汽车自动驾驶行业[1]。 - 公司：特斯拉、理想汽车、华为（鸿蒙之行）、蔚来汽车、小鹏汽车、伯特利、拓普、奈斯特、宝龙科技、中铃股份等[1][6][11][13][23]。 二、核心观点与论据 （一）自动驾驶总里程的重要性 1. **反映消费者接受度和系统升级能力** - 自动驾驶所开过的里程决定消费者对系统的接受程度，因为认同且觉得好用才会长期使用[2]。 - 里程还决定系统后续的升级能力，大模型可根据真实路况素材自我训练迭代，收集信息越多，大模型训练速度越快，升级效果越好，进而影响汽车销量，形成正向循环[2][3]。 2. **特斯拉里程数据及增长** - 特斯拉FSD截至24Q3行驶总里程接近21亿英里（约34亿公里），2024年开始推送V12版本后，累积里程高速增长[1]。 - 进入24Q2后随着V12.4及后续版本发布，其里程呈现高速增长态势[4]。 3. **国内车企里程数据披露情况** - 今年国内车企开始披露智驾数据，蔚来在3月开始披露自家使用里程数据，之后理想、华为等也开始披露，还包括AEB避免碰撞次数、单用户智能驳车次数等数据[5]。 （二）国内车企自动驾驶数据横向比较 1. **总里程比较** - 理想汽车截至9月份智驾总里程24亿公里，10月份累计里程超过26亿公里，在国内新势力品牌中位列第一[6]。 - 华为截至9月份鸿蒙智驾累计里程超过7.4亿公里，10月份继续增长，9月份单月新增智驾里程1.2亿公里[11]。 - 蔚来截至9月份自驾总里程15.2亿公里[13]。 2. **用户数及相关指标** - 理想、华为、蔚来9月份的自动驾驶用户数分别为96万、24万和58万，较8月份分别增长5万、3万和2万[6]。 - 单用户智驾里程方面，理想、华为、蔚来9月份分别为1574、477和180公里，假设用户每月总里程1000公里，智驾使用率分别为16%、48%和18%，华为用户对智驾的利用率非常高[7]。 - AEB避免碰撞次数方面，9月份蔚来和理想分别是0.1次，华为是0.4次[7]。 - 智能泊车次数方面，截至9月份理想、华为、蔚来分别是539万、100万和466万，单9月份分别是7.8次、4.1次和5.6次，蔚来9月份的自动泊车功能使用次数较高可能与其纯电动车工况有关[8]。 （三）各公司自动驾驶相关情况 1. **理想汽车** - 截至9月份NOA里程达到12.4亿公里，10月份达到13.9亿公里，单9月份和10月份的NOA新增里程都是1.5亿公里，占据全部总里程的75%以上，其AD Max车型已升级为端到端加VOM的双模型自动驾驶系统，与销量提升有积极相关关系，带大模型版本车型销量占比提升[9][10]。 - 根据理想中报披露，订单里带大模型的比例在30万以上级别中已上升到70%，后续毛利更高车型比例有望进一步提升[15]。 2. **华为（鸿蒙之行）** - 智驾使用比例高，约为34.5%，ADS模型训练算力达到7.5亿FLOPS，每天可学习3500万公里的数据，每五天迭代一次[11]。 - 截至11月鸿蒙智驾总用户数量达到24.3万人，9月份单用户智驾里程477公里，单用户AEB避免碰撞次数0.4次，单用户智能驳车次数4.1次，这些指标在横向比较中较领先[12]。 3. **蔚来汽车** - 早在今年3月份披露自家总里程8亿公里，截至9月份自驾总里程15.2亿公里，其中领航辅助里程13.1亿公里，领航辅助比例超过80%，9月份单月新增领航辅助里程8270万公里，占全部智驾里程的76.6%[13]。 - 9月份新增自驾用户数量2万名，全域辅助NOP加的用户数达到34.8万，总用户达到59.8万，自驾云端算力新增16.7EUPS，总算力达到346.2EUPS，是全国最大的多恩云算力基础[13]。 - 从今年6月份开始内行辅助的占比从72%上升到77%[14]。 （四）汽车行业赛道分析 1. **科技成长属性分析** - 通过渗透率（新技术在汽车销量中的占比）和国产化率（国产企业在市场中的占比）两个维度衡量汽车行业赛道，往左下角的标的偏科技成长，往右上角的标的偏制造和周期[16]。 - 很多细分赛道随着渗透率和市占率的提升，成长属性在退去，目前还拥有强科技成长属性的汽车标的有限，以大模型驱动的自动驾驶还有比较大的空间[17]。 2. **自动驾驶门槛分析** - 自动驾驶的门槛主要包括头部科学家、数据闭环、算力等方面，目前同时满足这些条件的企业并不充分[17]。 - 数据闭环可通过智驾总里程等指标观察，目前国内搭载NVA车型数量较多的企业有特斯拉、理想、华为、蔚来和小鹏等[18]。 - 算力方面，特斯拉在24Q3财报中披露其训练算力情况，且有计划将总的AI训练算力提升至9万张等效的H100的卡，体现了自动驾驶对算力的巨大需求[18][19]。 （五）硬件相关分析 1. **OneBox执行器** - 在全部乘用车中截至8月份OneBox的渗透率是38.5%（1 - 7月份累计是33%），不是特别强的成长赛道，但随着各类中国传统车企开始使用，今年渗透率逐渐提升，后续是稳健增长[21]。 - 从格局来看，头部国产企业到8月份的市占率是13.5%（1 - 8月份累计市占率是13%），国产化率估计不到30%，仍有成长空间[22]。 2. **控制器（智驾和座舱预控制器）** - 智驾预控制器今年的渗透率目前在15%上下，随着智驾发展，一控化是大趋势，国产头部企业市占率25%左右，行业还有发展空间[24]。 - 座舱的渗透率接近30%，后续是稳健发展，国产头部企业市占率17%左右，中国企业仍有成长空间[24]。 3. **HUD** - 目前的渗透率和国产头部的市占率都在20%左右，由于L4或L3级以上自动驾驶方案在C端不太可能快速发展，HUD作为辅助驾驶设备有长期发展空间[25]。 （六）重点车体情况 1. **小鹏汽车** - 小鹏发布PC加车系，18万多起，是中型车中大型车实现行政级空间，智驾功能配套齐全，部分车型采用纯视觉方案，不仅能带动销量，还能提升智驾迭代能力[25]。 2. **华为智捷R7** - 与奇瑞联合推出，价格区间26 - 34万，是SUV车型，配套图灵底盘插花灰平台，搭载华为最新的ADS3.0系统，硬件配置有诚意，已取得不错的累积大定，能为华为智驾里程带来数据多样性[26]。 3. **蔚来乐道L60** - 售价20.69 - 23.59万，在搭载硬件方面诚意足，可搭载蔚来最新款智驾软件，对蔚来销量释放和智驾里程积累有用[27]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 行业发展趋势方面，由于数据闭环环节有强者恒强和滚雪球式发展特点，预计行业档次会被拉开，头部几家新势力在国内高等级自驾市场中的占比可能会越来越高[20]。 - 风险提示为经济发展不及预期和原材料价格大幅上涨[28]。

一、涉及行业或公司 未涉及具体公司，行业为地方政府债务相关行业[1] 二、核心观点和论据 （一）十万亿化债方案额度设定原因 1. **不是全部额度** - 距离2028年或2024年6月还有两三年时间，若全部兜底14.34万亿（其中10万亿修改，2万亿朋凯债务延期到2028年后，还有明年几千亿人心债务需偿还），地方政府就无需在债务化解上付出太多努力，这与政策初衷相悖，地方政府是债务压降主体责任方，中央是在制度框架内给政策帮助化解[1][2] 2. **两万亿朋凯债务延期原因** - 2015 - 2018年搞铜改形成的债务，其特点是期限长、成本低，化解地方债务的初衷是缓解地方政府压力，提前化解这部分债务不符合政策初衷，所以延期到2028年化解更明智[3] 3. **十万亿拆成6 + 4的意义** - 6万亿特殊债务的债像一个礼包，4万亿需要拿之后几年地方政府新增债券（专项债）额度（原本可用于项目投资的额度）用于债务化解。例如今年3.9万亿专项债中有8千亿用于化债，地方政府真正用于项目投资的只有3.1万亿，这体现了财政在化债上的思路，允许、鼓励、支持化债但地方政府要抑制大干快上的念头[4][5] （二）化债方案的影响 1. **对地方政府债务压力的影响** - 参考去年1.5万亿特殊贷入，虽不能完全解决地方政府债务问题，但能缓解压力。去年1.5万亿能缓解半年以上，此次每年2.8万亿（从明年开始或四季度开始每年达3万亿额度）大概率能使地方政府债务得到缓释，不能仅因每年省1500亿利息（相比财政收入或债务总量少）就认为力度不够，政策目的不是让债务归零，而是让地方政府腾出手做其他事[6][7] 2. **对资金面的影响** - 最近资金面边际宽松，但要警惕特殊债发行后的冲击。去年10月1.5万亿（10月31日有1万亿）贷入资价发行后资金面有强化现象。此次发行主体众多（31个地方政府加5个计划单位市，其下级还有几百个地级市政府、几千个区县级政府都有上报诉求），发行可能不会很顺畅，虽可能有资金流波动，但单独政府债的共期冲击不会对越战级别的偿债收益率造成影响，因为偿债定价模型受多种因素影响，资金面短期（一周内）可能调整，但月座级别关系不明显，资金面冲击可能带来免防买机的机会[8][9][10] 3. **哪些地方政府可能受益** - 有三个逻辑：一是债务成本高、紧急、老少边穷、隐形债务量大且财政收入有压力的区域；二是选择部分地区（如江苏、浙江这种债务影响不大的地区）做债务清零示范；三是地方压力不大、产业和经济结构好但有历史债务包袱的地区（如重庆的涪陵区域）[11][12] 4. **对中国宏观的影响** - 存在不确定性。置换债务（如把城头的非标、盖板等置换为地方自贸债券）规模总和不变，宏观实体杠杆率不会因化债政策改变。中国要巩固化债势头，可能需要名义GDP、名义财政收入提升，尤其是通胀和物价起来，否则需进一步观察化债效果[13] 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 地方政府明年还有几千亿的人心债务需要进行偿还[1] 2. 特殊债发行主体众多，包括31个地方政府加5个计划单位市，其下级还有几百个地级市政府、几千个区县级政府，每个政府都有上报诉求，这会影响特殊债发行的顺畅性[8]

一、涉及公司 RxTechnologies[1] 二、核心观点与论据 （一）国际市场业务 1. **市场趋势与应对策略** - 在国际电子蒸汽（e - vapor）行业，监管活动增加，如各市场实施新法规（包括一次性产品禁令、新税收政策等），同时消费者对产品功能和性价比需求增长。为应对这些趋势，公司开发了综合商业模式，包括针对性的市场策略、全面的产品组合、精细的供应链管理和聚焦的用户参与策略[2]。 - 预计未来几年国际e - vapor行业年增长率将达10%以上，随着更多成年烟民从香烟转向e - vapor产品，且预计会有更多用户从兼用香烟和e - vapor产品转为仅使用e - vapor产品。公司相信只有拥有综合模式的领先企业才能成功，对在国际e - vapor市场获取增量市场份额充满信心[3]。 2. **业务发展情况与计划** - 自2023年11月终止与Relax, Inc.的竞业协议后，公司大幅扩展国际业务，2024年第三季度净收入达7.56亿人民币，同比增长52%（从4.99亿人民币增长），环比增长21%（从6.27亿人民币增长），非中国业务收入占净收入一半以上[4][5]。 - 截至2024年第三季度，公司直接在东亚、东南亚和大洋洲的5个国家开展业务，在其中3个国家的封闭系统eBay类别中按收入计是第一品牌，在另外2个国家也是领先品牌。还通过销售给关联方再销售给海外经销商的方式开展业务[8]。 - 展望2025年，公司正在考虑进入欧洲、中东、非洲（EMEA）地区和中美洲的几个国家，但进入国家需满足监管发展稳定、业务模式构建完成且有合适运营团队等条件[8]。 - 为在现有运营国家实现有机增长、获取增量市场份额，公司主要关注优化产品开发组合和正确的市场策略，深入分析当地市场环境和用户行为，根据不同市场情况调整产品和渠道策略[8]。 （二）中国市场业务 1. **非法产品情况与应对措施** - 在中国，非法e - vapor产品仍占市场的80 - 90%，这些产品质量差、不符合国家标准、多为非烟草味且不贡献消费税收入。公司作为合规品牌，积极通过多种举措打击非法销售，如针对社交媒体上的非法销售、将非法零尼古丁产品从电商平台下架、与当局合作关闭假冒生产设施等[3]。 2. **新产品推出与市场表现** - 2024年第三季度推出了符合国家标准的一次性产品线“failure系列”，有6ml和10ml两种规格的产品，零售商和用户反馈良好，计划在全国推广[4]。 - 2024年第二、三季度在中国市场推出了DaQian系列（高液量的烟弹式产品）和Feidiao系列（大容量一次性产品），旨在吸引寻求性价比产品的用户，且公司希望DaQian系列在中短期内成为中国市场的关键产品[11][13]。 （三）财务状况 1. **盈利情况** - 2024年第三季度整体毛利率提高到27.2%，同比提高3.2个百分点，主要由于收入结构（渠道和产品多元化）的有利变化。按同口径计算，各收入流的毛利增长同比也有所提高[5]。 - 本季度总营业亏损为1100万人民币，但排除股权补偿影响，实现了连续第四个季度的非GAAP营业利润为正，达8200万人民币，这得益于国际业务的增量贡献和有效的成本降低策略[5]。 - 2024年第三季度非GAAP净收入同比增长30%，达到2.62亿人民币，非GAAP基本每股美国存托凭证（ADS）净收入为0.211元人民币，非GAAP稀释每股ADS净收入为0.200元人民币[5][6]。 2. **现金流与资产情况** - 2024年第三季度实现经营现金流入1.57亿人民币，高于去年同期的8300万人民币，得益于营运资金和库存管理的改善。目前现金转换周期为负且超过一个月，库存周转天数在2024年第三季度仅为16天，较2023年第一季度的100多天和2024年第一季度的30天大幅下降[6]。 - 截至2024年9月30日，公司总金融资产（包括现金及等价物、受限现金、各种短期和长期存款及投资）为154亿人民币[6]。 3. **利息收入预期** - 截至2024年9月30日，公司约70%的总金融资产以美元计价，约30%为人民币或其他货币。尽管美联储降息，但由于多种因素，预计2024年利息和投资收入不会因美联储近期降息而受到拖累，预计2025年利息和收益收入将略有下降，但影响相对较小[12]。 三、其他重要内容 1. **知识产权成就** - 公司团队成功通过企业知识产权合规管理体系要求的认证考试，涵盖e - vapor和电子元件的研发、生产和销售，建立了包括商标、专利、原创设计和软件版权的全面知识产权管理体系，为全球技术和品牌保护构建了强大框架[4]。 2. **股东回报** - 公司宣布自首次公开募股（IPO）以来的第二次现金股息，目标是通过股票回购计划和现金股息至少返还大部分非GAAP净利润，延续过去两年的做法[6]。

一、涉及行业与公司 - 本纪要未明确提及特定公司，主要涉及金融市场（包括A股、港股、美股等）、房地产行业、中国经济整体以及美国经济相关情况[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44] 二、核心观点与论据 （一）市场波动相关 - **中国市场波动** - **小微盘股波动**：2024年癸卯之末的“量化巨震”中，小微盘股指数连续暴跌的势能达到约十一倍方差，在正态分布市场里这种暴跌逾700京年（71x10^24年）一遇，原因是雪球结构性产品敲入，券商平仓雪球产品结构中的对冲仓位加重市场指数下行压力[1]。 - **市场低点与回升**：上证运行到2,600点附近形成2024年市场运行趋势的重要低点，波动成因除中美息差导致汇率压力外，市场内部流动性结构变化和小微盘股流动性缺失更重要，之后A股、港股从该低点开始重振旗鼓，房地产政策调整（如央行四月下调房贷利率、五月初部分城市放松限购等）助力市场修复，但五月底“房地产救市”预期落空市场又下跌，七月在政策预期下小幅反弹但政策细节不明朗，八月初全球市场暴跌时中国市场尤其是A股表现相对稳健，内部因素对中国市场影响作用上升[3][4]。 - **九月市场反弹**：九月二十六日重要会议对房地产表态鲜明要“止跌企稳”，央行宣布提供5,000亿元资金、对公司回购股票提供3,000亿低息贷款，之后两周上证指数从2,700点飙升到3,500点，港股从17,000涨到23,000，成为全球表现最佳主要市场之一[7]。 - **全球市场波动** - **日元套利交易影响**：七月末八月初日本央行企图加息抗通胀，日元套利交易历史性爆仓，导致全球市场经历1987年“黑色星期一”以来最大单天暴跌，八月六日美股市场隐含波动率史无前例地单天飙升50%，日经两天内暴跌20%[4]。 - **特朗普当选后的市场波动**：特朗普当选后，美债收益率因通胀预期大幅上升，美元汇率走强，除比特币外以美元计价海外资产价格大幅下跌、能源板块大幅下跌，但美股不断推向新高（标普收在6000点历史高点），其竞选主张已提前在资产价格波动中反映，若其政策主张兑现将提高美国乃至全球市场波动率，影响美股上升趋势和美国经济，但如果他关注股市涨跌，政策主张最终版本可能缓和[9][10][11]。 （二）特朗普政策影响相关 - **关税政策影响** - **对美国自身影响**：2018年贸易战经验显示，关税增加时美国进口价格下跌、通胀未因关税大幅上升，中国出口商可通过汇率贬值和降价出口缓和关税冲击，所以即使特朗普实施关税政策，美国贸易赤字体量可能不会改变，美债收益率上升幅度应低于市场预期，关税初期通胀效应也没市场预期严重，且若关税减少贸易逆差，美债作为储备资产供应可能减少，美国财政状况难以为继且全球市场大幅波动，若贸易逆差未减少，美元应不会如市场认为的因关税而升值，反而可能贬值[14][16][20][22]。 - **对贸易伙伴影响**：特朗普关税政策下，中国等新兴市场国家可通过汇率贬值对冲，若其他国家也如此，特朗普关税将使美元对几乎所有对美出口贸易伙伴升值，中国还可通过出口商降价承担部分关税压力，美国对华贸易赤字可能被对其他国家赤字代替，且如果特朗普不能通过关税缩减贸易赤字，可能采取极端手段如要求中国购买对等出口商品或类似广场协议手段对待中国汇率和市场[16][21]。 （三）中国经济相关 - **经济结构与问题** - **价格与产能**：中国经济上游价格陷入通缩区域逾两年，下游消费者通胀指数游离在通胀和通缩临界点，GDP平减指数超三个季度处于通缩区间，在供给大于需求的经济体内价格下行时，生产者应缩减产能投资、消费者应推迟开支，但中国产能投资不断扩大，原因是贫富悬殊、分配失衡导致内需不足，需出口消化剩余产能，中国贸易盈余不断上升但出口商品价格下降，出口旺盛反而压抑内需[25][26][27]。 - **经济发展模式转型**：中国改革开放初期资本充足、劳动力成本低廉，经济发展模式粗放，关注规模扩大而非综合劳动生产率提高，如今发展到瓶颈期，产能过剩等矛盾凸显，处于转型关键期，房地产行业在1994年分税制改革后重要性上升，成为资金高度密集、单位产出能耗较高产业，地方财政依赖卖地收入大力投入房地产基建开发[28][29]。 - **货币政策与经济周期** - **货币投放渠道变化**：2008年美国次贷危机后中国出口GDP占比下降，央行外汇占款释放人民币流动性的渠道逐步失去地位，房地产市场发展使央行通过商业银行贷款投放货币，银行贷款顺周期性强，房价上涨时推波助澜，房价下跌时贷款萎缩增加经济下行压力，2021年前房价上升时逆周期调控有效，之后房价长周期见顶，逆周期调控失效，尽管央行下调存准和利率、扩大货币供应，但贷款增长乏力甚至出现负增长，居民家庭增加储蓄、新增贷款转负，货币政策陷入凯恩斯所说的流动性陷阱[30][31][32][34][35]。 - **不同货币投放渠道效果**：商业银行贷款（尤其是房贷）投放货币直接进入居民家庭支出消费环节，房贷乘数效应明显；外汇占款投放货币进入出口商账户，年景好时可能加重产能过剩，年景不好时投资乘数效应大幅减少。房价下跌使地方财政收入锐减（卖地收入是地方财政主要来源），地方财政出现紧缩效应（主要是现金流量表问题，也涉及资产负债表资产端收缩），现阶段央行货币政策效应减弱，消费不足和民间投资下降[36][37]。 - **政策应对方向**：解读下阶段政策效用的衡量标尺包括政策能否阻断房价下行趋势、缓解地方现金流压力、中央资产负债表是否扩张，现阶段寄望地方和居民家庭扩表拉动经济复苏不切实际，中央应通过财政投放货币扩表带领经济周期回暖，近期12万亿地方化债部署、明年财政计划（广义财政赤字可能达12万亿左右）若出台将有显著刺激作用[38][39][40]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 特朗普领导下的共和党基本被其掌控，共和党已控制国会两院，他将成为继奥巴马2008年次贷危机临危受命后权力最大的总统，他竞选时提出减税、减弱美元、增加关税、放松监管、干预美联储、拥抱加密货币、美国制造业回归、打击非法移民、与盟友解约等主张[9]。 - 在2018年2月贸易战前夕，美股市场经历量化巨震，许多做空市场隐含波动率的指数基金一夜归零，2018年四季度纳指从九月到圣诞前夕跌了25%[12][13]。 - 2008年、2020年和2024年八月的经验表明，真正的全球性储备资产只有美债和黄金[18]。 - 中国出口越旺盛，内需越低，经济三驾马车里投资和出口增速越快，消费增速越压抑，这一理论和经验观察可通过经济数据印证[27]。 - 今年地方卖地收入在去年已很低的基础上又下降了20%[37]。

一、涉及公司 天鹅股份[1] 二、核心观点和论据 （一）公司基本情况 1. 公司成立于2002年，前身始创于1946年，2016年4月在上海证券交易所上市，是山东省供销社控股上市公司，所处行业为专用设备制造业[1]。 2. 公司是集科研开发、精工制造、营销服务、资本运作于一体的行业龙头企业，也是我国棉花加工机械制造行业唯一的上市公司，拥有四处技术中心和生产基地，国内外设立子公司12个，分公司4个，产品涵盖棉花加工机械、收货机械和其他农机设备三大类别[1]。 3. 公司是国内棉花加工机械制造行业龙头，市场占有率居首，可提供一站式供货和服务，也是国内主要打包彩棉机制造企业之一，打包彩棉机市场占有率居前列，收货类设备产品逐步丰富[2]。 （二）业绩情况 1. 前三季度累计实现营业收入42788.79万元，同比增长0.56%，实现归属于上市公司股东净利润4051.93万元，同比增长5.91%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润3065.66万元，同比增长8.35%[2]。 2. 截至9月30日，公司归属于母公司净资产8.68亿元，较上年末增长2.38%，前三季度基本每股收益0.33元，同比增长3.13%，前三季度加权平均净资产收益率4.74%，同比增加0.02个百分点[3]。 3. 公司1至9月费用总额为1.14亿元，较上年同期下降3.94%，期间费用率为26.63%，较上年同期下降1.25个百分点，其中销售费用2134.70万元，同比减少1.70%，财务费用 - 83.04万元，同比减少136.97%[3]。 4. 截至9月30日，资产负债率由去年同期的66.21%降至60%，下降6.21个百分点[3]。 （三）公司发展规划 公司将紧紧围绕做强棉机主业、突破采棉机、拓展农机的战略部署，立足棉机主业，拓展高端智能农机装备产业，在技术创新、市场开拓、智能制造、管理提升等方面积极进取[3]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 感谢上海证券交易所上证路演中心提供交流平台和服务，感谢投资者的关心和支持[4]。

一、涉及公司 天齐锂业[1] 二、核心观点及论据 （一）锂矿价格与买点 1. 锂矿反弹强势，虽经历期货回调情绪降温，但需求有望超预期，波德黑尔公司减产后续或有进一步减产，价格中枢可能抬升，整体盈利有修复且新能源情绪回暖，回调后可能是较好买点，大跌则性价比更高[1]。 （二）公司股权与采购价格 1. 天齐锂业对泰利森控股部分权益在IGO，因之前债务问题售卖股权，穿透股权后为26%。去年采购锂矿价格在Q - 1季度，在整体框架下调时其采购价格偏高，导致报表中少数股东损益（IGO的权益）受影响，因泰利森IGO占24%，天齐锂业占26%，高框架形成IGO投资收益即公司少数股东损益[2]。 （三）公司盈利情况 1. QE和SQM有税务问题，QE盈利负得较多，后几个季度逐步减少，第三季度天齐锂业净利润亏损收窄到4.96亿，前三季度整体规模约 - 57亿。采购锂矿价格逐步靠拢市场，现在包销价格按M减月度，库存入库价格接近市场七八百，Q3之后到Q4盈利有希望转正[3]。 （四）银化合物销量 1. 前三季度银化合物销量同比增加67%，第三季度环比增加25%。一方面是去年十月份竣工的安居两万吨电视级碳酸锂项目爬坡且已达满产，另一方面公司有意加快消耗高价库存所以再加工较多，经测算今年大概能出十万吨左右，彰显公司作为行业龙头中游产能迅速扩张能力[3][4]。 （五）公司看点 1. 在本轮周期锂价接近停产情况下，天齐锂业明年是少数有增量的公司，泰利森成本全球最低，明年应有三期至少五六十万吨产能建设，下半年接近尾声时开始爬坡，虽爬坡可能出小十万吨，但泰利森技术和矿有成本优势且产能会迅速爬坡，成本不会比前两期高还有优化[4][5]。 2. 公司对亚当错拉矿有进展，尾矿库建设用地已有，海外和国内可共同提供锂矿来源补充泰利森之外的锂矿来源，在川西尾矿库难搞定的情况下与紫荆合资有望加快矿山建设，国外的矿成本单吨折合美金约两百美金，可能在2025 - 2026年后被开采，公司其他产能建设稳步推进，如张家的三万吨、重庆一千吨金属锂配套，奎拉拉二期在做考验一期后续会爬坡[5][6]。 3. 公司有全球最便宜的锂矿，SQM能提供稳定投资收益，三季度后达到业绩底部，业绩拐点将出现[6]。 （六）SQM相关情况 1. 市场传SQM的跨货币收回有点过于右侧，实际不至于。智利铜公司Codeco和SQM已形成合资公司，未来可能给30万吨配额（各自15万吨），比现在20万吨少5万吨，天齐锂业对SQM投资收益可能会少一点但不至于矿减少。很多人说配额不会给是不可能的，因为智利想加快开发肯定要用SQM技术。若未来配额到40万吨，天齐锂业权益量不变，最坏情况在30万吨配额中有一半即少5万吨，所以SQM投资不算不划算，有风险也有机遇[7]。 2. 天齐锂业之前投诉是觉得SQM这么重要资产与别人合资有点转移资产，作为二股东有权利参加谈判等事情但未得到通知，目前看天齐锂业反弹力很大[8]。 （七）公司未来展望 1. SQM和泰利森是公司最好资产，能帮助公司熬过任何一轮周期，高价比库存逐渐消耗后公司优势会凸显，未来在锂行业有发展潜力。按十万计算，泰利森和SQM完全成本五万能打住，在此情况下天齐锂业至少有十几亿二十亿利润，未来长期中枢在十万左右合理，若需求增长现有的十几万吨碳酸锂肯定不够，若以十万为锚，未来天齐锂业至少有稳定的十几二十亿利润，若价格往上波动利润可能会有二三十亿三五十亿，所以现在五六百亿市值是合理的，按十几亿利润给30 - 40倍PE计算[9][10]。 2. 之前20多块钱时天齐锂业PB到一倍，当时就是很好资产，现在资产更贵，一倍PB相当于送钱很合理，从成本优势、业绩拐点等各方面看天齐锂业算未来的龙头。公司可能进一步收购好资源，账上现金不少，先消耗库存凸显成本优势，加强中游并向下游渗透，投资了很多固态建设相关且有技术储备，上游中游下游的逻辑很好，锂价上行有利于公司业绩弹性[10][11]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 本次电话会议由社商证券研究所举办，内容仅供社商证券研究所签约的机构投资者以及受邀客户参考，嘉宾发言仅代表个人观点，不构成对具体证券的判断或投资建议，若与社商研究所观点有分歧可作为不同研究视角供投资者参考，且依照监管要求和保密原则未经合法授权严禁录音、记录、转发，若交流内容不慎流出或涉嫌违反规定将保留追究法律责任的权利[12][13]。

一、纪要涉及的公司 祖龙娱乐[1] 二、纪要提到的核心观点和论据 （一）技术研发方面 1. 继续推进U15引擎的应用和成品相结合，解决虚幻引擎从PC端迁移至移动端的适配和屏幕难点，提升移动端表现效果[2]。 2. 持续推进人工智能等前沿科技在创意激发、交互体验、成本效益管理等多方面的应用，提升产品竞争力[2]。 （二）游戏品类方面 1. 巩固MMORPG游戏的核心优势，确立在影像游戏品类的领先地位，迭代推出全新的SLG金流，成功推出罪恶卡牌品类游戏，在放置RPG游戏探索初见成效，形成中重度游戏结合影像化剧剪游戏的多元产品矩阵[2]。 （三）IP方面 1. 结合玩家和市场需求，深度挖掘经典IP的商业价值，在以闪亮之名为核心的原创IP区域持续深耕并取得进展[2]。 （四）游戏运营方面 1. 发行与研发团队深度配合，采用多种宣发方式聚焦精准用户构建女性向品类的忠实群体，发行团队策略更成熟，实现产品积极的市场反馈[3]。 （五）具体游戏情况 1. 《以闪亮之名》 - 在中国上线约一年半，玩法和品质不断提升，游戏十余次冲入IR上交榜，上半年二次增长亮眼，截至6月30日全球累计用户超1600万，长线流存活跃用户数等核心数据优秀，7月后延续并扩大市场关注度和优秀表现，8月全渠道封锁后新增用户和流水持续上涨，后续将继续提升品质、创新玩法并深耕影像摆稿，目前流水和产品利润率处于健康的长线状态，还将推出大世界探索、宠物玩法、做棋玩法等[3][4][8][9]。 - 其大世界玩法是在换装核心玩法之外的拓展，将家园系统和宠物互动等进行升级，人物可在大世界地图自由探索，与动物、植物互动可与换装形成链接，坐骑也能在大世界互动，该玩法深度和对玩家提供玩法的多样性会更上一层楼，具体上线时间未公布但已在日程安排上[11][12][13]。 2. 《龙族卡赛尔之门》 - 9月12日在中国大陆上线，基于龙族系列小说和动画改编的卡牌游戏，上线后表现亮眼，持续一周霸榜免费版且多日冲入超销榜前十名，深入挖掘和扩展IP内容和剧情，实现IP用户和传统卡牌用户的平衡，卡池更新后流水呈现反转态势，正在积极推进中国大陆以外地区的上线安排[4][5]。 3. 《三国平庸传红户八叶》 - 7月13日在中国大陆地区推出上线由三七互联带领发行，在中国港澳台地区10月30日上线由IT的授权方台湾以及澳洲公司带领发行，细致打磨玩法和战斗平衡性，提升用户体验和留存，为公司在SLG赛道布局和多元化曲线提供支撑[5]。 4. 《踏空行》 - 由上海研发中心制作的放置RPG手游，真3D立体飞行战斗游戏，在互配测试中玩家对高品质画面、游戏氛围、精美服装等细节给予高度评价，继续突出画面质感优势并留下精致玩法吸引不同玩家，实现良好场景生态，已拿到榜号并推进两次复飞测试，即将进行第三次复飞测试，测试结束后有计划在中国大陆及中国港澳台地区发行，游戏体现真3D的云游、历练、洞福、修真核心玩法，在付费系统和战斗体系搭建上根据玩家反馈和市场观察做了安排，还加入单机打法、游戏迭代、邻游玩法、交友互动等，目前游戏完成度很高，还需再经历一次较长时间的测试[22][23][24]。 5. 《奥丁》 - 基于优务引擎打造的全3DMMORPG游戏，制作工艺尖端，体现公司在中重度精品游戏上的开发实力，是次时代作品，基于龙族IP开发升级，龙族IP在全球年轻人中有影响力和挖掘潜力，公司将借助IP优势为玩家呈现该作品，目前版本主要针对手游端，但会做PC端的同时利益安排且率先推出手游端，定位为次世代产品，公司希望做好其长线生命周期，通过游戏内容不断迭代、剧情推进、世界观形成、人物及大地图和玩法的持续变化吸引新用户和留住老用户，在老用户沉睡后通过关键节点推广、福利等方式让其回归并跟上成长曲线[7][25][26][29][30]。 三、其他重要但是可能被忽略的内容 1. 截至20年上半年公司总人数有提及，但未给出具体数字[3]。 2. 公司除了上述重点介绍的游戏外，经典游戏《龙族幻想》、《从初之夏》、《梦幻初仙》等在持续贡献长线稳定的流水和收益[6]。 3. 在偏情感陪伴互动类游戏中植入AI功能方面，虽然看到通过AI实现更亲密互动的可能性，但也要考虑硬件发展阶段、监管和游戏开发内容向的管理安排，《闪云》游戏中有类似与男性角色互动的玩法且在不断变化，未来可能在更多游戏中有深刻变化，在寻找合适时机做更深入活动安排[16][17]。 4. 《龙族卡赛尔之门》在研发、发行、运营三个维度做了很好的策略安排，研发上通过人事内活动、版本迭代更新、卡池剧情推荐获取核心和破圈用户，运营和发行上在上线之初积极市场投放，后期配合大版本更新和受关注卡池推进做营销投放，该游戏是龙族IP下唯一的卡牌游戏，可触达龙族小说和动画的用户，其玩家有切断性特点，会通过内容迭代唤醒老用户[19][20]。 5. 有一款在海外上线的未提及名字的游戏，新增数据不错，靠自传播，目前在做付费方面的调优，11月下旬有付费调优版本，根据数据判断下一步安排，因没有国内版号，需看海外情况和版号情况再定国内安排[21][22]。 6. 公司在PC端和其他终端有产品储备，技术不是最大难度，更多从产品类型、用户具体程度和商业化角度做整体安排，以闪亮之名在PC端有上线安排[27]。

一、涉及行业 1. **军工行业**[12][13][14][15][16] 2. **机器人行业（人形机器人）**[7][10][11][16][17][18] 3. **光伏行业**[19][20][21][22][23][24][25][26] 4. **汽车行业（金杯汽车、四元电器）**[26][27][28][29][30][31][32] 5. **MiniLED产业链相关行业（家电等）**[34][35] 二、核心观点及论据 （一）军工行业 1. **核心观点**：军工行业长期有机会，近期股价回调后有较好机会，明年是军工大年[12][16] - **论据**：珠海航展订单火爆，今年合同金额约3700多亿，是上一届两倍[12]。大飞机（如C909、C919、C929）订单情况较好，C919签署130多架，C909海航60架、还有40架等；航空发动机中国航发与4家客户签署约1500台通用航空动力产品采购合同，总金额超100亿；航天科技签约600亿等[13]。军贸产品多样，包括无人机（如航天彩虹系列）、战斗机、直升机、坦克、装甲车、火箭弹、导弹等，相关核心标的如西飞、航发动力等值得重视[15]。 （二）机器人行业（人形机器人） 1. **核心观点**：人形机器人2025年是量产元年，2026年产量会有较大增长，国内发展速度快，产业链将百花齐放，明年是机器人交易主线[11][16][17] - **论据**：特斯拉人形机器人产量预期乐观，马斯克给出工厂使用量指引，产业跟踪认为明年量会超指引，且目前其在工厂运行效果超预期；特朗普上台后马斯克支持制造业回流，特斯拉新工厂机会加快[17]。华为成立全球聚生智能产业创业中心，与16家企业签约合作，宁德时代组织专业团队下场做人形机器人，国内主机厂如华为、优比选等也将参与[10][11]。 （三）光伏行业 1. **核心观点**：当前处于光伏供给侧改革早期，虽有调整但应回调买入；BC技术明年大规模量产，产业链进展超预期，应重点关注两条主线（供给侧改革和新技术）[20] - **论据**：光伏产品出口退税调整（光伏电池和组件从13%调整到9%，12月1日执行），短期对产品定价略有影响但不大，长期有利于提升一线品牌海外竞争力，恢复海外市场价格竞争秩序[21]。国内组件招标价格管控有效，主流企业报价提升，不同技术路线在招标中有相应溢价，为新技术量产提供基础[22][23]。BC产业链有超预期降本方式，相关标的如宇邦精材、和地科股份等布局推动降本[24]。供给侧改革核心受益的有一体化子电龙头、硅胶和玻璃环节龙头等[25]。 （四）汽车行业 1. 金杯汽车 - **核心观点**：金杯汽车有机会，被推荐，有买入评级[27][28][29] - **论据**：从地位看是国内宝马类似件及座椅核心供应商，股东方审计入住后助力公司成长（审计去年8月获华晨集团100%股权，今年3月交割，有1 + 2 + N布局）[27]。短期宝马集团国内新增200亿投资，新世代资产有望拉动公司配套需求（今年4月宝马宣布在沈阳新增投资并为2026年新世代车型本土化生产打基础）[27]。长期沈阳市汽车产业目标明确，公司有望受益（沈阳市发布三年行动计划，要新增零部件龙头公司，金杯汽车是沈阳上市的零部件公司）[28]。公司三季度实现规模利润近0.94亿元，同比增长32%以上（通过聚焦主业等方式），研发投入加大（3月投入1.13亿元，同比增长80%以上，为配套新车型，有望带来后续订单增长）[29]。 2. 四元电器 - **核心观点**：四元电器海外表现有望超预期且盈利能力强，值得强烈推荐[30][31][32] - **论据**：海外需求方面，欧美因新能源发展需电网升级扩容、老旧电网改造需求强烈，发展中国家有电子设备基础设施建设需求，且欧美的电子设备供应链扩产少，供应紧张，四元电器在海外布局久、项目经验和产品认证受认可[30][31]。盈利能力方面，产品维度上变压器毛利上升快、高压开关盈利能力强，地域维度上海外订单好、增速快且营业能力强，有望拉动整体营业能力[32]。 （五）MiniLED产业链相关行业（家电等） 1. **核心观点**：持续看好MiniLED产业链，MiniLED电视增长明显[34][35] - **论据**：双11期间mini led电视销量同比增长超6倍，2024年第四季度在整体电视出货量下降情况下mini led电视逆势增长（同比增长470%，华米增长19.9%），预测2024年出货总量超300万辆，较2013年同比增长超23%[34]。增长受益于平台优惠、政府补贴和消费者认可，受益环节包括背光源、光学膜等，相关公司如聚飞光电、星月塔、极致科技、海星事项和TCS电子等[35]。 三、其他重要内容 1. 港股市场受外资和散户影响调整，从基本面、政策面等中长期判断应乐观，看好科技引领的市场转换，成长和周期都有机会，科技成长为主流，周期有望接力[1]。 2. 两轮车行业新国标会大幅提高门槛，从供给侧看好很多行业，会导致市场份额向头部集中，带来ROE改善机会[5]。 3. 工程机械股价有所回调但基本面良好，10月国内外交机数据连续增长，11月26 - 28日上海有工程机械宝马展，有重点上市公司交流活动，部分标的估值低（如2025年PE水平在10倍左右的徐工、三推股份），推荐相关标的[9][10]。 4. 龙胜科技今年前三季度业绩扎实，全年有五六十左右增长，明年有三成增长，业绩三厘出头，目前约二十倍出头估值，有提升空间，在人形机械、低轨微星等有布局，是高端制造和材料的平台性公司[33]。