/ 国信期货研究 Page 1 国信期货 2025 年投资策略报告 经济结构性矛盾现拐点 2025 年注重破局 宏观 2024 年 11 月 24 日 主要结论 2024 年，全球经贸形势风云迭起，特朗普重返白宫、美联储开启降息周期， 中东地缘冲突、俄乌冲突不时掀起波澜。国内宏观经济总体稳定，但是，以物价 水平较低、市场交易需求不佳等为特点的结构性矛盾较为突出。今年 9 月底以来， 在系列增量宏观利好政策的刺激下，结构性矛盾展现向好拐点。2024 年是实现 我国"十四五"规划目标任务的关键一年，中国经济正稳步向上、韧性十足。 2024 年中国经济步伐稳健、宏观政策力度明显增大，2025 年中国经济结构 性矛盾有望显著改善。消费有望稳步上行、投资有望相对改善、出口有望稳步增 长。2025 年，宏观政策有望持续宽松，财政政策起到支撑作用，货币政策数量 型操作有望持续；政策刺激由关注投资更多转向消费领域，房地产市场、股票市 场交易需求得到重视，货币供给结构性矛盾有望显著改善，价格水平或温和回升， 有利于实际利率水平由高位回落。化解隐性债务取得实质进展，中小银行风险持 续化解，房地产市场仍以"边际优化、持续微调"为主 ...

国内经济数据 - 10月末M2同比增长7.5%增速较9月末加快0.7个百分点M1同比下降6.1%跌幅较9月末收窄1.3个百分点M0同比增长12.8%增速较9月末扩大1.3个百分点[4] - 10月社融存量增长7.8% 10月社融增量1.40万亿元[4] - 10月规上工业增加值增长5.3%外商及港澳台企业增速回升至2.9%社零增长4.8%为年初以来最高增速商品零售增速5.0%固投增长3.4%民间投资下跌0.3%房地产市场下跌10.3%基建增长9.4%为近1年来新高出口增长12.7% CPI涨幅收窄为0.3% PPI跌幅扩大为2.9%[8] 政策相关 - 中国人民银行行长潘功胜指出完善应对股票市场异常波动等政策工具[4] - 财政部税务总局住房城乡建设部联合发布公告加大住房交易环节契税优惠力度降低土地增值税预征率下限[6] 美国经济数据及政策 - 美国10月CPI同比为2.6%预期2.6%前值为2.4% 10月核心CPI同比为3.3%预期3.3%前值为3.3% 11月15日美国10月零售销售环比为0.4%预期0.3%前值由0.4%上修至0.8%[6] - 美联储主席鲍威尔表示美国经济现状不暗示美联储需要匆忙降息[6] 市场表现 - A股主要指数均下跌上证综合指数下跌3.52%深证成份指数下跌3.70%创业板指数下跌3.36%[34] - 国债期货市场收盘价均上涨2年期国债期货上涨0.02% 10年期国债期货上涨0.23% 30年期国债期货上涨0.26%[34] - 美元指数上涨1.68%在岸美元兑人民币上涨0.92%欧元兑人民币下跌1.04%原油下跌3.31%沪金下跌3.60%螺纹下跌4.01%豆油下跌5.58%[38]

宏观经济事件 - 特朗普当选美国总统哈里斯承认败选[5] - 美联储降息25个基点为年内第2次降息[5] - 瑞典央行降息50个基点为年内第3次降息[8] - 英国央行降息25个基点为年内第2次降息[8] 经济数据 - 2024年10月全国进出口总值5224.0亿美元同比增长6.1%[5] - 2024年10月出口3090.6亿美元同比增长12.7%[5] - 2024年10月进口2133.4亿美元同比下降2.3%[5] - 2024年10月贸易顺差957.2亿美元[5] - 2024年10月CPI同比上涨0.3%涨幅较9月回落0.1个百分点[11] - 2024年10月PPI同比下降2.9%跌幅较9月扩大0.1个百分点[11] 政策相关 - 增加地方政府债务限额6万亿元分三年安排[8] - 2024 - 2026年每年2万亿元支持地方化债[8] - 2024年开始连续五年每年8000亿元专项债化债累计4万亿元[8] - 直接增加地方化债资源10万亿元[8]

宏观经济分析 - 美国三季度GDP增速为2.8%，略低于预期[4] - 欧元区三季度GDP增速为0.4%，好于预期[4] - 美国10月失业率为4.1%，连续5个月高于4.0%[4] - 日本央行维持利率不变，但表示未来有加息可能[11] 国内经济数据 - 10月官方制造业PMI重回扩张区间，为50.1%[8] - 10月财新制造业PMI为50.3%，也重回扩张[8] - 猪肉批发价相对稳定，为24.44元/公斤[14] - 蔬菜批发价延续下行，为5.37元/公斤[14] - 水果批发价相对稳定，为7.18元/公斤[14] 金融市场表现 - A股主要指数下跌，上证综指下跌0.84%[29] - 国债期货价格上涨，10年期上涨0.38%[29] - 美元指数持平，在岸人民币兑美元上涨0.04%[33] - 原油下跌0.89%，沪金上涨0.80%，豆油上涨1.06%[33] 未来关注重点 - 11月4-8日全国人大常委会会议[35] - 11月6日美国总统大选[35] - 11月7日英国央行利率决议[35] - 11月8日美联储利率决议[35] - 11月9日中国10月CPI和PPI数据[35]

经济结构性矛盾有望改善 - 前三季度GDP增速为4.8%,略低于全年预期目标5.0%左右[9] - 工业增加值探底回升,消费底部徘徊,固投总体有待提高,出口已补齐缺口但增幅受压制,物价水平相对较低,M1跌幅再度扩大[9,10,11,12,26,29,30] - 四季度随着多项宏观政策落地,经济结构性矛盾有望得到显著缓解[9] 宏观政策密集发布和落地 - 9月底以来,财政、货币、房地产等多项利好政策发布和落地[45] - 包括降准、降息、降低存量房贷利率、降低二手房最低首付比、增加地方政府债务额度、发行特别国债补充国有大型商业银行核心资本等[45] - 十四届全国人大常委会第十二次会议将审议相关政策[45] 海外主要经济体货币政策持续宽松 - 美联储11月大幅降息预期落空,维持11月降息25个基点判断[39,46] - 欧洲央行、加拿大央行等非美发达经济体央行持续降息[40,46] - 日本央行短期内加息可能性降低[40] 人民币汇率预计震荡偏强 - 10月人民币政策利率降幅较大,美元指数在10月相对偏强[43] - 随着美联储逐步降息,人民币有望震荡偏强[43] 工业企业利润转负,补库趋势回落 - 1-9月规上工业企业利润总额同比下降3.5%,首次转负[33] - 企业补库趋势有所回落[33,34] 制造业PMI仍处于收缩区间 - 9月官方制造业PMI为49.8%,仍处于收缩区间,但收缩程度有所减弱[37,38] - 新出口订单指数为47.5%,或对出口向上回升的幅度有所压制[37] [1][9] [2][10,11,12,26,29,30] [3][45] [4][39,40,46] [5][43] [6][33,34] [7][37,38]

经济数据分析 - 2024年前三季度GDP实际增速为4.8%，略低于全年5.0%的目标[6] - 9月工业增加值、社零、固投等月度数据均有所回升，但仍处于偏低水平[6] - 9月M1同比下降7.4%，跌幅再度扩大，反映经济结构性矛盾突出[4] - 9月进出口数据显示出口增速高于进口，贸易顺差持续[4] - 英国9月CPI同比上涨1.7%，低于前值2.2%，提升了英国降息预期[4] 政策利好 - 中国人民银行宣布将于近期进一步降准0.25-0.5个百分点，并下调LPR利率[7,9] - 政府出台多项房地产政策支持，包括新增100万套城中村改造和4万亿元"白名单"贷款[6,9] - 中国人民银行推出证券、基金、保险公司互换便利(SFISF)操作和股票回购增持再贷款[7] 市场表现 - A股主要指数普遍上涨，创业板指数涨幅达4.49%[27,28] - 国债期货涨跌互现，2年期上涨0.08%，30年期下跌0.01%[27,28] - 大宗商品方面，原油下跌5.79%，沪金上涨3.63%[30] - 美元指数上涨0.53%，在岸人民币兑美元上涨0.51%[30] 重点关注 - 10月21日中国LPR利率调整[33] - 10月25日美国9月耐用品订单数据[33] - 10月27日中国9月规模以上工业企业利润和库存数据[33]

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政策利好 - 中国人民银行宣布降低存款准备金率0.5个百分点，政策利率下调20个基点[4] - 中国人民银行创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展[4] - 中国人民银行表示未来还有降准空间[4] 经济数据 - 1-8月规上工业企业利润总额同比增长0.5%，但绝对数量较2022年同期下降15.79%[10][11] - 8月末规上工业企业产成品存货同比上涨5.2%，企业补库趋势延续[10] - 9月CRB现货综合指数上行至537.35[18][19] 利率动态 - 瑞典央行和瑞士央行均下调政策利率25个基点[6][13] - SHIBOR隔夜利率和DR007利率大幅下行[20][21] 市场表现 - A股主要指数均大幅上涨，上证综合指数涨12.81%[28][29] - 国债期货价格下跌，2年期下跌0.09%，10年期下跌1.24%[28][29] - 商品市场方面，原油上涨0.25%，生猪下跌5.04%[31]

国信期货研究 Page 1 国信期货宏观季报 宏观 美联储开启降息周期 人行降准或购买国债更有效 2024 年 9 月 22 日 ⚫ 主要结论 综合来说，8 月国民经济总体平稳，结构性矛盾仍待改善。具体来看，8 月，规上工业增加值延续放缓，国有企业增幅仍不高；消费维持底部徘徊， 商品零售有较大拖累，餐饮增速有压力；固投总体不理想，民间投资年内首 次转负，房地产市场仍然不佳；出口补缺口步伐稳健，维持低基数下趋势性 恢复；新增人民币贷款回升以及政府债券发行加速，社融增量显著好转；物 价水平走势显分歧，M1 跌幅再次扩大。 美联储开启降息周期。北京时间 9 月 19 日凌晨，美联储发布利率决议声 明，降息 50 个基点。本次降息幅度较大，美联储更多地是向市场传达宽松政 策的决心，并以此继续推行"缩表"进程。美联储在"缩表"和降息之间进 行配合，或者说，美联储为了继续"缩表"，采取了相对较大的降息幅度。 关于美国经济，GDP 增速已经恢复至新冠疫情前的水平。目前并未有较为明 确的信号表明美国经济已经步入衰退，或者说，美联储降息幅度较大主要是 起到预防性作用。关于后期降息路径，预计美联储 2024 年内剩余的 2 次议 ...

国内经济结构性矛盾仍待改善 - 8月规上工业增加值同比增长4.5%，增速较7月回落0.6个百分点[10] - 8月社零总额同比增长2.1%，增速较7月回落0.6个百分点[10] - 1-8月固投同比增长3.4%，增速较1-7月收窄0.2个百分点，民间投资首次累计同比转负[10] 物价水平走势分歧 - 8月CPI同比上涨0.6%，涨幅较7月回升0.1个百分点[4] - 8月PPI同比下跌1.8%，跌幅较7月扩大1.0个百分点[4] - 猪肉价格涨幅有所收窄，但仍然维持较好的向上拉动作用[13] 货币供给结构性问题突出 - 8月M1同比下降7.3%，连续5个月同比下滑[13] - 8月社融增量显著好转，单月新增回升至3.0万亿元[34] - 人行将通过国债买卖等工具对冲流动性收回[34] 美联储降息大概率兑现 - 美国8月CPI和PPI同比均继续下行，符合美联储降息条件[35] - 美联储9月降息25个基点的概率高达90%[35] - 美联储降息可能推动日元升值[36] 欧洲央行降息幅度小于预期 - 欧洲央行9月12日将存款利率下调25个基点[8] - 欧元相对升值可能源于降息幅度小于预期[36]