证券研究报告 第四范式 (6682 HK) 港股通 行业大模型与范生态产品稳步拓展 华泰研究 公告点评 2024 年 11 月 21 日│中国香港 其他电子 第四范式发布截至 9 月 30 日业绩进展，前三季度收入 32.2 亿元 （yoy+26.1%），毛利润 13.5 亿元（yoy+12.5%），毛利率 42.0%。3Q24 收入 13.5 亿元（+24.7%），毛利润 5.6 亿元（yoy+13%），毛利率 41.4%。 公司前三季度主要来自先知 AI 平台收入的强劲增长（50.2%）。我们继续看 好公司：1）以大客户为支点，开拓新行业，并提升已覆盖行业中的渗透率； 2）凭借稳固的企业服务软件根基，以生成式 AI 重构企业软件，满足企业对 行业大模型的使用需求，提升客户体验与开发效率。 先知 AI 平台收入占比持续提升 公司 3Q24 收入 13.5 亿元，同比增长 24.7%，其中：1）先知 AI 平台收入 9.2 亿元，同比增长 33.5%，收入占比由 1H24 的 67.0%提升至 68.1%，先 知 AI 平台是公司所有业务内核，也是公司收入增长的主要驱动力；2）SHIFT 智能解决方案业务收入 ...

财务表现 - 总收入达人民币18.67亿元，同比增长27.1%[6] - 毛利润达人民币7.90亿元，同比增长12.1%[6] - 经调整净亏损收窄至人民币1.69亿元，同比减少4.0%[6] - 公司2024年上半年收入为18.666亿人民币，同比增长27.2%[81] - 公司2024年上半年毛利为7.899亿人民币，毛利率为42.3%[81] - 公司2024年上半年虧損為1.685億人民幣，同比減少64.7%[81,82] 业务发展 - 第四範式先知AI平台业务收入达人民币12.51亿元，同比增长65.4%[8] - 已覆盖14个行业，总用户数185个，标杆用户数86个，标杆用户平均营收贡献人民币1,148万元，同比增长26.9%[8] - 为各行业高效打造30多款人工智能产品，构建人工智能产业生态[8] - 第四范式先知AI平台业务收入为人民币12.51亿元，同比增长65.4%[9] - 先知AI平台已支持公司覆盖14大行业，高效赋能企业多场景数字化转型[9] - 第四范式先知AI平台5.0定位行业大模型开发及管理平台，提供端到端的行业大模型构建、部署、管理服务[9] - 基于先知AI平台的"先知Inside模式"，打造可应用不同场景的人工智能产品矩阵[9] - 2024年上半年已打造超30款人工智能产品，覆盖超20个行业的各类场景[13] - SHIFT智能解决方案收入为人民币4.53亿元，收入占比约24.3%[11] - SHIFT智能解决方案通过与生态合作伙伴协同发展，进一步拓展以先知AI平台为核心的生态版图[11] - 第四范式式说AIGS服务业务收入为人民币1.63亿元，收入占比约8.7%[12] - AIGS CodeX产品进一步优化沉浸式编码体验，提升处理复杂业务场景的性能[12] - 公司联合水利单位共建智慧防汛大模型，提高防汛信息获取与决策效率[14] 研发投入 - 上半年研发投入人民币8.50亿元，研发费用率45.5%[8] - 公司2024年上半年研发投入为8.500亿人民币，占收入的45.6%[81] 财务状况 - 公司于2024年6月30日现金及现金等價物為11.817億人民幣[83] - 公司于2024年6月30日定期銀行存款為10.715億人民幣[83] - 公司于2024年6月30日按公允價值計入損益的金融資產為10.230億人民幣[83] - 公司于2024年6月30日貿易應收款項為17.704億人民幣[83] - 公司于2024年6月30日存貨為2.134億人民幣[83] - 于2024年6月30日的总负债为14.16亿人民币[84] - 于2024年6月30日的总权益为52.04亿人民币[85] - 截至2024年6月30日止六个月期间经营活动所用现金净额为4.02亿人民币[87] - 截至2024年6月30日止六个月期间投资活动所用现金净额为3.85亿人民币[87] - 公司截至2024年6月30日止六个月的现金及现金等价物净减少7.997亿元人民币[88] 投资情况 - 公司於2023年9月26日投資人民幣3.9億元於高騰海外權益3號私募證券投資基金[2][3][4] - 該基金於2024年上半年實現收益人民幣1,034.1萬元[4] - 公司對該基金的未來運作及收益持樂觀態度，預期將實現較好的投資回報[4] - 公司於2024年6月30日持有按公允價值計量且其變動計入當期損益的長期投資5.006億元人民幣[94,95] - 公司於2024年6月30日持有按公允價值計量且其變動計入當期損益的短期投資5.224億元人民幣[94,95] - 公司於2024年6月30日持有的按公允價值計量且其變動計入當期損益的長期投資和短期投資合計10.230億元人民幣[94,95] 公司治理 - 公司已採納上市規則附錄C1所載企業管治守則作為企業管治常規的基礎[54] - 公司並無區分主席與首席執行官的職責，由戴博士擔任該兩個職位[54] - 公司已採納上市規則附錄C3所載標準守則作為董事進行證券交易的行為守則[55] - 公司於報告期內回購合共259,800股H股，總代價為13,707,920港元[59][60] - 公司持有已回購但未註銷的186,100股H股，以及已回購並留作庫存股份的193,300股H股[61] - 公司已根據上市規則第8.08條的規定維持其股份充足的公眾持股量[62] - 公司董事長及首席執行官戴博士直接及間接持有公司合共超過32%的股權[67][68] 关联交易 - 公司主要關聯方包括聯營公司亿景智联、來科範式、數據項素以及曾為附屬公司的中能拾貝科技[171] - 中能拾貝科技銷售商品及服務收入為762千人民幣[172] - 向中能拾貝科技提供貸款35,051千人民幣[172] - 應收中能拾貝科技貿易款項為1,125千人民幣，預付款項及其他應收款為35,224千人民幣[173] - 應付億景智聯、中能拾貝科技等關聯方貿易款項合計1,964千人民幣[173] - 主要管理人員薪酬為8,650千人民幣[174]

投资评级和核心观点 - 公司投资评级为"优于大市" [7] - 公司 2024 上半年营收稳健增长 27.1%,保持清晰减亏趋势,经调净亏损率同比收窄至 9.0% [9] - 公司核心业务先知 AI 平台持续强增长,收入占总收入比达 67.0%,已支撑行业大模型在 14 个行业规模化应用 [9] - 公司通过"先知 Inside 模式"将人工智能技术产品化,已覆盖超 20 个行业,持续拓展人工智能应用边界 [10] 财务表现 - 公司 2024 年预计营业收入 52.77 亿元,同比增长 25.51%;归属母公司净利润-3.49 亿元,同比改善 61.62% [11] - 公司 2024 年预计毛利率 47.0%,保持稳定水平 [11] - 公司 2024 年预计 ROE 为-6.97%,ROIC 为-7.71%,偿债能力指标保持良好 [11] 业务发展 - SHIFT 智能解决方案和式说 AIGS 服务专注实际问题解决,为公司核心业务提供重要支持 [13] - 公司先知 AI 平台持续迭代升级,新增 GPU 资源池化功能,提高算力资源利用率 [14] - 公司未来将继续以技术创新为支撑,输出高质量产品矩阵,打造 AI 产品生态 [14] 估值分析 - 公司 2024 年预计 PS 估值为 6-7 倍,对应合理价值区间 74.21-86.58 港元 [15] - 公司估值水平与同行业可比公司相比处于合理区间 [16][17]

财务表现 - 总收入达到人民币18.67亿元，同比增长27.1%[1] - 毛利润达到人民币7.90亿元，同比增长12.1%[1] - 经调整净亏损收窄至人民币1.69亿元，同比减少4.0%[2] - 公司收入同比增长27.1%至18.666亿元人民币[1] - 毛利率为42.3%，同比增加1.2个百分点[1] - 研发投入增加28.4%至8.5亿元人民币[1] - 经营亏损为1.891亿元人民币，亏损同比收窄25.2%[1] - 期末现金及现金等价物余额为11.817亿元人民币[1] 核心业务表现 - 核心业务"第四范式先知AI平台"收入达到人民币12.51亿元，同比增长65.4%[3,5] - 已支撑第四范式行业大模型在14个行业规模化应用[5] - 先知AI平台是驱动集团收入稳定增长的核心动力[34,36] - 持续对先知AI平台进行迭代升级，整合更强大的AI能力，产品表现得到用户更广泛认可[36] 其他业务表现 - SHIFT智能解决方案业务收入为4.53亿元，占总收入24.3%，同比下降22.1%[7] - 第四范式式说AIGS服务业务收入为1.63亿元，占总收入8.7%，同比增长25.0%[8] - SHIFT智能解决方案和式说AIGS服务为先知AI平台积累应用场景经验和推动迭代升级起到重要补充和支撑作用[34] - 式说3.0大模型的生成式AI能力以及深耕行业应用场景的解决方案形成闭环，不断优化迭代，帮助用户解决具体行业问题[38] 成本费用 - 公司销售成本主要包括已售制成品成本、技术服务费、员工福利开支等，2024年上半年销售成本为10.77亿元人民币，同比增加41.0%[39] - 销售及营销开支为1.35亿元人民币，同比减少22.1%，主要由于优化品牌推广策略[41] - 一般及行政开支为1.00亿元人民币，同比减少43.9%，主要由于去年同期上市费用较大[42] - 研发开支为8.50亿元人民币，同比增加28.4%，持续加大核心技术研发投入[43] 其他收益 - 其他收入为7,700万元人民币，同比增长较大，主要由于增值税返还增加[45] - 其他收益净额为5,420万元人民币，同比增长39.8%，主要由于出售附属公司股权获得投资收益[46] 财务状况 - 公司非流动资产中的按公允价值计入损益的金融资产为5.007亿元人民币[1] - 公司流动资产中的按公允价值计入损益的金融资产为5.224亿元人民币[1] - 公司期末总资产为66.199亿元人民币[1] - 截至2024年6月30日，公司现金及现金等价物及定期存款总额约为人民幣2,253.2百万元[54] - 截至2024年6月30日，公司流动资产净值为人民幣3,460.2百万元，较2023年12月31日下降[56] - 截至2024年6月30日，公司流动比率约为3.5，资本负债比率约为0.7%，资本结构较为稳健[57] 风险管理 - 公司面临主要来自美元兑人民币和港币兑人民币的汇率波动风险[60] - 公司制定了严格的信用风险管理政策，主要通过与信用良好的金融机构合作来管理信用风险[61] - 公司财务部门统一管理资金和流动性，制定了精细的资金管理政策和规则[62] - 公司主要通过购买和赎回理财产品来管理库存闲置现金，获得较银行存款高的收益[63] - 公司致力于保障整体财务安全，维持良好的现金水平和稳健的负债结构，具备较强的偿付能力[63] 其他 - 公司于2024年2月收购广州健新科技有限责任公司22%股权，交易金额为8800万人民币[64] - 公司截至2024年6月30日共有958名员工，为员工提供有竞争力的薪酬和股权激励计划[66][67] - 公司申请将131,549,046股内资股转换为H股并在联交所上市，实现H股全流通[69] - 公司董事会未区分主席和首席执行官职责，由戴博士兼任两个职位[70] - 公司将继续检讨和监督企业管治常规，确保遵守企业管治守则[71]

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不 負 責,對 其 準 確 性 或 完 整 性 亦 不 發 表 任 何 聲 明,並 明 確 表 示 概 不 對 因 本 公 告 全 部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 Beijing Fourth Paradigm Technology Co., Ltd. 北京第四範式智能技術股份有限公司 (於 中 華 人 民 共 和 國 註 冊 成 立 的 股 份 有 限 公 司) (股 份 代 號:6682) 有 關2023年報之補充公告 茲提述北京第四範式智能技術股份有限公司(「本公司」,連 同 其 附 屬 公 司,統 稱 為「本集團」)於二零二四年四月二十五日刊發的截至二零二三年十二月三十一 日止年度(「報告期」)的年度報告(「2023年 報」)。本 公 司 董 事 會(「董事會」)希望就 本集團之重大投資(包 括 對 一 家 被 投 資 公 司 的 任 何 投 資,佔 於 二 零 二 三 年 十 二 月三十一日本集團資產總值5%或 以 上)以及該等投資於報告期內的表現和其未 來 前 景,補 充 如 下 資 料: 如20 ...

报告公司投资评级 第四范式（6682.HK）首次覆盖给予"优于大市"评级 [12] 报告的核心观点 1) 第四范式深耕行业大模型十余年,定位"人工智能+千行百业"的新型基础设施 [4][5] 2) 第四范式先知AI平台持续迭代,「先知AIOS5.0」大大拓展行业大模型的应用领域 [7][8] 3) 第四范式发布大模型推理加速卡、推理框架,推理性能提升10倍,成本下降一半 [9][10] 4) 第四范式Q1业绩整体表现较为优异,印证了公司目前商业模式的可行性 [12] 财务数据分析 1) 2024年公司营业收入预计为52.77亿元,同比增长26% [6] 2) 2024年公司净利润预计为-3.58亿元,同比增长61% [6] 3) 2024年公司毛利率预计为47%,保持稳定 [6] 4) 2024年公司净资产收益率预计为-7.18%,亏损收窄 [6]

报告公司投资评级 - 公司首次评级为买入 [3] 报告的核心观点 公司概况 - 公司成立于2014年9月,是企业级人工智能平台的领军者,建立三大核心业务板块:第四范式先知AI平台、SHIFT智能解决方案、第四范式式说AIGS服务 [3][10] - 公司以AutoML和迁移学习为技术核心,搭建低门槛人工智能开发人员套件及AIOS平台,助力企业快速搭建满足自身场景所需的模型基座 [3][10][11] - 公司定位为AI新时代的软件公司,从客户角度出发,具有强落地优势,在大模型新一轮产业趋势驱动下,有望不断成长 [3] 公司发展历程 - 公司发展历程可分为三大阶段:技术驱动阶段、优势卡位驱动阶段和生态规模驱动阶段 [22] - 公司在迁移学习等前沿技术领域具备卓越的学术和产业影响力,核心团队拥有丰富的技术和行业经验 [24][25][26] - 公司持续大力投入研发,构建长期技术护城河,研发费用率维持较高水平 [30][31] 业务发展情况 - 公司营收维持高速增长,2018-2023年CAGR达101.12%,主要得益于客户数量和单价的双重提升 [13] - 先知AI平台是公司主要营收来源,软件使用许可毛利率可维持在90%以上高位 [14] - 公司客户覆盖金融、能源电力、医疗等多个行业,抗风险能力较强 [16][17] 行业发展前景 - 中国企业数智化转型空间广阔,公司有望充分受益 [44][46][47] - 根据IDC数据,公司在中国机器学习开发平台市场份额位居第一,市场呈现头部效应 [48][49] - 大模型推动新一轮人工智能技术变革,公司发布先知AIOS 5.0有望进一步赋能客户 [49][50] 风险提示 1. AI技术发展不及预期 [52] 2. 业务推进不及预期 [53]

公司业务发展 - 公司是领先的平台型AI龙头，大模型落地领域的行业先驱者和领导者[1] - 公司先知AI平台持续迭代，先知AIOS 5.0带动公司AI平台发展进入新时期，解决了行业大模型应用中的挑战[7] - 公司在健康管理领域等多个行业深耕，通过AIOS 5.0构建行业基座大模型，为客户提供智能解决方案[8] - 公司大模型研发体系积累深厚，AIGS战略推动大模型落地领域不断扩展，拥有全球领先的大模型产品[9] - 公司在2023年发布了式说3.0，并提出了AIGS战略，以生成式AI重构企业软件，广泛落地于金融、制造、医疗、零售、地产经纪、教育、能源等领域[10] 业绩展望 - 公司的先知AI平台业务有望维持较高的增长速度，预计2024-2026年视频创意类业务同比增速分别为35%、25%和20%[11] - 公司的SHIFT智能解决方案业务在2024-2026年有望稳定增长，预计同比增速分别为12%、11%和10%[12] 财务状况 - 公司的总营收在2023年至2026年有望稳步增长，预计同比增速分别为36.40%、25.51%、19.89%和16.68%[15] - 第四范式公司2026年预计营业收入将达到7381百万元，较2023年增长16.68%[16] - ROE预计在2026年将为2.82%，较2023年的-16.99%有显著提升[16] - 流动比率预计在2026年将为2.31，较2023年的3.44有所下降[16]

公司财务表现 - 公司2023年总收入为人民币42.04亿元，同比增长36.4%[7] - 公司2023年毛利润为人民币19.80亿元，同比增长33.2%，毛利率为47.1%[7] - 公司2023年研发费用超过人民币17亿元，研发费用率超过40%[10] - 公司2023年经调整净亏损额为人民币4.15亿，同比缩窄17.6%[10] - 公司2023年总用户数增至445个，其中标杆用户数为139个，同比增长33.7%[11] - 公司2023年标杆用户平均营收为人民币18.38百万，标杆用户的NDER为115%[11] - 公司2023年第四範式先知AI平台业务收入达到25.06亿元人民币，同比增长68.0%[16] - 公司SHIFT智能解决方案业务收入达到12.83亿元人民币，同比增长7.4%[24] - 公司式说AIGS服务业务收入为人民币4.16亿元，同比增长4.7%[33] - 公司销售成本同比增加39.4%[62] - 公司毛利率由48.2%下降至47.1%[63] - 公司研发开支同比增长7.2%[67] - 公司信用减值损失由79.5百万元增加至48.9百万元[69] - 公司其他收入同比增加42.1百万元[70] - 公司经营亏损同比减少46.8%[73] - 公司报告期内的财务收入为人民币54.2百万元，同比增加17.4%[74] - 公司报告期内的财务费用为人民币438.0百万元，同比减少35.8%[75] - 公司报告期内的年度亏损约为人民币920.6百万元，同比减少44.3%[76] - 公司流动资产净额从2022年底的人民币3,367.1百万元增加至2023年底的人民币4,013.4百万元，主要由于全球发售后现金及现金等价物增加[84] - 公司每年将公司收入的显著比例投入到具有长期战略价值的研发中，2023年研发投入超过17亿元人民币，研发费用率超过40%[48] 公司业务板块 - 公司已建立三大主要业务板块：第四范式先知AI平台、SHIFT智能解决方案和第四范式式说AIGS服务[12] - 第四范式先知AI平台是开发AI模型的底座平台，是所有业务的核心[13] - SHIFT智能解决方案是为各行业提供的智能解决方案产品[13] - 第四范式式说AIGS服务致力于通过生成式AI技术赋能软件开发，提升开发效率[13] - 公司发布了数十个解决方案产品，涵盖制造、零售、医疗等多个行业领域[27] - 公司与多家企业合作开发基于文本、图像、视频等多模态数据的解决方案，如零售行业的视频生成、海报生成等[28] - 公司SHIFT峰会和“範生態”体系是未来重点业务拓展方向，旨在强化市场领导地位和拓展各行业业务布局[32] 公司治理架构 - 楊博士曾在加拿大西蒙弗雷澤大學和滑铁卢大学任教，现为香港科技大学计算器科学及工程学教授[116] - 楊博士拥有北京大学天体物理学学士、美国马里兰大学计算器科学博士学位[118] - 楊博士曾担任微众银行独立董事、中国移动独立非执行董事，目前为微众银行管理顾问[117] - 竇帅先生为公司非执行董事，曾任职于博裕投资顾问有限公司和J.P. Morgan Securities，拥有北京大学经济学士和金融硕士学位[120][121] - 张晶先生为公司非执行董事，曾任职于春华资本有限公司，拥有清华大学会计学士和工商管理硕士学位[122] - 李建滨先生为公司独立非执行董事，拥有超过21年的税务咨询和财务管理经验，曾任小米集团管理合伙人[124] - 刘持金先生为公司独立非执行董事，曾任北京泛太平洋管理咨询有限公司董事会主席兼总经理，拥有哈佛商学院工商管理硕士学位[127][128] - 柯烨乐女士为公司独立非执行董事及薪酬委员会主席，曾任百丽国际消费基金总经理，拥有复旦大学国际经济与贸易学士学位[130][131] - 柴亦飞先生为公司监事会主席、股东代表监事兼副总裁，曾任国际商业机器（中国）有限公司大数据咨询高级经理，拥有复旦大学电子信息科学与技术学士学位[133][134] - 周文靜女士为公司股东代表监事，负责监督董事和高级管理层成员的表现[136] - 邵麗玲女士为公司职工监事兼内部审计总监，负责监督公司财务状况和员工代表监督董事和高级管理层[138] - 胡時偉先生为公司总裁兼首席架构师，负责整体战略规划、管理业务和技术管理[143] - 郭清媛女士为公司董事会秘书及资本市场总经理，负责资本市场运营和投资者关系[150] 公司股权结构 - 戴博士持有公司32.13%的内资股份和22.79%的股本总额[192] - 北京新智持有公司22.42%的内资股份，而範式投资和範式出奇分别持有19.36%的内资股份[195] - HongShan Venture和SCCV股东分别持有23.82%的H股份[195] - 国新启迪持有公司8.95%的H股份[195] - 樸

业绩总结 - 第四范式和商汤是AI港股标的，分别涨幅为10%和3%[1] - AI模型公司在2023年受到疫情影响，但预计2024年业绩将改善[8] - 生成式AI业务板块的收入规模已达到11.84亿，呈明显增长趋势[19] 用户数据 - 第四范式主要聚焦在2B赛道，客户留存率达到90.67%[12] 未来展望 - 商汤公司将2023年作为战略转型之年，重点发展生成式AI业务板块[19] - 公司在2024年有望在深层式AI领域获得更强的收入支撑，合作伙伴包括金融领域的客户[21] 新产品和新技术研发 - 第四范式计划发布新版本日日新5.0，有望成为AI agent的先行者[14] 市场扩张和并购 - 商汤公司目前股价位置被认为较低，公司资产总值约为160多亿，市值为182亿[22] 负面信息 - 公司对传统AI进行业务收缩，以提高研发资源聚焦和整体经营效率[20]