一、涉及公司 亚鸿医药[1] 二、核心观点及论据 （一）公司基本情况与使命 - 亚鸿医药是专注于民调生殖系统肿瘤及其他重大疾病领域的全球化专科创新药公司，秉承改善人类健康让生命更有尊严的企业使命，发展战略围绕商业化、专科化和国际化展开[1]。 （二）商业化方面 1. 事业部情况 - 组建肿瘤药物事业部和妇女健康事业部。肿瘤药物事业部营销团队成熟，销售增势强劲，完善APL1706上市规划；妇女健康事业部2024年确立核心团队，推进APL1702商业化进程并扩充副科管线[2]。 2. 妇女健康事业部商业化准备 - 2024年前三季度做充分商业化准备，基于专家咨询和市场调研制定APL1702上市计划并完成核心团队招聘，成员有丰富经验且关键岗位已到岗[3]。 - 寻找合适产品与APL1702组合产生协同，确定全国60 - 70万HiSale确诊患者为目标人群，明确患者分布医院、销售推广覆盖计划、潜在患者画像、APL1702临床价值和定位，通过与KOL专家沟通明确上市前后规划，初步完成医保定价规划[4]。 - 完成核心市场一线走访，启动复刻创新产品意愿准入策略等，启动商业化供应链规划，组织专家交流会传递APL1702临床价值并获取推广建议[5]。 3. 肿瘤事业部商业化能力呈现 - 2023年引进的迪派特和欧优比于2023年第四季度上市销售，营销团队趋于成熟，建立人才培养梯度，完善团队培训和营销体系，优化市场策略[5][6]。 - 肿瘤事业部有近200人的商业化团队，分9个专业职能，成员有丰富工作经验，通过提升营销效率助力打造核心竞争力，体现在人员、渠道、沟通、费用等方面[6][7]。 （三）专科化方面 1. 产品管线布局 - 治疗领域分为妇女健康、泌尿系统肿瘤、乳腺癌、妇科肿瘤和其他疾病四个方面。妇女健康领域APL1702于2023年完成国际多中心三期临床，2024年5月向中国监管机构递交上市申请，正准备美国FDA三期临床试验申请，还准备拓展HPV病毒清除试验证[8][9]。 - 泌尿系统方面，APL1706上市申请获批正在进行商业化准备，APL1202于2024年完成MIBC术前新辅助二级临床，下一步开展适应症开发，还在开发APLD2304；乳腺癌及妇科肿瘤领域APR2302已取得临床试验批件，适应症为卵巢癌和乳腺癌等，还有临床前项目在推进[9][10]。 - 公司有18个在研项目和10个新治疗靶点项目，希望体现同类最佳开发能力等三个特点，有小分子Best in Class等研发平台，强调自研加外部合作打造新增长引擎，调整技术平台输出有竞争力候选药物[10][11]。 2. 重点产品APR1702 - 有望成为宫颈Hi - cell领域全球首个非手术治疗产品，传统手术治疗有不良反应，市场需求为非手术疗法，全球尚无此类获批产品，APR1702给药吸收方便、使用不受限、患者易损性好[12]。 - 国际多中心370床数据显示，2023年9月三期临床试验达到主要终点，有望以高级别临床数据成为全球首个用于宫颈HiSale治疗的非手术产品，2024年5月上市申请获受理，应答率方面实验组41.1%对比对照组21.7%，HPV16和18清除率实验组31.4%对比对照组15.4%[14]。 （四）膀胱癌相关布局与成果 - 膀胱癌患者基数大、市场空间广阔，分为非基层肌肉性膀胱癌和基层肌肉性膀胱癌，前者存量患者多、发病率高、术后复发率高，亚鸿专注此赛道布局诊疗一体化产品管线[15][16]。 - APL1706用于诊断，与蓝光膀胱镜配合可提高肿瘤病灶定位，降低复发率；二线治疗方面APR1202和PD - ONE联用有增效作用，2024年前三季度完成相关二期临床取得积极信号，联用组病理完全应答率41%对比PD - 1单药对照组20%，公司将继续开展相关临床试验研究[16][17][18]。 - 蓝光显影剂Hexvix已在中国市场获批，下一步将实现商业化供货和进院工作，需与蓝光膀胱镜搭配使用，公司正与进院厂商紧密合作[18][19]。 （五）财务数据方面 - 截止2024年三季度末现金储备约为19.91亿元，半年报时有八千余万元营业收入和七千七百余万元销售费用，销售费用包含团队薪资、市场调研咨询、学术活动等费用，肿瘤事业部商业化目标是第一年实现盈亏平衡[19][20]。 （六）未来发展规划 - 致力于成为专注治疗领域集研发生产和销售为一体的国际领先制药企业，以临床价值为导向，以创新技术和产品为核心驱动力[21]。 - 加速产品研发及申报上市，如推进APL1702上市审评审批，加快APL1202等产品临床试验，构建有深度和差异化的全球竞争力管线[21]。 - 加强商业化建设实现销售快速增长，打造自主商业化能力的营销团队，重视拓展国内外合作关系，探索产品出海，与院校合作提升盈利能力和海外影响力[22]。 三、其他重要内容 - 公司管理团队有外资和内资多重背景，平均拥有20年以上医药行业经验，带领公司稳健发展[3]。 - 在国家对医疗环境整治的宏观前提下，公司注重合规推广和营销，重视投入产出分析、传销达成预算费用管理、费销比等[7]。 - 公司生物部门建立有独立知识产权的原位膀胱肿瘤模型技术，可规避临床开发风险、模拟肿瘤免疫环境并评价肿瘤免疫药物候选分子，2024年注重与校企合作，如和华东理工大学建立光动力研发战略合作[11][12]。 - APR1702在进博会展台上受到专家、嘉宾和观众热烈反响[13]。

一、涉及的公司与行业 - 公司为森轩医药[1]。 - 行业为医药行业，特别是原料药相关领域[5]。 二、核心观点与论据 （一）公司业绩情况 - **业绩有所下降**：前三季度营收完成4.88亿，同比下降12.76%，归母净利润完成9137万，同比下降11%左右，但与同行业企业相比处于专有水平，因为实体经济面临下行压力[6]。 （二）公司发展成果 - **新品布局取得成果**：前三季度取得两个新药的蜀壳，一个是莱特莫维，用于抑制G细胞病毒复制，用于干细胞移植相关感染和病毒治疗；另一个是莹果精玉，是感官材料，用于诊断肝脏损害程度等各类肝病以及脉络膜血管照应确定疾患位置[7]。 - **项目进展**：利特纳吾原料药预计年底军工验收，相关药品许可申请已提交，预计明年上半年获得许可；立陶宛和五国遵原良药木头项目建设阶段基本完成，在做安全环保军工验收，生产需等批文，过往同类型批文获取大概半年左右，可能25年下半年能开始生产[9]。 （三）公司核心竞争力 - **质量体系与注册资质**：在原料药竞争激烈情况下，核心竞争力是质量体系和注册资质（海外市场方面），在国内叫一致性评价，国外叫计策，通过推广形成双50策略（国外市场和国内市场各占50%）[10][12]。 - **应对集采影响**：集采影响下，部分产品价格跌幅个别可能达30%，公司以市占率为目标，依靠产品质量和体系应对，虽然营收和利润下降，但原料产品总量没有下降[12][13]。 （四）公司海外市场情况 - **海外市场布局与客户**：海外市场主要在欧洲、印度、美洲，海外客户主要是在欧洲、印度、美洲的相关企业，与印度竞争定位高端市场，因为美国、俄罗斯等更看重质量稳定性，而东南亚一些国家更看重价格优势[17]。 - **海外注册情况**：海外注册相对国内可能容易些、时间稍短，正常情况下12个月以内、大概6个月左右，欧洲大部分国家注册时间差不多，美国注册相对严格、时间可能更长，流程上国内注册更复杂，包括现场核查、符合性审查等[15]。 - **海外市场收入与毛利率**：三级报时海外收入八千多万，境外市场毛利率相对国内较低，因为国外市场质量要求有差异，国内有集采机制，在竞争对手较少情况下国内能保持较高毛利水平[22][23]。 （五）公司产品相关情况 - **产品销售情况** - 莱特莫维已取得部分订单，大概一百公斤左右，有销售收入，刚通过CDE评审，主要用于抑制聚细胞病毒复制等血液方面白血病相关功效[18]。 - 海洋杂环类的二氧六缓面临印度价格竞争冲击，但全球知名度和资料稳定性有优势，市场保持稳重有声状态；汉阳五环主要用于最大权的国际杂权合成和锂电池，受原料和产品一体化影响，未来价格有下行压力[19]。 - 三聚甲醛年初开始开放收藏，目前产能利用率相对较低，海外有需求但受俄罗斯制裁影响业务谨慎处理，目前在旅店领域应用占比小[20][21]。 - 绿系列产品用于农药市场，目前零价生产，主要为褐系列产品做配套，单独在市场上优势有限[22]。 - **产品研发情况** - 未来每年会申报一到两个品种，选品逻辑一是聚焦主业，二是选负担较高、特性相对小的品种分散风险，主要方向为抗争抵赖领域和靠走流领域拓展[24]。 - 内部通过自身研发（有专门研究所和专家委员会），外部通过和成熟企业一致性评价捆绑提前进入研发过程，以及和院校共同研发推进新品推出[24][25]。 - 克米酮是老产品，在工艺上寻求突破，针对老品种价格便宜但负荷量可能大的问题进行研发，若有成果市场有制造空间[26]。 （六）子公司情况 - 南通有两个生产基地，中华职业南通分身主要做原料，南通另一个企业主要做海洋大环楼的二氧二热环和医药中间体；鲁化腾腺主要做海洋杂药类中的二氧化氮和项目；明夏登场主要做苏系列和绿系列的医药中间体、农药中间体。市场定位上，国外市场以前较大，近两年出口占比有所下降，部分产品海外市场在拓展，国内市场主要集中在医药行业发达地区[27][28]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 开源证券北交所研究中心是业内首个以北交所为主要定位和核心三板，以专精特性和小巨人为抓手的研究所，对北交所和新三板有较深覆盖和研究，年初到现在开了160多期对话高管系列电话会，还有会谈系列和围绕北交所特色的系列活动[2]。 - 北交所进入新阶段，成交额相比第一年有十倍增长，投资者人数从不到300万增长到760万（根据当天公布官方信息），上市公司从81家增长到257家，专精科技小巨人公司不断增加[4]。 - 开源证券对北交所25年研究报告认为，短期北交所估值经过重估有较大涨幅可能会波动，长期看好部分公司认知差和稀缺性，提出两条主线，一是上市公司并购会展开（政策鼓励、担负产业链整合和经济转型目的、估值优势、产业周期到来等因素），二是北交所高端装备制造业和医药等行业面临系统性重估[4][5]。

一、涉及行业 - 神经介入行业[1] - 铜行业[25] 二、神经介入行业关键要点 （一）核心观点 1. 整体看好医疗行业高精度领域 - 在政策层面，对整个医疗行业的高精度状态持乐观态度，尤其是高科技和高质量的耗材产品[1]。 2. 神经介入相关疾病情况 - 脑肿瘤疾病是我国排名靠前的致命疾病之一，分为原发性和继发性[1]。造血性脑出血可分为急性出血和慢性出血，慢性出血主要由动脉硬化等一系列原因引起[1]。 3. 不同阶段相关产品 - 在急性阶段，与软骨相关产品（如软骨支架、超声管、卵巢导管）有关；在慢性阶段，涉及颅内动脉支架和卵巢扩张管等扩张相关产品；在血液缺乏的情况下，提到的扩张主要由动脉中央硬化变窄引起，也可称为变窄相关产品[1]。 4. 市场规模与产品情况 - 根据沙利文的计算，深圳的市场规模约为18亿元[2]。该领域有很多产品，大多与制造商有关，很多产品与行业相关[1][2]。 5. 国产率情况 - 近年来，全国的国产化率随着产品的积累不断提高，2023年全国的国产化率基本达到25%，预计随着各省份的推进，脑血管的国产化率会继续提高[3]。 6. 手术相关情况 - 神经外科手术数量增长迅速，行业预测者数量超过25%[3]。颅内出血技术逐渐提高，意味着从事颅内出血手术的医生数量逐渐增加，国家正在构建三级颅内网络系统，这对国内设备是一个机会[3]。 7. 治疗方法与产品 - 在80%的失血病例中，从整体来看，机器提取是主要治疗方法，但在临床试验中，首选经络颤动（一种药物疗法），其干预更有效，药物治疗有4.5小时的时间窗[4]。在A股市场，人们更关注窄规模产品，如窄规模扩张支架或药物支架，国内产品较少[4]。 8. 特定产品情况 - 非肝炎 - T型颅内管狭窄可通过腔扩张，腔是中医疗的核心产品，其死亡率相对较高[4]。对于颅内动脉硬化患者，相关产品的分发很重要，颅内动脉硬化患者的发病率很高（7%），但风险仅为1%，总体死亡率可达50%[4][5]。 9. 不同公司产品布局 - 香港上市的公司有更多分支，A股上市的公司存在概念性和主题性投资机会，如侵入式脑机接口[5]。在脑机接口领域，有不同的操作方式和代表公司，如Neuralink（脑 - 脑交互、植入脑膜、损伤和感染风险相对较高但信号准确性高）、Zincron（也是明星公司）、海外的Zainu（血液血管干预、创伤小、信号强度高、植入位置为经络植入到括约肌上肢）等[5][6]。 10. 产品竞争格局 - 网络价格产品是大家最关注的，价值较高，在中国应该有8个证书，分布在6个相关国内公司[7]。国内竞争格局已经开放，与以前相比有所改善，竞争可能会在一定程度上增加，并非被进口产品垄断[7]。 11. 产品效率与市场份额 - 从产品效率来看，曲山是布局较广的产品之一，目前国内90%以上的公司能达到曲山90%的效率，截至2014年11月3日，中国有33种曲山有效产品（22种国内产品和11种进口产品）[8]。美团李有较高的利润率（约70% - 80%），预计未来会下降40% - 50%，20多个国内产品将是挑战相关市场份额的核心[8]。 12. 特定产品市场情况 - 在窄范围市场，用于治疗动脉硬化和颅内动脉硬化核心病因的产品主要从核心公司进口，国内产品中市场份额相对较高的是潍坊脑科学拉布拉多，其整体市场份额约为65%[9]。 13. 产品价格与销售情况 - 如微脑科学整体死亡率较高，目前比较关注血液缺乏产品，因为80%的血液缺乏是整个血管的手术比例[8]。部分产品价格较高，如网络价格约为156,000元[7]。一些产品价格有下降趋势，如部分产品的价格在不同地区有不同程度的下降，如韦双神通等产品价格降为原价的一半多，颅内软骨支架价格基本降到4,000元[14]。 14. 医保与手术相关情况 - 在神经内分泌科，医保结算规则与是否进行高科技介入手术有关，介入手术会对手术产生相关影响[15]。从结算规则包括广西的数据来看，医保风险最大，如果医生能获得奖金，可能与脑血管介入手术操作有关[15]。 15. 不同公司发展情况 - 微创脑科学在国内处于领先地位，市场份额接近40%，排名第二，今年净利润预计在8 - 9亿元，在海外也有一定的市场份额和增长，如今年上半年海外收入约2,800万元，预计今年约6,000万元[19]。贵创通桥是香港股票公司中增长速度非常快且治理较好的公司，2025年、2026年和2027年有不同的产品布局，包括相关产品的商业化，目前处于产品推出阶段，上半年海外收入超过1,000万元，覆盖22个海外国家[21][22]。赛诺是行业老手，市场恢复后销售逐渐增加，兰坪也是长期业务，支持其类似神的业务[22]。 （二）其他重要内容 - 提到了一些产品如神之界的产品、弹簧圈、手镯等，弹簧圈有价格上涨的情况[2]。关注的产品有神王轩支架、灵后产品（用于治疗颅内动脉硬化相关治疗，是神之界价值最高的产品，预计价格会下降，渗透率会快速提高）等[2]。 - 提到了一些公司如美珍利、斯特克等与深圳的产品有关[2]。还提到了一些如微软、硅谷、信维、佩佳、赛诺、爱奇艺（已终止IPO）等相关公司，其中龙头公司是微软，硅谷增长最快，赛诺是第一个建立两条轨道（关曼和申杰）的公司[6]。 - 在不同地区有不同的产品相关政策和发展情况，如安徽、河北等地有相关产品的文件发布情况[13]；北京的DRG联动价格最高为30%，河南有类似医院联合机器但与卫生部和福利部无关所以与价格联动和上市无关[13]；江苏有部分产品价格未完全反映、数量未充分体现的情况[14]；杭州脑肿瘤治疗成本约80,000元，医院可能存在价格过高需要调整的情况[18]。 三、铜行业关键要点 （一）核心观点 1. 铜行业供应情况 - 铜的供应来源主要是铜矿和废铜，铜矿供应集中在智利、秘鲁和坎昆等地，这些地区的产量占世界产量的约40%，供应存在脆弱性，容易受到干扰[29]。例如智利面临采矿和老化问题（铜矿老旧、铜含量下降、干旱缺水等），秘鲁的铜矿容易受到社区问题影响，钢铁 - 金属行业存在基础设施落后和能源短缺等问题影响铜矿供应，非洲内部运输困难，冈武京政府腐败等也会影响相关公司运营[29][30]。 - 根据统计机构统计，铜矿的供应干扰率每年基本在5%以上，近年来铜行业资本支出不足，导致未来几年供需短缺，新铜矿开发周期长，海外公司在资产状况恢复后更倾向于增加分红而非投资新项目，优质新铜矿稀缺且存在政策风险、ESG风险等[31][32][33]。 - 废铜政策可能导致其供应永久下降，由于公平竞争审查条例的实施，8月1日起很多地方政策税收折扣要取消，导致相关工厂利润减少甚至亏损，行业进入停滞状态，虽然可能有修复但供应会逐渐下降[40][41]。 2. 铜行业需求情况 - 从国家角度看，中国占铜需求的56%，在全球市场，电力约占30%，建筑超过20%，在中国电力需求更大，建筑领域约为18%，新能源是铜需求增长的新引擎，到2024年新能源的增长可以抵消一些旧能源的消耗[33][34]。 - 在传统领域，中国建筑需求有一定增长，新能源需求增长显著，海外传统领域如欧美和东南亚的电商改革对铜需求有一定影响，欧美电网需要大规模替换升级，东南亚国家需求虽小但增长显著，总体计算可能存在长期的铜供需缺口[34][35][36]。 3. 铜价相关情况 - 从长期来看，由于供需缺口，需要提高价格来刺激供应或减少需求[36]。短期来看，铜价受到多种因素影响，如铜矿开采中断（巴拿马铜矿停产、英美资源供应减少）、野链厂需求变化、政策蓝图、汇率、国内政策方向、美国股市走势、库存变化等[37][38][39][40][41][42]。 （二）其他重要内容 - 介绍了铜产业链的上下游情况，上游供应来源包括铜矿和废铜，下游加工后产品有铜棒、铜带、铜管、铜条、铜颈等，再应用于电力、建筑、家电等领域[26]。 - 提到了铜价定价的逻辑变化，过去主要基于发达国家需求，21世纪初主要价格体系来到中国，现在正逐渐从原来的资产基础向新能源切换定价[27]。 - 给出了一些公司如紫金矿业、洛阳矿业、新城西浦矿业、江西铜业、云南铜业、铜陵铜业等作为铜板块投资可关注的地标公司[43]。

一、涉及公司 赛鼎公司[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40] 二、核心观点及论据 （一）业绩表现 1. **产品收入增长与亏损收窄** - 2024年Q3公司产品总收入达1亿美金，同比增长47%。经营性亏损同比收窄19%，亏损净额同比收窄40%[1]。 2. **各产品销售情况** - 艾加莫德（爱家莫德）单季度销售额达2730万美元。从不同维度衡量其上市表现成功，如提前完成全年经验目标，头部医院覆盖约65%的市场潜力，正在向下一级目标医院扩展并增加补充医疗保险覆盖；医生教育方面，品牌知名度和处方率逐季增加，Q3有近2000名医生有处方经验，重复处方医生比例近40%；患者使用方面，上市1年入医保9个月，积累近1万名新患，这只是17万全身行动症肌无力（GMG）患者的一小部分。在进医保初期针对急性期患者（约占GMG患者20%）使用成绩较好，Q3看到更多维持期患者接受治疗，且接受重复治疗患者数在提升，估计6月开始治疗的新患约三分之一已回来进行第二、三季度治疗[8][9]。 - 泽勒在进入医保第四年保持国内卵巢癌领域院内教授领军者地位，平勒和纽赛勒去年3月入医保后收入增长不错，纽赛勒口服剂型去年底入医保[12]。 （二）研发进展 1. **全球研发管线** - 近期公布GL3010（一款DLL - 3DDC）用于广泛小细胞肺癌的全球一期临床研究结果，初步临床结果显示具备全球同类最佳潜力，将加速后续小细胞肺癌临床研究及在其他疾病中的扩展。首次报道CL - 1503临床检测数据，这是一款针对特异性脾炎和其他免疫疾病靶向L13、L31的双特异性抗体，具有全球同类首创潜力。管线中增加GL6301（处于临床前阶段靶向Roll1 ABC），计划明年推进到临床阶段，还会继续扩充全球管线，预计明年将一些未披露靶点的全球管线推至RND阶段[4]。 - DL1310在二线及以上小细胞肺炎患者中客观缓解率（ORR）达到74%，脑转移患者中ORR为100%，在所有剂量水平上都看到抗肿瘤活性，安全性方面具有良好耐受性，多数治疗相关不良事件（T - AE）为一级或二级，无患者因AE死亡或终止治疗[6]。 - 已将DL1310推进到单药治疗的剂量优化阶段，正在招募病人，也已启动与AKITO PD - L1联合的剂量滑坡，明年将启动与AKITO联合化疗治疗用于一线脚趾包腺癌的剂量滑坡研究，DL3在其他神经类分泌肿瘤也有高表达，预计明年启动全球一期探索其在这些适应症的潜力[7]。 - 艾加莫德的皮下注射剂品魏力嘉已获批用于治疗GNG和CIDP，预计今年年底实现商业化上市，还有很多试验证拓展机会，预计明年低调郁冲针上市先行[10]。 - 公司拥有中国权益的后续管线在未来一到两年内有望实现五个上市货品，如计划2025年初提交上市申请的KRST，已完成两个关键研究物品的Dimethicone治疗胃癌，这两款产品在中国具有重磅炸弹潜力[5]。 - 关于DL3，现在继续入组患者进行几个不同的Phase 1临床实验，明年会有数据更新；R17已开始全球二期研究，明年上半年预计有中期对于效用的分析；Roll1 ADC预计明年推进全球一期临床实验；R13、R31双抗预计明年开始一期实验；还有几个临床前管线预计明年推进相关工作。对于DL3，二线小细胞肺癌已启动剂量优化和患者招募，一线小细胞肺癌已和Attezzo做联合用药的剂量爬坡，明年也会启动其他神经内分泌瘤的全球临床研究[27][28]。 2. **产品差异化优势** - 以DL3为例，相比竞品在小细胞肺癌治疗中有差异化优势，如竞品有超过50%的细胞因子释放综合征（CRS），需要住院实时监测治疗，在美国肺癌患者多在社区医疗卫生中心接受治疗，社区医生应付CRS经验不足，给药便利性受限，且竞品在脑转移患者中有效率低、给药少。而DL3在有效性（如ORR数据）、安全性（无CRS等严重安全性问题）、方便便利性上都有亮点，在脑转移患者中有100%有效率，安全性目前较好，有患者在使用过竞品后再使用DL3也达到67%的部分缓解（PR），治疗窗广，每个队列有较高的响应率[30][31][32][33]。 （三）未来展望 1. **商业化目标** - 继续期待艾加莫德商业化放量，实现全年超8000万美金销售目标。全力推进奥凯勒、鼎牛勒和威力甲三款产品商业化上市。注册审评方面，预计未来六个月内在国内递交至少四个MBA，包括精根的CAR - T。临床进展方面，预计加入艾沙漠多个三期或促侧性临床研究，一线癌的全球三期研究将在第四季度公布，也期待Bema的全球三期分析读出以支持国内申报[13]。 2. **公司整体发展** - 赛鼎已建立妇害肿瘤、免疫、中枢神经系统和抗感染四大治疗领域，有7对全球最优化、最具潜力的管线组合，后期管线即将进入收获区，全球管线已开始崭露头角，有信心力争每年实现约达50%的收入增长以及在2022年实现20亿美金收入的目标，随着DL3等全球管线数据的披露，将加速全球化进程[5][39]。 三、其他重要内容 1. **医保相关** - 公司参加了2024年医保谈判并顺利结束，但11月底医保局公布谈判结果前不针对具体产品做披露，今年有一个产品参与谈判，两个产品续约，对谈判结果比较满意[14]。 - 艾加莫德去年医保谈判得到患者、关键意见领袖（KOL）以及医保局高度认可，年治疗费用按雷波约22万人民币，其皮下注射剂CRDP是新的产品从谈判角度看，对目前价格无直接影响，近期获批后将尽快上市，目前未公布价格[18]。 - 对于精神分裂症药物KashG（CAR - XT），进入医保很重要，公司会尽全力配合国家希望被纳入医保，在中国有很大市场潜力，虽然不需要很高的价格溢价，但人群多且医生愿意尝试，入组速度快[35]。 2. **销售团队相关** - 对于肿瘤病常治疗（TTF），公司上个季度做了战略调整，减少了针对EBM脑胶赤瘤适应症的人员，将销售团队分配到其他重要产品，提高了产品的生产力和盈利性，对TTF更多期待来自后续施行证，在美国已拿到施行证，在中国可能更多期待一线案[20]。 - 对于泽勒，相比其他产品有最广泛的标签（Label），在卵巢癌销售中约65%来自一线且数字还在增长，其竞品olaparib过了专利有仿制药进入，竞品公司可能因大量采购在人员上做调整，这对泽勒是机会，因为医院采购仿制药一般上报约80%采购量，还有竞争空间[21]。 - 对于精神分裂症药物的销售团队，初期可能不超过100人，上医保后上升到150人，相比其他产品更集中，因为处方多来源于精神病专科医院和部分三甲医院精神科或神经内科，已有一定覆盖[26]。 3. **产品合作相关** - 对于傍晚不动感菌的抗生素Solder，从商业化角度在寻找中国合作伙伴，因为其市场潜力被低估且对于市场准入（market access）要求较高[37]。

一、涉及行业 医药生物行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20] 二、核心观点与论据 （一）业绩表现 1. **整体业绩** - 2024年前三季度医药制造业整体营收1.81万亿元，同比下降0.39%；规模经济论1450.40亿元，同比下降9.01%。从单季度Q3来看，营收同比增速0.81%，环比下滑2.35%；规模经济院同比增速下滑9.44%，环比下滑16.98%[4][5]。 - 上市公司整体毛利率32.06%，净利率8.45%，分别下降0.88%和0.78个百分点，期间费用率小幅下降，销售备用率下降最为明显，下降0.66%[5]。 - 利润端呈负增长的企业有239家，占比55.3%；增速在0 - 20%的区间有74家，占比17.1%；增速在20% - 50%以上有44家，占比10.2%；增速50%以上的有75家，占比17.4%，业绩分化明显[6]。 2. **子板块业绩** - **创新药**：前三季度营收同比增速44.82%，规模净利润端亏损33.09亿元，但较去年同期亏损缩窄，Q3单季度收入15.21亿元，同比增长41.35%，环比增长1.79%，归母净利润亏损11.30亿元，较去年同期缩窄，受益于新品快速放量，随着创新药支持力度加强有望进入快速发展期[6][8][9]。 - **化学制药**：前三季度营收和规模净利分别同比增长2.86%和15.13%，Q3单季度营收和规模分别同比增长4.26%和15.24%，环比均有所下降，受行业政策影响但影响在弱化，毛利率和净利率分别提升0.46和1.30个百分点，销售等费用率除管理费用率外均有所下降[9]。 - **原料药**：前三季度营收和规模经历同比增速8.46%和26.57%，Q3单季度营收和规模经历同比增速15.37%和79.84%，环比有所下降，2024年随着库存出清和供需关系改善有望持续恢复，毛利率下降0.03个百分点，净利率提升1.56个百分点，部分公司降本增效效果理想[10]。 - **血制品**：前三季度营收与规模同比增速分别为0.84%和11.37%，Q3单季度营收和规模同比分别为4.65%和5.43%，环比下降，随着行业整合加速业绩增长态势良好，盈利能力提升，毛利率和净利率分别提升2.25和2.96个百分点[11]。 - **疫苗**：前三季度营收和规模同比增速分别下降38.65%和61.60%，单季度营收和规模分别下降54.14%和77.66%，受竞争加剧、大单品价格下降、去库存周期延长和高基数等因素影响，毛利率和净利率分别下降0.19和6.14个百分点[12]。 - **其他生物制品**：整体营收和规模同比分别下滑1.36%和25.03%，Q3单季度营收和规模分别同比下降3.66%和17.61%，环比收入端已逐步企稳增长，伴随核心产品持续放量营收环比有望持续改善[14]。 - **中药**：前三季度营收和规模同比分别下滑3.34%和9.36%，Q3单季度营收和规模分别同比下滑3.28%和10.30%，环比也下滑，受去年呼吸系统疾病影响，中长期集采有望扩大使用量，人口老龄化加深和政策扶持有望使其中长期维持良好增长，短期盈利能力略微下滑[14]。 - **药店**：2024年业绩承压，前三季度营收同比增长6.66%，规模经历端下滑23.26%，Q3单季度营收同比增长4.97%，规模下滑38.61%，环比也下滑，受同期高基数、门诊回流、宏观经济和药品比价等因素影响，行业进入加速整合期[15]。 - **医院**：前三季度收入同比增长1.59%，规模经济下滑9.94%，Q3单季度环比营收增长6.26%，规模增长27.0%，同比增速下滑，受去年同期和宏观环境影响，上市公司经营相对稳健，Q3利润端环比增速显著改善[16]。 - **医疗设备**：前三季度营收和规模都下滑，营收下滑2.10%，规模下滑14.71%，Q3单季度营收下滑3.70%，规模下滑31.04%，环比下降幅度更明显，受反腐政策影响，伴随Q4大型设备更新政策推进有望重回增长[17]。 - **医疗耗材**：前三季度营收和规模同比增速分别为9.60%和12.61%，受益于国内常规诊疗恢复和出海布局加速，上市公司业绩持续改善[18]。 - **体外诊断**：前三季度营收和规模分别同比下滑2.88%和10%，Q3单季度同比实现3.46%和11.02%的增长，从2023年开始业绩承压，今年逐季企稳，有望逐步回到良好增长态势[18]。 - **医药流通**：前三季度营收和规模分别同比下滑1.35%和9.35%，Q3单季度营收同比增长3.21%，规模均利同比下滑1.75%，受行业政策影响，伴随集采常态化有望企稳，部分企业布局全产业链打开长期增长空间[19]。 - **CXO领域**：前三季度营收和规模分别下降7.62%和33.55%，单三季度同比营收和规模分别增速1.65%和28.54%，业绩放缓受药企投融资、研发放缓、高基数和再建工程转部摊销增加影响，海外融资改善订单回暖[19][20]。 （二）投资建议 1. 随着前期各种不利因素弱化，医药板块有望企稳向好，目前处于多层底部区间，投资价值显著[3]。 2. 建议关注发展市场良好有超预期可能的板块和个股，以及业绩风险释放充分有完整预期的板块和个股，如创新药链、设备耗材、医疗服务、二类疫苗、连锁药店和原料药等板块及个股，推荐组合包括特保生物、贝达药业、康隆化疹、开力医疗、国际医学、华夏眼科、康泰生物、老百姓和天洪制药等[3]。 三、其他重要内容 1. 截至11月6日，医药生物今年以来下跌8.78%，跑输沪深300指数26.06个百分点，子板块中化学制药上涨1.63%，其余子板块大多下跌，生物制品和医疗服务跌幅最大[7]。 2. 截至11月6日，医药生物板块PE为27.83倍，分位率数达到十年间的31.60%，2021年以来估值大幅回调，各子板块如化学制药、生物制品等估值及十年分位数情况[7]。 3. 上游试剂前三季度营收同比上涨2.28%，规模同比下降59.98%，单Q3营收同比增长1.62%，规模同比下降95.69%，受下游投融资环境等因素影响业绩承压，科研端需求相对刚性，海外市场广阔，需求有望恢复，期间费用持续增长[12][13]。

一、涉及行业 医药生物行业[1] 二、各板块核心观点与论据 （一）原料药和化学制剂 1. **核心观点**：市场整体表现较好[2][4]。 2. **论据** - 维生素类需求相对稳定，抗生素类原料药价格稳中有升，研发投入增加，特色原料药研发力度加大[2][4]。 - 海外巨头如巴斯夫频繁事故暂停供应，利好行业内公司尤其是龙头企业[2][4]。 - 建议关注创研生物、就像医药、兴趣制药、化学生物等公司，这些企业抗生素类产品增长良好，海外需求旺盛且暂无新增产能[2][4]。 （二）化学制剂板块 1. **核心观点**：将实现稳中向好发展[2][5]。 2. **论据** - 实际营业收入同比增长接近94%，规模同比增长31%，当季度收入端增长3.9%，规模增长10%[5]。 - 前九批次集采已基本完成主要核心品种降价，第十批集采预计实施更顺利，仿制药评价完成度接近50%，相关品种基本覆盖[5]。 - 销售费用率改善明显，与医疗防腐和集采减少销售费用有关[5]。 - 建议关注恒瑞、百利、天恒、科龙海斯特等公司，恒瑞创新药收入高速增长，预计2024年达股权激励目标，百利B2b01d万d一有望成全球重磅抗肿瘤药[5]。 （三）中成药市场 1. **核心观点**：虽当前业绩回落但未来增长空间大[2][6]。 2. **论据** - 前三季度同比下降3个百分点，归母息率下降9个百分点，但单季度收入同比增长10%，受疫情后回落和中成药扩围影响业绩回落[6]。 - 作为传统医药文化瑰宝，不受国际大环境影响，有望发挥治未病功效[6]。 - 相关标的如达仁堂主打品种稳定，并购重组预期强，天士力与华润三九有19款现代中药处于临床二期三期研究阶段，佐力五菱系列、中药配方颗粒等核心品种增长稳健[6]。 （四）生物医药板块 1. **核心观点**：虽当前下滑但仍有潜力[2][7]。 2. **论据** - 前三季度同比下滑19%，规模下滑32%；三季度同比下滑30%，规模下滑36%，疫苗市场受影响大，流感疫苗等价格显著下降，如常州某些流感性疫苗价格降至不足100元，认为价格已到底部[7]。 - 随着疫苗使用恢复正常及企业经营正轨，仍有潜力，关注智飞华郎、天堂泰林等公司，天堂泰林新品放量带动净利率提升，全年采浆量目标大概率实现[7]。 （五）医疗商业零售行业 1. **核心观点**：虽面临挑战但部分企业有发展机会[2][8]。 2. **论据** - 前三季度同比增长1.5%，但规模下滑9个百分点，当季收入端增幅7.8%，规模上涨11%[8]。 - 受四重政策及医保支付规范化影响上半年投资者情绪悲观，但品牌连锁店长期有优势，通过布局和管理可在利润收缩下发展，流通环节集中度提升空间大，全国性和地方性头部企业有潜力[8]。 - 关注上实集团、一致股份、益丰等公司，上药商业板块稳定增长，CFO业务推广高增长，工业板块收入虽下滑但降幅环比收窄，益丰三季度收入和利润稳定增长，毛利率同比提升，在多方面表现最佳且门店扩张持续推进[8][9]。 （六）医疗器械行业 1. **核心观点**：未来将实现稳定较好增长[2][3][10]。 2. **论据** - 前三季度同比增长1个百分点，但规模下降7.7个百分点，第三季度同比增长2.7个百分点，但规模下滑12个百分点，检测类需求下降影响逐步消除，医疗设备以旧换新和机台降价影响减弱，进口替代有望加快[3][10]。 - 纳瑞亚公司三季度拟分红20亿，占净利润65%以上，迈瑞受益于设备以旧换新政策呈现良好增长态势[10]。 （七）连锁医院及相关服务行业 1. **核心观点**：部分品种有长期增长趋势，相关企业有投资价值[11][12]。 2. **论据** - 服务行业前三季度同比下降4.9%，规模下降30%，当季收入同比下降2.7%，规模下滑29%但降幅收窄[11]。 - 看好口腔、眼科、体检等品种长期增长趋势，如通策公司业务回升明显，通过人才培养和经营管理模式创新实现多方面管理，中长期发展确定性较高[11]。 - 美联储降息背景下，国际国内投融资环境改善，研发外包领域复苏，药明康德、康龙化成等公司新兴订单量显著增加[12]。 （八）研发外包领域 1. **核心观点**：在当前环境下有良好增长前景[13]。 2. **论据** - 国际国内投融资环境改善下复苏明显，药明康德、康龙化成等公司新兴订单量显著增加[13]。 - 尽管美国可能推动产能回流但本地人工成本高，接纳大产能不确定，这些头部公司在欧洲、东南亚及国内仍有巨大份额[13]。 - 研发创新背景下需求旺盛，临床后期项目增多推动菜谱业务强劲增长，预计2024年收入接近10%增速[13]。 三、其他重要内容 1. 医药行业整体估值处于相对低位，政策方面已接近底部，集采等政策负面因素基本出清，国家对创新药支持力度不断加强完善[15]。 2. 总体认为医药行业情绪面向好，经历长时间调整后负面因素逐渐出清，处于黎明前黑暗阶段，看好未来发展前景，2021年6月至今调整后今年中报以后行情值得期待[18]。 3. 各细分领域如商业企业（上药）、连锁医院（通策）、医疗器械（迈瑞）以及研发外包（药明康德）均展现出不同程度恢复与发展潜力，应关注头部公司把握投资机会[14]。 4. 不同细分领域有不同值得关注的公司，如原料药领域的川宁花园，化学制剂板块的百瑞健康，中成药领域的达仁堂、天士力、佐力药业、方盛制药等，生物制剂方面的志飞天堂、徐志明天天堂等，零售方面的上药益丰，医疗器械板块的迈瑞、奥华、林颖等，医疗服务方面的通策医疗、药明康德等[16]。

根据电话会议记录,可以总结以下关键要点: 1. 行业或公司: - 医药行业整体,包括上市公司和行业动态 - 重点关注的公司包括麦瑞、年营、开立、威高骨科等 2. 核心观点和论据: - 医保局正在加强行业监管,行业规范度将大幅提高 [1][2][3][4] - 2022年医保谈判结果符合预期,成功率约80%,平均降幅约60-70% [5][6] - 2022年1-9月医保基金收支情况:收入增速较低,支出增速约10-20% [7][9][10] - 2022年1-9月医药行业整体收入增速下滑,利润下降 [20][27] - 医疗设备行业是未来可能反转的细分领域,如麦瑞、年营等公司 [28][29] - 创新药、CDMO等细分领域仍有较大投资机会 [23][24][25] 3. 其他重要内容: - 2022年流感和新冠疫情情况较去年有所好转 [16][17] - 医药行业出口保持较快增长,但9月单月有所下滑 [19] - 医药基金持仓结构变化,被动基金占比上升 [22][23][26] 总的来说,会议内容全面覆盖了医药行业的宏观动态、政策变化、上市公司业绩表现以及投资机会分析等关键信息,为投资者提供了较为详细的行业研究分析。

根据电话会议记录,我总结如下: 1. 医药板块整体情况: - 三季度医药板块仍处于探底过程,需求反转比预期慢,主要受政策调整、消费环境变化、医保政策落地等因素影响 [1][2] - 但2025年改善前景较好,因为行业估值处于历史底部,机构持仓偏低,且未来不会再有高基数 [3][4][5] 2. 重点关注领域: - 创新药和仿制药:具有较高成长性和增量空间,是2025年医药投资重点 [6][7][9] - 医疗服务、医美等左侧赛道:部分标的已见底,具有较大弹性 [7] 3. 创新药板块: - 重点关注三类创新药:出海大空间、真创新重磅品种、大市值龙头 [9] - 关注国际授权(BD)和自主创新能力 [9] - 关注国谈价格政策,真创新品种有确定性,但价格水平影响创新药发展 [11][12] 4. 仿制药板块: - 头部企业业绩分化明显,创新占比提升支撑业绩增长 [10] - 关注第十次集采和国谈政策变化 [11] 5. 医疗服务和医美板块: - 三季度整体业绩承压,受消费环境影响 [19][20][21][22] - 关注有业绩修复预期的标的,如郭氏中医、美联健康等 [21][22] 6. 医疗器械板块: - 国内市场需求有望逐步恢复,海外市场增速领先 [26][27][28][29][30] - 关注创新能力和渠道布局优秀的企业,如迈瑞医疗、南微医学等 [30] - 关注部分制造优势企业的出海机会 [31] 7. 中药和药店板块: - 三季度整体业绩承压,受消费环境影响 [38] - 关注业绩亮点品种和受益于政策变化的标的,如片仔癀、佐力药业等 [38][39][40][41] - 关注左侧赛道的投资机会,如易丰药房等 [41] 总的来说,建议关注创新药、仿制药和左侧赛道的投资机会,关注政策变化对细分领域的影响。[6][7][41]

报告行业投资评级 报告未提供具体的行业投资评级。 报告的核心观点 中国创新药产业发展迅速 [1][2] - 中国创新药领域历年融资事件数量和金额大幅增加,2005年至2024年累计融资事件3,988件,累计融资金额10,294亿元 - 中国国产创新药IND受理号数量从2010年的63个增长至2024年的1,865个,增长2816% 中国创新药管线发展迅速,位居全球前列 [2][3] - 中国新药批准上市数量位居全球第3,2024年达到910个 - 中国在研新药管线数量略少于美国,占全球36% - 中国FIC新药管线数量位居全球第二,占全球20% 中美创新药管线分布差异明显 [4] - 中国创新药管线主要集中在TOP2-TOP6赛道,占比66% - 美国创新药管线主要集中在TOP1-TOP5赛道,占比43% - 中美TOP3管线覆盖的赛道存在较大差异 中国创新药对外交易持续增长 [5] - 中国创新药对外许可交易事件数量和金额持续增长,2024年预计达到151起,交易金额达到45,000百万美元 - 中国创新药对外许可首付款金额已超过一级市场融资金额 中国创新药取得标志性突破 [6] - 2018年8月、2020年1月、2021年5月、2022年10月和2024年2月,中国创新药取得多个标志性突破

根据电话会议记录,总结如下: 1. 行业和公司概况 - 复星医药是一家拥有10年投资银行从业经验的资深研究分析师,专注于上市公司和行业研究 - 本次电话会议主要讨论复星医药2024年前三季度的业绩和业务情况 2. 核心观点和论据 (1) 2024年前三季度复星医药实现营业收入309.12亿元,同比增长5.74%,主要得益于创新药品收入稳定增长[2] (2) 2024年前三季度复星医药实现经营活动现金流29.87亿元,同比增长21.33%,主要得益于经营利润的变动和供应链管理优化[2] (3) 2024年前三季度复星医药实现扣非后规模净利润18.36亿元,同比增长24.58%,主要受益于新冠产品减值影响减少和联营投资收益下降等因素[3] (4) 创新药品收入稳健增长,毛利率和销售费用率有所改善,主要得益于新品上市和营销团队优化[3][4] (5) 管理费用有所下降,主要得益于业务整合和管理效率提升[4] (6) 公司持续推进资本结构优化,加速现金回流,2024年已完成处置及待收回储值超20亿元[2] (7) 公司持续加大创新研发投入,2024年前三季度研发投入39.15亿元,充分践行开放式研发模式[2][3] 3. 其他重要内容 (1) 公司新品如RT0.2、SDK010等陆续获批上市或进入临床,为未来业绩增长奠定基础[4][5] (2) 公司海外业务发展势头良好,TDY、PB1等产品在欧美等市场获批上市,未来有望带来较大收入贡献[11][12] (3) 公司对2024年四季度和2025年业绩保持谨慎乐观态度,预计将维持稳健增长,但面临一定政策和市场压力[7][9] (4) 公司将继续推进资产优化、成本控制、创新研发等措施,提升运营效率和盈利能力[9][31] (5) 公司计划分拆复星健康上市,目前正在推进相关准备工作[46][47]