政策解读 - 本次修订进一步优化了证券公司风险控制指标体系，督促证券公司落实全面风险管理要求[2] - 修订后的《风控指标规定》将于2025年1月1日起施行[2] - 对于证券公司发行的附有选择权的次级债，应当根据审慎原则，按剔除选择权年限的期限确定计入净资本的比例[3] - 完善了市场风险资本准备、信用风险资本准备和特定风险资本准备的计算标准[4][5][6] - 对连续三年分类评价较优的证券公司制定了较为宽松的风险资本准备计算标准[7] - 加强了对证券公司表外资产管理业务的监管力度[8] - 提升了证券公司流动性覆盖率和净稳定资金率指标的完备性[9] - 新增了证券公司及其子公司参与自身或子公司管理的集合资产管理计划份额不得超过50%的要求[10]

宏观政策定调 - 确立下一阶段财政货币政策加大对实体经济支持力度的总体方向[2] - 货币政策方面要降低存款准备金率，实施有力度的降息[2] - 财政政策方面要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，发挥政府投资带动作用[2] 重点领域聚焦 - 稳住房地产市场，促进房地产市场"止跌回稳"[3] - 提振资本市场，大力引导中长期资金入市，支持上市公司并购重组[3][4] - 加大对企业和民生的支持力度，出台民营经济促进法，加强对就业困难群体的帮扶[4] 后续发展展望 - 实体经济融资成本持续降低，财政政策接力货币政策持续发力[5] - 房地产市场和资本市场持续低迷的局面有望扭转[6] - 债券市场同股票市场资本流通联动增强[6]

行业投资评级 建筑行业投资评级为持平。[3] 报告的核心观点 1) 2024年以来,基建投资以"三大工程"为核心进行政策指引,政策支持领域进一步拓宽;房地产投资政策在供需两端均持续放松。[2][4] 2) 2024年1-8月,基建投资增速放缓,房地产投资降幅持续扩大。预计四季度,基建投资增速将较前三季度有所提升,房地产销售市场或将有所回暖。[5][6] 3) 2024年上半年,建筑业总产值保持扩张态势但增速放缓,新签合同额同比有所下降。截至2024年6月末,建筑业签订合同总额维持增长,可为未来中短期内建筑企业业务发展提供一定支撑。[7] 4) 2024年以来,受房地产市场拖累,建筑业商务活动指数呈下降趋势,预计四季度随着下游行业政策刺激加码,建筑业景气度或将有所恢复。[8][9] 5) 2024年1-8月,建筑企业发行的各期限债券的发行利率和发行利差与发行主体的信用等级基本呈现负相关关系。[10][11]

行业投资评级 建筑行业投资评级为持平 [3] 报告的核心观点 1) 2024年以来,基建投资以"三大工程"为核心进行政策指引,政策支持领域进一步拓宽;房地产投资政策在供需两端均持续放松 [2][4] 2) 2024年1-8月,基建投资增速放缓,房地产投资降幅持续扩大;四季度,基建投资资金或将加速落地,预计基建投资增速将较前三季度有所提升;随着9月下旬金融及调控组合政策的出台,四季度房地产销售市场或将有所回暖,销售降幅将有所收窄 [5][6] 3) 2024年上半年,建筑业总产值保持扩张态势,但增速放缓;新签合同额同比有所下降;截至2024年6月末,建筑业签订合同总额维持增长,可为未来中短期内建筑企业业务发展提供一定支撑 [7] 4) 2024年以来,受房地产市场拖累,建筑业商务活动指数呈下降趋势;预计四季度,随着下游行业政策加码,建筑业景气度或将有所恢复 [8] 5) 2024年1-8月,建筑企业发行的各期限债券的发行利率和发行利差与发行主体的信用等级基本呈现负相关关系 [9][10]

行业投资评级 报告未给出明确的行业投资评级。[1] 报告的核心观点 行业政策 1) 节能降碳和产能置换成为影响水泥行业发展的两个重要因素。[2][3] 2) 政策文件中反复提及严格执行产能置换政策,加大对过剩产能控制力度,坚决遏制违规新增产能。[3] 供需格局 1) 2024年以来,由于房地产市场仍处于深度调整阶段,开发投资依旧疲软,叠加基础设施投资增速持续放缓的影响,水泥行业需求整体弱势。[4][6] 2) 2020年以来我国水泥熟料产能持续下降,截至2023年末,全国有1,569条水泥熟料生产线,熟料产能18.03亿吨/年。[7][8] 3) 2021～2023年我国水泥产量持续下降,2024年1～7月全国水泥累计产量10.01亿吨,同比下降10.50%。[8][9] 4) 2024年年内水泥库存压力相对2023年明显改善,库容比在65%上下浮动。[10] 价格走势 1) 2024年以来,受需求整体弱势影响,国内水泥价格呈现"低位徘徊、震荡回升"的趋势。[13] 2) 预计2024年第四季度,在水泥行业积极开展行业自律和错峰生产的预期下,水泥价格水平或将在一定范围内有所修复,但由于需求持续低迷,预计水泥价格反弹动力不足。[13] 盈利能力 1) 2024年上半年,在需求持续偏弱、价格低位运行的影响下,水泥行业盈利底部运行,等待供给改善。[16][17] 2) 预计2024年第四季度,水泥行业将积极参与行业自律和错峰生产,推动价格回升,但在水泥行业需求较弱、价格反弹有限的情况下,需对行业盈利状况保持谨慎预期。[16]

货币政策调整 - 央行下调存款准备金率0.5个百分点，为金融市场注入约1万亿元长期流动性[1] - 央行降低7天期逆回购操作利率0.2个百分点，引导MLF利率下降约0.3个百分点[1] - 央行引导商业银行将存量房贷利率调整至与新发放贷款利率相近，平均降幅约0.5个百分点[2] - 央行创设证券、基金和保险公司互换便利，支持机构通过资产质押从央行获取流动性[5] - 央行推出股票回购和增持专项再贷款，引导银行向上市公司及主要股东提供资金支持[5] 房地产市场支持 - 全国范围内将二套房贷款的最低首付比例从25%降至15%[2] - 央行将保障性住房再贷款的支持比例从60%提高至100%[2] - 延长到期的经营性物业贷款和"金融16条"政策文件的执行期限至2026年底[2] 债券市场影响 - 央行表示将与财政部共同研究优化国债发行节奏、期限结构、托管制度等[7] - 当前政策出台或将对处于低位的十年期国债收益率产生一定扰动[7]

人口结构变化分析 - 我国65岁及以上总人口从1953年的2,593.00万人增长到2023年的21,676.00万人，增幅735.94%[3] - 65岁及以上人口占总人口的比重从1953年的4.40%上升至2023年的15.40%，增加11.00个百分点[3] - 人口老龄化现象客观存在，调整法定退休年龄是基于人口结构变化[3] 养老金体系建设 - 我国已初步建立起覆盖范围广泛、多方主体参与的三支柱养老金体系[6] - 第一支柱基本养老保险覆盖人群广泛，第二支柱职业养老金制度发展滞后，第三支柱个人养老保险起步较晚[7] - 养老服务金融产品以存款和保险为主，投资渠道不充分，亟待解决养老金投资收益问题[7] 推进养老金融发展建议 - 完善养老金金融体系，提高基本养老保险覆盖率和保障水平，扩大企业年金覆盖范围，发展个人养老保险产品[8] - 出台更多激励措施如税收优惠、财政补贴等，鼓励个人参与养老金积累和投资[8] - 加强基本养老保险、企业年金、个人养老保险之间的衔接，形成相互补充的养老保障体系[8] - 推动养老金基金的市场化、多元化投资运营，提高养老金的财务可持续性[8]

行业投资评级 报告未给出行业投资评级。[无] 报告的核心观点 1) 2024年以来,行业政策围绕节能降碳、促进新能源高质量发展、构建新型电力系统等展开,随着政策效应持续释放,电气设备制造行业景气度有望进一步提高[1][2][3] 2) 2024年以来电源电网投资保持增长,非化石能源发电装机规模再创新高,电网投资力度加大,特高压建设加快,利于拉动电气设备制造行业发展;供给短缺背景下预期原材料成本将进一步上涨,压缩行业利润空间[4][5][6][7][8][9] 3) 2024年1-7月,受光伏设备、风电设备、电池等细分板块影响,电气机械及器材制造业营业收入和利润总额均同比小幅下降,行业业绩表现承压;随着内需拉动和外需扩展,行业营收和盈利能力或将有所改善[11] 行业政策 1) 2024年以来,行业政策围绕节能降碳、促进新能源高质量发展、构建新型电力系统等展开,随着政策效应持续释放,电气设备制造行业景气度有望进一步提高[1][2][3] 2) 2024年3月,国家能源局提出持续增强供应保障能力,发电装机达到31.7亿千瓦左右,发电量达到9.96万亿千瓦时左右,"西电东送"输电能力持续提升;持续优化能源结构,非化石能源发电装机占比提高到55%左右[3] 3) 2024年5月,国家能源局发布通知,组织国家电力发展规划内项目调整,为国家布局的大型风电光伏基地、流域水风光一体化基地等重点项目开辟纳规"绿色通道",加快推动一批新能源配套电网项目纳规,提升电力系统对新能源的消纳能力,有望进一步推动特高压工程投资及输变电设备需求增长[3] 4) 2024年5月,国务院发布《2024～2025年节能降碳行动方案》,要求加快配电网改造,提升分布式新能源承载力,大力发展微电网、虚拟电厂等新技术新模式,预计未来虚拟电厂的加快发展将为下游电气设备制造行业提供更多市场机会[3] 5) 2024年7月,国家发展改革委等三部门联合制定《加快构建新型电力系统行动方案(2024～2027年)》,聚焦电力系统稳定保障、大规模高比例新能源外送攻坚、配电网高质量发展等关键领域推进新型电力系统建设[3] 6) 2024年8月,国家发展改革委、国家能源局印发《能源重点领域大规模设备更新实施方案》,提出到2027年,能源重点领域设备投资规模较2023年增长25%以上,重点推动实施煤电机组节能改造、供热改造和灵活性改造"三改联动",输配电、风电、光伏、水电等领域实现设备更新和技术改造,进一步拉动相关电气设备需求[3] 产业格局 1) 2024年以来电源电网投资保持增长,非化石能源发电装机规模再创新高,电网投资力度加大,特高压建设加快,利于拉动电气设备制造行业发展[4][5][6][7][8][9] 2) 供给短缺背景下预期原材料成本将进一步上涨,压缩行业利润空间[4][5][6][7][8][9] 3) 电气设备分为一次设备和二次设备,上游原材料包括铜、铝、银等金属、绝缘材料和磁性材料等,企业对供应商的议价能力较弱,原材料成本占比较高,易受大宗商品价格波动的影响[4] 4) 2024年1-8月,全社会累计用电量同比增长7.90%,国民经济持续恢复向好,拉动电力消费增速同比提高[5] 5) 截至2024年6月底,我国风电光伏发电装机容量合计达11.8亿千瓦,首次超过煤电装机规模,占总装机容量比重为38.4%;2024年1-7月,国内光伏发电装机容量同比增长49.8%,风电装机容量同比增长19.8%[6] 6) 预计未来能源供给结构将进一步向非化石能源转变,装机量将持续增长,2024年底全国发电装机容量预计将达到33亿千瓦,同比增长约13%,其中非化石能源发电装机合计约19亿千瓦,占总装机比重上升至57.5%[6] 7) 近年来在加快构建新型电力系统背景下,我国电源基本建设投资和电网基本建设投资均保持增长,2024年1-8月电网基本建设投资完成额同比增长23.1%,预计2024年将实现新突破[7][8][9] 盈利能力 1) 2024年1-7月,受光伏设备、风电设备、电池等细分板块影响,电气机械及器材制造业营业收入和利润总额均同比小幅下降,行业业绩表现承压[11] 2) 光伏行业产能过剩,产业链各环节产品量增价减,竞争进一步加剧,光伏设备企业整体营业和收入和利润明显下滑;风电装机规模增长叠加风电平价上网压力下,整机企业营收增长的同时利润大幅下降,风电零部件企业收入同比下降;受下游新能源汽车需求减弱和产业内价格竞争影响,电池板块去库存压力较大,营收和盈利均有所下滑[11] 3) 随着新能源、特高压等政策引领内需、行业技术迭代以及海外市场订单的扩展,电气设备制造行业整体营收和盈利能力或将有所改善[11]

行业投资评级 报告未给出明确的行业投资评级。[4] 报告的核心观点 行业政策 - 2024年以来出台的一系列政策仍聚焦绿色发展、美丽中国、节能降碳及可持续发展等,预计2024年第四季度行业政策仍围绕"绿色、环保"展开。[3][5] 供需格局 - 2023年国内化工品价格整体波动,2024年以来化工产品价格基本平稳。预计2024年第四季度: - 化学原料及化学制品行业的供需将继续保持相对稳定;[6][9] - 化学纤维行业内需逐步恢复,供需情况或将有所改善;[9][10] - 化肥价格2023年整体呈下行态势,但化肥企业盈利水平仍处于高位;[11] - 整体化工行业供需格局将继续改善。[11] 利差分析 - 2023年及2024年1-8月,各期限债券的发行利率和发行利差与发行主体的信用等级基本呈现负相关关系。[12][13]

宏观研究 大公国际：高技术制造业扩张动能较强，非制造业商务活动指 数扩张加快——8 月 PMI 数据解读 技术研究部（研究院） | 宏观债市团队 | 赫彤 | 2024 年 9 月 9 日 摘要：8 月制造业 PMI 小幅下行，生产经营活动预期指数保持扩张。生产方 面，生产降温回落至收缩区间，铁路船舶航空航天、电气机械等高技术制造业扩 张动能较强；需求方面，新出口订单回暖，外需不足有所缓解，外需表现强于内 需；价格方面，出厂价格降幅小于购进价格利于企业盈利修复，企业原材料成本 压力缓和；库存方面，产成品库存上行但仍处于收缩区间，投资和消费内生动能 或将有所改善。非制造业商务活动指数扩张加快，景气度提升。 8 月制造业 PMI 小幅下行，生产经营活动预期指数保持扩张。8 月 31 日，国 家统计局发布 PMI 数据。8 月制造业 PMI 为 49.1%，环比小幅回落 0.3 个百分点。 PMI 延续回落，与企业中长期贷款下降趋势一致，企业中长期贷款下降显示出需 求不足和信心不足，实体融资意愿偏弱，但制造业景气度有待提升。EPMI 指数1 也显示出修复斜率减缓，政策有必要及时进一步发力。从各分项来看，生产指数 回 ...