一、涉及公司 平安公司[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23] 二、核心观点及论据 (一)预定利率下调与利润相关 1. 今年margin上涨主要由预定利率下调驱动[1]。 2. 投资收益率假设设定方面,公司根据自身经营情况设定,协会也会组织行业讨论给出指引,去年投资收益率端调整几乎相同,从5%调到4.5%,负债端RDR基于公司自身业务判断和审慎程度判断,平安之前11%相对行业较高,采用相对保守姿态设定假设[2]。 3. 平安成交负债成本在2.5%以下,对于有效业务价值,平安不存在因利率下调而产生负面价值贡献的问题,行业最高要求到2025年为4.0%,1999年后利率有多次调整[5]。 (二)资管板块相关情况 1. 资管板块Q3有减亏但仍有亏损,不动产余额从高点的2600或2500降到2000出头,比例从4.5%降到4%左右,余额和比例双降,原因包括物权的折旧、股债到期或股价市值下调影响估值等[6][7][8]。 2. 其他资管板块受宏观经济、信用和市场波动影响在年报时进行大规模减值,今年三季度基于市场估值变化又进行了一定程度的减值,管理层认为压力最大的时候已经过去,但年底仍要基于项目自身情况进行整体评估[9]。 (三)华夏幸福相关情况 1. 平安对华夏幸福做过较大比例减值,两年前财报有较大影响,目前不是减值为零,平安是其比较大的股东也是债权人,更多从债权人角度与债务方合作争取债务回收,没有控股[10]。 (四)陆金所相关情况 1. 陆金所一次性损益127亿,是因为被动并表过程中,以较低的PB(0.1倍多一点)买入,而并表按1倍PB,产生负商率带来正向利润[12]。 2. 可转债本票重估为 - 58亿,因为发行可转债相当于债券加认购期权,股价上升时认购期权价值上涨,对公司来说是负债增加,是衍生金融负债增加,在资产负债表或损益表体现为损失,但可转债投资人转换股份后影响消失,不是实际损失[13]。 (五)受险营运利润相关情况 1. 受险营运利润增速前三季度相对较慢,展望未来一到两年,其持续正增长动力方面,最大原动力CSM的摊销率多年稳定,余额受新业务下滑影响下滑但进出口端差距在缩窄,营运偏差一直往上走,公司在费用、赔付、退保方面管控提升存量业务质量,投资规模近两年增长也对营业利润有支撑作用[17][18]。 2. 显资投资收益率前三季度5.0%,产受险投资比例接近8.5比1.5,综合投资收益率超过4.5%不代表在营运利润和净利润之间的勾稽关系相同,因为CII和TII与4.5%比较的差异,CII部分进OCI,TII与4.5%比较产生的差异进本利表,CII和TII的差异进净资产[16][17]。 (六)报行合一相关情况 1. 监管想把个险渠道报行合一往后推,公司在产品开发和业务展业上会与监管要求对齐,公司从偏离度来看比行业很多公司要好,对代理人收入应该不会有明显影响[20]。 (七)平安财险相关情况 1. 新保险合同准则下贴现率下降带来负债成本上升,旧准则下准备金范围主要是未决准备金9期大于一年的业务,新准则下业务范围变宽,包括一年内和一年外,受利率影响更大,平安未选择OCI,所以对损益表直接产生影响,导致在I17下产险业绩因各公司自由裁量角度不同(如OCI选择权、费用递延范围等)而不完全可比[21][22]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 在确定投资收益率假设和贴心率假设之间的gap时,平安采用9.5%(比普遍的9%多出大概50个BP)有特殊考虑,但未详细提及[1]。 2. 关于不动产投资余额下降,物权的租金收益率保持在相对较好水平[8]。