报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [3][5] 报告的核心观点 营收仍有承压 1) 分产品看,公司2023年鲜货类产品营收30.04亿元/同比-1.71%,其中夫妻肺片营收10.99亿元/同比+0.46%,整禽营收8.79亿元/同比-4.06%,香辣休闲类营收3.14亿元/同比-18.68%,其他鲜货营收7.11亿元/同比+7.90% [1] 2) 分区域看,公司2023年华东地区营收24.47亿元/同比-5.43%,华中地区营收3.92亿元/同比+0.93%,西南地区营收3.17亿元/同比+9.46%,华北地区营收1.56亿元/同比+8.04%,华南地区营收0.87亿元/同比+8.18%,西北地区营收0.51亿元/同比+28.89%,东北地区营收0.31亿元/同比+41.54% [1] 3) 分模式看,公司2023年经销模式营收30.51亿元/同比-2.68%,直营模式营收0.63亿元/同比+40.90% [1] 4) 2023年全国门店总数6205家,相较于2022年末净增加510家 [1] 5) 公司2024年一季度营收同比下降8.0%,经营仍有承压 [1] 毛利率同比改善带动盈利能力提升 1) 公司2023年毛利率22.46%/同比+6.49个百分点,其中夫妻肺片/整禽/香辣休闲类/其他鲜货毛利率同比+18.75/-1.35/-0.9/+5.41个百分点,毛利率同比提升主要受益于进口牛肉等原料价格有所回落 [2] 2) 公司2023年销售/管理/财务/研发费用率同比+2.32/+0.19/-0.01/-0.00个百分点(合计+2.50个百分点),销售费用率同比提升主因公司发展新的子品牌,拓展新区域,加大广告费投入和增加相应的销售人员 [2] 3) 公司2023年归母净利率9.34%/同比+3.18个百分点 [2] 4) 公司2024年一季度归母净利率7.77%/同比+1.86个百分点,其中毛利率同比+2.20个百分点,销售/管理/财务/研发费用率同比+0.68/-0.09/+0.10/+0.20个百分点(合计+0.89个百分点) [2] 公司深耕主业与外延拓展并举 1) 主业上持续提升单店运营效率,加强产品研发及品牌营销,供应链端持续推进生产基地的数字化、智能化升级等 [2] 2) 外延拓展上,公司2022年收购的冯四孃跷脚牛肉已成功跨越100家门店的门槛,并实现了营业收入和利润倍增;2023年继续投资老韩煸鸡、京脆香等品牌 [2] 3) 2023年5月成立海外事业部,进行海外市场拓展 [2] 4) 公司2023年每股分配现金红利0.8元,股利支付率达99%,分红表现亮眼 [2] 盈利预测与投资建议 - 需求修复略低于预期,我们主要下调公司收入预测,调整公司2024-26年EPS预测为0.96/1.09/1.22元(调整前24/25年为1.07/1.25元),使用可比公司估值法给予公司24年23倍PE估值,对应目标价22.08元,维持"增持评级" [3][5]