公司业务结构持续优化，利润端受存货减值影响短期承压 - 健友股份以肝素为基础，快速开拓海外注射剂业务 [11][12] - 公司股权结构稳定，管理团队经验丰富 [12][13] - 公司营业收入和净利润较快增长，2023年受大环境影响短期承压 [14][15] - 公司业务以中美为核心放眼全球，立足高端注射剂并积极布局创新管线 [15][16][17] - 公司原料药业务占比逐年减少，制剂业务毛利率相对较高 [18][19] 肝素原料药短期扰动减弱，价格新周期有望开启 - 肝素类制剂是临床主要抗凝血药物 [23][24] - 我国是肝素原料药主要出口国，健友股份肝素原料药全球市占率居前 [26][27] - 肝素原料药主要受行业自身因素影响存在周期属性，2024年有望开启价格新周期 [27][28][29] - 公司肝素库存结构持续优化，存货进一步减值风险有限 [29][30][31] 打造优质海外注射剂商业化平台，生物药出海助力长期成长 - 美国注射剂仿药市场空间广阔，是少数高水平玩家的舞台 [32][33][34][35][36] - 公司海外批件数量持续增长，获批ANDA主要为高端注射剂型 [37][38] - 美国子公司Meitheal具备本土销售优势，销售收入快速增长 [38][39] - 公司海外制剂毛利水平较高，未来有望持续提升 [39][40] - 公司布局生物药和高端复杂制剂，打开长期成长天花板 [40][41][42][43] 集采风险基本出清，国内制剂板块有望保持稳健 - 低分子肝素+阿曲库铵构成公司国内制剂销售主力 [44][45] - 依诺和那屈肝素原研落选，公司市场份额有进一步提升空间 [45] - 公司注射剂报产数量丰富，助力国内制剂板块持续增长 [47] 盈利预测和投资建议 - 我们预计公司2024-2026年将分别实现营收43.44/53.22/66.24亿元，净利润分别为8.67/11.53/15.07亿元 [48] - 考虑公司肝素原料药短期扰动减弱，海外高端注射剂快速扩容，生物药业务有望驱动长期增长，首次覆盖给予"推荐"评级 [49] 风险提示 - 原料药价格波动影响 [50] - 海外制剂放量不及预期 [51] - 国家政策的影响 [52]