报告公司投资评级 宇通客车的投资评级为"优于大市"。[1] 报告的核心观点 1) 宇通客车是客车行业龙头。2023年累计实现客车销售36518辆,同比提升20.93%;实现营业收入270.42亿元,同比提升24.05%;实现归属于上市公司股东的净利润18.17亿元,同比提升139.36%。[1] 2) 宇通2023年海外销量1.02万台,同比大增79%。海外客车市场处于恢复性增长阶段,2024年海外客车市场仍将增长,其中受经济复苏、新能源车需求增长、资源型市场需求环境改善以及多边/双边贸易协定拉动的出口领域,有望持续增长。[2][3] 3) 宇通积极布局海外市场已经初见成效。公司海外销售已覆盖欧洲、独联体、美洲、非洲、亚太、中东等六大区域,累计出口各类客车近10万辆,累计出口新能源客车超过4800辆。[4] 4) 宇通新能源客车领先地位稳固。公司通过实现"中高端化、去低端化"、产品功能性能和特色产品差异化,持续保持产品领先。同时,宇通与上下游企业协同攻关,充分发挥国内产业链集群优势。[4] 5) 我们预计2024/25/26年公司营收分别为331/390/461亿元,归母净利润分别为28.7/33.8/42.2亿元,EPS分别为1.30/1.53/1.91元。对应2024年6月5日收盘价,PE分别为19/16/13倍。考虑到公司为行业龙头,确定性较强,给予公司2024年21-23倍PE,合理价值区间27.23-29.83元。首次覆盖,给予"优于大市"评级。[5] 营收及毛利拆分 1) 我们预计宇通客车工业收入2024/25/26年取得营收282.9/339.5/407.4亿元,同比增长25%/20%/20%。原因是2024年依据公司2023年报指引营收目标329亿元,后续海外客车市场增速较快,可以支持公司中期20%增速。我们预计该业务毛利率维持27.2%不变,因为公司是行业龙头,毛利率稳定。[8] 2) 我们预计其他业务2024/25/26年取得营收48.5/50.9/53.5亿元,同比增长10%/5%/5%,毛利率维持27.16%。[8] 财务报表分析和预测 1) 我们预计2024/25/26年公司营收分别为331/390/461亿元,归母净利润分别为28.7/33.8/42.2亿元,EPS分别为1.30/1.53/1.91元。对应2024年6月5日收盘价,PE分别为19/16/13倍。[9][10] 2) 公司毛利率预计2024/25/26年分别为25.8%/26.0%/26.1%,净利润率预计分别为8.7%/8.7%/9.2%,净资产收益率预计分别为17.9%/18.1%/19.0%。[10] 3) 公司资产负债率预计2024/25/26年分别为44.9%/50.0%/44.1%,流动比率预计分别为1.88/1.75/2.08,速动比率预计分别为0.82/1.08/1.13。[10]