报告公司投资评级 - 报告维持零跑汽车(9863)的投资评级为"优于大市" [1] 报告的核心观点 销量 - 公司2024Q1交付新车33410辆,同比增长218%,环比下滑40% [1] - 销量同比大增是因为公司产品逐步得到市场认可且产品矩阵更加丰富 [1] - 销量环比下滑主要是因为公司全系车型在第一季度换代,老款车型产销有所调整,加上春节假期的季节性影响 [1] - 公司季度销量有望环比提升,因为C16新车型将于2024年6月上市交付,为公司销量贡献增量,同时24款新车将逐步放量 [1] 毛利率 - 公司2024Q1毛利率为-1.4%,同比改善6.4个百分点,环比下降8.1个百分点 [2] - 毛利率同比改善是因为销量同比提升带来的规模效应和公司持续推进的降本工作 [2] - 毛利率环比下降主要是因为23款车型促销和销量环比下滑带来的单车制造成本上升 [2] - 公司季度毛利率有望环比提升,因为23款车型清库完成、C系列车型搭载更好成本表现的LEAP3.0技术,以及销量提升带来的规模效应增强 [2] 海外业务 - 零跑与Stellantis集团合作的合资公司正式成立,公司海外销售开启第二增长曲线 [3] - 合资公司将于2024年9月首先在欧洲开启销售,并计划在今年年底前将其在欧洲的销售网点扩展至200家 [3] - 合资公司也计划自今年第四季度起,进军印度和亚太、中东和非洲以及南美市场,首批推出C10和T03两款车型 [3] - 在接下来的三年里,合资公司每年至少推出一款全新车型 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024/2025/2026年营收分别约为311/570/785亿元,归母净利润约为-28/-4/6亿元 [4] - 公司2024年5月30日收盘市值对应2024/2025/2026年PS为1.1/0.6/0.4倍 [4] - 考虑到公司目前体量较小,国内市场将受益于10-20万元经济型智能车市场扩容,与Stellantis合作的轻资产出海模式将打开新成长空间 [4] - 参考可比公司,给予公司2024年1.4-1.5倍PS,对应合理价值区间为35.81-38.37港元,维持"优于大市"评级 [4] 风险提示 - 新能源车销量不及预期 [5] - 原材料价格大幅上涨 [5] - 海外销量不及预期 [5]