公司概述 - 巨子生物作为胶原蛋白龙头企业,深耕重组胶原蛋白领域24年 [22] - 公司作为国内最早研发和全球最早量产重组胶原蛋白的企业,目前聚焦功效性护肤品、医疗器械、功能性食品三大产业应用方向 [22] - 公司从2019年起连续三年一直是中国最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司,2024年3月被欧睿国际认定为"全球重组胶原蛋白领导者" [22] 股权结构和管理团队 - 公司股权结构较为集中,创始人夫妇合计持股59.23% [28][30] - 公司核心管理团队掌握核心技术且经验丰富,在业内有多年从业经验 [30][31] 资本运作 - 公司进行了两次股权激励计划,深度绑定核心员工 [32][33][34][35] - 公司上市后首次分红提振投资者信心,配售引入流动资金为后续业务发展蓄力 [36][37] 财务分析 - 公司2023年实现营收35.24亿元/yoy+49.05%,归母净利润14.52亿元/yoy+44.88% [38][39][40][41][42] - 公司毛利率和净利率维持较高水平,分别为83.63%和41.09% [42][43] - 公司销售费用率有所上升,管理费用率有所下降 [42][43] 行业分析 - 胶原蛋白是人体主要结构蛋白,具有多种生物学特性,未来应用场景不断开拓 [45][46][50][51] - 重组胶原蛋白相比动物源胶原蛋白具有免疫原性更低、可加工性更好等优势 [48][49] - 胶原蛋白市场规模快速增长,重组胶原蛋白占比逐步提升 [55][57] - 专业皮肤护理和医美注射是胶原蛋白主要应用领域,市场规模持续扩大 [57][59][61][62] 公司研发和产品 - 公司拥有专业研发团队,持续加大研发投入,取得多项科研成就 [70][71][72] - 公司在重组胶原蛋白技术方面处于行业领先地位,掌握多项核心技术 [75][76][77][79][80] - 公司产品矩阵包括功效性护肤品、医用敷料、保健食品等,其中可复美和可丽金为主要品牌 [84][85][89][90][91][92][94] 销售渠道 - 公司采取"医疗机构+大众消费者"双轨销售策略,线上渠道快速发展 [96][97][98][99][100] - 经销渠道稳定发展,占比逐渐下降,公司积极拓展线下专柜场景 [100] 医美注射领域 - 胶原蛋白在医美注射领域具有较大发展潜力,但目前产品较为稀缺 [61][62][101][102] - 公司在重组胶原蛋白针剂领域储备了4款产品,有望在未来获批 [101][102] 盈利预测和估值 - 我们预计公司2024-2026年实现归母净利润17.47/22.45/26.90亿元,EPS为1.70/2.18/2.62元/股 [103][104][105][106][107] - 综合考虑绝对估值和相对估值,给予公司目标价55.9-59.4港元/股,首次覆盖给予"优于大市"评级 [115][118][119][120][121] 风险提示 - 估值的风险:对公司未来收入和利润增长率、WACC等参数估计偏乐观 [122] - 盈利预测的风险:专业皮肤护理品类增长不及预期、销售费用率上升超预期、医美注射产品获批时间延后 [123] - 经营风险:化妆品行业景气度下行、销售费用超预期扩大、竞争加剧、技术流失 [124]