公司投资评级及核心观点 投资评级 - 报告给予中国中免（601888.SH）"持有"评级 [3] 核心观点 长期看国策 - 消费回流是引导消费的重要推力,中国经济长期向好的趋势未改变,国民的高品质消费需求将不断释放 [6][7] - 海南"十四五"免税业发展目标是吸引免税购物回流3000亿元,离岛免税贸易实现倍增 [7] 中期看格局 - 免税行业由规模效应决定进店转化率和议价能力,中国中免是全球最大旅游零售运营商 [8][9] - 公司加速线上有税业务发展,在过去几年仍实现营收增长 [10] 短期看盈利 - 签订机场租金补充协议,保底与扣点双降,机场渠道免税净利率将大幅提高 [11][12][13][16] - 公司周转率水平行业内全球领先,受全球经济影响2023年公司存货周转率为1.88次/年,仍处于恢复阶段 [14] 行业分析 免税行业概况 - 免税品主要为免征进口关税、增值税和消费税的进口产品,销售对象为离境或离岛旅客 [56] - 免税幅度范围较大,烟酒、高档化妆品等免税幅度多在25-50%,最高可达300% [57] 中国免税市场 - 全球出行扰动因素影响下,中国旅游零售市场大幅下降,2021年市场规模为2721亿元 [60][61] - 2023年以来,旅游行业市场开始加速复苏,国内游客出游总花费同比增长140.3% [62] - 中国奢侈品市场将保持较高增速,海南将成为新兴奢侈品消费圣地 [63][64][65] 海南免税市场 - 海南离岛免税政策不断放宽,免税品类由18类提升至45大类,免税购物额度由5000元提高到10万元 [91][92] - 海南"十四五"期间要完善全岛免税销售网络,吸引免税购物回流3000亿元 [95] - 预计2026年海南离岛免税市场规模将达到760.6亿元 [106][107] 公司竞争优势 长期深耕免税领域 - 公司在招商采购、运营管理、市场营销、信息管理及物流配送等方面形成了自己独特的运营管理体系 [130] - 公司与1,400多个全球知名品牌建立了长期稳定的合作关系,采购回扣金额逐年上升 [131][132] 规模优势显著 - 公司是全球最大旅游零售商,占据全球免税零售行业24.6%的市场份额 [136][137] - 公司的规模优势转换为强议价能力,与供应商和机场运营方的议价能力较强 [138][142] 多方位布局 - 公司在机场、口岸、离岛、市内等多个渠道布局免税业务,覆盖全国30多个省市自治区 [169][173][178] - 公司通过并购等方式补充业务布局,如收购日上、海免等公司 [163][164][165] 风险提示 - 行业竞争加剧 [207] - 海南封关政策不确定性 [207] - 新项目经营不及预期 [207] - 汇率波动风险 [207]