河钢资源：铜铁资源标的，盈利弹性丰厚 - 河钢资源主营铜、磁铁矿和蛭石三大业务,其中铁矿板块贡献了公司71%的收入和94%的毛利 [9][10][11] - 公司通过四联资源间接控股PC公司,PC公司是一家综合性矿业公司,拥有铜矿和蛭石矿开采、加工和铜矿冶炼的能力 [9][10] - 铜业务方面,PC公司是南非最大的铜产品生产企业,铜产品包括铜精矿、阴极铜、铜线等 [13] - 磁铁矿业务方面,PC公司的磁铁矿是加工铜矿石过程中分离出的伴生矿,公司具有高品磁铁矿产能800万吨/年 [15][16] - 蛭石业务方面,PC蛭石矿作为南非主要出产蛭石的矿区,是世界前三大蛭石矿 [17] 铜业务：投产在即，弹性丰厚 - 公司未来的铜资源主要来自于铜二期项目,铜二期保有储量96.53万吨金属铜,设计产能为7万吨 [28][29] - 在铜价6万元/吨(不含税)的假设下,铜二期的完全生产成本约3.68万元/吨,有望贡献7.04亿元的归母净利润 [34][35][36] - 铜二期计划于2024年底投产,2026年有望达到满产 [41][42][43] 铁矿业务：成本优势显著，盈利高位企稳 - 公司的铁矿资源主要来自于前期开采铜矿过程中分离出的伴生矿,发运量取决于运载能力 [15][16] - 公司铁矿石的完全生产成本约65美元/吨,相较国内的铁矿企业,形成显著的成本优势 [48][49][52] - 在800万吨发运量,铁矿石普氏指数为120美元/吨的假设下,测算公司铁矿石的归母净利润为12.38亿元 [52] 铜：供需紧缺+周期向上，胜率与赔率兼具 - 铜需求受益于新能源领域的高速发展,2023年新能源需求占比全球铜需求比重约13% [55][56] - 欧美工业已然触底,国内地产影响可控,铜的需求有望保持近3%的增速 [58][59][60][61] - 铜供给受到前期资本开支见顶、品位下滑等因素的约束,加之近年来铜矿产端的扰动加剧 [65][66] - 联储降息或打开中国政策宽松空间,提振铜的需求预期,进而催化商品上行 [69][70] 铁矿石：内需强势品种，格局优异支撑供给刚性 - 铁矿石供给高度集中,力拓、必和必拓、FMG和淡水河谷四大矿山的铁矿石发运量全球占比约75% [72][73][74] - 寡头垄断格局下,四大矿山有意调节资本开支与产量,使得铁矿供给长期处于紧缺的水平 [72][73][74] - 国内钢铁行业供给高度分散,产量易增难减,进一步助推铁矿在黑色产业链中的强势地位 [75][76][77] - 短期内,建筑需求触底,铁矿价格有望企稳反弹;长期来看,西芒杜项目和新兴市场需求增长或成关键变量 [83][84][85][87][88] 河钢资源的重估：铜板块弹性明显，戴维斯双击可期 - 公司股价与铜价的相关性较强,反映了市场对公司铜业务价值的重估 [106][107] - 在铁矿板块盈利企稳预期下,公司铜板块的盈利和估值兼具弹性,有望在铜上涨的外溢性行情中实现"戴维斯双击" [107] - 预计公司2023-2025年的归母净利润为9.60、10.76、11.05亿元,对应PE为11.4x、10.2x、9.9x [107]