投资评级 - 报告对云音乐（09899.HK）的投资评级为“买入（维持）”[1] 核心观点 - 毛利率持续提升带动公司盈利能力不断改善，维持“买入”评级[1] - 基于内容与社区优势，在线音乐付费用户规模与ARPU值持续提升[3] - 加速AIGC技术在音乐领域落地及消费场景拓展，进一步拓展音乐变现空间[4] 公司概况 - 云音乐2023年实现营业总收入79.39亿元，同比下降11.75%，主要由于公司减少直播展示并降低收入分成比例，导致社交娱乐服务收入下降[1] - 2023年归母净利润为7.34亿元，毛利率为26.7%，同比提升12.4个百分点，净利率为9.3%，同比提升11.7个百分点。毛利率提升主要由于在线音乐服务收入占比提升及版权成本结构及收入分成比例改善[2] - 公司2023年在线音乐平台月活用户达2.06亿人，同比增长8.7%，日活用户/月活用户比例稳居30%以上。在线音乐服务会员达4412万人，同比增长15%，在线音乐服务会员月ARPU值达6.9元，同比增长4.5%[3] 财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.08亿元、12.81亿元、14.44亿元，对应EPS分别为4.7元、6.0元、6.7元，当前股价对应PE分别为17.3倍、13.6倍、12.1倍[2] - 预计公司2024-2026年营业收入分别为86.16亿元、94.82亿元、102.73亿元，YOY分别为9.5%、10.0%、8.3%。净利润YOY分别为37.3%、27.1%、12.8%，毛利率分别为29.8%、30.4%、30.6%，净利率分别为11.7%、13.5%、14.1%[6]