报告公司投资评级 - 首次覆盖给予"优于大市"评级 [21] 报告的核心观点 高辨识度与忠诚度的设计师品牌时尚集团 - 江南布衣是在国内颇具影响力的设计师品牌时尚集团,根据公司2023年财报援引灼识咨询的资料,集团2022年零售额位居中国设计师品牌时装行业第一 [9] - 公司旗下多品牌均基于集团统一的品牌理念"自然而然地做自己"(Just Naturally Be Yourself),面向不同的细分客群 [9] - 公司品牌矩阵包括成熟/成长/新兴三个梯级,涵盖女装、男装、童装家居等 [9][10][11] - 23财年,成熟品牌/成长品牌/新兴品牌收入占比分别为56.3%/41.8%/1.9%,近5年收入规模占比大致稳定,成熟品牌波动相对更小,成长品牌及新兴品牌增速更为显著 [12] 粉丝战略下的全域零售网络建设：线上高增、线下提效 - 公司施行粉丝经济战略,持续优化以粉丝为核心的全域零售网络 [13] - 19-23财年会员数CAGR 17.7%,23财年活跃会员、年购买额超5000元的会员账户数显著提升,后者贡献线下销售额占比超六成 [13] - 线上收入近5年始终保持正增长、增速显著高于线下,自营/经销/线下19-23FY CAGR分别为5.6%/4.6%/21.3% [14] - 23财年集团可比同店实现9.1%增长,主因各品牌店铺形象升级及视觉开发,并打造"江南布衣+"多品牌集合店铺,以及互联网+思维赋能的数智零售渠道GMV同比增长70.4% [15] 同业对比：市占率居前，毛利率新高 - 公司FY23毛利率达到历史新高的65.3%,也是行业内少数自疫情以来毛利率持续提升的公司 [17] - 净利率处行业中游、表现稳健,ROE 2018年起居同业可比上市公司第一,近年整体稳健 [17][18] - 库存周转健康,FY20-FY22库存周转天数持续降低,FY23为188天,为行业内可比上市公司最低 [18] - 对比同业上市公司女装品牌,JNBY市占率居前,且是近十年提升最为显著的品牌之一 [19] 盈利预测与估值 - 预计公司2024-2026财年归母净利润8.31亿元、9.71亿元、11.02亿元,对应EPS 1.60、1.87、2.12元/股 [21] - 给予2024财年市盈率估值9-10X,按照1港元=0.92元兑换,对应合理价值区间15.68-17.42港元/股 [21]