公司分析 - 天坛生物是中国生物旗下血液制品业务专业化平台,在国内具备龙头优势。公司是我国血液制品行业中血浆综合利用率较高、品种较多、规格较全的企业之一。[10][11] - 截至2023H1,天坛生物在营浆站数目为76家,筹建浆站26家,处于全国领先地位。公司采浆量、产品品种数量在国内稳居前列,生产的血液制品在国内市场中占有较大市场份额,拥有质量、规模及品牌等方面的综合优势。[11] - 公司主要产品包括人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白等,可分为白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类。[11][12][13][14][15][16] 财务分析 - 2019-2023年,公司整体营收和归母净利润持续增长,2023年实现营收51.82亿元(同比+21.6%),归母净利润11.03亿元(同比+25.2%)。[18][19] - 2019-2023H1,公司生物制品业务占据核心地位,毛利率较为稳定。疫情期间公司营收较疫情前有快速增长,人血白蛋白和静丙营收均有较大增长。[20] - 近三年公司新增筹建中浆站数量较多,资产负债率较低,总资产呈稳定增长态势。[21][22] 行业分析 - 血液制品是从健康人血液、血浆或特异免疫人血浆中分离、提纯或由重组DNA技术制备的,用于治疗和预防的蛋白或细胞组分的统称,在医疗抢救及某些特定疾病预防和治疗上有着不可替代的重要作用。[22] - 我国血液制品行业长期处于供不应求的状态,产品种类最多的企业仅14种,与欧美成熟市场相比,我国血液制品的产量和人均消费量仍存在较大差距,需求存在较大增长空间。[23][24] - 我国血液制品行业具备高度管制的行业准入壁垒、原料血浆稀缺且不可替代、国家强监管等特点,行业整合是大趋势,龙头企业优势愈发明显。[24][25] - 2022年中国血制品市场规模约512亿元,人血白蛋白占比最高达66.1%,免疫球蛋白和凝血因子占比分别为22.0%和6.7%。前三大企业采浆量合计占全国总采浆量的45%,天坛生物市场份额为20%,位居行业第一。[25][26] 新产品分析 - 2023年9月,公司子公司成都蓉生研发的四代静丙(蓉生静丙®10%)成功获批,这是国内首个自主研发生产的第四代静丙。蓉生10%静丙采用国际领先层析纯化技术,在生产工艺和临床安全性方面均具有明显优势。[34][35][36][37][38][39] - 国外已上市多种高浓度静丙产品,主要适应症为原发性免疫缺陷(PID)、免疫性血小板减少性紫癜(ITP)等,未来有望拓展至神经系统疾病等。我国静丙的人均用量较国外还有较大提升空间,随着临床认知提升和适应症拓展,静丙在国内市场具有较大潜力。[40][41] 盈利预测与估值 - 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为51.83/61.39/71.68亿元,归母净利润分别为11.03/13.48/16.09亿元。[43][44] - 公司估值高于可比公司,是血制品行业的龙头企业,我们认为天坛生物血制品业务随着筹建浆站陆续开采,有望贡献血浆增量,随着高纯静丙、凝血因子等新产品陆续兑现,公司血制品收入有望快速增长。[44][45] 风险因素 - 政策风险:国家对行业监管政策变化可能对公司生产经营和盈利情况产生影响。[46] - 单采血浆站获批和监管风险:单采血浆站持续规范运营和获批存在不确定性。[47] - 原材料供应不足风险:来源特殊的健康人血浆供应紧张,直接决定血液制品生产企业的生产规模。[48] - 产品研发风险:血液制品和重组凝血因子类新产品开发具有探索性和不确定性,存在一定的研发风险。[49]