报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 以旧换新政策带动家电品类增长，利润持续超预期 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩摘要 - 2024Q3实现营收2604亿元（yoy+5.1%），Non-GAAP经营利润131亿元（yoy+17.9%），Non-GAAP归母净利润132亿元（yoy+23.9%），京东零售operating margin为5.2%，同比持平，环比提升1.3pp [1] - 截至24年9月底，TTM的自由现金流336亿元，环比24年6月底减少220亿元，同比减少58亿元，现金流变动系应付帐款延迟支付导致的跨季支付，以及为了支持以旧换新项目，用来锁定充足库存产生的快速支付 [1] 分品类收入 - 3C家电营收1226亿元（yoy+2.7%），而24Q2增速为同比-4.6%，受以旧换新拉动，本季度增速转正；日用百货商品收入821亿元（yoy+8%） [1] - 平台及广告收入208亿元（yoy+6.3%），物流及其他服务收入350亿元（yoy+6.5%） [1] 分业务板块 - 京东零售营收2250亿元（yoy+6.1%），经营利润116亿元（yoy+5.5%），operating margin为5.2%，同比持平 [1] - 京东物流营收444亿元（yoy+6.6%），经营利润20.9亿元（yoy+624%），operating margin增至4.7%，而23Q3同期仅0.7%，受产品结构优化、降本增效、订单密度提升等的提振 [1] - 新业务实现营收50亿元（-25.7%），经营亏损6亿元，主要系京喜收入记入方式变化影响 [1] 低价策略 - 通过采销降低自营采购成本 [1] - 京东自24年7月起，每月17日晚8点至19日零点举办"京东超级18"活动，每周五举办商超品类黑色星期五活动，每晚举办限时限量的"月黑风高"活动等 [1] 2024年双十一 - 24年京东双十一（1014-1111）总体上超公司的预期，大促期间活跃用户数取得两位数以上的增长，平均单日购买用户数增长20%以上，用户购买频次也继续保持双位数的增长 [1] - 双十一期间，京东采销直播订单量同比增长3.8倍；京东百亿补贴频道加码：在10月14日晚8点-10月31日晚9点期间，百亿补贴商品数量同比增超4倍 [1] - 服饰美妆等时尚品类表现超预期：在10月14日晚8点-10月31日晚9点期间，京东服饰美妆成交首购用户数同比增超140%，超1500个服装品牌成交额同比增长超2倍 [1] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年营收增速分别为5.26%/5.09%/5%，Non-GAAP归母净利润分别为457/492/529亿元 [1] - 公司有信心继续取得快于社零的增速，长期利润率目标为高个位数 [1] 关键假设 - 电子产品及家用电器品类：公司深耕3C家电市场，受以旧换新、国补等政策在24年9月各地陆续落地的提振，24Q3公司3C家电营收1226亿元（yoy+2.7%），而24Q2增速为同比下降4.6%，预计24Q4家电品类订单数继续提升 [5] - 日用百货商品品类：23年8月23日，京东宣布降低自营包邮门槛；23年10月起，京东开始推进第三方商家包邮；24年3月初，京东在已有9成第三方商品包邮的基础上，进一步优化开放平台包邮规则。包邮门槛的降低有效带动了日百品类购物频次的增长，2024Q3日百商品营收同比增8%，预计2025-2026年公司日用百货商品GMV仍将保持7%及以上增速 [5] 分业务收入及毛利率 - 电子产品及家用电器商品：2023A收入538,799.00百万元，2024E收入553,346.57百万元，2025E收入568,286.93百万元，2026E收入585,335.54百万元，增速分别为4.43%、2.70%、2.70%、3.00% [6] - 日用百货商品：2023A收入332,425.00百万元，2024E收入360,016.28百万元，2025E收入387,017.50百万元，2026E收入414,108.72百万元，增速分别为-4.78%、8.30%、7.50%、7.00% [6] - 平台及广告服务：2023A收入84,726.00百万元，2024E收入88,030.31百万元，2025E收入91,551.53百万元，2026E收入95,213.59百万元，增速分别为3.36%、3.90%、4.00%、4.00% [6] - 物流及其他服务：2023A收入128,712.00百万元，2024E收入140,296.08百万元，2025E收入152,922.73百万元，2026E收入165,156.55百万元，增速分别为29.74%、9.00%、9.00%、8.00% [6] - 合计：2023A收入1,084,662.00百万元，2024E收入1,141,689.24百万元，2025E收入1,199,778.68百万元，2026E收入1,259,814.39百万元，增速分别为3.67%、5.26%、5.09%、5.00% [6] - 毛利率：2023A为14.72%，2024E为16.00%，2025E为16.10%，2026E为16.20% [6]