报告投资评级 - 买入（首次）[6][9] 报告核心观点 - 我国啤酒行业进入存量竞争时代，产品结构升级带动盈利中枢上移，行业龙头通过布局高端产品等方式带动吨价和净利率提升，国内酒企提效及结构升级空间充足，利润中枢有望进一步上移[6] - 青岛啤酒市占率稳居行业前列，凭借品牌、品质、渠道优势，自2012年以来销量持续保持在780万千升以上，市占率提升至2023年的22.52%，稳居啤酒行业第二，且近年推出众多高端新品，中高端产品销量占比显著提升，在中高端浪潮中有能力保持竞争优势，实现收入利润规模稳定攀升[7] - 产品结构提升叠加工厂提质增效，青岛啤酒盈利能力稳步提升，2021 - 2023年毛利率提升1.95%至38.66%，净利率实现年均1%的快速提升，截至2023年已提升至12.81%，未来控费提效叠加产品高端化稳步推进，盈利能力有望稳健向上[8] 行业相关总结 行业现状 - 啤酒作为舶来品，自上世纪初进入国内，前期发展缓慢，改革开放后发展迅速，2013年啤酒产量见顶后，市场增速放缓，行业从量增转变为价增驱动，预计产量长期将趋于稳中微降态势[22] - 中国啤酒市场当前已处于高度成熟期，按照营收排名，前五大啤酒公司为百威亚太、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒，CR5超过90%，整体竞争格局稳定[24] 行业发展趋势 - 高端化趋势下，中高端成主流，各酒企纷纷加速布局高端产品，结构升级，吨价提升，同时酒企普遍采取关厂提效的方式优化生产效率，利润率呈上升趋势[29][32][38] 公司相关总结 公司概况 - 青岛啤酒始建于1903年，是国内历史最悠久的啤酒生产厂，1993年分别在A股、H股上市，主营业务为啤酒制造及销售，目前在全国拥有60家啤酒生产企业，2023年实现销量800.7万千升，设计产能已达1432万千升，产品行销世界120个国家和地区，规模和市场份额居国内啤酒行业领先地位，公司股权结构集中，实际控制人是青岛市国资委[42][45] 品牌战略 - 公司历经百年经营，早期采取外延式扩张策略，后调整为“1+3”产品结构，2014年明确将品牌战略调整为“1+1+N”，2015年至今坚定实施“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的“1+1”品牌战略，聚焦资源强化品牌，品牌影响力强，据世界品牌实验室的数据，2024年，“青岛啤酒”品牌价值连续第21年蝉联中国啤酒行业品牌价值首位，公司还以品牌带动品类发展，打造“四位一体”的品牌传播模式[59] 产品情况 - 青岛啤酒对产品实施全过程严格把关，拥有国内啤酒行业唯一的国家重点实验室等研发优势，连续多年保持持续的研发投入，推出一系列新品，产品矩阵完备，全价格带覆盖，近年推出多款新品满足多元化消费需求，主品牌销量占比和中高端产品销量占比自2017年以来显著提升，带动吨价稳步上行[65][67][69][70] 市场渠道 - 销售端线上、线下、出海三线并进，线上构建“互联网+”渠道体系，线下分区域深度分销，海外市场通过境外子公司和当地代理商进行销售，2023年在餐厅、夜场等即饮市场销量占比41%，KA、流通等非即饮市场销量占比59%，疫后即饮市场销售承压，预计后续即饮占比会逐步恢复至疫情前水平；市场方面加速推进“一纵两横”战略带市场建设布局，不同区域市场呈现不同发展态势，核心区域营收增长，弱势区域利润率提升[88][91][93] 财务情况 - 盈利角度，公司毛利率相对稳定，处于行业中游，净利率近年提升明显，截至2024H1与同体量企业持平；费用管控角度，近年销售费用率优化效果显著，管理费用率基本持平，整体费用管控能力处于行业第一梯队[100][108] 盈利预测 - 营业收入假设从量价角度拆分，销量预计下半年恢复微增，中长期由主品牌带动维持稳定或微增，吨价预计未来三年增速分别为2.20%/3.13%/3.22%；毛利率层面预计稳中有升，2024 - 2026年分别为40.15%/40.68%/41.28%；费用率层面预计销售及管理费用率未来三年将小幅下降，2024 - 2026年销售费用率分别为13.50%/13.40%/13.20%，管理费用率分别为4.40%/4.20%/4.00%[112][113]