报告投资评级 - 买入评级，目标价108.00美元/168.05港元[2] 报告核心观点 - 暴雪系游戏回归端游收入重新增长，2025年迎来新品周期；手游新品匮乏业绩承压[2] - 有道三季度经营利润新高，智能硬件及广告业务驱动增长[2] - 云音乐已进港股通，Q3毛利率至33%，得益于会员订阅收入的增加及成本管控的落地，毛利率同比增长5.6pct至32.8%[2] 业绩摘要 2024Q3业绩 - 2024Q3公司实现营收262.1亿元，同比下滑3.9%，低于彭博一致预期265.9亿元，利率同比下滑290bps至27.3%，GAAP归母净利润为65.4亿元，同比下滑16.6%；Non-GAAP净利润为75.0亿元，同比下滑13.3%，摊薄EPA为11.63元[2] - 本季度总营业开支同比下降至93.3亿元，其中管理费用同比下降26.4%至亿元[2] - 本季度游戏及相关增值服务收入同比下滑4.2%至208.6亿元，其中手游收入受影响同比下滑9.7%至143亿元，端游收入同比增长29.0%至45.5亿元，本季度递延收入亿元，同比增长14.2%[2] 有道 - 本季度有道收入15.7亿元，同比增长2.2%，经营利润同比增长186%至1.1亿元[2] - 得益于新一代词典笔X7Pro销量强劲，Q3智能硬件收入同比增长25.2%至3.2亿元，因AI优化广告内容+提升投放效率，收入同比增长超100%，推动Q3在线营销收入同比增长45.6%至4.9亿元[2] 云音乐 - Q3云音乐收入20亿元，同比增长1.3%，毛利率至33%，得益于会员订阅收入的增加及成本管控的落地，毛利率同比增长5.6pct至32.8%[2] - 截止2024H1，平台DAU/MAU比率稳居30%以上，在线音乐付费率为24.4%，ARPU至6.2元/月，平台独立音乐人至73万[2] 财务预测 盈利摘要 - 截至12月31日止财政年度，总营业收入（百万美元）：22年历史为13,328，23年历史为14,291，年预测25为15,015，年预测26为17,442，变动分别为18.7%、7.2%、5.1%、7.0%[2] - Non - GAAP净利润（百万美元）：22年历史为3,150，23年历史为4,504，年预测25为4,300，年预测26为5,300，变动分别为17.9%、44.9%、 - 5.2%、9.6%[2] - Non - GAAP每ADS盈利（美元）：22年历史为4.8，23年历史为6.9，年预测25为6.6，年预测26为8.0，变动分别为17.9%、44.9%、 - 5.2%、9.6%[2] 基于85.68美元的市盈率（估） - 市盈率（估）：22年历史为17.9，23年历史为12.4，年预测25为13.1，年预测26为10.8[2] - 每股派息（美元）：22年历史为1.4，23年历史为1.7，年预测25为1.5，年预测26为1.9[2] 主要财务报表 损益表 - 主营业务收入（百万人民币，财务年度）：2022年为96,496，2023年为103,468，2024年预测为108,708，2025年预测为118,041，2026年预测为126,279，毛利率分别为54.7%、60.9%、62.6%、63.3%、63.8%[5] - 营业利润（百万人民币，财务年度）：2022年为19,629，2023年为27,709，2024年预测为30,919，2025年预测为35,400，2026年预测为39,428，净利率分别为21.1%、28.4%、26.7%、27.5%、28.4%[5] 资产负债表 - 总计流动资产（百万人民币，财务年度）：2022年为131,603，2023年为142,693，2024年预测为163,179，2025年预测为185,059，2026年预测为210,912[5] - 总负债（百万人民币，财务年度）：2022年为63,888，2023年为57,841，2024年预测为59,640，2025年预测为60,796，2026年预测为63,106[5] 现金流量表 - 经营活动现金流量（百万人民币，财务年度）：2022年为27,709，2023年为35,331，2024年预测为36,600，2025年预测为35,480，2026年预测为43,026[5] - 投资活动现金（百万人民币，财务年度）：2022年为 - 7,370，2023年为 - 17,043，2024年预测为 - 14,458，2025年预测为 - 14,531，2026年预测为 - 14,607[5]