公司投资评级 - 买入（上调） [2] 报告的核心观点 - 恒玄科技自2015年成立，快速成长为无线超低功耗计算SoC芯片的独角兽企业，在智能可穿戴市场表现突出。公司股权结构稳定，公司领导层拥有丰富的研发经验，助力公司快速发展。公司主营业务涵盖智能蓝牙耳机、智能手表手环、智能家居芯片等芯片，与全球主流品牌建立了合作关系。过去五年间，公司蓝牙音频芯片收入增长显著，虽然在2022-2023年公司业绩遭遇下滑，但2024年以来，公司业绩随市场回暖而复苏，公司毛利率和净利率止跌回升，费用率下降，研发投入持续增加，库存周转天数回到合理水平。 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 恒玄科技自2015年成立以来，一直深耕于超低功耗技术、智能音视频交互技术以及无线通信连接技术的开发。公司致力于开发面向智能可穿戴设备和智能家居市场的无线超低功耗计算SoC芯片。 [23] - 公司股权结构稳定，实际控制人为Liang Zhang、汤晓冬、赵国光，三人合计持有公司25.55%的股份。 [25] - 公司领导层研发经验丰富，董事长Liang Zhang先生曾在多家知名半导体公司担任要职，积累了大量行业经验。 [30] 主营业务 - 公司主营业务涵盖智能音频芯片、智能可穿戴芯片、智能家居芯片和无线连接芯片。主要产品包括BES2600系列、BES2700系列和BES2800系列芯片。 [32] - 公司坚持品牌战略，下游客户分布广泛，主要包括三星、OPPO、小米、荣耀、华为、vivo等全球主流安卓手机品牌，以及哈曼、安克创新、漫步者、万魔等专业音频厂商。 [35] 财务分析 - 2023年以来市场回暖带来业绩复苏，2024Q1-Q3延续增长态势。2021-2024前三季度公司实现营业总收入分别为17.65/14.85/21.76/24.73亿元，同比增速分别为66.36%/-15.89%/46.57%/58.12%。 [47] - 2024年前三季度盈利能力修复明显。2021-2024前三季度公司实现归母净利润分别为4.08/1.22/1.24/2.89亿元，同比增速分别为105.51%/-69.97%/0.99%/145.47%。 [47] - 毛利率与净利率止跌回升。2021-2024前三季度，公司毛利率分别为37.3%/39.4%/34.2%/33.8%，净利率分别为23.1%/8.2%/5.7%/11.7%。 [47] - 总费用率稳中有降，研发费用率下降打开利润空间。2024年前三季度，公司整体费用率为22.57%，相比2023年底下降6.3个百分点。 [47] - 半导体行业去库存进入尾声，营运能力明显改善。2024年三季报库存周转天数下降至109.6天，回到合理水平。 [47] 蓝牙耳机芯片 - 蓝牙耳机市场正经历复苏，2024年第二季度TWS耳机出货量增长显著。随着技术进步，市场对价格合理且音质优良的品牌产品需求增加，因此市场呈现出白牌退出品牌商份额提升的趋势。 [1] - 公司主要与品牌客户合作，市占率有进一步提高的机会。公司新品2800系列芯片开始商用，具有低功耗和高性能特点，随着客户新产品的推出，公司产品有望迎来新一轮结构性增长。 [1] - 苹果TWS耳机市场份额第一，安卓系市场份额提升。2024年第二季度，苹果在TWS耳机出货量为1680万台，市场份额降至21.9%，三星/小米/BoAt/华为位居第二至第五。 [56] - TWS耳机竞争格局稳定，恒玄科技位于第一梯队。根据潮电智库数据统计，苹果和恒玄等前八家TWS芯片供应商市场份额达到96%。 [67] - 2600系列为主力，2700系列上量。公司在苹果以外的安卓系TWS耳机中市场份额较高，各系列产品在OPPO、小米、华为、荣耀等品牌耳机中应用广泛。 [68] - 新品2800系列开启商用，助听器功能提升价值量。三星新品搭载恒玄最新6nm芯片，与腾讯天籁实验室合作开发助听器功能。 [73] 智能手表芯片 - 全球可穿戴式腕带设备市场规模稳定。2024年上半年，全球可穿戴式腕带设备出货量为8550万台，同比增长0.6%。 [78] - 苹果占据智能手表市场领导地位，小米华为等国产品牌份额提升。2024年第二季度，苹果市场份额为21.9%，三星/小米/BoAt/华为位居第二至第五。 [80] - 高端智能手表迎来增长。2024年搭载高级操作系统的智能手表销量预计将同比增长15%。 [83] - 公司智能手表SoC市场份额约3%。TWS和智能手表的供应链重合度高达80%，因此蓝牙耳机与智能手表SoC供应商有较高重合度。 [85] - Counterpoint研究机构预计到2024年，恒玄和高通的市场份额将实现两位数增长。 [87] 其他芯片 - 全球智能家居市场持续增长，智能音箱作为重要一环，AI技术有望成为智能音箱市场成长的新引擎。 [1] - 公司成功切入WiFi市场，开发并量产低功耗Wi-Fi6芯片，降低成本并优化功耗和延时。 [1] - 智能眼镜作为新兴增长点，AI技术为其注入新活力，公司自研语音识别技术已集成到BES2700系列芯片平台，并应用于智能眼镜等设备。 [1]