投资评级 - 优于大市[1] 核心观点 - 社保入股加速报告研究的具体公司清洁能源发展提高资本市场稳定性报告研究的具体公司与川投能源共享雅砻江流域水电开发权截至24Q3在运装机4254万千瓦水/火/风光分别为2130/1320/803万千瓦2023/24Q1 - 3实现归母净利67/66亿元YOY64%/9%24年9月与社保基金签署战略合作协议拟以12.72元/股向社保募资70亿元对应发行5.5亿股约占发行前总股本的7.4%[4] 各板块情况 雅砻江板块 - 雅砻江水风光一体化布局加速截至24Q3水电板块/雅砻江上网电量799/715亿度YOY15.6%/16.1%上网电价0.292/0.303元/度YOY - 2.2%/ - 1.9%随着市场化交易推进枯水年份供需紧张形成的价格上行有望缓和水电营收下滑增强业绩稳定性10月25日两河口水库首次蓄水至正常蓄水位对增强今冬明春四川电力保供能力提升雅砻江梯级电站发电防洪等综合效益具有重要意义根据国家能源局雅砻江水风光大基地规划装机7800万千瓦其中水电+抽蓄3900万千瓦风光3900万千瓦当前牙根一级、卡拉、孟底沟水电站、两河口混蓄项目建设稳步推进测算24 - 26年水电板块归母净利52/55/58亿元[5] 火电板块 - 火电聚焦清洁、高效大型机组建设在运火电中百万千瓦机组占比64%区位优势明显自钦州三期1、2号机组于23.12及24.4投产后舟山燃机发电、钦州3、4号机组开工湄洲湾三期火电项目取得核准容量电价支撑火电板块盈利稳定性测算24H1/2023火电板块度电净利0.03/0.04元[6] 新能源板块 - 新能源目标强劲资源得天独厚根据公司“十四五”规划2025年新能源装机将达到1700万千瓦仍有近1000万千瓦的装机目标待实现发展清洁能源可有效借助雅砻江水风光一体化调节优势及存量火电资产的调节能力项目盈利能力及稳定性有保障测算24 - 26年新能源板块业绩贡献11/14/17亿元[6] 盈利预测与估值 - 根据股东回报规划2024 - 26年每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的55%预计24 - 26年实现归母净利75/85/95亿元对应EPS为1.00/1.14/1.28元（若考虑社保定增落地对应EPS为0.93/1.06/1.19元24年股息率3.2%）参考可比公司25年18倍PE估值考虑后续定增摊薄给予公司25年15 - 17倍PE对应合理价值区间17.10 - 19.38元[7] 财务数据 - 2022 - 2026E营业收入分别为50489/56712/57998/60870/65051百万元（+/-）YoY分别为15.4%/12.3%/2.3%/5.0%/6.9%净利润分别为4081/6705/7467/8473/9527百万元（+/-）YoY分别为66.2%/64.3%/11.4%/13.5%/12.4%全面摊薄EPS分别为0.55/0.90/1.00/1.14/1.28元毛利率分别为32.0%/36.1%/38.3%/39.3%/40.6%净资产收益率分别为7.5%/11.4%/12.2%/13.6%/15.0%[8]