分组1：投资评级 - 给予洛阳钼业6个月评级为“买入（首次评级）”[3] 分组2：核心观点 - 洛阳钼业是国际化矿业巨头，已从国内钼钨龙头发展为世界矿业巨头，拥有多元化资产组合，2024年开启国际化2.0新征程，未来五年计划完成“上台阶”产能倍增战略，有望持续打造全球一流矿业公司，且铜钴业务产能进入收获期，盈利增长可期，核心竞争力强，暂不考虑东戈壁钼矿出售收益，预计2024 - 2026年实现归母净利润124.3/144.4/159.0亿元，参考可比公司给予2024年PE 17x，对应目标股价9.8元/股，首次覆盖给予“买入”评级[1] 分组3：公司发展历程 - 洛阳钼业起步于中国河南省的传统县属国有老企业，历经2次企业改制和多次海外并购后成为全球矿业巨头，发展历程包括上市前为国内钼钨龙头、2013 - 2016年成为钼钨铜金多资源布局龙头企业、2016年至今成为以铜钴为主的国际矿业巨头，期间进行了多项海外资源收购并涉足新能源金属布局，2024年出售东戈壁钼矿股权聚焦集团发展优先事项[11][12] 分组4：公司业务板块 - 公司业务板块划分明确，矿山采掘加工板块包括刚果（金）铜钴、巴西铌磷、中国钼钨业务，矿产贸易由子公司IXM负责，主要业务分布于亚洲、非洲、南美洲和欧洲，是全球领先的铜、钼、钨、铌生产商，第一大钴生产商，巴西领先的磷肥生产商，基本金属贸易业务位居全球前列[13] 分组5：股权结构 - 截至2024Q3，控股股东鸿商集团持股24.69%，于泳先生为实控人，2014年二次混改后鸿商集团成为控股股东，2023年宁德时代子公司通过洛阳矿业间接持股24.68%成为二股东，两大股东协同效应有望保障公司长期稳定发展，此外公司2021年实施员工持股计划，彰显管理层对公司未来发展的信心[15][16] 分组6：财务分析 - 营收稳步上升，业绩保持高速增长，2019年完成IXM收购后营收规模迈上新台阶，2022年受铜销量下滑营收小幅下滑但归母净利仍同比增长，2023年营收和归母净利润双创历史新高，2024年前三季度受益铜产品“量价齐升”营收和归母净利润同比大幅增长，“矿山采掘加工 + 矿产贸易”双轮驱动营收增长，铜钴业务贡献主要利润，综合毛利率处于上行通道，费用率近年有所抬升但仍相对平稳[19][20][22] 分组7：铜价走势分析 - 自2016年12月收购TFM股权后，洛阳钼业股价表现及盈利与铜钴价格高度相关，2024年以来受铜价支撑明显，从历史复盘来看不同阶段铜钴价格波动对公司股价影响显著，在前期资本开支不足和资源贫化条件下，铜精矿供应端硬约束已塑造，中长期铜价中枢有望稳步上行，对公司盈利和股价形成有效支撑，2024年铜需求悲观预期或已提前演绎，铜价年内下行空间或有限，供给端多因素作用下预期偏紧，需求端前期回落的铜价或已消化悲观预期，下游消费有望增长，中长期传统需求韧性和新兴需求增长将推动铜需求持续提升[25][26] 分组8：铜供给分析 - 供给端矿端干扰事件频发制约产出，中期资本开支限制供给，全球铜矿增量预计主要来自部分项目，但抗议和政治纷争等问题影响铜矿产量，高铜价对资本开支刺激作用减弱，中长期限制铜矿未来供给，精炼铜方面矿端紧张通过加工费传导至冶炼端，2024 - 2025年国内冶炼产能待投但加工费大幅下行，冶炼端将收紧制约精炼铜产量，废铜方面预计2024下半年供应增速放缓，虽对铜供应有补充但进口盈亏倒挂影响贸易商积极性[28][29][31][33][36] 分组9：铜需求分析 - 电力为国内铜主要应用领域，传统需求中电网投资托底铜需求，2023 - 2024年电网投资增长显著，十四五期间将维持高位，家电需求在以旧换新政策和出口景气共振下有望持续复苏提振铜需求，交运领域铜耗增速下降传统汽车增长空间有限，建筑领域近年房屋新开工面积下滑拖累铜消费但短期在政策推动下仍有支撑，新兴需求中新能源用铜量保持高增速成为全球铜消费增长主力，国内2024年新能源用铜量有望达200万吨，新能源车产销高景气、光伏装机高增速、风电新增装机有望快速增长都将有效补充铜需求，此外AI算力有望成为铜需求新动能[37][40][41][43][44][48][49][51] 分组10：钴价走势分析 - 2024年伴随印尼铜镍矿增量释放等因素，国际钴价下行，11 - 12月面临需求转弱供应增长压力预计钴价仍将弱势运行，短期内刚果（金）和印尼供应持续增长将使钴市供过于求价格低迷，但中长期看钴市场供需两旺，2023 - 2030年需求CAGR为11%，供应量CAGR为6%，25年之后市场或将转为短缺支撑钴价回升[57] 分组11：钴供给分析 - 全球钴矿产量稳步增长，刚果（金）产量占比超七成，印尼产量持续上升，2023年刚果（金）与印尼贡献主要钴矿增量，印尼有望成为全球钴矿新增长极，洛钼2023年超越嘉能可成为全球第一大钴供应商，尽管钴价低迷但产量削减有限，冶炼端中国是全球最大的钴精炼国，近年来全球精炼钴产量稳步增长，2023年中国精炼钴产量占全球份额达78%[58][61][62][65] 分组12：钴需求分析 - 电池需求约占钴市场的四分之三，动力电池为钴下游最大应用领域，2023年全球钴需求量同比增长10%，其中电池需求占73%，预计动力电池将驱动钴需求持续增长，2030年钴需求总量有望超40万吨，尽管国内三元电池份额下降且高镍低钴化，但国内三元电池产量仍将快速增长且海外含钴电池依然主导，电池领域仍将拉动钴需求持续快速增长[66][67]