报告公司投资评级 - 投资评级：未明确提及具体评级 [4] 报告的核心观点 - 妙可蓝多并表蒙牛奶酪公司后，体量扩容并实现扭亏，短期梳理方向是控制收入体量的同时重视盈利改善，产品结构和费用把控上同步发力，待进一步整合梳理到位后，有望凸显规模优势与协同效应，支撑奶酪主业体量持续做大和盈利水平持续向好，建议持续关注 [2] 基本数据 - 当前价格：18.26元 [4] - 总股本/流通股本：512/512百万股 [4] - 流通A股市值：9,350.10百万元 [4] - 每股净资产：8.55元 [4] - 资产负债率：43.36% [4] - 一年内最高/最低：18.40/11.00元 [4] 财务数据和估值 - 2024Q1-3实现营业收入35.94元，同比（调整内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司数据后）减少9.40%，实现归母净利润0.85亿元，同比（调整后）增长571.67% [2] - 2024Q3实现营业收入12.17亿元，同比（调整后）下滑6.74%，实现归母净利润0.13亿元，实现扭亏 [2] - 2024Q3单季度奶酪/液态奶营业收入分别为9.52/0.95亿元，同比增长23.52%/18.24%，分别占比80.14%/8.02% [6] - 2024Q3单季度经销/直营/贸易营业收入分别为9.40/1.07/1.41亿元，同比增长33.94%/-28.21%/-9.55%，经销占总渠道比例为79.12% [6] - 2024Q3单季度经销商数量环比Q2增加397家，北/中/南区分别增加186/121/90家；Q1-3总计增加1325家，主要集中在北区，占比46.42% [6] - 2024Q3公司销售毛利率/净利率分别为22.45%/0.49%，同比降低3.19/0.04pct [6] - 2024Q3销售/管理费用率分别为15.11%/5.11%，同比降低5.02pct/0.36pct [6] - 预计2024-2026年公司收入分别为46.86/49.62/51.76亿元，同比增长15.74%/5.88%/4.31%；归母净利润分别为1.14/1.83/2.21亿元，同比增长79.52%/61.03%/20.75%，3年cagr为51.69% [6] - 2022-2026年营业收入分别为4830/4049/4686/4962/5176百万元，增长率分别为7.84%/-16.16%/15.74%/5.88%/4.31% [7] - 2022-2026年归母净利润分别为135/63/114/183/221百万元，增长率分别为-12.32%/-53.15%/79.52%/61.03%/20.75% [7] - 2022-2026年EPS分别为0.26/0.12/0.22/0.36/0.43元，市盈率分别为69.1/147.4/82.1/51.0/42.2，市净率分别为2.1/2.2/2.1/2.0/1.9，EV/EBITDA分别为45.7/28.2/12.1/9.6/9.8 [7] 财务预测摘要 - 2022-2026年货币资金分别为1358/2396/2918/3375/3797百万元 [9] - 2022-2026年应收账款+票据分别为123/108/115/121/127百万元 [9] - 2022-2026年预付账款分别为257/340/259/274/286百万元 [9] - 2022-2026年存货分别为702/533/661/690/715百万元 [9] - 2022-2026年其他流动资产分别为1939/332/350/358/365百万元 [9] - 2022-2026年流动资产合计分别为4379/3708/4302/4819/5290百万元 [9] - 2022-2026年长期股权投资分别为0/0/0/0/0百万元 [9] - 2022-2026年固定资产分别为1441/1733/1498/1257/1009百万元 [9] - 2022-2026年在建工程分别为452/263/219/175/131百万元 [9] - 2022-2026年无形资产分别为144/135/113/90/68百万元 [9] - 2022-2026年其他非流动资产分别为1020/993/868/743/743百万元 [9] - 2022-2026年非流动资产合计分别为3058/3124/2698/2266/1951百万元 [9] - 2022-2026年资产总计分别为7437/6833/7000/7085/7241百万元 [9] - 2022-2026年短期借款分别为1356/995/995/995/995百万元 [9] - 2022-2026年应付账款+票据分别为292/415/425/445/460百万元 [9] - 2022-2026年其他流动负债分别为555/383/602/630/653百万元 [9] - 2022-2026年流动负债合计分别为2202/1793/2022/2069/2108百万元 [9] - 2022-2026年长期带息负债分别为296/697/492/299/138百万元 [9] - 2022-2026年长期应付款分别为1/29/29/29/29百万元 [9] - 2022-2026年其他非流动负债分别为222/263/263/263/263百万元 [9] - 2022-2026年非流动负债合计分别为358/737/532/339/178百万元 [9] - 2022-2026年负债合计分别为2560/2530/2554/2408/2286百万元 [9] - 2022-2026年少数股东权益分别为430/0/29/77/134百万元 [9] - 2022-2026年股本分别为516/514/512/512/512百万元 [9] - 2022-2026年资本公积分别为4959/4709/4710/4710/4710百万元 [9] - 2022-2026年留存收益分别为-1029/-920/-806/-623/-401百万元 [9] - 2022-2026年股东权益合计分别为4877/4303/4446/4677/4955百万元 [9] - 2022-2026年负债和股东权益总计分别为7437/6833/7000/7085/7241百万元 [9] - 2022-2026年净利润分别为171/80/143/231/279百万元 [9] - 2022-2026年折旧摊销分别为126/159/426/433/315百万元 [9] - 2022-2026年财务费用分别为-20/25/47/34/23百万元 [9] - 2022-2026年存货减少（增加为"-"）分别为-179/169/-128/-30/-25百万元 [9] - 2022-2026年营运资金变动分别为-532/64/158/-13/-10百万元 [9] - 2022-2026年其他经营活动现金流分别为204/-248/110/12/7百万元 [9] - 2022-2026年经营活动现金流分别为-231/249/757/667/589百万元 [9] - 2022-2026年资本支出分别为-496/-316/0/0/0百万元 [9] - 2022-2026年长期投资分别为-1244/1593/0/0/0百万元 [9] - 2022-2026年其他投资活动现金流分别为138/91/17/17/17百万元 [9] - 2022-2026年投资活动现金流分别为-1602/1368/17/17/17百万元 [9] - 2022-2026年债权融资分别为995/40/-205/-193/-162百万元 [9] - 2022-2026年股权融资分别为0/-2/-2/0/0百万元 [9] - 2022-2026年其他筹资活动现金流分别为-297/-629/-45/-34/-23百万元 [9] - 2022-2026年筹资活动现金流分别为699/-591/-252/-227/-184百万元 [9] - 2022-2026年现金净增加额分别为-1127/1024/522/457/422百万元 [9] - 2022-2026年营业收入分别为4830/4049/4686/4962/5176百万元 [9] - 2022-2026年营业成本分别为3180/2865/3325/3475/3599百万元 [9] - 2022-2026年营业税金及附加分别为26/27/26/27/28百万元 [9] - 2022-2026年营业费用分别为1219/939/961/968/994百万元 [9] - 2022-2026年管理费用分别为295/194/220/233/243百万元 [9] - 2022-2026年财务费用分别为-20/25/47/34/23百万元 [9] - 2022-2026年资产减值损失分别为-1/-7/-7/-7/-7百万元 [9] - 2022-2026年公允价值变动收益分别为5/-27/0/0/0百万元 [9] - 2022-2026年投资净收益分别为59/52/39/39/39百万元 [9] - 2022-2026年其他营业外收入分别为33/66/46/46/46百万元 [9] - 2022-2026年营业利润分别为226/84/187/304/368百万元 [9] - 2022-2026年营业外净收益分别为9/0/4/4/4百万元 [9] - 2022-2026年利润总额分别为236/84/191/308/372百万元 [9] - 2022-2026年所得税分别为65/4/48/77/93百万元 [9] - 2022-2026年净利润分别为171/80/143/231/279百万元 [9] - 2022-2026年少数股东损益分别为36/16/29/47/57百万元 [9] - 2022-2026年归属于母公司净利润分别为135/63/114/183/221百万元 [9] - 2022-2026年毛利率分别为34.15%/29.24%/29.05%/29.96%/30.46% [9] - 2022-2026年净利率分别为3.54%/1.97%/3.06%/4.65%/5.38% [9] - 2022-2026年ROE分别为3.05%/1.47%/2.58%/3.99%/4.59% [9] - 2022-2026年ROIC分别为5.22%/3.60%/4.88%/8.23%/10.89% [9] - 2022-2026年资产负债率分别为34.86%/37.10%/29.58%/26.88%/23.57% [9] - 2022-2026年流动比率分别为2.6/3.3/4.1/4.1/4.5 [9] - 2022-2026年速动比率分别为2.1/2.7/3.5/3.5/3.8 [9] - 2022-2026年应收账款周转率分别为2.0/2.3/2.2/2.2/2.2 [9] - 2022-2026年存货周转率分别为1.8/1.8/2.0/2.0/2.0 [9] - 2022-2026年总资产周转率分别为0.4/0.5/0.6/0.6/0.6 [9] - 2022-2026年每股收益分别为0.3/0.1/0.2/0.4/0.4元 [9] - 2022-2026年每股经营现金流分别为-0.5/0.5/1.5/1.3/1.2元 [9] - 2022-2026年每股净资产分别为8.7/8.4/8.6/9.0/9.4元 [9] - 2022-2026年市盈率分别为69.1/147.4/82.1/51.0/42.2 [9] - 2022-2026年市净率分别为2.1/2.