报告公司投资评级 报告给予"海澜之家"(600398.SH)的投资评级为"买入"(维持)。[4] 报告的核心观点 1. 2024年第三季度公司收入38.89亿元(-11%),归母净利润2.71亿元(-64.9%)。主要系线下收入承压且直营门店占比提升导致负经营杠杆。[2] 2. 公司主品牌线上收入保持稳健,线下门店数量环比净减少。其他品牌如斯搏兹并表导致收入高增,京东奥莱和FCC双线发力。[2][3] 3. 公司毛利率小幅下降,销售费用率提升,并表及主品牌备货推高存货水平。[2] 4. 考虑线下零售环境疲弱,公司下调盈利预测,预计2024-2026年归母净利润分别为22.4/25.3/30.0亿元。[2] 分类总结 主品牌表现 1. 线上收入保持稳健,剔除并表及重分类影响后基本持平。毛利率下降主要系斯搏兹并表。[2] 2. 团购收入有所下滑,但预计第四季度将有所改善。[2] 3. 线下门店数量环比净减少,直营占比提升致门店刚性费用增加。[2] 4. 海外业务收入增长20%,门店数量净增16家至78家。[2] 其他品牌表现 1. 斯搏兹并表导致其他品牌收入大幅增长。斯搏兹预计2024年1-3季度收入9-10亿元,净利率15%-16%。[2] 2. FCC项目截至10月底开店近400家,快速扩店。[2] 3. 京东奥莱方面,9月江阴飞马水城店开业,预计第三季度推进顺利。[2] 财务表现 1. 毛利率小幅下降至42.8%,净利率下降至12.3%。销售费用率大幅提升5.8个百分点。[2] 2. 经营性现金流大幅下降98.9%,主要系斯搏兹并表增加采购。存货大幅增加53.47%,周转天数增加71天。[2] 3. 公司下调盈利预测,预计2024-2026年归母净利润分别为22.4/25.3/30.0亿元。[2]