报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1. 公司产品、渠道调整临近尾声，望重回增长趋势，长期零添加更健康的趋势不变，全国化仍有巨大增长空间 [1] 2. 盈利端随着成本红利持续释放、规模效应提升，净利率对标同业有较大提升空间 [1] 收入分析 1. 基数及产品调整影响收入 [1] - 酱油/食醋收入同比下降13.8%/15.7%，高基数影响同比趋势，同时7月零添加产品控货升级，当前产品调整结束，渠道库存低位，9月起发货恢复正常 [1] - 各区域收入同比变化：东-8.4%、南-0%、中-21%、北-17.7%、西-12%，南部具备韧性 [1] 利润分析 1. 毛利率同比+0.7pct至37.5%，受益原材料成本下行 [1] 2. 销售/管理/研发费率同比+3.0pct/-0.7pct/+0.3pct，销售费率抬升较大与经销商优化调整、收入下滑降低费效比有关，致归母净利率同比-1.9pct至14.4% [1] 盈利预测 1. 预计2024-26年公司实现营业收入32.7/36.7/40.8亿元，同比+1.9%/+12.2%/+11.2% [1] 2. 预计2024-26年实现归母净利润5.1/5.8/6.5亿元，同比-4.1%/+14.2%/+12.2% [1] 3. 当前股价对应PE分别为25/22/19倍 [1]