报告公司投资评级 公司维持"增持"评级。[1] 报告的核心观点 1) Q3 国内需求疲软,水泥盈利继续筑底。公司销量同比有所下降,但降幅好于行业平均水平,反映成本等综合竞争优势。Q3 毛利率为 20.8%,同比提升 4.6pct,环比提升 0.8pct,主要是低毛利的贸易业务占比下降所致。公司 Q3 期间费用总额同比下降 9.6%,反映费用控制成效显著。公司 Q3 销售净利率为 8.2%,表现明显优于行业整体水平。[1] 2) 行业下行期资本开支延续放缓态势,负债率保持稳定。公司前三季度经营活动现金流净额为 103.48 亿元,同比+7.2%,优于盈利表现,主要得益于应收票据及账款压缩成效。前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 84.24 亿元,同比-10.8%,反映行业下行期公司持续控制资本开支。公司三季报资产负债率/带息债务为 21.5%/306.64 亿元,环比 2024 年中报分别+2.0pct/+55.40 亿元,主要是公司绿色建材、新能源项目发行中票所致。[1] 3) 行业错峰自律强化效果显现,Q4 盈利有望显著改善,中长期期待政策加速供给侧出清。上半年行业大面积亏损背景下行业自律改善奠定景气反弹基础,结合错峰方案优化及实物需求企稳回升,在龙头企业引领下,以沿江区域为代表的错峰效果和涨价落实情况明显改善,水泥价格反弹的持续性将好于前三季度,公司产能集中的华东、华南市场 Q4 均价有望显著反弹。中期财政政策发力也望支撑实物需求止跌企稳,利好行业竞合秩序持续改善。水泥行业年底有望被纳入全国碳市场,结合产业政策进一步出台,中长期有望加速行业整合和过剩产能出清。[1] 4) 盈利预测与投资评级:公司在下行期彰显成本领先等综合优势,产业链扩张提供新的增长动能。当前水泥板块市净率估值处于历史底部,随着行业自律改善,龙头企业估值有望修复。我们暂维持公司 2024-2026 年归母净利润至 83.5/97.4/112.1 亿元,对应市盈率为 17/14/12 倍,维持"增持"评级。[1] 财务数据总结 1) 公司披露 2024 年三季报:前三季度实现营业收入/归母净利润 681.50 亿元/51.98 亿元,同比-31.3%/-40.1%。单三季度实现营业收入/归母净利润 225.85 亿元/18.73 亿元,同比-32.9%/-15.1%。[1] 2) 公司前三季度经营活动现金流净额为 103.48 亿元,同比+7.2%,优于盈利表现,主要得益于应收票据及账款压缩成效。前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 84.24 亿元,同比-10.8%,反映行业下行期公司持续控制资本开支。公司三季报资产负债率/带息债务为 21.5%/306.64 亿元,环比 2024 年中报分别+2.0pct/+55.40 亿元,主要是公司绿色建材、新能源项目发行中票所致。[1] 3) 我们暂维持公司 2024-2026 年归母净利润至 83.5/97.4/112.1 亿元,对应市盈率为 17/14/12 倍。[1]