报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 公司业绩表现超预期 - 2024Q1-Q3公司实现收入309.75亿元(同比+6.1%)，归母净利润24.59亿元(同比+15.1%)，扣非归母净利润25.91亿元(同比+24.3%) [1] - 2024Q3公司实现收入104.51亿元(同比+6.0%)，归母净利润7.01亿元(同比-20.8%)，扣非归母净利润7.74亿元(同比-10.7%)。Q3公司持续对南宁部分落后设备清理、影响当期税前利润近1亿元；还原非经影响后，业绩表现略超预期 [1] 木浆系和废纸系盈利情况 - 木浆系:价盘承压,盈利预计延续下滑。外盘浆价Q3环比下跌,内需疲软,纸价延续下滑,叠加成本抬升,预计公司木浆系吨盈利环比延续小幅下滑。但Q3溶解浆价格环比上涨1.0%,产销旺盛、贡献利润增量 [2] - 废纸系:旺季价盘维系稳健,盈利有望筑底。2024Q3国废价格环比上涨2.2%,预计Q3废纸系吨盈利底部盘整,10月旺季驱动、行业集中提价,Q4吨盈利有望小幅回暖 [2] 公司产能持续扩张 - 截至2023年底公司合计产能已突破1200万吨,其中浆、纸产能分别合计达500万吨和714万吨 [3] - 2024H1山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目、14万吨特种纸项目二期工程开工建设;南宁PM11和PM12(高档包装纸)已启动实施、预计25Q4投产;24Q3南宁生活用纸15万吨已进入试产阶段 [3] - 南宁二期项目后续投资明确,计划将建设特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施 [3] 公司费用管控稳定 - 2024Q3公司毛利率14.0%(同比-2.8pct、环比-3.2pct)、归母净利率6.7%(同比-2.3pct、环比-1.1pct) [4] - 期间费用率为5.6%(同比-1.3pct),其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.4%/1.7%/2.3%/1.2%(同比分别+0.05pct/-0.81pct/-0.01pct/-0.54pct) [4] - 公司2024年发布未来三年分红回报规划,后续伴随盈利改善、资本支出缩减,分红有望稳中有升 [4] 公司现金流和营运能力表现稳定 - 2024Q3公司经营性现金流为27.81亿元(同比+12.05亿元) [4] - 截至2024Q3末公司存货周转天数46.32天(同比-3.32天)、应收账款周转天数22.69天(同比-1.26天)、应付账款周转天数42.01天(同比-4.33天) [4]