报告公司投资评级 报告给予阿里巴巴-W（09988.HK）"买入（维持）"的投资评级。[1] 报告的核心观点 1. 淘天的竞争力来自于对零售产业链的价值创造。淘天通过对店铺的流量奖励机制培育了最综合的购物体验,并构建了以品牌为核心的全SKU生态,形成了"搜"和"逛"的有效性护城河。[14][19] 2. 在GMV端,淘天以百亿补贴培育用户粘性,联通微信支付有望带来用户增长新动力。淘天的补贴有效提升了用户数量和复购频率,为后续的货币化提升奠定基础。[25][26][27][30] 3. 在CMR端,公司通过技术服务费调整和推广工具革新,实现了流量资源向淘宝的倾斜,并提升了广告收入与GMV的良性循环。全站推广有助于帮助商家加速起量、提升广告ROI,从而带动GMV和CMR的双升。[37][40][45][46] 盈利预测与投资评级 1. 考虑淘天业务和国际业务的投入仍维持在较高水平,我们给予FY2025/FY2026/FY2027 EPS为8.07/8.74/9.47元的盈利预测,对应PE为9.7/8.9/8.2倍。[57][61] 2. 综合公司GMV增长情况及货币化进程的加快,以及公司持续回购分红,我们给予FY2027公司PE 10x,对应目标价104.07港元/股。[61]