报告公司投资评级 公司未给出投资评级 [1] 报告的核心观点 1) ZG006 临床1期爬坡数据亮眼，有望重塑小细胞肺癌(SCLC)治疗面貌。参与此次爬坡试验的大多数受试者既往曾接受过至少两线抗肿瘤药物系统治疗，从有效性数据来看，21例疗效可评估的SCLC受试者中，7例获得部分缓解(PR)，5例疾病稳定(SD)且其中4例为缩小的SD。在接受ZG006 10 mg及更高剂量的9例SCLC受试者中(10 mg组4例、30 mg组2例、60mg组3例)，有6例PR，其中10mg组3例、30 mg组1例、60 mg组2例，ORR为66.7%，这一结果已超过目前已发布过SCLC后线治疗的其他竞争对手的TCE (安进，BI，默沙东/Harpoon)、Trop2 ADC单药(恒瑞，吉利德)、B7H3 ADC单药(第一三共，GSK/翰森)，表现出了全球性"Best-in-class"竞争力。[1] 2) 海内外小细胞肺癌(SCLC)领域竞争格局发生了深刻变化，泽璟制药具有独特竞争优势。针对SCLC赛道参与的公司越来越多，我们可以看到无论是B7H3 ADC单药(第一三共，GSK/翰森)抑或是TROP2 ADC(恒瑞，吉利德)单药后线治疗SCLC或许可以在ORR上高于AMG757(CD3/DLL3双抗)，但都没有在mOS上击败AMG757，AMG757在2024 WCLC上更新的最新数据显示：随着随访时间延长，其后线治疗SCLC mOS已从14.3个月延长至15.2个月，由此可见DLL3靶点治疗SCLC效果较好，AMG757表现出了对患者长久的获益，且AMG757现已成为美国后线治疗SCLC的标准疗法。[1] 3) 盈利预测：考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2024-2026年公司收入分别为5.39亿元、12.25亿元、17.60亿元，分别同比增长39.6%、127.2%、43.6%；2024-2026年归母净利润分别为-1.87亿元、1.63亿元、4.51亿元。[3] 财务数据总结 1) 营业收入方面，预计2024-2026年公司营业收入分别为5.39亿元、12.25亿元、17.60亿元，同比增长39.6%、127.2%、43.6%。[3] 2) 净利润方面，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-1.87亿元、1.63亿元、4.51亿元。[3] 3) 毛利率维持在91.2%-92.8%的较高水平。[3] 4) ROE方面，预计2024-2026年分别为-12.9%、10.1%、21.9%。[3] 5) EPS方面，预计2024-2026年分别为-0.71元、0.62元、1.70元。[3] 6) 公司估值方面，2024年PE为97.65倍，2025年PE为35.37倍。[3]