报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 收入稳步增长,利润端受到海外医生成本增加和股权激励的影响 - 24H1公司实现收入14.4亿元(+8.2%),净利润1.9亿元(-15.0%),主要因股权激励摊销金额增加3075万元,Non-GAAP经调整净利润为2.6亿元(+1.8%) [5] - 收入增速快于利润主要因美国HRC Medical通过招募医生及自建诊所进行扩张,处于新老交替阶段 [5] - 公司计划2024年在美国至少招募5位新医生,预计核心诊所于25Q1开业,进一步夯实公司在美国西部地区的影响力 [5] 各业务板块表现 - 辅助生殖及相关服务收入7.8亿元(+9.6%),共进行取卵周期数15,051例(+2.2%) [5] - 其中,成都7,571例(-4.7%),大湾区3,022例(+6.7%),昆明及武汉2,133例(+1.6%),海外2,325例(+25.3%) [5] - 海外业务快速发展,成都业务受到居民等待医保政策落地的影响有一定下滑 [5] - 受益于成都毕昇院区VIP业务占比提升至19.5%(+3.2%),成都区域收入仍然增长2.4% [5] - 管理服务收入2.9亿元(+1.2%) [5] - 妇科及儿科医疗服务收入2.0亿元(+6.8%) [5] - 产科医疗服务收入1.2亿元(+14.1%) [5] - 消耗品及设备销售收入6,027.4万元(+22.4%) [5] 毛利率和费用率情况 - 毛利率为40.4%(-1.9pp),主要系招募美国新医生导致人力成本增加 [5][11] - 销售费用率为6.0%(-0.6pp),管理费用率为14.9%(+0.8pp),研发费用率为0.8%(持平) [5] 政策利好 - 2024年8月四川省医保局将"取卵术"等13项治疗性辅助生殖类医疗服务项目纳入基本医保支付范围,预计将显著降低居民诊疗负担 [12] 盈利预测和估值 - 预计24-25年收入为30.7亿元/34.8亿元,同比增长10.0%/13.5% [13] - 预计24-25年经调整净利润为5.3亿元/6.1亿元,同比增长13.1%/13.8% [13] - 给予2025年15xPE,下调目标价31%至每股HKD 3.69,维持"优于大市"评级 [13] 风险因素 - 政策落地不及预期、利率及汇率风险、医疗事故风险、经营不及预期的风险 [13]