报告公司投资评级 报告维持"买入"评级。[7] 报告的核心观点 1) 公司发布2024年中报,还原股权激励支付影响,表现基本符合预期:24H1实现收入110.51亿元,同比增长11.0%;实现归母净利6.33亿元,同比增长4.7%;扣非净利润5.67亿元,同比增长4.5%。[4] 2) 线上保持份额提升,实现较快增长;线下精耕细作,强化终端赋能。24H1传统核心业务(不含科技)收入为37.20亿元,同比增长6.4%;24H1晨光科技收入为4.83亿元,同比增长28.7%。公司积极推动线上业务,线上产品线布局加强,加大产品力挖掘,满足各平台差异化消费需求;传统线下聚焦重点终端,着重单店质量提升,提升必备品和经典畅销品上柜率,增强对终端赋能。[4] 3) 产品结构持续优化,毛利率延续向上改善。24H1书写工具/学生文具/办公文具收入分别为11.38/15.68/17.56亿元,同比+14.4%/+8.5%/+5.6%。公司2024年产品策略聚焦,对在销品类结构精细梳理,提高必备品上柜率,提升单品贡献。产品结构向上,供应链优化带动传统核心业务毛利率提升。[5] 4) 零售大店:九木杂物社运营逐步成熟,稳步开店扩张。24H1零售大店业务收入7.28亿元,同比增长20%;其中九木杂物社24H1收入6.90亿元,同比增长22%。截至24Q2末公司共拥有零售大店709家,较2023年末净增加50家。九木经营质量持续优化,会员系统运行良好,会员体量超千万。[5] 5) 科力普:还原股权激励支付影响,表现基本符合预期,下半年收入增长有望提速。24H1科力普业务收入61.20亿元,同比增长11.5%。受外部环境影响,科力普业务收入增速阶段性降速,但持续深挖存量和新客户,有望在24H2逐步释放并兑现到收入端。[6][7] 6) 还原股权激励支付影响,盈利表现基本稳定。24H1公司毛利率为19.4%,同比-0.1pct;净利率为6.1%,同比-0.5pct。24Q2盈利受科力普股权激励支付影响,还原后盈利能力同比基本维持稳定。[6][7] 7) 一体两翼战略推进,传统核心业务国内市场产品端和渠道端积极零售化转型,打造区别于同行差异化竞争力,中长期自有品牌出海支撑增长;九木杂物社展店空间充足,科力普横向拓品类+深挖客户,新业务预计将保持较高增速,且伴随规模效应释放,盈利能力上行。[7]