报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [1] 报告的核心观点 公司业绩承压 - 24H1 实现营收/归母净利润分别为 15.89/2.51 亿元，分别同比+3.8%/-2.4% [5] - 24Q2 实现营收/归母净利润分别为 6.94/0.96 亿元，分别同比-2.5%/-14.2% [5] - 高基数与需求疲弱致使主业承压 [5] 北部营收增长快速 - 24H1 东/南/中/北/西部营收分别同比-1.1%/+22.0%/+7.3%/+13.6%/-2.7% [5] - 24Q2 东/南/中/北/西部营收分别同比-7.7%/+1.3%/-15.6%/+17.6%/-5.1%，北部加快经销商招募，大力开拓市场 [5] 渠道精细运营提升网点质量 - 24Q2 末经销商总数为 3560 家，较 23 年末净增 310 家 [5] - 公司正在积极调整，通过推出新品、精细化渠道来提升整体渠道网点的质量 [6] 盈利能力下降 - 24H1 公司毛利率为 35.6%，同比-2.7pcts [6] - 24H1 公司期间费用率为 17.9%，同比-0.3pcts，销售费用率上升主要系销售人员薪酬、广告宣传费用增加 [6] - 24H1 归母净利率为 15.8%，同比-0.99pcts [6] - 24Q2 公司毛利率为 35.2%，销售/管理费用率分别为 16.0%/3.4%，分别同比+2.5/-0.8pcts，归母净利率为 13.8%，同比-1.87pcts [6] 财务预测与估值 - 考虑行业竞争环境激烈，以及消费需求疲弱，下调公司 24-26 年归母净利润分别至 5.67/6.51/7.35 亿元 [6] - 当前股价对应 24-26 年 PE 为 24x/21x/19x [7]