报告公司投资评级 - 下调至"持有"评级 [2] 报告的核心观点 - 伊利无疑是中国乳制品行业的龙头企业,品牌力强大,基本面稳健 [2] - 但面对乳制品行业市场需求增速放缓,担心伊利未来的利润增长空间会受到一定的限制 [2] - 伊利整体品类更平衡,没有太大的短板,经营效率已达到较高的水准,这也意味着在收入增速放缓的情况下,降本增效的空间相对较小,继续提升利润率的难度比蒙牛更大 [2] - 预测伊利未来2-3年收入增速维持在中单位数,利润增速为中到高单位数 [2] - 基于以上净利润增速,认为伊利目前的估值(13x 2025 P/E)缺乏足够的性价比 [2] - 管理层表示未来几年分红率不会低于70%,分红额将持续增长,基于当前股价,2025年股息率已达到6.2% [2] 公司研究分析 收入预测 - 1H24液体乳收入同比下滑13%,主要受公司清理渠道库存的影响,排除清库存的影响,预计1H24伊利终端液奶动销同比下滑个位数 [8] - 管理层表示液奶渠道调整7月已结束,目前渠道库存已回到较为健康的水平,2H24将对发货节奏保持谨慎,2H24液奶收入基本取决于终端需求的恢复情况 [8] - 伊利奶粉收入1H24同比增长7.3%,好于大部分同业,管理层预计2H24奶粉收入有望维持1H24的趋势 [8] - 公司有信心未来恢复中至高个位数的收入增速,但面对短期行业疲弱的需求,对长期收入增速持谨慎态度 [8] 盈利能力分析 - 1H24收入同比下降幅度(-9.5%)小于蒙牛(-12.6%),但销售费用同比未能实现下降,令其经营利润率小幅收窄 [8] - 管理层目标扣除一次性收益,2024全年利润率水平保持平稳(相较蒙牛经营利润率30-50bps扩张),2025年净利率达到9%(2023年核心净利率已达到8.5%以上) [8] - 在乳制品行业收入增速放缓、高端化受限的大趋势下,认为伊利要持续提升盈利能力的难度大于蒙牛 [2] 股东回报 - 管理层表示未来几年分红率不会低于70%,分红额将持续增长,基于当前股价,2025年股息率已达到6.2% [2] - 认为伊利未来几年的成长性已不大,但伊利的品牌力强大,基本面稳健,现金流优秀,若公司能进一步加大股东回报,则有望帮助公司进一步释放投资价值 [2]