报告公司投资评级 公司维持"买入"评级[2] 报告的核心观点 1) 渠道转型顺利,直销收缩、工渠发力、零售崛起,砂浆粉料表现亮眼[1] 2) 产品结构优化下毛利率保持稳定,规模收缩导致费用率提升[1] 3) 应收项有所降低,Q2现金流实现转正[2] 4) 新开工仍在下滑中,下游需求依然疲软,公司主动降低直销业务占比,规模收缩导致利润率阶段性承压,并且应收账款和资产也存在减值风险[2] 分产品总结 1) 上半年防水卷材收入60.5亿元,同比下滑15.8%,毛利率27.8%,同比提升0.4pct[1] 2) 涂料收入47.6亿元,同比下滑8.2%,毛利率37.6%,同比提升0.03pct[1] 3) 砂浆粉料收入21.3亿元,同比增长11.8%,毛利率27.5%,同比降低0.76pct[1] 4) 工程施工收入12.6亿元,同比下滑8.2%[1] 分渠道总结 1) 上半年零售收入54.4亿元,同比增长7.7%,收入占比提升至35.7%,毛利率40.8%,同比提升0.11pct,其中民建集团收入49.6亿元,同比增长13.2%[1] 2) 工渠收入67.0亿元,同比增长9.1%,收入占比44.0%,毛利率23.3%,同比提升0.06pct[1] 3) 直销收入28.3亿元,同比下滑46.0%,收入占比降至18.6%,毛利率22.9%,同比降低3.20pct[1]