报告公司投资评级 - 维持增持评级 [2] 报告的核心观点 收入增速放缓,毛利率阶段性承压 - 2024H1公司实现收入133.45亿元(+11.3%),归母净利润6.58亿元(-28.3%),扣非归母净利润6.59亿元(-26.6%)。2024Q2实现收入65.93亿元(+9.07%),归母净利润2.59亿元(-38.4%),扣非归母净利润2.63亿元(-34.43%)。[4] - 加盟业务快速增长,零售相对放缓。2024Q2分业务,零售/批发分别增长5.06%/32.61%。分产品,中西成药/中参茸/非药增速分别为+10.0%/+8.7%/+1.8%。单店日均平效下降至71元/平方米(2023H1为78元/平方米)。[4] - 毛利率因产品结构、地区结构等有所下降。2024H1公司毛利率24.89%(-2.55pp),主要为低毛利率的批发收入占比提升,以及零售毛利率37.22%(-2.17pp)下降。未来随公司在省外的市占率逐步提升,成本逐步优化,毛利率有望提升。[4] 保持较快开店速度 - 2024H1门店总数达16151家(含加盟5379家),新增自建/收购/加盟分别797/284/1214家,门店增速达35%。分地区而言,华南地区开店1059家,持续加强华南优势地区龙头地位;省外开店速度亦加快,2024H1华东/其他区域收入增速分别达+18.73%/+44.16%,省外发展空间广阔。[4] 财务预测 - 下调2024-2026年EPS预测至1.07/1.24/1.43元(原1.25/1.53/1.84元),给予2024年PE15X,下调目标价至16.20元。[4] - 2024-2026年营业收入预计分别为27,482/32,682/38,041百万元,归母净利润预计分别为1,224/1,417/1,631百万元。[7]