报告公司投资评级 - 报告给予公司"买入"评级，维持原有评级 [1] 报告的核心观点 青花系列主动控量，玻汾系列接棒发力 1. 在外部商务消费有所承压的背景下，公司全产品矩阵协同发力，24Q1 青花系列等中高端产品放量高增，24Q2 玻汾依托高性价比接棒发力，助力公司上半年收入实现平稳增长 [2] 2. 分产品来看，24Q2 中高价白酒实现收入 45.7 亿元，同比+1.5%，预计主要系商务需求有所承压，叠加公司对青花主动控量，帮助渠道消化库存；其他酒类实现收入 28.0 亿元，同比+58.3%，预计主要系玻汾性价比高，市场投放量有所加大 [2] 3. 分区域来看，24Q2 省内实现收入 28.0 亿元，同比+11.2%，高基数下省内延续双位数以上稳健成长；24Q2 省外收入 45.7 亿元，同比+21.8%，长江以南市场表现出色，全国化扎实推进 [2] 4. 在汾酒品牌复兴和空白市场扩张的背景下，新兴市场招商工作稳步推进，大商和优商占比持续提升 [2] 毛利率有所下降，盈利能力短暂承压 1. 24Q2 公司毛利率同比下降 2.7 个百分点至 75.1%，主要系玻汾等普通酒类投放加大，产品结构阶段性下沉 [2] 2. 费用率方面，24Q2 公司销售费用率同比提升 0.5 个百分点至 11.5%，管理费用率同比下降 0.6 个百分点至 4.3%，财务费用率与去年同期持平，整体费用率同比微降 0.1 个百分点至 16.2% [2] 3. 由于毛利率阶段性下行，24Q2 净利率同比下降 1.8 个百分点至 29.1%，盈利能力短期承压 [2] 积极探索营销创新，长期向好趋势不改 1. 24 上半年公司积极探索营销创新，推动渠道精细化管理，完善"汾享礼遇"扫码体系，做好品牌宣传和消费者培育，在消费大环境承压的背景下，公司依托品牌力和渠道力，上半年实现稳健增长 [2] 2. 从动销看，青花系列保持量价平衡，大单品青花 20 周转速度和渠道利润较其他次高端竞品仍有优势，腰部老白汾实现焕新升级，玻汾积极布局市场 [2] 3. 中长期看，公司具有深厚的品牌沉淀和差异化香型特色，次高端青花 20 消费热度已起，大众价位巴拿马、老白汾和玻汾动销良好，长期向好趋势不改 [2] 盈利预测与投资建议 - 预计 2024-2026 年 EPS 分别为 10.36 元、12.11 元、14.10 元，对应动态 PE 分别为 17 倍、15 倍、12 倍 [2] - 汾酒品牌势能稳步释放，产品矩阵多点开花，全国化布局扎实推进，看好公司长期成长能力，维持"买入"评级 [2]